业务合作 - 长春金赛药业与丹麦ALK-Abelló A/S达成变应原特异性免疫治疗产品合作 [1] - 金赛药业获得3款ALK产品在中国大陆的独家代理权益 合作期限至2039年 [1] - 代理产品包括已上市皮下注射剂型和处于Ⅲ期桥接临床阶段的舌下片剂型 [1] 市场前景 - 中国是全球最大尘螨脱敏治疗市场 2023年市场总量超过11亿人民币 [1] - 尘螨脱敏治疗市场3年复合增速达12% [1] - 脱敏领域经过长期培育有望成为金赛药业重要新增长点 [1] 产品研发 - 公司伏欣奇拜单抗为国内首款抗白介素1β全人源单抗 2025年6月正式获批上市 [1] - 该产品填补我国痛风抗炎领域长效精准靶向治疗空白 [1] - 研发投入增加使金赛药业吸引新进人才并构建以ADC为核心的肿瘤新药开发平台 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为21.0倍、20.2倍和19.8倍 [1][9] 核心观点 - 子公司金赛药业与丹麦ALK-Abelló达成脱敏治疗产品合作 获得3款产品在中国大陆的独家代理权 合作期限至2039年 [4][5] - 伏欣奇拜单抗作为国内首款抗IL-1β全人源单抗于2025年6月获批上市 填补痛风抗炎领域长效精准靶向治疗空白 [6] - 2025年上半年研发投入13.35亿元 同比增长17.32% 研发费用达11.55亿元 同比增长30.22% [7] - 通过持续研发投入构建以ADC为核心的肿瘤新药开发平台 [7][8] 业务合作与产品布局 - 合作产品包括已上市皮下注射剂型和处于Ⅲ期桥接临床阶段的舌下片剂型 [5] - ALK为全球脱敏治疗领先企业 占据全球市场份额45% [5] - 中国0-18岁儿童青少年过敏性鼻炎患病率达18.46% 尘螨脱敏治疗市场2023年总量超11亿元人民币 3年复合增速12% [5] - 伏欣奇拜单抗单次给药后6-72小时镇痛效果与激素相当 72小时VAS评分下降57.09mm [6] - 伏欣奇拜单抗12周痛风复发风险降低90% 24周复发风险降低87% [6] - 中国高尿酸血症患者约1.77亿 痛风性关节炎患者超1466万人 [6] - 伏欣奇拜单抗具备超20亿元人民币销售潜力 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为133.25亿元、136.94亿元和137.85亿元 [9] - 预计2025-2027年EPS分别为5.66元、5.88元和6.00元 [9] - 预计2025年归母净利润23.08亿元 同比下降10.6% 2026-2027年分别增长4.0%和2.0% [11] - 预计毛利率维持在84.6%-85.7%区间 [12] - 当前股价120.5元 总市值492亿元 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心观点 - 长春金赛药业与ALK-Abelló A/S达成脱敏治疗产品合作协议 引进3款产品并获中国大陆独家代理权益至2039年12月31日 [1][2] - 合作产品包括2款变应原特异性免疫治疗产品和1款过敏原诊断皮肤点刺试剂盒 具体为安脱达®皮下注射制剂 安刺®皮肤点刺试剂盒和ACARIZAX®舌下片 [2] - 金赛药业将支付首付款3270万欧元 注册里程碑4000万欧元及销售里程碑1.05亿欧元 并承担主要临床开发和营销费用 [2] - 中国尘螨过敏患者人群全球最大 但当前接受脱敏治疗患者不足100万人 存在巨大未满足临床需求 [3] - 合作有望与公司生长激素产品形成协同效应 横向拓展产品线 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为135.96亿元/141.92亿元/151.61亿元（2025年前值194.88亿元 2026年前值204.25亿元） [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.89亿元/25.45亿元/28.09亿元（2025年前值64.24亿元 2026年前值63.86亿元） [3] - 2025年预计EPS为5.86元/股 2026年6.24元/股 2027年6.88元/股 [4] - 毛利率保持稳定：2025E 85.74% 2026E 85.81% 2027E 85.90% [11] - ROE呈下降趋势：2025E 9.60% 2026E 9.62% 2027E 9.53% [11] 估值指标 - 当前股价120.5元 [5] - 市盈率：2025E 20.58倍 2026E 19.31倍 2027E 17.50倍 [4] - 市净率：2025E 1.98倍 2026E 1.86倍 2027E 1.67倍 [4] - EV/EBITDA：2025E 11.18倍 2026E 10.11倍 2027E 9.25倍 [4] 公司基本数据 - A股总股本407.94百万股 流通A股股本399.62百万股 [6] - A股总市值49,156.47百万元 流通A股市值48,154.74百万元 [6] - 每股净资产55.98元 资产负债率18.75% [6] - 一年内股价波动区间79.76元至135.50元 [6]

合作概况 - 金赛药业与ALK签署变应原特异性免疫治疗产品合作协议 在中国联合开发并商业化ALK的脱敏治疗产品[1] - 金赛药业获得ALK自主开发的3款脱敏治疗相关产品在中国内地的独家代理权益 合作期限至2039年12月31日[1][3] 合作产品细节 - 合作产品包括2款变应原特异性免疫治疗产品和1款过敏原诊断皮肤点刺试剂盒[3] - 具体产品为皮下注射用屋尘螨变应原制剂（安脱达）、螨变应原皮肤点刺试剂盒（安刺）及尘螨变应原舌下片（ACARIZAX）[3] - 金赛药业自2025年10月1日起接手已上市产品的销售与市场推广 并合作完成ACARIZAX的临床开发工作[3] 市场背景与规模 - 全球过敏免疫治疗市场规模预计2030年达32亿美元 复合年增长率9.5%[3] - 中国拥有全球最大的尘螨过敏患者人群 存量市场超2.5亿人[3][7] - 目前中国接受脱敏治疗患者不足100万 市场渗透率不足4% 存在大量未满足临床需求[3][7] 产品技术优势 - 安脱达作为屋尘螨领域经典脱敏治疗产品 在疗效获益方面体现独特优势[4] - ACARIZAX为创新舌下片剂 采用无创给药方式 已在欧美多国上市[4] - ACARIZAX基于尘螨过敏免疫治疗领域最大规模临床研发项目 纳入超9000名受试者[4] 企业战略定位 - ALK是全球最大的脱敏治疗公司 全球市占率超45% 拥有多项全球首创产品[4] - 金赛药业在儿科、呼吸、免疫等关键领域已实现立体化布局 具备丰富的临床开发和商业化能力[4] - 双方合作将形成战略协同效应 增强金赛药业在脱敏治疗领域的整体竞争力[7] 商业化计划 - 双方将依托专业销售团队和市场资源投入 大幅提升脱敏治疗产品的可及性[6] - 合作旨在提高脱敏治疗产品系列在中国的市场渗透率 驱动业务快速发展[6] - 金赛药业将全力推动安脱达等突破性产品的医疗可及性 积极响应"健康中国2030"号召[7]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入4.84亿元 同比增长12.81% 归母净利润1.77亿元 同比增长18.61% 扣非归母净利润1.72亿元 同比增长21.97% [1] - 2025H1粉尘螨滴剂销售收入4.55亿元 同比增长10.51% 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂销售收入0.21亿元 同比增长71.37% 皮肤点刺液销售收入633万元 同比增长104.38% [1] - 2025Q2公司净利率38.66% 同比提高6.4个百分点 销售费用率33.58% 同比下降5.14个百分点 管理费用率8.14% 同比上升0.07个百分点 研发费用率11.41% 同比下降2.06个百分点 [1] 产品线发展 - 粉尘螨滴剂收入端逐步恢复增长弹性 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂及皮肤点刺液呈现高速增长态势 [1] - 黄花蒿花粉滴剂于2021年1月获批上市 2023年5月增加儿童适应症 经历商业化开发后逐步上量 [2] - 公司上市8款常见过敏性鼻炎/哮喘变应原点刺产品 既带来诊断业务增量 又通过提高前端检测渗透率为治疗型脱敏药品增长提供动力 [2] 行业前景与预测 - 过敏性鼻炎/哮喘发病率较高 随着脱敏治疗指南认可度提升 行业长期渗透率有望提高 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为10.54亿元/12.13亿元/14.75亿元 归母净利润分别为3.82亿元/4.54亿元/5.81亿元 [3] - 当前股价对应PE分别为43倍/36倍/28倍 [3]

财务业绩表现 - 2025年中报营业总收入4.84亿元，同比增长12.81%，归母净利润1.77亿元，同比增长18.61% [1] - 第二季度单季度营业总收入2.56亿元，同比增长20.07%，归母净利润1.03亿元，同比增长42.55% [1] - 毛利率95.1%，同比增长0.16%，净利率35.2%，同比增长5.93%，三费占营收比41.67%，同比下降1.15% [1] 现金流与资本结构 - 每股经营性现金流0.38元，同比增长96.08%，主要因销售商品收到的现金增加 [1][3] - 货币资金11.08亿元，同比下降9.39%，有息负债1013.22万元，同比下降80.21% [1] - 投资活动现金流净额变动幅度41.17%，因支付的工程项目施工及投标保证金减少 [3] 盈利能力与效率 - 扣非净利润1.73亿元，同比增长21.97%，每股收益0.34元，同比增长18.63% [1] - 公司净利率32.89%，产品或服务附加值极高，ROIC为11.28%，资本回报率一般 [3] - 近10年ROIC中位数19.19%，2024年为最低值11.28%，历史财报表现较好 [3] 业务与行业背景 - 公司专注于过敏性疾病诊疗领域，核心产品为粉尘螨滴剂与黄花蒿花粉变应原舌下滴剂 [5] - 脱敏治疗是世界卫生组织推荐的过敏性疾病对因治疗方法，蒿属花粉是北方地区主要过敏原 [5] - 公司业绩主要依靠营销驱动，需关注驱动力背后的实际情况 [3] 市场预期与关注点 - 证券研究员普遍预期2025年业绩3.52亿元，每股收益均值0.67元 [4] - 近期有知名机构关注公司问题，但具体内容未披露 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年和2025Q1业绩符合预期，收入增长稳健，核心产品持续放量，点刺产品矩阵不断扩大，研发管线顺利推进，预计随着核心产品渗透率提升和新品放量，业绩有望较快增长，考虑到国内脱敏市场空间大，公司作为龙头企业优势明显，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本52358万股，流通股本48406万股，市价20.97元，市值109.7956亿元，流通市值101.5083亿元 [1][3] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|848|925|1033|1171|1354| |增长率yoy%|-5.3%|9.1%|11.6%|13.3%|15.7%| |归母净利润（百万元）|310.2|317.8|351.9|394.0|450.2| |增长率yoy%|-11.1%|2.5%|10.7%|12.0%|14.3%| |每股收益（元）|0.59|0.61|0.67|0.75|0.86| |每股现金流量|0.73|0.50|0.61|0.89|0.83| |净资产收益率|13.5%|12.9%|13.1%|13.3%|13.7%| |P/E|35.4|34.5|31.2|27.9|24.4| |P/B|5.0|4.7|4.2|3.8|3.4| [3] 业绩情况 - 2024年实现营业收入9.25亿元，同比增长9.10%；归母净利润3.18亿元，同比增长2.46%，扣非净利润3.04亿元，同比增长1.81%；2025Q1实现营业收入2.28亿元，同比增长5.65%；归母净利润0.74亿元，同比减少3.71%；扣非归母净利润0.74亿元，同比增长1.48% [5] 分季度情况 |项目|2024-4Q|2025-1Q| | ---- | ---- | ---- | |营收（亿元）|1.95|2.28| |营收同比|+11.90%|+5.65%| |营收环比|-35.16%|+17.07%| |归母净利润（亿元）|0.46|0.74| |归母净利润同比|+13.82%|-3.71%| |归母净利润环比|-62.96%|+63.13%| [5][7] 分产品情况 - 2024年粉尘螨滴剂实现8.86亿元，同比+7.86%；黄花蒿花粉滴剂实现收入2701.01万元，同比+76.43%，销售量同比增加98.29%；皮肤点刺液730.39万元，同比+103.08%，销售量同比增加36.12%；2025Q1粉尘螨滴剂实现收入2.16亿元，同比+4.10%；黄花蒿花粉滴剂实现930.09万元，同比+43.52%；皮肤点刺液233.63万元，同比+104.58% [5] 产品管线情况 - 2024年12月，“悬铃木花粉变应原皮肤点刺液”“德国小蠊变应原皮肤点刺液”“猫毛皮屑变应原皮肤点刺液”上市许可申请获得批准，累计8款点刺液产品获准上市；“屋尘螨膜剂”将进入I期临床试验阶段，化学药品1类新药“吸入用苦丁皂苷A溶液”处于II期临床阶段 [5] 毛利率和费用率情况 - 2024、2025Q1公司整体毛利率分别为95.16%（-0.10pp）、94.76%（-0.42pp，-0.03pp）；2024、2025Q1销售费用率分别为39.06%（+0.96pp）、40.37%（+2.93pp，-6.07pp）；管理费用率分别为7.91%（+0.59pp）、7.38%（-0.23pp，-3.11pp）；财务费用率分别为-3.29%（+0.18pp）、-3.03%（+0.35pp，+0.73pp）；2024、2025Q1研发费用分别为1.20亿元（+6.85%）、2964万元（-3.02%，-7.43%），研发费率分别为12.95%（-0.27pp）、12.97%（-1.16pp，-3.44pp） [5]

财务表现 - 2024年实现营业收入9.25亿元，同比增长9.10%，归母净利润3.18亿元，同比增长2.46%，扣非净利润3.04亿元，同比增长1.81% [1] - 2025Q1实现营业收入2.28亿元，同比增长5.65%，归母净利润0.74亿元，同比减少3.71%，扣非归母净利润0.74亿元，同比增长1.48% [1] - 24Q4实现营收1.95亿元（同比+11.90%，环比-35.16%），归母净利润0.46亿元（同比+13.82%，环比-62.96%） [2] - 25Q1实现营收2.28亿元（同比+5.65%），归母净利润0.74亿元（同比-3.71%，环比+63.13%） [2] 产品表现 - 2024年粉尘螨滴剂实现收入8.86亿元（同比+7.86%），黄花蒿花粉滴剂收入2701.01万元（同比+76.43%），销售量同比增加98.29% [2] - 2024年皮肤点刺液收入730.39万元（同比+103.08%），销售量同比增加36.12% [2] - 25Q1粉尘螨滴剂收入2.16亿元（同比+4.10%），黄花蒿花粉滴剂收入930.09万元（同比+43.52%），皮肤点刺液收入233.63万元（同比+104.58%） [2] 研发进展 - 2024年12月，"悬铃木花粉变应原皮肤点刺液"、"德国小蠊变应原皮肤点刺液"、"猫毛皮屑变应原皮肤点刺液"上市许可申请获批，累计8款点刺液产品上市 [2] - "屋尘螨膜剂"进入I期临床试验，"吸入用苦丁皂苷A溶液"处于II期临床阶段 [2] 毛利率与费用 - 2024年整体毛利率95.16%（-0.10pp），25Q1毛利率94.76%（-0.42pp，-0.03pp） [3] - 2024年销售费用率39.06%（+0.96pp），25Q1销售费用率40.37%（+2.93pp，-6.07pp） [3] - 2024年管理费用率7.91%（+0.59pp），25Q1管理费用率7.38%（-0.23pp，-3.11pp） [3] - 2024年财务费用率-3.29%（+0.18pp），25Q1财务费用率-3.03%（+0.35pp，+0.73pp） [3] - 2024年研发费用1.20亿元（+6.85%），25Q1研发费用2964万元（-3.02%，-7.43%） [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入为10.33、11.71、13.54亿元，同比增长11.6%、13.3%、15.7% [4] - 预计2025-2027年归母净利润为3.52、3.94、4.50亿元，同比增长10.7%、12.0%、14.3% [4] - 当前股价对应25-27年PE为31/28/24倍 [4]

财务表现 - 2024年营业收入9.25亿元，同比增长9.10%，归母净利润3.18亿元，同比增长2.46% [1] - 2025年一季度营业收入2.28亿元，同比增长5.7%，扣非净利润0.74亿元，同比增长1.5%，经营现金流净额8588万元，同比增长96.2% [1] - 自上市以来累计现金分红总额超8.5亿元，相当于首发募集资金4倍，2024年度利润分配方案实施后分红总额将超9亿元 [1] 竞争壁垒 - 技术创新壁垒：2024年研发投入1.25亿元，占营收比13.48%，超过行业平均水平 [2] - 产品稀缺性壁垒：粉尘螨滴剂是国内唯一舌下含服脱敏药物，相比皮下注射药物具有安全性和使用方便性优势 [3] - 行业龙头壁垒：粉尘螨滴剂2021年市场占有率达81.72%，2024年毛利率达95.52% [4] 过敏赛道发展 - 中国约40%人口患有过敏性疾病，儿童哮喘患病率10年间暴涨43.4% [5] - 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂2024年增速达76.43%，皮肤点刺液业务增长103.08% [5] - 2024年12月新增悬铃木花粉等三种变应原皮肤点刺液获得上市许可 [5] 第二增长曲线 - 干细胞领域：子公司仿生培养技术可最大限度保持细胞干性和分化潜力，适用于多种疾病治疗 [6] - 天然药物领域：已确定第一个抗耐药结核药物分子并推进临床前研究 [6] - 前瞻布局干细胞治疗药物和抗耐药抗生素领域 [6] 战略定位 - 从"单点突破"向"多维进化"战略升维，维持过敏主航道增长同时开拓增量空间 [7] - 通过技术迭代巩固过敏领域优势，以多管线创新布局生命科学前沿 [7] - 从细分龙头向创新平台跃迁，构建双轮驱动发展模式 [7]

过敏药市场概况 - 北京春季花粉浓度持续"很高"级别（>800粒/千平方毫米），圆柏花粉导致过敏患者激增[3] - 京东买药数据显示过敏药品订单量显著增长：北京地区3月20日后过敏相关订单日环比增长127%，鼻部过敏订单增长160%[8] - 中国过敏性鼻炎等4类疾病患者达5亿人，过敏药市场预计2030年突破200亿美元[8][9] 传统过敏药现状 - 氯雷他定成为电商夜间下单量最高单品，但利润因集采大幅摊薄（地氯雷他定片降至0.47元/片）[11] - 氯雷他定类产品近5年全国零售销售额突破76亿元，2022年仍保持10%以上年增幅[11] - 其他春季爆款过敏药销售额：布地奈德13.46亿元、西替利嗪2.67亿元、氟替卡松5.19亿元，京东单周成交额提升50%[13] 行业痛点与需求 - 现有抗组胺药仅覆盖过敏早期阶段，无法根治（组胺仅参与部分炎症反应）[13] - 患者核心诉求转向"治愈"，社交媒体反映反复过敏导致心理压力[13] - 全球过敏相关临床试验超1600项，反映研发热度[14] 生物药创新进展 - 康诺亚IL-4Rα生物药司普奇拜单抗国内获批，赠药后1208元/针，III期临床显示50%患者首次治疗即症状缓解[17] - 生物药靶向过敏反应上游机制，如TSLP靶点受追捧：安进/阿斯利康物特泽鲁单抗2024年国内获批，恒瑞等国内企业进入II期临床[17] - 全球标杆生物药商业表现强劲：奥马珠单抗、度普利尤单抗为"10亿美元分子"，物特泽鲁单抗单适应症年销9.72亿美元[18] 脱敏治疗发展 - 脱敏治疗周期长（3-5年）但长期有效，被视为"最接近根治"的方案[21] - 我武生物脱敏滴剂"畅迪"2024年上半年收入4.11亿元（同比+9%），"畅皓"1-9月收入2057万元（同比+88%）[21] - 浩欧博引进17种过敏原舌下喷剂，目前仅限海南乐城使用[21]