证券研究报告 朱逸敏* 联系人 SAC No. S0570124070133 zhuyimin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 固收视角 税收累计同比转正——2025 年 8 月财 政数据点评 华泰研究 2025 年 9 月 19 日│中国内地 张继强 研究员 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴宇航* 研究员 SAC No. S0570521090004 wuyuhang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 仇文竹* 研究员 SAC No. S0570521050002 qiuwenzhu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 8 月财政两本账收支表现有所分化。一般预算收入端强于支出端，政府性基金支出端强于收入端。税收企稳势头明显， 累计同比年内首次转正，但土地出让收入继续形成拖累，总体继续反映新旧动能分化，具体看： （1）8 月税收同比增速放缓，非税降幅收窄 2025 年 8 月，全国一般预算收入同比增长 2.0%，较 7 ...

报告导读： 8 月财政 收、支增速回落，反映内需有待提振。接下来，关注政策性金融工 具落地后的"类财政"功能释放，以及部分新增专项债额度的提前下达。 狭义收入：增速回落，结构分化。 2025 年 1-8 月，全国一般公共预算收入同比增长 0.3% ，其中 8 月当月增速 2% ，相比 7 月的 2.6% 有所回落。 需 要提醒的是，第一，在反内卷政策的推动下， PPI 降幅收窄，对税收收入的拖累边际缓解。第二，证券交易印花税收入对税收收入的支撑较为明显。这也意 味着，经济增长的内生动能还需增强，宏观积极政策仍需加码。从分项看，企业所得税收入增速大幅回升，但主要与去年同期低基数有关；个人所得税、消费 税收入增速回落，不过前者仍有不错表现，后者低位运行；证券交易印花税收入持续高增，与近期股市成交活跃有关。此外，车辆购置税、土地增值税收入降 幅较为明显，出口退税收入增速回升，反映内需还需提振。 狭义支出：增速放缓，倾斜民生 。 2025 年 1-8 月，全国一般公共预算支出同比增长 3.1% ，其中 8 月当月增速 0.8% ，相比 7 月的 3% 有所回落，或 主要受到收入端的约束。从分项看，民生领域支出延续高增 ...

全国财政收支总体情况 - 2025年1-8月全国一般公共预算收入148198亿元 同比增长0.3% [2] - 全国税收收入121085亿元 同比微增0.02% 为累计增速首次由负转正 [2] - 非税收入27113亿元 同比增长1.5% 较去年同期11.7%的增速明显放缓 [3] 主要税种收入表现 - 国内增值税收入约4.7万亿元 同比增长3.2% 增速较前7个月略有加快 [2] - 企业所得税收入约3.2万亿元 同比增长0.3% 累计增速首次由负转正 [2] - 国内消费税收入约1.2万亿元 同比增长2% [2] - 个人所得税收入约1.1万亿元 同比增长8.9% [2] - 证券交易印花税1187亿元 同比增长81.7% 主要因股市成交活跃 [3] - 进口货物增值税、消费税及关税收入出现下滑 受一般贸易进口下降影响 [3] - 契税和土地增值税收入出现两位数降幅 反映楼市整体低迷 [3] 政府性基金收入状况 - 全国政府性基金预算收入26449亿元 同比下降1.4% 降幅较前7个月略有扩大 [4] - 地方政府国有土地使用权出让收入19263亿元 同比下降4.7% 降幅与前7个月基本持平 [4] 财政支出结构分析 - 全国一般公共预算支出179324亿元 同比增长3.1% [6] - 社会保障和就业支出突破3万亿元 同比增长10% [6] - 教育支出约2.7万亿元 同比增长5.6% [6] - 卫生健康支出约1.4万亿元 同比增长5.1% [6] - 全国政府性基金预算支出62602亿元 同比增长30% 主要投向重大项目建设 [6] 政府债务融资情况 - 前8个月政府债券净融资10.27万亿元 同比多增4.63万亿元 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月财政数据延续回暖态势，税收端改善带动狭义财政支出提速，广义财政在银行注资特别国债等支撑下延续韧性，后续财政力度预计平稳接续，年内额外发债补充财政资金概率低 [1] 各部分总结 7月税收情况 - 7月全国一般预算收入同比增长2.7%，税收贡献明显，税收同比增长5.0%，较前值提升4个百分点，非税同比下滑12.9%，连续三月负增长且降幅走阔，税收仍有增长空间 [1] - 前七个月一般预算收入累计同比增长0.1%，已达年初预算目标，完成全年预算进度约62%，快于去年同期，7月中央财政收入同比增长2.2%，地方本级财政收入同比增长3.1% [2] 税收结构情况 - 企业/个人所得税、消费税同比均提速，7月个人所得税、消费税同比分别录得13.9%、5.4%，前七个月累计同比分别录得8.8%、2.1%，7月企业所得税同比增长6.4% [3] - 增值税同比略有下滑但整体平稳，7月增值税同比增长4.3%，与7月PPI数据印证，后续反内卷政策有助于价格和盈利回升，新发国债等有望提振增值税 [3] - 地产相关税增速多数下滑，7月契税同比降幅走阔，土地增值税延续低位，房产税增速下滑，7月地产投资、销售两端均回落 [3] - 证券交易印花税同比大增，7月证券交易印花税单月同比增长125.4%，前七个月累计同比增长62.5% [4] 一般预算支出情况 - 7月一般公共预算支出同比增长3.0%，前七个月累计同比增长3.4%，距离全年目标还有1个百分点差距 [4] - 主要拉动项是民生类支出，社保就业、卫生、教育单月同比分别录得13.1%、14.2%、4.6%，基建类支出同比仍在负区间，科技类支出同比转负，债务付息类同比转正 [4] - 7月狭义财政支出明显提速，1 - 7月预算支出完成进度达54%，基本持平近两年同期，收入端有望延续回暖，7月财政存款高增有助于后续狭义财政支出修复 [4] 政府性基金收入情况 - 7月全国政府性基金收入同比增长8.9%，前七个月累计同比降幅进一步收窄至0.7%，全年预算目标是0.7%，国有土地使用权出让收入累计同比降幅收窄至4.6% [6] - 上半年政府性基金收入完成全年进度约37%，明显快于去年同期，年初土地溢价率走高支撑土地出让收入，后续土地出让收入预计有反复，关注后续房地产政策落地节奏及影响 [6] 政府性基金支出情况 - 7月全国政府性基金支出同比录得42.4%，较前值有所回落但仍处高位，上半年累计同比增长31.7%，继续在全年预算目标上方 [7] - 全年政府性基金支出预算完成进度约43%，快于往年同期，前七个月两本账合计广义财政赤字完成5.6万亿，比去年同期高出1.8万亿，与2022年相当 [7] 总体情况 - 7月财政数据延续回暖态势，第一本账目标有望完成，第二本账可能有小幅缺口，假设全年第二本账收入增速在 - 5%左右，年底可能形成3000 - 5000亿收入缺口，但后续政策性金融工具预期基本能对冲 [8] - 关注政府债发行节奏和政策性金融工具落地节奏，三季度政府债发行处高峰，四季度预计放缓，政策性金融工具后续资金预计逐步下达，支撑三季度广义财政支出 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月财政数据延续回暖态势，收入端有个税亮点、卖地收入边际企稳，支出端体现财政发力特征，全年一般预算收支目标有望完成，政府性基金可能有小幅缺口，下半年政策性金融工具和地方债限额空间或提供弹性，总体财政状况好于去年 [11] - 上半年广义财政赤字完成5.3万亿，大幅高于2023、2024年同期，与2022年相当，下半年有望延续积极 [11] - 后续重点关注重大基建项目、“城市更新”等政策抓手，若堵点打通或带来增量投资、额外利率债供给压力及促进通胀预期，雅江工程等重大基建项目是财政发力关键抓手 [11] 根据相关目录分别进行总结 6月税收同比提速，非税同比下滑 - 6月全国一般预算收入同比下降0.3%，非税拖累明显，税收同比增长1.0%，非税同比下滑3.7%且今年来持续探底，除高基数因素外，体现对营商环境和微观主体的呵护，上半年罚没收入同比下降4.3% [1] - 今年税收收入预算增速是3.7%、非税预算增速是 -14.7%，上半年税收、非税累计同比分别为 -1.2%、3.7%，预计非税下滑将延续，税收是今年收入端重心 [1] - 上半年一般预算收入累计同比下降0.3%，距离全年目标（0.1%）差0.4个百分点，完成全年预算进度约53%，略快于去年同期，与近五年同期基本持平，6月中央财政收入同比下降1.8%，地方本级财政收入同比增长0.6% [2] 税收结构上：主要税项同比稳中有升 - 增值税、个人所得税延续平稳运行，6月单月同比分别录得6.8%、5.0%，较前值有回落，但上半年累计同比、绝对规模处于近年同期较高水平，个税同比提速除基数效应外，还与居民收入传导、个税汇算清缴及征管强化、二手房和股市回暖有关，持续性待观察 [3] - 消费税、企业所得税增速提升，6月企业所得税同比增长2.7%（前值0.0%），车辆购置税同比增长6.0%，消费税提速（2.0%）与社零同比回落有背离，或反映税收征缴节奏差异，后续关注促消费政策及服务业消费 [3] - 地产相关税边际改善，6月交易环节税同比降幅小幅收窄，保有环节税如房产税、耕地占用税明显提速，同比分别增长20.7%、9.6%，可能与地产新开工、施工面积回升有关，但投资端仍在磨底 [4] - 印花税、证券交易印花税同比大幅增长，单月同比分别增长30.7%、67.1%，与股市成交放量及活跃度提升有关，6月上交所、深交所A股成交额同比分别达67.3%、60.0% [5] 一般预算支出增速回落，科技分项领跑，基建类偏弱 - 6月一般公共预算支出同比增长0.4%，较前值（2.6%）回落，上半年累计同比增长3.4%，回落至全年目标（4.4%）下方 [6] - 民生类分项支出平稳运行，6月社保就业、卫生分项同比分别录得8.2%、5.6%，教育分项增速放缓至2.4%（前值3.5%） [6] - 基建类支出表现偏弱，农林水、交运、城乡社区单月同比分别下降10.0%、12.7%、8.1%，6月狭义基建投资同比2.0%（ -3.1pct），可能与基建资金空档期有关 [6] - 科技支出同比大增18.1%，债务付息同比明显下降6.3%，上半年政府债发行进度过半，截至6月底，国债累计净发行规模为3.4万亿，地方债净发行规模为4.4万亿，政府债合计净发行规模为7.8万亿，占全年总额度近60%，上半年预算支出完成进度约48%，与去年持平，受非税下滑、狭义基建空档期制约，财政存款大幅增长，资金有望支撑下半年财政支出，增量财政工具三季度末或四季度落地较好 [8] 6月政府性基金收入同比明显提速 - 6月全国政府性基金收入同比增长20.8%（前值 -8.2%），创2021年以来单月新高，上半年累计同比降幅收窄至 -2.4%，靠近0.7%的全年预算目标，国有土地使用权出让收入累计同比降幅收窄至 -6.5%（前值 -11.9%），上半年完成全年进度约31%，快于过去两年 [9] - 土地出让收入滞后性强，上半年降幅收窄可能反映去年下半年及今年初土地成交溢价率，今年3月后新房与二手房成交动能减弱，地产复苏基础不牢固，后续土地出让收入企稳持续性待观察，地产热度与限购收储等政策空间是关键，当前地产需求端政策基本释放完毕，供给侧城市更新可能成新发力方向 [9] 6月政府性基金支出同比大幅提速至79.2% - 6月全国政府性基金支出同比增速高达79.2%，较前值提升70个百分点，上半年累计同比增长30.0%，超过全年23.1%的预算目标，全年预算完成进度约37%，明显快于去年同期 [10] - 政府性基金支出同比大增，一方面源自土地出让收入持续边际好转，另一方面源自专项债发行使用进度加快，上半年全国发行新增地方政府专项债券2.16万亿元，同比增长45%，各地发行专项债券用作项目资本金1917亿元，同比增长16%，5000亿元中央金融机构注资特别国债于4 - 6月发行完毕，大部分于6月形成支出，支撑6月中央本级政府性基金支出同比高达600% [10]

财政收入端 - 3月财政收入同比增速转正至0.3%，较1-2月的-1.6%明显改善，一季度预算收入进度27.4%低于过去三年同期平均水平 [3][9] - 税收收入降幅收窄至-2.2%（1-2月为-3.9%），其中装备制造业表现突出：铁路船舶航空航天设备制造业税收增长32.4%（1-2月36.3%），计算机通信设备制造业增长8.5%（1-2月9.5%）[3][9] - 服务业税收保持双位数增长：文化体育娱乐业+13.4%（1-2月+14.6%），信息技术服务业+13.6%（1-2月+19.4%），科研技术服务业+12.6%（1-2月+16.9%）[3][9] - 非税收入增速回落至5.9%（1-2月11%），主要受中央金融企业分红入库和地方盘活资产带动，企业所得税与非税收入首次"脱钩"或显示地方财政压力缓解 [3][11] 财政支出端 - 3月财政支出增速回升至5.7%（1-2月3.4%），中央本级支出增速达9.4%（1-2月8.6%），地方支出增速回升至5.2%（1-2月2.7%）[4][24] - 民生类支出强势拉动：社保就业+7.9%、教育+7.8%，三项民生支出合计拉动支出增速3个百分点（1-2月拉动2.3个百分点）[4][24] - 基建类支出持续受压：城乡社区-4.1%、农林水-5.8%、交通运输-1.8%，合计拖累支出增速0.2个百分点（1-2月拖累1.3个百分点）[4][24] - 科技环保支出保持正增长但贡献减弱，拉动增速0.1个百分点（1-2月拉动0.3个百分点）[4][24] 广义财政 - 3月广义财政收入降幅收窄至-1.7%（1-2月-2.9%），但政府性基金收入降幅扩大至-11.7%，主要因卖地收入持续低迷（-16.5%，1-2月-15.7%）[5][34] - 广义财政支出增速大幅回升至10.1%（1-2月2.9%），主要受专项债发行提速带动（一季度新增专项债同比多增超3000亿元）[5][34] - 二季度特别国债启动和专项债提速或继续支撑广义财政支出 [5][34] 行业税收表现 - 制造业增值税发票数据显示一季度销售收入同比增长4.8%，增速较2024年加快0.9个百分点 [9] - 消费税增长9.6%（1-2月0.3%）反映以旧换新政策效果，但个税大幅回落至-58.5%（1-2月+26.7%）主要因春节错期影响 [9] - 地产相关税种拖累减轻：契税-6.4%（1-2月-21.7%），土地增值税-10%（1-2月-22%），房产税逆势增长22.5% [9]