行业整体规模与表现 - 境内公募基金管理总规模三季度末达36.45万亿元，较二季度末34.05万亿元增长2.41万亿元，连续两个季度大幅增长 [1] - 非货管理规模三季度末超过22.05万亿元，连续两个季度实现超万亿元规模增长 [2] - 指数及指数增强基金三季度规模增长1.1万亿元，混合型基金增长近6000亿元，海外投资基金增长2253亿元，债券基金规模则缩水1428亿元 [1] 基金公司规模排名与变动 - 易方达基金和华夏基金是非货管理规模唯二超万亿元的公司，均超过1.5万亿元 [2] - 广发基金、富国基金、南方基金、嘉实基金非货管理规模处于8000亿元至1万亿元的第二梯队 [2] - 易方达基金三季度非货管理规模单季度增长超2500亿元，位列全市场第一 华夏基金和富国基金规模增长超1500亿元，南方基金和华泰柏瑞基金增长超1000亿元 [2] - 南方基金、华泰柏瑞基金非货管理规模排名上升一位，景顺长城基金排名上升两位 [2] - 超70家公募三季度非货管理规模出现下滑，其中7家公司单季度缩水均超百亿元 [5] 产品类别表现与资金流向 - 权益市场表现显著优于债市，资金从纯债基金流向含权资产，股票ETF与"固收+"产品成为主要资金流入类别 [4] - 主动权益基金（含QDII）三季度末规模约4.3万亿元，较二季度末增长超7000亿元，为近几个季度以来最大增长 [7] - 华泰柏瑞沪深300ETF三季度规模增长508.77亿元，富国中证港股通互联网ETF、易方达沪深300ETF、华夏沪深300ETF和嘉实沪深300ETF规模均增长超300亿元 [4] - 永赢稳健增强、景顺长城景颐丰利、中欧丰利三只"固收+"产品三季度规模分别增加273.31亿元、222.25亿元和186.47亿元 [5] - 规模缩水超百亿元的5只非货基金产品均为债券基金 [6] 驱动规模增长的关键因素 - 部分基金公司抓住被动投资机遇，ETF管理规模持续攀升对其规模排名提升起到关键作用 [3] - 南方基金旗下南方中证500ETF三季度规模增长266.6亿元，华泰柏瑞恒生科技ETF规模增加153.75亿元 [3] - 景顺长城基金在"固收+"领域加大布局，旗下景顺长城景颐丰利产品三季度规模增长超200亿元 [3] - 科技主题主动权益基金业绩突出，中航机遇领航、中欧数字经济、永赢科技智选三只产品三季度规模增长均超百亿元，年内涨幅分别高达143.06%、147%和223.81% [7] - 永赢基金主动权益基金（含QDII）今年以来规模增长765.13亿元，增量位列全市场第一 [7] 规模缩水的主要原因 - 债市三季度持续震荡，导致一些固收大厂旗下债券基金遭遇较多赎回，拖累其非货管理规模排名 [3] - 业绩表现不佳以及基金经理出走是大多数主动权益基金规模缩水的重要原因，三季度共有16只主动权益基金规模缩水超10亿元 [8] - 多数中小公募因旗下债券基金遭遇较多赎回，同时权益基金规模未能大幅增长且缺失ETF产品布局，导致规模明显缩水 [5]

行业整体规模与趋势 - 公募基金行业总管理规模在三季度末达到36.45万亿元，较二季度末的34.05万亿元增长约2.41万亿元，连续两个季度大幅增长 [2] - 权益市场回暖及ETF规模持续攀升是推动行业总规模增长的主要动力，而债券基金规模则缩水1428亿元 [2] - 指数基金及指数增强基金三季度规模增长1.1万亿元，混合型基金增长近6000亿元，海外投资基金增长2253亿元 [2] - 非货币基金管理规模超过22.05万亿元，连续两个季度实现超万亿元增长 [3] 头部基金公司竞争格局 - 易方达基金三季度非货币管理规模增长超2500亿元，增幅位列市场第一，华夏基金和富国基金规模增长均超1500亿元 [3] - 南方基金和华泰柏瑞基金单季度规模增长超1000亿元，汇添富、景顺长城、广发和国泰基金规模增长均超900亿元 [3] - 易方达基金和华夏基金是非货币管理规模唯二超万亿元的公司，且均超过1.5万亿元 [3] - 非货币管理规模排名前十的公司中，南方基金和华泰柏瑞基金排名上升一位，景顺长城基金排名上升两位 [3] 规模增长驱动因素（ETF与固收+） - 被动投资发展机遇是部分公司规模提升的关键，例如南方基金旗下南方中证500ETF规模增长266.6亿元，华泰柏瑞沪深300ETF规模增加508.77亿元 [4] - 固收+产品领域布局成效显著，景顺长城景颐丰利产品规模增长超200亿元，多只同类产品规模增加超100亿元 [4] - 第三季度规模增长居前的产品主要为ETF，如多只沪深300ETF规模增长超300亿元，基金净值上涨对规模贡献显著 [6] - 固收+产品受青睐，永赢稳健增强、景顺长城景颐丰利、中欧丰利三只产品规模分别增加273.31亿元、222.25亿元和186.47亿元，年内净值增长分别达15.35%和24% [6] 主动权益基金表现 - 伴随权益市场反弹和科技主题基金业绩突出，主动权益基金（含QDII）规模在三季度末约4.3万亿元，较二季度增长超7000亿元，为近几个季度最大增幅 [9] - 易方达基金主动权益基金规模超3100亿元位列第一，中欧、广发和富国基金规模超2000亿元 [9] - 中欧基金、易方达基金和永赢基金三季度主动权益基金规模增长靠前，均超500亿元，永赢基金今年以来规模增长765.13亿元，增量市场第一 [9] - 部分科技主题主动权益产品表现亮眼，中航机遇领航、中欧数字经济、永赢科技智选三只产品三季度规模增长均超百亿元，年内涨幅分别高达143.06%、147%和223.81% [9] 行业分化与挑战 - 行业马太效应显著，多数中小公募非货币管理规模在三季度出现缩水，超70家公募规模下滑，其中7家单季度缩水超百亿元 [7] - 规模下滑的公司普遍因债券基金遭遇较多赎回，同时权益基金增长乏力且缺乏ETF产品布局 [7] - 规模缩水超百亿元的非货币基金产品均为债券基金 [8] - 业绩表现不佳及基金经理出走是导致部分主动权益基金规模缩水的重要原因，三季度有16只产品规模缩水超10亿元 [10]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上周信用债与利率债行情背离，信用债抗跌，超长期限品种修复程度最高，但行情由其他资管产品带动，持续性难测，建议中短端票息下沉 [5][27] 根据相关目录分别总结 超长期限行情如何追 - 上周利率债和信用债走势背离，利率债调整，信用债抗跌且持续修复，长久期特别是超长久期品种修复好 [3][10] - 2025年10月20 - 24日，1 - 5Y国债到期收益率部分上行，同期限AAA、AA+中票收益率下行 [10] - 除超长二永债外，超长期限信用债行情好于同期限利率债，AAA/AA+10Y中票、城投收益率下行，AAA - 10Y银行二级资本债收益率下行，10Y国债收益率上行 [3][12][13] - 全等级1 - 2年、2 - 3年曲线陡峭程度高，低等级3 - 5年也不低，以AA+中票和AA城投为例测算斜率 [13] - 4 - 5Y左右信用债从绝对收益率和信用利差历史分位数看有性价比，部分中债中短票估值到期收益率和信用利差处于一定历史水平 [15] - 二永债行情走弱，2 - 5Y调整，超长期限部分修复弱于其他超长期限信用债，1 - 5年、7年、10年AAA - 银行二级资本债收益率有升有降，4年及以上部分离2025年以来收益率最低点位有差距，3年以上收益率点位突破新高 [4][17] - 二永债买盘存在但低于估值成交幅度不高，10月20 - 24日低估值成交占比和平均成交久期有变化，低于估值成交幅度大多在3BP以内 [19][20][23] - 超长期限信用债上周卖盘少，折价成交幅度不高，折价成交占比有变化，折价幅度基本在4BP以内，约24.5%折价成交幅度在4BP以上，多为中短久期弱资质城投 [21] - 超长期限信用债票息有性价比，高活跃度成交占比高，10月20 - 24日低于估值成交占比有变化，约31.5%低于估值成交幅度在4BP及以上，超长期限成交占比不高，多为2 - 5YAA(2)、AA弱资质城投 [22][25] - 上周超长期限信用债行情非由基金、理财和保险等主要非银机构带动，持续性可能不稳定，公募基金、理财、保险净买入信用债规模环比减少，基金净卖出5 - 30年信用债，其他资管产品净买入信用债且主要增持3 - 30年品种 [5][26]

文章核心观点 - 上周（2025年10月20日至10月24日）债券市场呈现窄幅震荡格局，主要受中美贸易摩擦缓和提振股市情绪、股债跷跷板效应影响 [3][14] - 债市波段机会或将显现，因权益市场新催化减少及四季度机构债券“抢配”现象支撑收益率难以大幅上行，但下行空间尚未完全打开，需等待催化 [14] 每周市场观察 - 中国债市：1年期国债收益率上行2.82个基点至1.47%，10年期国债收益率上行2.40个基点至1.85%，30年期国债收益率上行1.24个基点至2.21% [3][14] - 美债市场：1年期美债收益率上行3个基点至3.58%，2年期美债收益率上行2个基点至3.48%，10年期美债收益率上行2个基点至4.02% [15] - REITs市场：中证REITs全收益指数上周上行0.16%，收于1045.13点，环保民生和数据中心板块领涨，2025年以来已成功发行18单公募REITs [15] 泛固收类基金指数表现跟踪 - 货币增强指数上周收涨0.03%，今年以来收益1.24%，策略运行以来累计收益4.22% [4][17] - 短期债基优选指数上周收涨0.03%，今年以来收益0.94%，策略运行以来累计收益4.35% [5][17] - 中长期债基优选指数上周收涨0.08%，今年以来收益0.80%，策略运行以来累计收益6.44% [6][17] - 低波固收+基金优选指数上周收涨0.23%，今年以来收益2.89%，策略运行以来累计收益4.18% [7][17] - 中波固收+基金优选指数上周收涨0.73%，今年以来收益5.15%，策略运行以来累计收益5.69% [8][17] - 高波固收+基金优选指数上周收涨0.75%，今年以来收益7.82%，策略运行以来累计收益7.56% [9][17] - 可转债基金优选指数上周收涨1.67%，今年以来收益18.10%，策略运行以来累计收益21.79% [10][17] - QDII债基优选指数上周收跌0.03%，今年以来收益5.45%，策略运行以来累计收益10.54% [11][17] - REITs基金优选指数上周收涨0.69%，今年以来收益23.13%，策略运行以来累计收益31.92% [12][17] 指数定位与策略 - 货币增强策略指数主要配置货币市场型基金和同业存单指数基金，业绩基准为中证货币基金指数 [18] - 短期债基优选指数配置5只长期回报稳定、回撤控制严格的基金，业绩基准为短期纯债基金指数与普通货币型基金指数的加权平均 [19] - 中长期债基优选指数精选5只标的，灵活调整久期及券种配置以应对利率变动 [21] - 低波固收+优选指数权益中枢为10%，选取10只过去三年权益中枢在15%以内的标的，业绩基准为10%中证800指数加90%中债-新综合全价指数 [23] - 中波固收+优选指数权益中枢为20%，选取5只过去三年权益中枢在15%至25%之间的标的 [24][26][28] - 高波固收+优选指数权益中枢为30%，选取5只过去三年权益中枢在25%至35%之间的标的，筛选债券端稳健、权益端有选股能力的基金 [29] - 可转债基金优选指数从可转债占比高的基金中选取5只，考察长短期收益、回撤及基金经理择时择券能力 [30] - QDII债基优选指数依据信用情况和久期，优选6只投资于海外债券的收益稳健、风控良好的基金 [32] - REITs基金优选指数依据底层资产类型，优选10只运营稳健、估值合理的基础设施REITs基金 [33]

文章核心观点 - 汇添富基金旗下债券型基金在2025年出现显著业绩下滑 尤其以汇添富丰和纯债A为代表 其近三个月回撤超7% 近半年亏损5.4% 在全市场债券型基金中排名倒数第二 [3][4][5][6] - 该基金的暴跌暴露了公司在固收业务上的短板 并反映出其在公司治理、人才战略和风险控制方面存在系统性问题 [9][26][32] 业绩表现与市场环境 - 汇添富丰和纯债A近三个月回撤幅度超过7% 近半年亏损高达5.4% 在全市场所有债券型基金中排名倒数第二 市值风云吾股最新排名为5273名 仅超过了2.7%的同类基金 [5][6] - 2025年债券市场投资逻辑生变 宏观政策预期发生根本性转变 7月的"反内卷"政策加码、十大重点行业稳增长方案出台以及雅鲁藏布江下游超级水电工程启动 向市场传递了"强刺激"信号 强化了通胀预期 对债券市场构成压力 [12][13] - 股债"跷跷板"效应显现 在政策利好与外资回流推动下 A股主要指数全线上涨 市场赚钱效应突出 导致资金从债市分流至权益市场 对债市产生"抽血效应" [16] - 截至10月21日 全市场有超过1400只债券基金近三个月净值出现回撤 其中亏损幅度超过2%的产品数量已超过48只 印证了本轮调整的广泛性 [17] 人事变动与投研管理 - 2025年7月 在市场波动加剧之际 公司临阵换帅 由管理经验不足一年的新基金经理彭伟男接替拥有17年投资管理经验的资深基金经理何旻 何旻在任期内产品年化回报为2.7% 任职总回报为7.2% [19][20][21][23] - 何旻离职时仍管理着公司旗下10只产品 合计管理规模超400亿元 其突然离职给这些基金的运作稳定性带来巨大冲击 [21][22] - 接任的彭伟男基金管理年限仅0.95年 缺乏复杂市场环境下管理中长期纯债的经验 其接管后基金回撤幅度急剧扩大 其在管的其他基金业绩也普遍处于同类倒数区间 [23][24][25] 公司治理与战略问题 - 公司产品发行数量维持在高位 每年约40只 但发行规模从2020年的2000亿元高点骤降至2024年的259亿元 这种重量不重质的扩张策略导致投研人才疲于奔命 [26][27] - 公司内部基金经理普遍管理多只产品 管理半径过大 投资决策容易从"主动管理"滑向"被动跟踪指数" 为风险埋下伏笔 [28][29][30] - 在公司战略向权益投资倾斜的背景下 固收团队面临骨干流失和新手经验不足的困境 过去三年多有何旻、陆文磊等资深舵手离去 投研梯队建设存在严重短板 [30][31] - 基金净值出现超7%的回撤 表明其在久期管理、杠杆使用或信用下沉等方面可能已严重偏离稳健原则 内部风控系统未能及时预警或有效干预 [32]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上周（2025.10.20 - 2025.10.24）债市窄幅震荡，1 年期、10 年期、30 年期国债收益率均上行，因中美贸易摩擦缓和、“十五五”规划提振股市，股债跷跷板效应使债市承压 [3][10] - 债市波段机会或将显现，权益市场新催化减少、四季度债券“抢配”现象支撑债券收益率难大幅上行，但收益率下行空间未完全打开，需等待中美谈判进展和基金费率新规落地等催化 [10] - 上周美债收益率震荡调整，受美国政府停摆、信贷压力、地缘风险及美国 9 月 CPI 数据影响 [11] - 上周中证 REITs 全收益指数上行，环保民生和数据中心板块领涨，一级市场有 2 单首发公募 REITs 取得新进展 [11] 根据相关目录分别进行总结 1.1 泛固收市场回顾及观察 - 上周债市窄幅震荡，1 年期国债收益率上行 2.82BP 至 1.47%，10 年期上行 2.40BP 至 1.85%，30 年期上行 1.24BP 至 2.21%，债市波段机会或现，但收益率下行需等待催化 [10] - 上周美债收益率震荡，1 年期上行 3BP 至 3.58%，2 年期上行 2BP 至 3.48%，10 年期上行 2BP 至 4.02%，受多重因素影响 [11] - 上周中证 REITs 全收益指数上行 0.16%收于 1045.13 点，环保民生和数据中心板块领涨，一级市场 2 单首发公募 REITs 有新进展 [11] 2 泛固收类基金指数表现跟踪 |指数分类|上周表现|近一月表现|今年以来表现|策略运行以来表现| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币增强指数|0.03%|0.12%|1.24%|4.22%| |纯债型基金指数（短期债基优选）|0.03%|0.15%|0.94%|4.35%| |纯债型基金指数（中长期债基优选）|0.08%|0.38%|0.80%|6.44%| |固收 + 指数（低波固收 + 基金优选）|0.23%|0.38%|2.89%|4.18%| |固收 + 指数（中波固收 + 基金优选）|0.73%|0.35%|5.15%|5.69%| |固收 + 指数（高波固收 + 基金优选）|0.75%|0.27%|7.82%|7.56%| |可转债基金优选|1.67%|0.94%|18.10%|21.79%| |QDII 债基优选|-0.03%|0.45%|5.45%|10.54%| |REITs 基金优选|0.69%|-2.75%|23.13%|31.92%| [12] 2.1 货币增强指数跟踪 - 货币增强策略指数秉持流动性管理目标，追求超越货基、平滑向上曲线，配置货币市场型基金和同业存单指数基金，业绩比较基准为中证货币基金指数 [14] 2.2 纯债指数跟踪 - 短期债基优选指数秉持流动性管理目标，确保回撤控制基础上追求平滑曲线，配置 5 只基金，业绩比较基准为 50%*短期纯债基金指数 + 50%*普通货币型基金指数 [16] - 中长期债基优选指数投资中长期纯债基金，控制回撤追求稳健收益，每期精选 5 只标的，灵活调整久期和券种比例 [19] 2.3 固收 + 指数跟踪 - 低波固收 + 优选指数权益中枢 10%，每期选 10 只，选权益中枢 15%以内固收 + 标的，业绩比较基准为 10%中证 800 指数 + 90%中债 - 新综合全价指数 [20][22] - 中波固收 + 优选指数权益中枢 20%，每期选 5 只，选权益中枢 15% - 25%之间固收 + 标的，业绩比较基准为 20%中证 800 指数 + 80%中债 - 新综合全价指数 [23] - 高波固收 + 优选指数权益中枢 30%，每期选 5 只，选权益中枢 25% - 35%之间固收 + 标的，筛选债券端稳健、权益端选股强的标的，业绩比较基准为 30%中证 800 指数 + 70%中债 - 新综合全价指数 [27] 2.4 可转债基金优选指数 - 以特定可转债投资比例的债券型基金为样本空间，从多维度构建评估体系，选 5 只基金构成指数 [29] 2.5 QDII 债基优选指数跟踪 - QDII 债基底层资产是海外债券，依信用和久期情况，优选 6 只基金构成指数 [32] 2.6 REITs 基金优选指数跟踪 - REITs 底层资产为基础设施项目，依底层资产类型，优选 10 只运营稳健、估值合理的基金构成指数 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债市调整长债收益率波动上行，受中美贸易关系预期好转和四中全会对“十五五”规划提振风险偏好影响，股债跷跷板效应显现，短端收益率上行幅度略大于长端，收益率曲线进一步平坦化 [2] - 本周债市将延续偏弱震荡行情，中美经贸磋商达成共识使贸易关系缓和预期升温，“十五五”规划强化科技兴国与产业支持导向，市场风险偏好维持高位，股债跷跷板效应持续压制债市情绪，且公募基金销售费率新规未落地，市场担忧债基赎回及资产重新配置压力，预计 10 年期国债收益率在 1.70%-1.80%区间运行 [2] 根据相关目录分别进行总结 上周市场回顾 二级市场 - 上周债市调整长债收益率明显上行，10 年期国债期货主力合约累计下跌 0.24%，上周五 10 年期国债收益率较前一周五上行 2.40bp，1 年期国债收益率较前一周五上行 2.82bp，期限利差收窄 [3] - 10 月 20 日股市反弹叠加中美会谈进展，债市走弱，10 年期国债收益率上行 2.52bp，国债期货各期限主力合约收盘全线下跌 [3] - 10 月 21 日媒体报道部分中小银行下调存款利率，引发降息预期，债市震荡偏强，10 年期国债收益率下行 1.41bp，国债期货各期限主力合约低开高走收盘全线上涨 [3] - 10 月 22 日受中美贸易谈判不确定性和基金赎回扰动，债市窄幅调整，10 年期国债收益率下行 0.64bp，国债期货各期限主力合约收盘多数上涨 [3] - 10 月 23 日债市震荡偏弱，短端收益率下行，中长端上行，10 年期国债收益率上行 0.98bp，国债期货各期限主力合约收盘全线下跌 [3] - 10 月 24 日受股市强势上涨压制，债市走弱，短端收益率下行，中长端上行，10 年期国债收益率上行 0.95bp，国债期货各期限主力合约收盘全线下跌 [3] 一级市场 - 上周共发行利率债 107 只，环比增加 60 只，发行量 10763 亿，环比增加 6256 亿，净融资额 847 亿，环比增加 645 亿，国债、地方债发行量和净融资额环比增加，政金债发行量和净融资额环比有增减变化 [9] - 上周利率债认购需求整体尚可，7 只国债平均认购倍数为 2.61 倍，21 只政金债平均认购倍数为 3.36 倍，79 只地方债平均认购倍数为 20.42 倍 [10] 上周重要事件 - 2025 年三季度 GDP 同比增长 4.8%，前三季度累计同比增长 5.2%，9 月规模以上工业增加值同比实际增长 6.5%，前三季度累计同比增长 6.2%，9 月社会消费品零售总额同比增长 3.0%，前三季度累计同比增长 4.5%，1-9 月全国固定资产投资累计同比下降 0.5% [11] - 三季度 GDP 增速回落主要因出口增速加快时国内投资、消费减速，内需拉动力减弱，基建投资增速下行、制造业投资信心受影响、房地产投资下滑导致投资增速下行明显，是当季 GDP 增速下行主因 [11] 实体经济观察 - 上周生产端高频数据多数上涨，高炉开工率、半胎钢开工率、石油沥青装置开工率上涨，日均铁水产量下降 [12] - 需求端 BDI 指数回落，出口集装箱运价指数 CCFI 小幅回升，30 大中城市商品房销售面积小幅减少 [12] - 物价方面，猪肉价格下跌，大宗商品价格多数上涨，原油、螺纹钢及铜价回升 [12] 上周流动性观察 - 上周央行公开市场净投放资金 1981 亿元 [23] - 上周 R007 下行，DR007 上行，股份行同业存单发行利率上行，各期限国股直贴利率均下行，质押式回购成交量波动减少，银行间市场杠杆率继续下行 [24][25][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 过去半周债市整体呈震荡偏弱走势，核心特征是“股强债弱、情绪扰动主导”，债市仍处在弱势震荡区间，更多体现交易盘防御与高位回吐，短期需继续关注股市节奏与外部通胀数据落地后情绪修复情况 [3] 根据相关目录分别进行总结 宏观面 - 宏观政策：2025年8月1日，财政部与税务总局公告自8月8日起对新发行国债、地方政府债券和金融债券利息收入恢复征收增值税；8月12日起中美再次暂停实施24%的关税90天；国务院强调巩固房地产市场止跌回稳态势等；9月10日财政部长表示实施更积极有为宏观政策；发改委称释放内需潜力和推进产能治理；10月8日美方将多家中国实体列入出口管制清单并征特别港务费，10月10日交通运输部对美船舶收特别港务费；10月11日特朗普称11月1日起对中国加征100%关税 [1] - 通胀：9月CPI同比下降0.3% [1] 资金面 - 财政：前三季度一般公共预算收入同比小幅增长0.5%，靠个税、增值税与印花税修复；支出端继续加力；政府性基金预算收入仍偏弱、土地出让降幅收窄但恢复有限，基金支出同比大幅增长23.9% [2] - 金融：金融数据延续“流动性平稳、宽信用仍存结构性不足”特征，M1增速回升至7.2%，剪刀差收窄；社融和信贷同比仍低位运行，企业中长期融资偏弱；政府债是社融主要增量来源，财政托底经济，货币端温和宽松 [2] - 央行：2025年10月24日，央行以1.4%固定利率开展1680亿元7天逆回购操作 [2] - 货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.32%、1.41%、1.57%，回购利率近期回升 [2] 市场面 - 收盘价：2025年10月24日，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.33元、105.62元、108.01元、115.01元 [3] - 涨跌幅：TS、TF、T和TL周度涨跌幅分别为 -0.002%、 -0.04%、 -0.1%和 -0.25% [3] - 净基差均值：TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.02元、 -0.01元、0.00元和0.14元 [3] 策略 - 单边：回购利率回升，国债期货价格震荡，2512中性 [4] - 套利：关注基差反弹 [4] - 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4]

铜市场观点 - 市场普遍看涨未来3至6个月铜价，预计将测试2024年5月创下的历史日高点，即每吨略低于10900美元的水平 [3] - COMEX-LME套利成为市场焦点，正向套利对美国以外的实物市场产生紧缩效应，并对每吨10000至11000美元的LME铜价预测区间构成阶段性上行风险 [3] - 美国铜库存目前约为75万吨，自年初以来增加超过65万吨，COMEX-LME套利预计每周额外吸引1万至1.5万吨铜流入美国，超出实际需求 [3] - LME投机性净多头处于过去五年区间的第98百分位，显示持仓已偏高 [3] 白银市场分析 - 截至九月末，伦敦金库白银共24581吨，其中83%被ETF锁定，剩余可自由流通量约4200吨 [6] - LBMA在2021至2025年间白银库存下降1.4万吨，平均每月净消耗约230吨 [6] - 白银租赁利率自2月开始暴涨且持续未降，表明LBMA可自由流通的白银数量已见底，经常需借白银交割 [7] - 实物短缺持续9个月，LBMA欠市场的白银可能已达2070吨，需至少2000吨白银运抵才能解决燃眉之急 [7][9] - 大摩前高管指出需约4600吨（1.5亿盎司）白银才能使LBMA恢复正常 [9] - COMEX期现折价保持在1%-2%却无人套利，表明COMEX自身库存紧张，不愿调运至LBMA [10] 黄金市场波动 - 现货黄金出现单日暴跌5.7%，相当于4.46倍标准差的波动，理论上每24万个交易日才出现一次 [12] - 自1971年以来，黄金在13088个交易日中，跌幅在-4.67%至-6.00%区间内已出现34次，平均每385天一次，发生频率比理论值高出600倍 [12] - 此次暴跌被视作市场修正而非崩盘，有助于洗出浮躁资金，使市场更健康 [13][14] 中国期货市场交易机会 - 趋势性多头机会包括：中证500/1000期货、铁矿石、原油链品种（燃油、沥青）、棕榈油，逻辑基于政策预期强化或供需偏紧 [15] - 趋势性空头机会包括：黄金、白银、焦煤、玻璃、工业硅、生猪，逻辑基于需求疲软或高位回调压力 [16] - 套利机会包括：股指期货与国债期货负相关性较强（相关系数-0.12至-0.28），可关注股债跷跷板效应；原油与沥青正相关（0.73）但沥青曲线更陡，可考虑裂解价差策略 [18] - 短期波段机会包括：集运指数(欧线)高收益高风险，锡可关注反转信号 [18] 中国股市展望 - 高盛预计中国股市将出现缓慢但持续的牛市，主要指数到2027年底上涨约30% [19] - 支撑因素包括：市场导向政策窗口开启、AI推动利润增长及趋势每股收益达低双位数、估值水平低廉、强劲的资金流入 [20][21][22][23][25] - 美联储政策趋于宽松及国内实际利率可能进一步下行，有利于股票估值提升 [23] 焦煤市场调研 - 内蒙古乌海地区作为全国高强度肥煤、高硫主焦煤主产地，下半年持续低产对全国主焦煤市场影响显著 [27] - 调研预计11月份内蒙古炼焦煤供应易降难增，将累积缺口，原因包括煤矿资源整合需时、环保及安全检查持续、山西供应可能受限、蒙古煤进口受政局影响难上量 [27] - 下游焦化厂入炉煤库存普遍约10天，利润仅50元左右，被动接受煤价推涨，高位回落风险需待12月钢厂显著减产后再判断 [27] 俄乌局势对商品影响 - 俄乌局势潜在缓和导致贵金属大幅下跌，市场预期战争平息可能使央行购金需求下降 [28][29] - 但西方动用被冻结俄罗斯资产本金的行为，证明了信用货币风险，依赖黄金实现增信的长期逻辑未变，长期仍看好贵金属上行趋势 [29] - 即便战争结束，欧盟在关键矿产与能源层面的转向可能使实际贸易流恢复存在较大变数 [28]

股债跷跷板效应影响下，国债期货全线收跌 市场分析 国债期货日报 | 2025-10-24 宏观面：（1）宏观政策：2025年8月1日，财政部与税务总局发布公告称，自2025年8月8日起，对在该日及以后新 发行的国债、地方政府债券和金融债券的利息收入将恢复征收增值税。此前已发行的上述债券（包括8月8日后续 发行的部分）仍享受免征增值税政策，直至到期；关税方面，中美发布斯德哥尔摩经贸会谈联合声明，自2025年8 月12日起再次暂停实施24%的关税90天；国务院第九次全体会议强调，采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势， 培育壮大服务消费，加力扩大有效投资；9月10日，财政部长明确表示，"持续发力、适时加力实施更加积极有为 的宏观政策"；发改委也表示"不断释放内需潜力" 和 "推进重点行业产能治理"；10月8 日，美方将多家中国实体 列入出口管制清单并征收特别港务费，10月10 日，交通运输部发布关于对美船舶收取船舶特别港务费的公告；10 月11日，特朗普于社交媒体发文称，从11月1日起将对中国加征100%关税。（2）通胀：9月CPI同比下降0.3%。 资金面：（3）财政：本次财政数据整体呈现"收入温和修复、支出强 ...