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从美国、日本等市场的历史经验，到中国企业财务报表的现实演变，再到消费者行为的深度转向，我们 需要透过现象看本质：存量市场需要国企担当，但更要放开民企活力；需要调整算账方式，从ROI转向 NOI；需要从"项目心态"转向"系统能力"。 城市更新改造，为什么必须由国企担当？ 在全球经验中，处于下行周期下，商业地产往往承压最深、修复最慢。根据MSCI及RET睿意德商业地 产研究中心的研究显示，商业地产与GDP的走势高度相关，但通常滞后于宏观经济复苏。研究表明：商 业地产作为"慢动资产"，从经济放缓启动到房地产投资成交与资产价格开始企稳，往往需两年或更长的 时间。中国情况亦然。国家统计局数据显示，2024年全国商品房销售额同比下降6.5%，其中零售和餐 饮相关的商业物业去化最慢，购物中心空置率一度接近20%；相比之下，写字楼和酒店虽然同样承压， 但受益于企业复工与出行恢复，反弹节奏早于零售商业。因此，零售、餐饮、购物中心作为价值链末端 资产，总是最晚感受到消费收缩的冲击，也最晚迎来复苏。这不是管理者的问题，而是产业位置与属性 交织下的宿命。 正因如此，涉及二次基建、长周期改造与系统性投入的城市更新，几乎只能由国企来担当 ...

报告行业投资评级 - Hello Group Inc评级为HOLD [8] 报告核心观点 - 8月CPI同比下跌0.4%，核心CPI同比增长0.9%，较7月提升0.1个百分点；“工业反内卷”政策显效，改善耐用消费品CPI价格和部分原材料PPI价格；PPI同比下跌2.9%，预计后续CPI和PPI同比增速将逐步改善，带动GDP平减指数跌幅收窄 [5][6][7] - 2Q25 Hello Group Inc总收入同比下降3%，与预期一致；剔除应计额外预扣税，经常性经调整净利润率为17.2%，超出市场预期；ROI为下半年运营考核指标，预计下半年动态增加核心Momo收入分成比例，海外扩张采取更审慎模式，维持HOLD评级 [8][9][10] 各部分总结 指数表现 - HSI收于26,200，当日涨1.0%，年初至今涨30.6%；HSCEI收于9,328，当日涨0.9%，年初至今涨28.0%；HSCCI收于4,377，当日涨0.6%，年初至今涨15.8%；MSCI HK收于13,646，当日涨1.2%，年初至今涨29.2%；MSCI CHINA收于86，当日涨0.6%，年初至今涨33.1%；FTSE CHINA A50收于14,844，当日涨0.5%，年初至今涨9.9%；CSI 300收于4,445，当日涨0.2%，年初至今涨13.0%；TWSE收于25,193，当日涨1.4%，年初至今涨9.4%；SENSEX收于81,101，当日涨0.4%，年初至今涨3.8%；NIKKEI 225收于43,838，当日涨0.9%，年初至今涨9.9%；KOSPI收于3,315，当日涨1.7%，年初至今涨38.1%；ASX 200收于8,805，当日跌0.2%，年初至今涨6.4%；DJIA收于45,491，当日跌0.5%，年初至今涨6.9%；S&P 500收于6,532，当日涨0.3%，年初至今涨11.1%；FTSE 100收于9,225，当日跌0.2%，年初至今涨12.9% [1] 商品价格表现 - 布伦特原油收于68美元/桶，当日涨1.8%，年初至今跌6.2%；黄金收于3,641美元/盎司，当日涨0.4%，年初至今涨38.7%；铜收于9,914美元/吨，当日持平，年初至今涨13.1%；铝收于2,626美元/吨，当日涨0.2%，年初至今涨3.9%；镍收于14,917美元/吨，当日跌0.8%，年初至今跌1.3%；中国国内25螺纹钢收于3,244元/吨，当日持平，年初至今跌9.1%；中国国内高速线材收于3,614元/吨，当日跌0.1%，年初至今跌5.1%；中国国内热轧钢收于3,420元/吨，当日跌0.1%，年初至今跌1.5%；中国国内冷轧钢收于3,914元/吨，当日持平，年初至今跌6.7%；BDI指数收于2,019，当日持平，年初至今涨102.5% [2] 关键宏观和盈利发布 - 美国初请失业金人数为23.7万人，预期23.5万人；续请失业金人数为194万人，预期195万人；9月11日美国城市消费者CPI环比涨0.2%，预期涨0.3%；同比涨2.7%，预期涨2.9%；指数为323.0，预期323.9；密歇根大学消费者信心指数为58.2，预期58.0；9月12日美国财政部联邦预算赤字为291.1亿美元，预期340亿美元；美联储美国家庭占比为-1594.6；9月15日美国帝国州制造业指数为11.9，预期4.9；9月16日美国进口价格指数环比涨0.4%；同比跌0.2%；产能利用率为77.5%，预期77.4%；工业生产环比跌0.1%，预期持平；工业生产行业环比持平；制造业和贸易库存环比涨0.2%，预期涨0.2%；调整后零售和食品服务环比涨0.5%，预期涨0.3%；调整后零售销售（不含汽车）环比涨0.2%，预期涨0.5% [3] 关键BOCI事件 - 11日有周大福（腾讯会议10:30am）、中银国际在线专家会之创新药讲堂 - 靶向新未来系列九：WCLC创新药数据解读（腾讯会议4:30pm）、中银国际在线专家会之国产服务器产业格局和展望（腾讯会议4:30pm）、中银国际在线专家会之海外硬科技研讨会：聚焦AI ASIC芯片散热设计（腾讯会议3:30pm）；11 - 12日Raphael Chen进行互联网行业营销（1x1）；15 - 16日Tony Fei进行电力行业营销（1x1）；18 - 19日Raphael Chen进行媒体行业营销（1x1）；25日有Luk Fook（腾讯会议11am）；26日有Fortior Tech峰岹科技（1x1，团体午餐） [4]

AI行业阶段转变 - AI行业正从参数竞赛转向价值回归阶段 [1] 企业AI应用导向 - ROI已成为企业衡量AI投入产出的关键标准 [2] - ToB端更关注AI在具体场景中的价值释放而非模型参数规模 [2] - 大模型迭代放缓不影响企业AI应用步伐 [2] 技术应用策略 - 中小模型在许多业务流程中已足够使用且成本更低 [2] - 智能体发展方向指向更强智能化、更高自主性与更广覆盖范围 [2] - 模型够用加场景匹配是释放AI价值的关键 [3] 实际应用成效 - 联想"乐享"超级智能体实现订单转化率提升30% [3] - 同系统带来GMV增长15%和流程人效提升30% [3] - 供应链智能体iChain将风险识别准确率提升至90% [4] 技术挑战应对 - 幻觉率是大模型架构共性挑战且无法短期消除 [4] - 需通过系统工程全链路优化解决幻觉率问题 [4] - 高风险流程需人类校验而低风险环节可交由智能体 [4] 行业解决方案 - 制造业和供应链成为AI加速落地主阵地 [4] - iChain智能体实现风险响应周期缩短4倍 [4] - 端到端场景驱动的解法应对精准度担忧 [4] 市场差异化需求 - 海外客户倾向SaaS模式消费AI [6] - 国内客户强调本地化加混合部署确保数据安全 [6] - 联想通过180多个国家的实践验证后输出解决方案 [6] 核心发展理念 - AI突破是系统工程而非单纯技术革新 [6] - 需要基础设施、平台工具到行业场景的全栈布局 [6] - 合适场景选择比盲目追逐大模型更重要 [6]

公司及行业 * 公司为毛戈平化妆品股份有限公司（Mao Geping Cosmetics Co.，股票代码：1318.HK），属于中国化妆品行业[1][7][40] 核心财务表现与指引 * 公司重申2025财年销售收入增长30%至人民币50亿元（RMB 5bn）的指引，并将净利润指引从人民币11.8亿元小幅上调至人民币12亿元（RMB 1.2bn）[1][18] * 隐含的2025年下半年增长与上半年（1H25）大体相似，管理层对下半年维持约36%的净利润同比增长充满信心[1][18] * 高盛（Goldman Sachs）将公司2025-27年净利润预测上调2-3%，主要反映投资回报率（ROI）改善带来的盈利能力提升，现预计2025年销售/净利润分别为人民币51.2亿元/12亿元，同比增长32%/36%[17][26] * 1H25毛利率（GPM）收缩0.7个百分点，主要因彩妆产品迭代升级导致单位成本上升，以及化妆学校业务取消认证费并增加教学资源投入（贡献0.25个百分点的收缩）[21] * 1H25销售费用比率收缩2.4个百分点，归因于品牌知名度提升和客户获取效率增强[21] 产品线与品类进展 * 彩妆（Color cosmetics）：管理层认为多条产品线均有巨大潜力，计划按序推出新单品，从腮红、唇部产品扩展到眼部产品，目前底妆与色彩妆贡献各占50%[2][21] * 护肤（Skincare）：新护肤系列测试已显现早期成功，除传统明星单品黑霜外，鱼子酱精华表现优异，公司计划在2H25扩展产品线以满足更广泛的护肤需求[2][21] * 香水（Fragrance）：产品路线图包括针对不同环境、妆容和情绪的高级迭代版本，预计2H25盈利能力将改善，长期目标是将香水销售占比提升至5-10%，对标香奈儿（Chanel）和迪奥（Dior）[2][22] 渠道策略与执行 * 线上（Online）：来自从大众品牌消费升级的年轻消费者流入强劲，1H25抖音（Douyin）和天猫（Tmall）销售额分别同比增长44%和31%，抖音仍是重点渠道并强调ROI，避免过度依赖头部KOL（KOL直播占比超50%），同时看好京东（JD）和得物（Dewu）等新兴平台的机会[3][28] * 线下（Offline）：客户群偏向高端国际品牌用户，1H25单店销售额从人民币240万元（RMB 2.4mn）提升至290万元（RMB 2.9mn），驱动力来自30-35%的新客占比以及回购率从28.7%提升至30.3%，门店网络目标为600家，每年净增约30家[3][28] * 海外扩张（Overseas）：采取线上线下双轨扩张，首家中国大陆以外门店计划于2H25在香港海港城（Hong Kong Harbour City）开设，后续将拓展至新加坡、日本和韩国[4][15][28] 其他重要信息 * 公司设定了30%的股息支付率基础[25] * 高盛维持其中性（Neutral）评级，目标价从86港元上调至89港元，基于25倍2027年预期市盈率（P/E）折回至2026年年中计算，隐含29倍2025-26年平均市盈率，对应36%/25%的2025E/2026E净利润同比增长，认为其估值昂贵（交易在35倍2025年预期市盈率），已很大程度上计入了长期人民币100亿元（RMB10bn）的销售上行 scenario[16][17][27][30][31] * 关键风险包括中国美妆消费渗透速度、线上渗透率、新明星单品（尤其是护肤品类）开发、拓展客户群（尤其是高端和线上）时的投资回报率（ROI）以及关键人物风险[27][32]

文章核心观点 - 生成式AI投资回报成为产业界核心议题 大模型技术需跨越技术潜力与商业价值之间的鸿沟 [1] - 金融业是数字化转型先锋 金融机构需解决大模型落地最后一公里问题 [1] - 2025年将成为金融行业深度整合AI 实现大模型技术红利兑现的关键拐点 [1] - AI应用关键是以投入产出比（ROI）为标尺校准应用范式 优化落地路径 而非陷入技术竞赛 [1] - 大模型驱动以ROI为导向的生产力革命已在金融业头部机构中发生 [1][3] 技术发展现状 - 大模型从聚光灯下的明星技术沉淀为驱动社会运行的智能基础设施 [6] - 模型演进方向从探索能力边界转向追求效率革命 算法与架构优化重新定义性能天花板 [11] - 算力需求呈现更重视推理的结构性变化 [11] - 数据训练关注点从追求海量规模转向倚重高价值精准数据 [11] - 应用场景从提效工具升级为协作伙伴 智能体重构人机协作形态 [11] 金融业应用实践 - 领先大行将复杂信贷审批报告分析从数小时甚至数天压缩至3分钟 准确率提升超15% [3] - 头部券商借助AI智能体实现7X24小时监控全球超过5000家上市公司动态 [3] - 海外顶尖投行部署数百个AI程序员 后续或增至数千个 目标将工程师生产力提升三到四倍 [3] - 全球近半数金融机构已启动大模型应用建设 行业从试验阶段迈入规模化部署期 [12] - 银行业是大模型落地应用最广泛领域 证券和保险行业头部机构探索多样化应用模式 [12] 落地挑战与应对 - 面临局部突破与整体效能平衡 创新投入与资源效能平衡 前沿探索与风险防控三大平衡关系考验 [14] - 深度应用面临高价值数据资源碎片化 战略规划和投资回报不清晰 低容错场景技术适配难 组织人才升级滞后等挑战 [15] - 需从战略 数据 组织 技术四个层面系统施策 构建四位一体综合能力框架 [15] - 智能理财助理 财富管理风控 保险代理人 投研报告生成 编程助手等场景已实现商业化突破 [15] 未来发展趋势 - AI驱动金融服务走向普惠化 智能化与个性化 将专家级服务带给更广泛长尾客户群体 [16] - AI与人类专业能力深度融合重新定义金融运营与管理模式 加速推动复合型创新型金融人才需求形成 [16] - 高质量私域数据挖掘与应用将成为金融机构核心竞争力 [16] - AI技术和治理体系成熟将推动监管科技效率与效能提升 [16]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第二季度总收入同比下降13.6%至400万美元，去年同期为460万美元 [13] - SaaS收入同比增长12.6%至160万美元，去年同期为140万美元 [13] - 软件维护服务收入同比下降6.6%至24万美元 [13] - 专业服务收入同比下降29%至190万美元，去年同期为270万美元 [13][14] - 综合毛利率上升328个基点至68%，去年同期为64.7% [15] - SaaS毛利率保持稳定在84.3%，去年同期为84.5% [15] - 运营费用同比增长21.1%至360万美元，去年同期为290万美元 [15] - 净亏损56.8万美元，去年同期净利润7.5万美元 [16] - 调整后EBITDA为2.8万美元，去年同期为69.8万美元 [17] - 截至2025年6月30日，现金余额为210万美元，应收账款净额为80万美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - SaaS业务增长主要受应付账款自动化产品早期成功推动 [13] - 专业服务收入下降与6月1日大客户五年合同续签时间点相关 [5][13] - 专业服务收入占总收入比例从去年56%下降至49% [14] - 公司预计第三季度末专业服务收入将恢复至历史水平 [6] - 应付账款自动化产品在建筑和住宅建造领域取得关键胜利 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 建筑和住宅建造市场面临高利率和关税威胁的挑战 [8] - K-12教育市场受公共教育预算削减影响 [8] - 住宅建造领域客户决策周期从2个月延长至3个月或更久 [9] - K-12教育市场已签约4个应付账款自动化客户 [31] - 与Skyward合作覆盖2300个学区，已签约2个测试客户 [32] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 重点投资销售和营销，目标将销售营销支出占比从低双位数提升 [10][11] - 通过合作伙伴生态系统扩大客户获取渠道 [11] - AI战略聚焦三个核心领域：产品功能、营销支持、开发效率 [12] - 已完成760万美元债务偿还，其中630万美元来自现金流 [12] - 推出"Capture as a Service"新产品，全部为经常性收入 [29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 建筑和住宅建造市场开始出现复苏迹象 [9] - 预计2025年总收入将低于2024年，但SaaS收入仍将增长 [18] - 调整后EBITDA预计将比2024年减少一半以上 [18] - 对第四季度住宅建造和K-12教育市场表现持乐观态度 [28][30] - 公司处于转折点，准备加速增长 [12][38] 其他重要信息 - 6月1日续签的五年合同包含价格上调条款 [24] - 应付账款自动化产品客户满意度高，多数可作推荐客户 [27] - 与Software Unlimited的合同升级谈判进展顺利 [30] - 公司目前资产负债表强劲，无债务 [17] 问答环节所有的提问和回答 问题: 专业服务利润率展望 - 预计利润率将略高于历史水平，因合同续签包含价格上调 [22][24] 问题: 住宅建造领域客户实施进度 - 多数客户已上线，其余正积极向实施阶段推进 [26] - 产品功能不断完善，客户满意度高 [27] 问题: SaaS业务增长前景 - 销售渠道强劲，预计可维持两位数增长 [28] - 推出新产品并拓展K-12教育市场 [29][31] 问题: K-12教育市场进展 - 已签约4个应付账款自动化客户 [31] - 与Skyward合作覆盖2300个学区，已签2个测试客户 [32] 问题: 新垂直市场拓展 - 正在开发新合作伙伴渠道，但进展慢于预期 [34] - 已签约Springbrook但进展较慢 [34]

城市更新范式转变 - 传统以效率为核心的城市更新范式在存量市场下显露局限 过度追求坪效提升、动线优化和租售比改善导致空间缺乏情感连接 [1][5] - 当前用户不缺能逛的场所 而缺值得停留的理由 更关注空间是否能建立关系而非单纯功能性 [1][9] - 城市更新需要从效率导向转向关系导向 重点是如何用空间重新组织人与人、人与内容、人与城市的关系 [2][16] 效率导向更新的局限性 - 效率导向型改造常牺牲人与空间的情感连接 将中庭、广场等非标空间视为浪费进行压缩 [5] - 过度理性规划导致空间可逛不可待 德国波茨坦广场投资超10亿欧元却因缺乏生活烟火气被评价为"缺乏灵魂的钢铁森林" [8] - 用户不记得动线顺畅度 但会记得坐下聊天、慢慢翻书等沉浸式瞬间 单纯追求人走得快货卖得多导致体验贫瘠 [9] 非效率空间的价值体现 - 允许"浪费时间"的低效空间成为新吸引力 代官山T-SITE刻意放弃高密度布置 用户平均停留时间极长 [11] - 荷兰Boekhandel Dominicanen教堂书店保留空旷区域 年接待量超70万人次 成为城市文化地标 [12][13] - 非效率空间不直接产出但促进内容生成和社交打卡 是情绪与连接的物理容器 [10][11] ROE情绪回报率新评估体系 - 传统ROI指标关注短期财务回报如回本周期和租金提升 在存量时代局限性显现 [17][23] - ROE(情绪回报率)聚焦长期关系价值 包含情绪黏性、内容生成率和社交触发能力三个维度 [18][22] - 瑞典Mall of Scandinavia设体验优先区 虽坪效低于标准区但带动整体情绪密度 通过用户评分、回访率等量化ROE [20] 空间设计理念转变 - 从追求空间多功能转向空间有感情 目标从让人快速走完变为让人愿意慢下来 [16] - 释放非效率实质是释放人与空间共处的时间自由 从而催生新消费可能和社交关系 [16] - 更新评估从资产工程进化为关系工程 通过留白空间和体验舒适度优先设计提升情感连接强度 [22][23]

纪要涉及的行业或者公司 行业：自动化、汽车、能源、电子商务、仓储、数据中心、生命科学、流程工业 公司：Rockwell Automation（罗克韦尔自动化） 纪要提到的核心观点和论据 需求情况 - **产品需求回升但资本设备需求受不确定性影响**：产品业务需求有上升趋势，因劳动力可用性和成本问题，客户追求运营效率；但资本设备需求方面，不确定性使大型项目投资受阻，影响生命周期服务和智能设备业务的配置订单部分 [7]。 - **客户项目延迟但未取消**：客户项目活动在报价阶段表现良好，但从报价到实际订单的转化延迟，客户未放弃项目，而是在努力确保投资回报率 [10][11]。 - **不同行业项目延迟原因多样**：汽车和能源行业项目延迟明显，原因包括关税成本、消费者偏好、政策和低商品价格等，但这些行业客户仍在自主移动机器人、软件和网络安全服务方面有支出 [13][17]。 收入组合 - **历史上CapEx业务占比大，近期绿场项目增加**：历史上约三分之二业务由资本支出驱动，其中多为棕地升级和扩建项目；近期绿场项目增多，但总体仍以大型资本支出项目为主 [15][16]。 - **多个行业有绿场和棕地投资**：电子商务和仓储自动化行业表现强劲，有绿场和棕地投资；数据中心业务虽占收入比例小但增长强劲；生命科学行业表现好于预期；部分流程工业有设备和基础设施升级需求 [22][24][25]。 项目决策 - **公司和客户决策受多种因素影响**：公司和客户在项目决策时，核心是好的战略，但外部不确定性因素会影响决策，可能导致项目修改以确保投资回报率 [27][28][30]。 - **设备替换需求受不确定性制约**：客户有替换老化设备的需求，但因不确定性因素，可能会对投资规模和方式进行调整 [31]。 关税影响 - **关税成本及应对措施**：2025财年下半年关税逆风成本曾为1.25亿美元，后降至7000万美元，公司可通过供应链 workaround和定价恢复来应对；价格调整主要针对部分产品系列，多数价格变化在低个位数到中个位数范围 [32][36][37]。 稀土元素 - **稀土元素有影响但有缓冲**：稀土元素是行业普遍面临的问题，对公司和客户都有潜在风险，但公司供应链团队已做准备，有一定缓冲 [38][39]。 业务增长与周期 - **软件和控制及智能设备业务增长主要靠价格**：2019 - 2024年，智能设备业务增长10%，软件和控制业务增长17%，大部分增长来自价格因素，两业务在销量上较2019年有所下降 [44][45][46]。 - **软件和控制业务组合调整**：软件和控制业务因多次收购增加了软件部分，使增长速度更好，有较好的软件与逻辑及产品组合 [47]。 利润率 - **智能设备业务利润率情况**：智能设备业务有一定利润率扩张，但全年销量和销售额同比下降；2025年销售额预计高于2019年，但差距主要来自收购；ClearPath和Cubic交易对利润率有稀释作用；公司目标是实现22 - 24%的部门运营利润率 [51][52][53][55]。 - **软件和控制业务利润率依赖销量和自我改进**：软件和控制业务目标利润率为31 - 34%，实现该目标依赖销量回升和自我改进计划，自我改进计划已从SG&A相关费用扩展到商品销售成本相关费用 [57][58]。 渠道库存 - **渠道库存变化及影响**：2022 - 2023年供应链危机导致需求增加和积压订单增多，进而使渠道库存升高；2024财年Q2 - Q4渠道库存下降，虽曾影响需求表现，但实际需求相对较好；目前去库存基本完成 [60][61][62][64]。 软件业务 - **软件业务投资和竞争定位**：公司在软件组合上进行了有速度和紧迫性的投资，建立了领先的可扩展和灵活的软件组合，涵盖客户投资生命周期的各个阶段；与部分竞争对手投资领域不同，公司认为某些领域对长期增长不具战略意义 [66][67][69]。 收购业务 - **ClearPath和Cubic业务前景**：ClearPath目标是在2026财年实现盈利，其增长靠收入杠杆；Cubic业务增长机会多，目前需继续投资，短期内有改善利润率的机会 [71][72][74]。 - **收购暂停原因和态度**：收购暂停主要是为了更好地整合现有业务，公司资产负债表状况良好，若有合适交易仍会考虑，且预计未来工业领域交易将增多 [75][77][78]。 资本支出模式转变 - **从资产轻模式向更资产密集型转变**：公司历史上是资产轻组织，资本支出占销售额约2%；现在考虑增加资本支出至3%，通过将部分业务内包、提高设施自动化程度来扩大利润率 [81][83][84]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **公司对长期复合年增长率（CAGR）的重视**：认为评估业绩应关注多年的复合年增长率，而非仅看同比数据 [42][43]。 - **公司在软件设计方面的优势**：开发了行业云原生设计环境，有助于开发、优化和生成式AI能力提升 [67]。