核心观点 - 泡泡玛特近期股价大幅回调，从被纳入恒指后的历史高点339.6港币/股跌至190.7港币/股，跌幅达43.8%，市场担忧情绪集中爆发[1] - 尽管股价承压，但公司基本面依然强劲，海外市场拓展成功重塑了公司基本面和投资逻辑，高增长内核未变，未来潜力巨大[11][16][18] - 公司的核心竞争力在于其持续创造和运营潮流IP的能力，通过满足“情绪价值”构建了一个独特的商业生态，其商业模式和估值逻辑正在向奢侈品靠拢[2][21][23] 股价表现与市场情绪 - 公司股价在8月27日触及历史高点339.6港币/股后急转直下，至12月15日收盘报190.7港币/股，期间累计下跌43.8%[1][5] - 被纳入恒生指数及国企指数并未带来持续上涨，在9月8日指数调整生效日股价反而暴跌7.11%[3][6] - 市场陷入“恐惧螺旋”，对正面财报反应平淡甚至下跌，而对任何负面消息（如员工吐槽产品价格、需求放缓传闻、卖空比例上升）反应剧烈，导致股价多次单日大跌5%至9%以上[8][9] 基本面与财务表现 - 公司营收增长迅猛，根据财报数据，营收达152.16亿元，同比增长204.69%[18] - 第三季度营收增长进一步加速，同比增长245-250%，高于第一季度165-170%的增速指引，显示增长在提速[18] - 海外市场（如泰国）的成功是增长核心驱动力，使公司从国内玩具商转型为中国企业出海典型案例，并提出了“在海外再造一家泡泡玛特”的目标[16][17] IP运营与产品策略 - IP矩阵呈现潮起潮落的动态变化，新IP能通过强力运营迅速崛起，例如“星星人”IP经过一系列推广活动，上半年营收达3.89亿元，环比增长至少201.55%[25][27][31] - 主力IP增长强劲，2025年上半年，THE MONSTERS营收48.14亿元，同比增长667.78%；CRYBABY营收12.18亿元，同比增长249%[25] - 公司通过不断推出新IP和新产品系列（如盲盒、手办、毛绒挂件等），像“射向客户的霰弹”一样持续吸引消费者，形成内部循环消费[25][31] 商业模式与估值逻辑 - 公司的商业模式依赖繁荣的二手市场来维持产品保值性和稀缺性，这为其“奢侈品叙事”提供了基础[21] - 市场给予的估值已远超传统玩具公司，市净率达22.66倍，动态市盈率约15-20倍，与部分奢侈品品牌（如LVMH、爱马仕）的估值水平看齐[20][21] - 公司被部分分析师称为“塑料茅台”，因其强大的盈利能力和在Z世代中的现象级影响力，但其满足的是“情绪价值”而非传统精神需求[23][31][33] 增长前景与海外拓展 - 海外增长是核心叙事，即使北美市场“黑五”销量增幅未达预期的1200%，估计500%的增幅也依然惊艳[19] - 出海战略经过早期试错和积累（如2021年在14个国家举办近100场快闪活动），才实现了如泰国市场的爆发[14][15] - 高增长的底层逻辑未变，公司从依赖国内竞争激烈的市场，转变为拥有巨大海外增长潜力的出海标杆企业[17][18]

黛安芬退出中国市场事件 - 德国内衣巨头黛安芬的中国子公司于11月21日发布停止运营公告，其微信小程序售后于12月10日截止，天猫、京东、抖音等电商平台于12月5日停止售后，实体门店虽计划营业至2025年底，但北京、南京等多地门店已进入清仓周期 [1] 传统内衣品牌面临的挑战 - 传统内衣品牌依赖的百货商场业态客流下跌，使其庞大的线下渠道从资产变为负债，同时其复杂的数十个尺码SKU在电商时代拖累了库存管理效率 [6] - 包括爱慕股份、都市丽人、汇洁股份（曼妮芬母公司）、安莉芳在内的本土老牌巨头普遍承受营收与利润双重缩水，其中爱慕股份上半年归母净利润同比下滑31.4%，都市丽人归母净利润同比下降近30%，安莉芳上半年亏损近5800万港元 [7] - 传统品牌围绕百货商场的试穿体验与专业导购模式难以灵活适应新的消费语境，且与新一代年轻消费群体沟通存在短板，被年轻消费者视为“妈妈的选择” [7][8] 新锐内衣品牌的崛起与策略 - 成立仅8年的蕉内（Bananain）在2024年GMV突破70亿元，成交体量已是许多老牌内衣的两倍，在2025年天猫双11中，蕉内与Ubras稳居榜单前二 [3] - 新锐品牌通过简化生产工序（如利用无缝一体织造机）和消灭复杂尺码（推出“无尺码”或简化为S/M/L），将内衣从“非标品”转变为“标品”，极大提升了供应链效率和库存周转 [9][10] - 标准化后的内衣产品凭借高转化、高复购、低售后的特性，更易获得电商平台的流量加权，并能承接直播间爆发的巨大流量，同时压低退换货率 [12] - 新锐品牌迎合了“悦己经济”和女性意识觉醒的趋势，无钢圈内衣（Bralette）成为身体解放的符号，取代了传统强调塑形与聚拢的钢圈内衣 [9] 当前内衣市场的竞争格局 - 2025年天猫双11内衣榜单前20名中，几乎全是本土品牌，仅维多利亚的秘密（排名第三）和优衣库（排名第六）为外资品牌 [3] - 维多利亚的秘密展现出复苏迹象，2025财年第二季度（截至8月2日）净销售额达14.59亿美元，同比增长3%，并通过引入新工艺和扩充类目，努力平衡性感与舒适 [14] - 中国内衣市场集中度极低，前五名品牌市场份额合计仅约6%，远低于欧美市场前五大品牌20%-50%的集中度 [14] - 目前市场上成功的品牌主要遵循三种路线：以蕉内、Ubras为代表的“工业品路线”（拼供应链效率和流量）；以NEIWAI内外、维密为代表的“情绪品路线”（贩卖身份认同与情绪价值）；以爱慕、曼妮芬为代表的“基本盘路线”（依靠线下根基和多品牌矩阵） [16][17]

行业趋势：消费升级与个性化需求 - 消费升级和个性化需求增长催生了富有创新精神的“主理人”群体，他们在传统消费场景中推陈出新，为消费者带来更具吸引力的体验 [1] - 随着“悦己经济”与“个性化消费”浪潮涌动，人们愈发愿意为能带来惊喜感、仪式感或传递深层情绪的“兴趣消费”买单 [6] - 消费新业态呈现多元化、个性化、体验化特征，商家需做出新变化，这种互为因果的循环更好地激发了消费市场活力 [26] 公司案例：成都“煎饼主理人” - “95后”摊主曾雅鑫结合美术专业，在煎饼上制作卡通图案，开辟传统小吃新赛道，其短视频走红后吸引全国游客慕名而来 [2][4] - 产品使用由鸡蛋、牛奶、面粉及各种果蔬调制的二三十种颜色材料，顾客为获得定制煎饼愿意排队长达五个小时 [4][6] - 产品功能超越果腹，承载独特故事与情感价值，如情侣定制惊喜、父母为孩子购买等，摊主每日绘制几十个煎饼，并通过社交平台接受定制 [8][10][12] - 摊主从最初为生活经营转变为追求让消费者喜欢，与客户形成“双向奔赴”的情感连接 [12] 公司案例：云南“火烧咖啡主理人” - 54岁的李金合独创“火烧咖啡”，凭借独特观赏性和醇香口感在当地掀起打卡热潮，其萃取方式保持95度水温，使咖啡甜感好 [14][16] - 咖啡馆已开业14年，最初旨在普及咖啡文化、推广当地咖啡豆，后通过与顾客交流创意诞生“火烧咖啡” [16][18] - 网络力量使生意火爆，上星期六创下日煮360壶的纪录，日营业额从过去百元跃升破万，最忙时上百个杯子供不应求 [16][18] - 主理人计划扩张店面、雇佣村民帮手，将咖啡馆打造成“咖啡文化交流空间” [18] 政策支持：推动消费新业态发展 - 河南郑州启动“青春小店成长计划”，对文创设计、国潮体验等新消费领域提供最高50万元的普惠小微企业贷款及税收减免、社保补贴等支持 [20] - 湖南岳阳盘活仿古步行街、电商产业园等资源，扶持100间特色店铺，并为创业者提供场地租赁、贷款补贴及首发奖励 [22] - 浙江支持培育首店孵化区，引导开设主题鲜明的买手店、概念店等主理人品牌门店，力争到2027年全省培育10个以上首店孵化区 [24] - 工业和信息化部等六部门提出，到2027年我国将形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点 [24]

行业审批与供给 - 2025年11月国产网络游戏获批178款 [1] - 2025年11月进口网络游戏获批6款 [1] - 版号供给增加改善行业供需结构 [1] 行业景气度与业绩 - 游戏行业景气度高 A股游戏公司迎来景气周期 [1] - 前三季度行业营收和利润实现加速修复 [1] - 2025年三季度业绩远超市场预期 有效验证行业盈利能力 [1] 基金持仓与市场情绪 - 2025年三季度主动型基金大幅加仓高景气度游戏板块 [1] - 游戏成为基金配置传媒行业的主要持仓方向 [1] 投资逻辑与估值 - 游戏行业具备明确投资主线 政策 盈利与估值形成三重支撑 [1] - 国内监管政策利好宽松 叠加文化出海定位 [1] - 多数头部游戏公司估值普遍处于15至20倍区间 [1] - AI催化中腰部游戏公司在产品玩法 题材上持续创新 [1] - AI创新有望带动估值修复与业绩增长的双重红利 [1] - 游戏凭借悦己经济的娱乐属性 高景气度有望延续 [1]

核心观点 - 战略性、战术性看多A股资产，建议乘势而上、投资中国，重点关注“All in AI、新质生产力、自主可控、出海”四条主线 [1] - 预计2026年作为“十五五”开局之年，政策将全面发力，中国经济新动能、新势力有望崛起 [1][2] A股市场配置 - 战略性、战术性看好人民币权益资产表现，关注中国特色哑铃型策略，两端是配置重点方向 [3] - 一端为科技成长方向，围绕自主可控、国产替代与新质生产力，重点关注“十五五”规划布局 [3] - 另一端为低利率、资产荒背景下的红利股等长久期低波生息资产，是承接存款搬家、替代地产的重要方向 [3] - 杆资产可适当轮动，宏观经济修复较慢阶段看好四类品种：贵金属、新消费品类、有色金属及战略资源、全球有竞争力的出口及出海型公司 [3] - A股市场对国内产业、科技、资本市场等领域政策的催化反应更为充分 [4] 国内债券市场 - 债券收益率预计偏震荡，呈现“上有顶、下有底”格局，10年期国债收益率波动区间在1.5%-1.9% [1][4] - 利率定价将重回基本面、资金面、政策面框架 [4] 美元资产展望 - 美股波动前行，继续看好AI叙事对美国大型科技股的支撑，但波动性可能提升 [5] - 美债收益率曲线有望从U型转向陡峭化，短端利率进一步下行，长期利率中枢下行幅度有限 [5] - 美元预计维持震荡偏弱走势，美元流动性宽松和债务货币化处置推动走弱，但AI叙事及资产吸引力提供支撑 [5][6] 商品市场展望 - 看涨期权广泛存在，不仅仅局限于黄金白银 [1] - 黄金、白银等贵金属受益于去美元化、去美债化背景下的货币及信用中介更替 [6] - 中国国内煤炭、钢铁、碳酸锂等受益于反内卷预期 [6] - 铜、铝、锡、钽等受益于能源转型及人工智能科技革命预期 [6] - 稀土受益于全球军备竞赛升温与自主可控需求 [6]

行业地位与规模 - 在“中国商品市场交易额百强”榜单中占据29席，占比近三成，稳居全国榜首 [1] - 2024年全省786家专业市场总成交额达1.77万亿元，同比增长4.73%，前三季度成交额已达1.28万亿元，全年有望突破1.8万亿元 [1] - 行业拥有千亿级市场2家、百亿级市场31家、亿级市场451家，形成“多点开花、集群发展”的格局 [1] 转型升级五大维度 - 行业在全链化、数智化、品质化、场景化、国际化五大维度推动转型升级 [2] - 全链化是基础，依托25个重点消费品产业集群，通过“平台+产业”双向赋能，推动行业向产业链综合服务商转型 [2] - 数智化是引擎，行业与平台经济融合从表层协作迈向深度共生 [3][5] 全链化与生产服务创新 - 生产端培育4375家“超级工厂”，推广“小单快反”与C2M反向定制模式，例如织里童装市场实现“三天出货”，春节后创下三天销售超1000万件童装的纪录 [3] - 服务端构建创意、知识产权、质量、金融、物流等一站式服务体系，例如义乌全球数贸中心自主品牌商户比例已达57% [3] 数智化融合与电商发展 - 行业内近3成经营户已开展电商业务，户均年成交额超过360万元 [3] - 2024年行业直播成交额约808亿元，同比激增89%，跨境电商成交额超过250亿元 [3] 品质化与品牌建设 - 通过强化品牌孵化、质量管控和知识产权保护向价值链高端跃升，例如濮院羊毛衫市场设立官方选品中心并提供一站式服务 [4] - 2024年1至4月，濮院女装在头部电商平台的商品交易总额达60亿元，同比增长10%以上 [4] 场景化与新消费拓展 - 行业向多业态融合的体验式场景转型，聚焦“悦己经济”、“宠物经济”等新消费模式 [4] - 2025年前三季度，3家珠宝市场实现成交额324亿元，同比增长7.9% [4] - 2024年义乌宠物用品销售额约30亿元，占全国同类出口15% [4] 国际化与全球资源配置 - 行业升级为高效整合全球资源的枢纽生态，例如义乌小商品城打造“义支付”，已与全球400多家银行合作，业务覆盖100多个国家和地区 [5] - 中国轻纺城新设俄罗斯站、土耳其站等3个海外站，并在缅甸、土耳其等国落地9家企业海外仓，“柯新亚”跨境专线首发提升全球流通能力 [5] 未来发展方向 - 未来建议构筑“市场+产业”新高地、打造“市场+消费”新标杆、激活“市场+服务”新引擎、抢占“市场+AI”新赛道 [5][6] - 随着数字化、平台化、国际化进程加快，行业有望进一步巩固其在全国商品市场体系中的核心枢纽地位 [6]

市场表现与行业景气度 - 2025年10月中国国内游戏市场收入为313.59亿元，环比增长5.66%，同比增长7.83% [1] - 游戏行业景气度高，供需结构改善，A股游戏公司前三季度营收和利润实现加速修复 [1] - 2025年三季度主动型基金大幅加仓高景气度游戏板块，游戏成为基金配置传媒的主要持仓方向 [1] 投资逻辑与估值 - 游戏行业具备明确投资主线，政策利好宽松、盈利超预期与估值处于15—20倍区间形成三重支撑 [1] - 中长期看，AI催化下中腰部游戏公司在产品玩法、题材上持续创新，有望带动估值修复与业绩增长的双重红利 [1] - 行业逐步摆脱项目制标签，板块估值有望提升 [2] 行业发展趋势与竞争格局 - 游戏市场已逐步成熟，玩家审美水平提升，行业由“渠道为王”转向“以质取胜” [2] - 游戏公司产品线呈现“少而精”特点，单个游戏生命周期明显增加，项目周期远超过去数年平均水平 [2] - 当前火爆的SLG(含"SLG+X")品类为长线运营品类 [2]

中秘贸易关系概况 - 秘鲁是首个与中国签署一揽子自由贸易协定的拉美国家，也是最早加入共建“一带一路”倡议的拉美国家之一 [1] - 2025年1月至5月，中秘贸易总额达191.49亿美元，同比增长30.7%，中国为秘鲁第一大贸易伙伴 [1] - 得益于中秘自贸协定，许多秘鲁产品享受零关税待遇，双边贸易便利化程度不断提升 [4] 关键物流基础设施升级 - 钱凯港于2024年11月正式开港运营，是中国在拉美地区规模最大的投资项目之一，预计每年可为秘鲁带来约45亿美元经济收益，并创造超过8000个直接就业岗位 [1][4] - 钱凯港致力于打造成为连接南美洲与亚洲的关键物流枢纽，“钱凯至上海”直航线路开通后，秘鲁到中国的生鲜农产品航程从35天缩短至23天，物流成本同步下降 [1][4] - 钱凯港的建成显著优化了物流效率，提升了秘鲁生鲜产品在中国市场的竞争力 [1][4] 中国消费市场新趋势与秘鲁产品机遇 - 健康消费兴起，中国消费者对食品品质要求提高，秘鲁蓝莓、牛油果和藜麦等农产品需求增长，秘鲁牛油果已被用于制作流行的酸奶饮品 [2] - 便捷性需求提升催生冷冻食品市场繁荣，秘鲁在保持新鲜果蔬供应同时，积极推动冷冻蔬果等产品进入中国市场 [2] - 情感消费与“悦己经济”兴起，秘鲁羊驼玩偶凭借其温暖治愈的形象和文化气息受到中国消费者欢迎 [3] - 咖啡消费精品化与个性化趋势明显，秘鲁特色咖啡凭借独特风味获得中国咖啡爱好者认可，尤其在下沉市场存在快速增长机遇 [3] 具体行业与产品贸易进展 - 除了传统的蓝莓、牛油果，近年来碧根果等新产品也通过检疫认证顺利进入中国市场 [4] - 羊驼玩偶产业每年保持20%—35%的增长，为秘鲁当地工匠特别是女性手工艺者创造了可观收入和就业机会，并促进了传统技艺的传承 [5] - 中国合作伙伴在品牌塑造与市场拓展上的成熟经验，助力秘鲁产品更精准地把握中国消费者需求 [5] 未来合作展望 - 期待继续通过中国进博会等重要平台展示秘鲁优质、多样产品 [6] - 计划在农业技术、市场开拓等领域与中国伙伴开展更多合作，实现优势互补，共同把握中国消费升级带来的新机遇 [6]

"万万没想到，这次双11最出风头的居然是京东！"这可能是许多消费者的共同感受。当人们对办了17年 的双11开始审美疲劳时，京东却硬生生靠整"花活儿"演绎了一场高潮迭起的购物盛宴。 从姜妍走秀到张艺兴唱《闹天宫》，从刘宇宁和雷佳音的小剧场到"少爷和我"时隔三年再度合体，京东 今年的打法让人眼前一亮。但这不仅仅是场热闹，背后是京东对当下消费心态的精准把握。 花式打法：从明星IP到"大地星河" 京东今年双11的营销策略堪称一场精准的流量棋局。 刘宇宁、张艺兴、雷佳音、邓超、姜妍、《疯狂动物城》……这些名字每一个都代表了足够数量级的粉 丝群体和足够大的影响力。京东聪明地把他们组合在一起，好比佳节餐桌上琳琅满目的美食，总有一道 能合你胃口。 京东不仅组团刷脸，更把明星效应玩出了新高度。 京东为身高190的刘宇宁专门搭建了一个"站"，让他的"摩饭"们可以抢先看到高清物料、集卡抽专属好 礼、拿到专属饭补，还有专享的超级秒杀。 张艺兴的"贝壳er"们同样享受到了周边、饭补、秒杀等专属福利。 京东不只是简单借用明星影响力，而是构建了一个让粉丝有归属感的体验场。 除了热门明星，京东还打造了令人惊艳的"大地上的星河"营销活动，将高 ...

公司战略与愿景 - 公司核心战略是推动中国酒店业的供给侧改革，目标是把中国酒店业重新做一遍[2][5] - 公司提出“把中国当作世界来做”的价值观，将中国市场视为一个完整而多层次的世界进行深耕[11] - 公司未来20年愿景是在品牌、服务、空间、格局四个层面达到世界领先水平，旗下品牌在中国乃至全球做到数一数二[18] - 公司使命从“美好生活”升级为“美好旅程”，体现了从提供住宿到陪伴人生旅途的境界提升[21] 行业现状与机遇 - 中国酒店业面临结构性失衡，客房总数全球第一，但仅有1/4是40间客房以上的规模酒店，而美国这一比例高达95%[8] - 行业痛点体现为高端豪华酒店与低端小旅馆两头不盈利，例如今年上半年北京1600家酒店总盈利仅6000万元，平均每家盈利3.7万元左右[8] - 公司将当前行业的“内卷”解读为供给侧改革的深入，是行业进步的催化剂而非负面现象[9] - 供给侧改革呈现五大趋势：从微房量转向中房量、从单体到连锁、从星级到品牌、从大城市到县城、从房地产配套到投资回报[13] 产品与市场定位 - 公司全新发布“全季大观”产品，以“东方雅蕴”为核心设计理念，达到世界级水准[15] - 公司提出“三好”投资模型：好位置、好租金、好产品，其中好产品分解为好品牌、好物业、好品质[15] - 公司品牌矩阵从最初一个汉庭发展至三十多个品牌，累计接待宾客超20亿人次，带动产业链投资近3000亿元，汉庭已成为世界规模第一品牌，全季位列世界第四[15] - 公司瞄准中国市场的三个“三个市场”多层次性：地理维度（一二线城市、省域与县域）、收入人群维度（奢侈、中产、平价）、年龄维度（青年、中壮年、银发族）[11] 公司发展历程与信心 - 公司成立20年，已越过山丘阶段，当前定位为“珠峰大本营”，下一个20年目标是攀登世界之巅[4][18] - 公司创始人基于三年走访全国278个地级市、行程覆盖800万平方公里的实地洞察提出战略方向[3][21] - 公司对中国前景充满信心，依据包括14亿人口、超4亿中等收入群体、全球最完整产业体系、发达基础设施和强劲研发投入[21] - 公司不做网红品牌，目标成为中国住宿业的“基础设施”，如同“稻谷和麦子”般踏实持久[18]