根据提供的研报内容，以下是关于量化模型与因子的总结。报告主要对宽基指数的市场表现和各类指标进行跟踪分析，并未涉及具体的量化交易模型或用于选股的阿尔法因子。报告内容侧重于市场指标的描述和比较。 量化模型与构建方式 报告未涉及具体的量化交易模型或阿尔法因子的构建。 量化因子与构建方式 报告未构建用于选股或组合优化的阿尔法因子，但详细描述并计算了多个用于评估宽基指数状态的市场指标，这些指标可被视为宏观或市场风格因子。其构建方式如下： **1. 因子名称：风险溢价** - **因子的构建思路**：以十年期国债即期收益率为无风险利率的参考，计算各宽基指数相对于无风险利率的风险溢价，以衡量其相对投资价值和偏离情况[26] - **因子具体构建过程**：风险溢价的计算公式为指数的收益率减去十年期国债即期收益率。报告中的具体计算过程未明确给出收益率计算窗口，但展示了当前风险溢价及其历史分位值等统计量[26][28][30] - **因子评价**：各跟踪指数的风险溢价有明显的均值复归现象，其中中证1000和中证2000的风险溢价波动率相对较大[27] **2. 因子名称：市盈率（PE-TTM）** - **因子的构建思路**：观察各指数的滚动市盈率作为估值参考，衡量各指数在当前时点的投资价值[38] - **因子具体构建过程**：PE-TTM为指数总市值除以指数成分股归母净利润总额。报告计算了当前PE-TTM值，并统计了其近1年、近5年及全历史的分位值[38][39][41] **3. 因子名称：股债性价比** - **因子的构建思路**：以各指数PE-TTM的倒数（即盈利收益率）与十年期国债即期收益率之差作为股债性价比的衡量指标[43] - **因子具体构建过程**：股债性价比 = (1 / 指数PE-TTM) - 十年期国债即期收益率。报告通过对比该指标与其历史分位值（如80%分位值为机会值，20%分位值为危险值）来判断市场位置[43] **4. 因子名称：股息率** - **因子的构建思路**：股息率反映现金分红回报率，红利投资是一种投资风格，跟踪该指标以观察其走势和变化趋势[45] - **因子具体构建过程**：股息率 = 指数成分股现金分红总额 / 指数总市值。报告计算了各指数的当前股息率及其历史分位值[45][46][50] **5. 因子名称：破净率** - **因子的构建思路**：破净意味着股票价格跌破公司每股净资产值，反映市场的估值态度，破净数和占比越高，低估的情况越普遍[50][52] - **因子具体构建过程**：指数破净率 = 指数成分股中市净率（股价/每股净资产）小于1的股票数量 / 指数总成分股数量。报告计算了各宽基指数的当前破净率[50][52] **6. 因子名称：均线相对位置** - **因子的构建思路**：通过比较指数收盘价与不同周期移动平均线（MA）的位置，判断指数短期和长期的趋势强度[13][14] - **因子具体构建过程**：计算指数收盘价相对于MA5、MA10、MA20、MA60、MA120、MA250的偏离幅度，公式为：(收盘价 / MA_n - 1) * 100%。例如，vsMA5 = (收盘价 / MA5 - 1) * 100%[14] **7. 因子名称：收益分布形态（偏度与峰度）** - **因子的构建思路**：通过分析指数日收益率的分布形态（偏度和峰度）及其与历史均值的偏离，来描述市场收益分布的特征变化[23][24] - **因子具体构建过程**：计算近5年（基准期）和当前（观测期）日收益率序列的偏度和峰度。报告中注明了峰度计算中减去了3（正态分布峰度），即计算超额峰度。偏度衡量分布的不对称性，峰度衡量分布的陡峭度[24] 模型的回测效果 报告未涉及量化模型的回测。 因子的回测效果 报告展示了上述市场指标因子在特定时点（2025年10月20日）的取值情况。 **1. 风险溢价因子取值** - 上证50：当前风险溢价0.23%，近5年分位值62.22%[30] - 沪深300：当前风险溢价0.52%，近5年分位值72.86%[30] - 中证500：当前风险溢价0.76%，近5年分位值76.19%[30] - 中证1000：当前风险溢价0.74%，近5年分位值72.70%[30] - 中证2000：当前风险溢价1.42%，近5年分位值85.08%[30] - 中证全指：当前风险溢价0.78%，近5年分位值78.49%[30] - 创业板指：当前风险溢价1.97%，近5年分位值88.81%[30] **2. 市盈率（PE-TTM）因子取值** - 上证50：当前值11.99，近5年分位值87.69%[41] - 沪深300：当前值14.22，近5年分位值85.12%[41] - 中证500：当前值33.75，近5年分位值98.26%[41] - 中证1000：当前值46.30，近5年分位值94.79%[41] - 中证2000：当前值157.76，近5年分位值82.89%[41] - 中证全指：当前值21.33，近5年分位值95.62%[41] - 创业板指：当前值42.66，近5年分位值58.02%[41] **3. 股息率因子取值** - 上证50：当前值3.20%，近5年分位值34.79%[50] - 沪深300：当前值2.66%，近5年分位值35.12%[50] - 中证500：当前值1.36%，近5年分位值16.61%[50] - 中证1000：当前值1.14%，近5年分位值50.66%[50] - 中证2000：当前值0.79%，近5年分位值24.13%[50] - 中证全指：当前值2.00%，近5年分位值35.04%[50] - 创业板指：当前值1.03%，近5年分位值71.07%[50] **4. 破净率因子取值** - 上证50：20.0%[52] - 沪深300：15.67%[52] - 中证500：11.6%[52] - 中证1000：7.4%[52] - 中证2000：3.3%[52] - 中证全指：5.99%[52] - 创业板指：1.0%[52] **5. 均线相对位置因子取值（以vsMA5为例）** - 上证50：-0.3%[14] - 沪深300：-0.6%[14] - 中证500：-1.3%[14] - 中证1000：-1.3%[14] - 中证2000：-0.8%[14] - 中证全指：-0.8%[14] - 创业板指：0.1%[14] **6. 收益分布形态因子取值（当前vs近5年）** - **峰度偏离**： - 上证50：-1.62[24] - 沪深300：-1.21[24] - 中证500：-2.26[24] - 中证1000：-1.19[24] - 中证2000：-1.71[24] - 中证全指：-1.96[24] - 创业板指：-2.54[24] - **偏度偏离**： - 上证50：-0.43[24] - 沪深300：-0.28[24] - 中证500：-0.59[24] - 中证1000：-0.39[24] - 中证2000：-0.46[24] - 中证全指：-0.51[24] - 创业板指：-0.64[24]

美联储官员观点 - 美联储官员米兰认为当前风险溢价并未特别升高 [1]

宏观经济与政策 - 美联储理事米兰呼吁加快降息步伐，认为今年再降息两次是现实的，但单次降息幅度无需超过50个基点[3][12] - 中国9月CPI同比下降0.3%，环比上涨0.1%，PPI同比下降2.3%，环比持平[3][12] - 中国前三季度社会融资规模增量为30.09万亿元，比上年同期多4.42万亿元，9月末M2余额335.38万亿元，同比增长8.4%[3][12] - 美联储褐皮书显示美国消费支出小幅下降，劳动力需求普遍低迷[12] 全球地缘政治动态 - 特朗普证实已授权CIA在委内瑞拉采取秘密行动[3][12] - 特朗普威胁若哈马斯不遵守停火协议，其一声令下以色列将恢复行动[3][12] - 特朗普称印度总理莫迪保证印度将停止采购俄罗斯石油，但需要一个过程[3][12] 大宗商品市场 - 现货黄金突破4200美元/盎司，续创新高，收涨1.6%至4208.28美元/盎司，本周累计上涨近200美元[3][7] - 现货白银强势反弹，收涨3.11%至52.99美元/盎司，重新逼近历史高位[3][7] - 国际原油在五个月低点附近徘徊，WTI原油收涨0.05%至58.26美元/桶，布伦特原油收涨0.26%至62.23美元/桶[3][7] - 美元指数连续第二个交易日下跌，收跌0.4%至98.664，创一周新低[3][7] 全球股市表现 - 美股三大股指涨跌不一，道指微跌0.04%，标普500指数涨0.4%，纳指涨0.66%[4][7] - AMD股价大涨9.4%，纳微半导体涨20%，西部数据涨超6%[4] - 纳斯达克中国金龙指数收涨1.7%，新东方涨10%，满帮涨3.5%[4] - 欧洲主要股指涨跌互现，法国CAC40指数收涨1.99%，德国DAX30指数收跌0.23%，英国富时100指数收跌0.3%[5][7] 中国股市表现 - A股三大指数午后拉升，沪指涨1.22%重回3900点，深证成指涨1.73%，创业板指涨2.36%[6][7] - 沪深两市成交额2.07万亿元，较上一个交易日缩量5034亿元，全市场超4300只个股上涨[6] - 港股恒生指数涨1.84%，恒生科技指数涨2.57%[5][7] - 珠峰黄金港股涨超24%，三花智控港股涨近13%，华虹半导体涨超5%，中芯国际涨超3%[5] 行业与板块动态 - 机器人概念走强，三花智控A股涨停，但公司澄清未获得机器人大额订单[6][12] - 汽车整车板块走强，中通客车、海马汽车涨停，广汽集团港股涨超9%[5][6] - 航空机场板块拉升，华夏航空涨停[6] - 航运港口、小金属、稀土永磁及光刻机板块走弱[5][6] 国内政策与产业 - 中国发改委计划到2027年底在全国建成2800万个充电设施，满足超8000万辆电动汽车充电需求[12] - 中国商务部表示中方在世贸组织起诉印度电动汽车及电池补贴措施，将采取坚决措施维护国内产业合法权益[12] - 新凯来子公司发布两款EDA设计软件[12]

报告行业投资评级 - 港股投资评级为“优于大市”并维持 [5] 报告核心观点 - 报告对港股风险溢价（ERP）的理解进行了根本性重塑，提出ERP是名义经济增速预期的体现，而非单纯的情绪指标 [1] - 研究发现恒生指数ERP与400天后的中国美元名义GDP（nGDP）增速呈现强负相关，相关性系数达-0.8，预测ERP即是在预测短期增速 [2] - 构建了全新的短期增速预测框架，通过中国实际GDP（rGDP）、美元价值因子（美国M2/美国rGDP）及货币传导因子（社融/中国M2）进行预测，该框架预测值与实际短期增速的相关性达0.9，拟合优度为80% [2] - 基于新框架，当前恒生指数ERP（2025年10月10日为3.6%）隐含了约15%的短期增速预期，该预期处于偏激进区间 [4] 风险溢价的全新理解 - 传统上将风险溢价（ERP）视为情绪指标并假设其有稳定波动区间的观点在2022年后被打破，全球多个主要市场的ERP相继突破历史区间，港股ERP也在2025年突破常规下限 [1] - 经理论推导，报告认为名义增速的系统性变化导致了ERP运行区间的重塑，ERP的变化主要取决于永续名义增速预期的变化 [1][31] - 在新的理解下，恒生指数风险溢价计算公式调整为：正数E/P（预期每股收益/价格）减去30年期美债收益率 [26][27][35] 风险溢价与短期增速的实证关系 - 数据实证显示，恒生指数ERP与滞后400天的中国美元nGDP增速（“短期增速”）存在强负相关，相关性系数为-0.79 [37] - 线性回归分析表明，短期增速可以解释62.8%的风险溢价变化（基于2006年以来数据） [38] - 使用近期180个观察值进行线性回归，得到的ERP期望值为6.7%，而当前实际交易ERP为3.6%，表明市场估值水位与基于一致预期的推算值存在较大差距 [67] 短期增速预测框架的重构 - 直接采用rGDP、通胀（GDP平减指数）、汇率的市场一致预期来预测短期增速效果不佳，预测值与实际值的相关性仅为0.02 [2][67] - 报告提出重构预测框架，核心要素包括：中国rGDP、美元价值因子（代表美元供应量与美国rGDP之比）、货币传导因子（代表货币向实体经济的传导效率） [2][69][121] - 简化模型（仅使用中国rGDP和美元价值因子）对短期增速的预测可达到64%的拟合优度 [118][119] - 完整模型引入货币传导因子（社融余额增速/中国M2增速），最优组合（领先11个月中国M2与领先10个月社融余额）对物价汇率综合因子的预测相关性系数达0.66 [143] 新框架对当前市场的解释与评估 - 本轮港股牛市（2024年初至今）被划分为三个阶段：美元流动性边际修复、国内政策转向保价格与适度宽松、白宫干预美联储制造激进美元宽松预期 [3] - 截至2025年10月10日，恒生指数ERP为3.6%，创2010年以来新低（估值新高），隐含约15%的短期增速预期 [3][4] - 以4.9%的rGDP增速预测和2.4%的物价增速假设倒推，市场隐含的美元兑人民币汇率预期为6.3-6.4，处于较激进水平 [4] - 报告推算的短期增速基准预测为10%，在激进假设（美国M2同比25%、社融同比-M2同比达10%）下可达16%，略高于市场隐含水平 [4]

核心观点 - 全球资产表现分化显著，呈现“新兴优于发达、亚洲强于欧美”格局，日韩股市与黄金领涨，而美股与原油领跌 [1][4][6] - 报告期内（9月30日至10月10日），日经225指数暴涨7.0%创阶段新高，COMEX黄金首次突破4000美元/盎司关口，年内涨幅突破50%，而布伦特原油下跌6.4% [4][6][16] - 市场相关性出现边际变化，A股与港股、美股正相关性增强，而美股与日股正相关性下降 [4][7] - 债券市场呈现“中债牛陡、美债牛平”特征，市场对美联储10月降息预期概率升至98.3% [4][29][30] 跨资产比较 - **资产表现分化**：日韩权益市场与黄金表现突出，日经225指数上涨7.0%，韩国综指上涨5.4%，COMEX黄金上涨3.3%并突破4000美元/盎司；相比之下，美国三大股指均下跌约2%，布伦特原油下跌6.4% [4][6][16] - **相关性变化**：A股与港股（相关系数0.60）、美股（相关系数0.45）的正相关性边际增强；美股与日股（相关系数0.46）的正相关性边际下降 [4][7] - **相对价值变动**：A股、美股相对10年期国债的风险溢价均边际上升；A股相对商品的风险溢价边际下降；金油比、金铜比、金银比均边际上升，金油比升至63.8，较前值上涨3.2 [4][11] 全球权益市场 - **整体表现**：MSCI全球指数下跌1.3%，但区域分化显著，新兴市场表现优于发达市场，亚洲市场表现强于欧美市场 [4][16] - **发达市场**：美股三大股指均下跌约2%；欧股相对稳健，德国DAX上涨1.5%，英国富时100上涨0.8%；日股表现亮眼，日经225暴涨7.0%，受益于日元走弱与政策乐观预期 [4][16] - **新兴市场**：A股小幅回调，万得全A下跌0.4%，创业板指与科创50领跌，跌幅分别为3.9%和2.8%；亚洲新兴市场领涨，韩国综指上涨5.4%，越南胡志明指数上涨5.2%，印度SENSEX30上涨2.8%；拉美市场承压，巴西IBOVESPA下跌3.8% [4][16][18] 债券市场 - **中国债券市场**：收益率曲线呈“牛陡”特征，整体下行但超长端（20-30年）上行，10年期国债收益率下行1.5bp至1.85%，30年期上行3.7bp至2.28%；信用债收益率普遍下行，除3个月期外各期限信用利差均小幅收窄 [4][29] - **美国债券市场**：收益率曲线呈“牛平”特征，整体下移，10年期美债收益率下行11bp至4.05%；根据CME FedWatch，市场预期10月降息25bp的概率升至98.3%，年内预计降息2次共50bp [4][30][46] 商品与汇率市场 - **商品市场**：南华商品指数与CRB商品指数分别上涨0.2%和2.0%，13类主要商品期货中有11类上涨；贵金属领涨，COMEX白银年内涨幅达61.6%，COMEX黄金年内涨幅达51.5%；原油受需求担忧及供应增加影响下跌，OPEC+同意11月起小幅增产13.7万桶/日 [4][48] - **汇率市场**：美元指数上涨1%，主要非美货币普遍走弱，欧元、英镑、人民币兑美元分别贬值0.9%、0.6%、0.1%，日元兑美元大幅贬值2.2%；年初以来，美元指数累计跌幅收窄至8.9%，非美货币仍处升值区间 [4][58] 市场风格与行业 - **A股市场风格**：报告期内稳定与周期风格领涨，成长风格回调；领涨行业为有色金属、煤炭、钢铁等周期性行业 [24][26] - **美股市场风格**：小盘成长风格表现相对突出；领涨行业为公用事业与医疗保健 [24][28]

核心观点 - 全球权益市场在9月30日至10月10日期间整体承压，但区域分化显著，呈现“新兴优于发达、亚洲强于欧美”的格局 [1][2] - 日经225指数表现亮眼，暴涨7.0%创阶段新高，而美股三大股指均下跌约2% [1][2] - 黄金与白银价格强势上涨，COMEX黄金年内涨幅突破50%并首次站上4000美元/盎司，COMEX白银年内涨幅突破60% [1][4] - 原油市场表现疲软，布油和WTI原油价格分别下跌6.4%和5.6% [1][4] - 汇率方面，美元指数上涨1%，日元兑美元大幅贬值2.2% [1][4] 跨资产比较 - 资产表现：日韩与印度股市涨幅居前，而美国三大股指、A股与港股小幅回调；黄金创历史新高，原油领跌；中债三大债指小幅上行 [1] - 相关性：A股与港股（0.60）、美股（0.45）间的正相关性边际增强；美股与日股（0.46）间的正相关性边际下降 [1] - 相对价值：A股、美股相对10年期国债的风险溢价均边际上升；A股相对商品的风险溢价边际下降；金油比、金铜比、金银比均边际上升 [1] 全球权益市场 - 全球股市整体承压，MSCI全球指数下跌1.3%，但区域分化显著 [2] - 发达市场：日经225指数暴涨7.0%，表现最为亮眼；欧股表现稳健，德国DAX上涨1.5%；美股三大股指均下跌约2%；港股恒生指数与恒生科技指数分别下跌2.1%和3.2% [2] - 新兴市场：韩国KOSPI指数上涨5.4%，越南胡志明指数上涨5.2%，印度SENSEX30与NIFTY50分别上涨2.8%和2.7%；A股万得全A下跌0.4%，创业板与科创50领跌；拉美与俄罗斯市场承压，巴西IBOVESPA与墨西哥MXX分别下跌3.8%和3.7% [2] 债券市场 - 中债：收益率曲线整体下行，呈“牛陡”特征，超长端（20-30年）明显上行；AAA级信用债收益率普遍下行，各期限信用利差均小幅收窄 [3] - 美债：收益率曲线整体下移，呈“牛平”特征；截至10月12日，CME FedWatch显示10月降息25个基点的概率升至98.3%，年内预计降息2次共50个基点 [3] 商品与汇率市场 - 商品：南华商品指数与CRB商品指数分别上涨0.2%和2.0%；13类主要商品期货中有11类上涨，贵金属领涨；OPEC+同意自11月起小幅增产13.7万桶/日 [4] - 汇率：美元指数上涨1%；欧元、英镑、人民币兑美元分别贬值0.9%、0.6%、0.1%，日元兑美元大幅贬值2.2%；年初以来，美元指数累计回落8.9% [4]

市场回顾与近期表现 - 过去一个季度成长股表现最佳，科创50和创业板指涨幅约40%，恒生科技涨幅19%，而北证50涨幅仅6%，显示科技成长板块内部分化严重 [2] - 避险资产表现突出，白银和黄金涨幅靠前，而布油和螺纹钢涨幅落后，反映全球资金避险情绪及对增长的担忧 [2] - 近期周度走势显示市场转向防守，恒生科技、创业板指和布油跌幅居前，黄金和焦煤涨幅领先，权益市场呈现高低切换 [2] 全球风险溢价变化 - 黄金价格在假期表现强劲，于10月8日创下每盎司4000美元的新高，今年涨幅已超过50% [3] - 黄金上涨受多重因素推动，包括贸易紧张局势、地缘政治动荡、美元走软、各国央行积极购买以及美联储降息，黄金支持的ETF在9月录得三年多来最大月度流入 [3] - 全球秩序博弈从经济层面的“对等关税”转向地缘政治协调，如“俄乌冲突”和“以哈和平”，增加了交易成本和政治不确定性 [4] - 美国花旗经济意外指数在九月底十月初变化较大，与政府关门直接相关，而中国花旗经济意外指数自8月中旬后持续下行且全部为负值 [4] 资产价格与基本面关系 - 花旗中国意外指数与沪深300指数走势自7月中旬后出现显著剪刀差，表明A股走势与经济增长基本面关联减弱，流动性和风险溢价改变是主要驱动因素 [5] - 市场交易逻辑围绕中国主导产业更替的预期展开，而花旗意外指数反映总量经济景气预期，导致其与股市走势分野 [5] 全球流动性及货币政策 - 美联储于9月开始降息，市场普遍预期10月至12月将再降息两次，每次25个基点，降息周期预计持续至2028年，对风险资产构成利好 [7] - 本次黄金飙升伴随美元指数相对强势，与以往强势黄金弱美元的组合不同，预示美联储预防性降息力度可能不会太大 [7] - 鉴于中国经济相对弱势，四季度中国央行降准降息的预期大幅提高，但政策力度或不会超过去年四季度 [8] 中美博弈与配置策略 - 特朗普重提对华关税政策，宣布拟从2025年11月1日起对中国征收100%关税，此举被视为谈判策略而非会真正实施的“可置信的威胁” [9][10] - 中美博弈将呈现“持久战—消耗战—游击战”特点，双方在AI等产业竞争焦点上的技术、资源、人才竞争是持久性的 [10] - 投资策略应坚持成长科技的战略配置，但需注重择时，近期市场分化将加速，为明年配置奠定基础 [11] - 监管层倾向于长牛和慢牛，上市公司高管可能趁机减持，个人投资者资产负债表刚开启修复，市场调整因意外冲击而加速 [11]

娃哈哈集团领导层变动与企业传承议题 - 宗馥莉辞去娃哈哈集团董事长等职务，引发对家族企业代际交接和未来发展的关注 [1] - 企业一代创始人倾向于通过制度设计掌控公司，但二代接班时可能缺乏管理能力，角色从管理者转变为股份持有者 [1] - 投资决策权过于集中可能滋生腐败且难以纠正失误，影响企业长期发展 [1] “国股民营”模式的概念与运作机制 - “国股民营”指公有资本持有企业股份但不干预经营，运营权完全交由市场选拔的职业经理人 [1] - 公有资金目的限于将“风险溢价”部分收归公有并回到经济循环，不干涉企业内部经营和分配 [1][19] - 理想模式下，国家根据资管计划历史表现分配资金，将具体投资决策分散给相互竞争的市场机构，避免单个决策者左右全局 [2][20] 需求不足的经济困境分析 - 需求不足表现为有需求的人没钱，有钱的人没需求，导致商品无法出售 [5] - 2023年后中国出现需求不足征兆，直接表现是投资下滑，民间投资欲望下降带动总需求下降 [5] - 社会实物资产回报率从2001年的7%逐渐下降至2023年的4.2%，表明实物资产盈利能力减弱 [6] 资本回报率下降的全球现象与影响 - 资本回报率下降非中国独有，自1960年开始西方国家也面临同样问题，1990年以来趋势更明显 [8] - 资本回报率下降主因是资金总量增长速度超过经济增长速度，而非企业效率降低 [8] - 资本回报率因包含风险补偿不会降至零，一旦接近风险溢价水平，进一步投资将导致企业退出和市场内卷 [10][11] “国股民营”对经济困境的化解作用 - “国股民营”通过公有资本持有企业股份，将风险溢价纳入公共领域，再通过政府转移支付重新注入经济循环 [19][23] - 该模式需要高效资本市场，实现企业经营者与所有者分离、投资决策者与资本所有者分离 [21] - 以美国为例，上市公司中管理层持股超过10%的公司不足3%，个人投资者不到20%，其余通过基金等委托代理关系投资，已基本满足条件 [21] 公有资本的投资收益与市场角色 - 2021年中国A股股东获得利润高达5.3万亿，而基金行业总薪酬和上市公司高管总薪酬分别为264亿和486亿，资本提供者获绝大部分收益 [22] - 2014年上市公司利润占GDP比例保持在4.4%左右，只要公有资本维持总仓位不变，估值波动不影响其收益 [23] - 公有资金通过发行债券换取私人投资者手中股权，可避免资产价格下跌并为公有资产带来套利收益 [24] “国股民营”的长期经济意义 - 长期实施“国股民营”可打破经济增长瓶颈，促进经济快速增长 [3][25] - 若中西部地区人均GDP达到一线城市水平，未来经济蛋糕将显著扩大，使各群体受益 [25] - 该模式是资本主义发展到一定阶段的自然演进，随着中国资本市场成熟，将成为必然过程 [25]

AH溢价现象与近期表现 - AH溢价指数从今年5月的134一度下降至117，处于2018年以来的最低水平，逼近10年低位 [1] - 溢价差异下行速度超过市场预期，且历史数据显示其不具备短期快速均值回归的特性，2015-2019年均值为127，2021-2024年均值跃升至143 [3] AH溢价存在的根本原因 - 根本原因在于两地股票无充分套利机制，A股投资者不能将其股票换成H股去香港交易，反之亦然 [4] - 投资者结构差异显著，港股南向成交占比已达40%，但外资成交占比依然高于A股，在港股通公司口径下，AH两地上市公司的南向持股比例为26%，高于总体港股通15%的比例 [6] - 交易制度存在差异，包括红利税、涨跌幅限制和做空机制不同，红利税差异导致部分南向资金面对更高税收从而产生定价折价 [6] AH溢价的理论水平与定量分析 - 通过定量分析，红利税对港股分子折价的影响约为5%，而非市场普遍认为的25% [7] - 结合无风险利率差异（假设美债利率未来中枢3%，中债利率中枢1.7%）和风险溢价等因素，综合测算AH价差长期中枢或在26%-27% [7][9][10] 本轮AH溢价未来走势展望 - 华泰证券引入美元指数、AH股换手率差及恒生指数估值三因子模型，当前汇率、流动性和估值水平支撑的AH溢价在18%左右 [10] - 若未来美元指数回落至92左右，市场流动性水平保持不变且恒生指数估值回升至12.4以上，AH溢价可以继续走弱至15%以下 [10] - 未来若美元维持弱势、人民币升值和市场估值中枢上升，叠加更多非红利型公司两地上市，AH溢价或持续处于较低水平 [10] A股与H股投资策略选择 - 投资决策需同时考虑资本利得收益和股息回报，但资本利得的差异远比股息率水平更加重要 [11] - 如果AH溢价率不变或进一步收窄，投资港股收益率更高；但如果AH溢价走扩，港股股息率更高的优势很难对冲A股相对港股的资本利得优势 [12] - 结合对AH溢价未来可能维持低位的判断，当前AH两地上市公司性价比相当，港股略占优，但AH溢价只针对同质公司，走势不代表指数相对表现，现阶段两地行业和赛道选择或更为重要 [13]

根据您提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结。报告主要对宽基指数进行多维度跟踪分析，并未涉及传统意义上的预测型量化模型或选股因子，而是包含了一系列用于评估市场状态和指数特征的量化指标。这些指标可被视为用于构建市场监测模型的“因子”。 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：指数均线比较因子 **因子构建思路**：通过比较指数价格与不同周期移动平均线的关系，判断当前价格在短期和长期趋势中的相对位置[13] **因子具体构建过程**：计算指数收盘价与MA5、MA10、MA20、MA60、MA120、MA250等移动平均线的差值百分比。公式为： $$ \text{vsMA}_n = \frac{\text{Close} - \text{MA}_n}{\text{MA}_n} \times 100\% $$ 其中，$Close$代表当日指数收盘价，$MA_n$代表n日移动平均线[15] 2. **因子名称**：指数相对高位低位因子 **因子构建思路**：通过计算指数当前价格相对于近期历史高点和低点的位置，衡量市场的超买超卖程度[13] **因子具体构建过程**：选取近250个交易日的最高价和最低价，计算当前收盘价相对于该高点和低点的偏离幅度。公式为： $$ \text{vs近250日高位} = \frac{\text{Close} - \text{High}_{250}}{\text{High}_{250}} \times 100\% $$ $$ \text{vs近250日低位} = \frac{\text{Close} - \text{Low}_{250}}{\text{Low}_{250}} \times 100\% $$ 其中，$High_{250}$和$Low_{250}$分别代表近250交易日的最高价和最低价[15] 3. **因子名称**：交易金额占比因子 **因子构建思路**：计算特定指数成交额在全市场成交额中的占比，反映资金在不同板块间的流向和关注度[18] **因子具体构建过程**：以中证全指的交易金额作为市场总金额基准，计算各宽基指数成分股当日总成交金额与其比值。公式为： $$ \text{交易金额占比} = \frac{\sum \text{指数成分股成交金额}}{\text{中证全指成交金额}} \times 100\% $$ [18] 4. **因子名称**：指数换手率因子 **因子构建思路**：衡量指数整体交易的活跃程度[18] **因子具体构建过程**：采用流通市值加权平均的方式计算指数换手率。公式为： $$ \text{指数换手率} = \frac{\sum (\text{成分股流通股本} \times \text{成分股换手率})}{\sum \text{成分股流通股本}} $$ [18] 5. **因子名称**：收益分布峰度因子 **因子构建思路**：通过计算指数日收益率分布的峰度，衡量收益率分布的尖峰肥尾特性，反映收益的集中程度和极端风险[23][25] **因子具体构建过程**：基于指数日收益率序列，计算其超额峰度（Excess Kurtosis），即计算出的峰度值减去正态分布的峰度值3。报告中显示的是当前峰度与近5年历史峰度的偏离值（当前vs近5年）[25] 6. **因子名称**：收益分布偏度因子 **因子构建思路**：通过计算指数日收益率分布的偏度，衡量收益率分布的不对称性，反映正负极端收益出现的概率差异[23][25] **因子具体构建过程**：基于指数日收益率序列，计算其偏度（Skewness）。报告中同时展示了当前偏度值与近5年历史偏度值的偏离情况（当前vs近5年）[25] 7. **因子名称**：风险溢价因子 **因子构建思路**：计算股票指数收益率与无风险收益率之差，衡量投资股票市场所要求的额外风险补偿[28][30] **因子具体构建过程**：以十年期国债即期收益率作为无风险利率的代理变量，风险溢价为指数收益率减去无风险利率。报告中计算了当前风险溢价在近1年和近5年历史数据中的分位值[30][32] $$ \text{风险溢价} = \text{指数收益率} - \text{无风险利率} $$ 8. **因子名称**：PE-TTM估值因子 **因子构建思路**：使用滚动市盈率（PE-TTM）及其历史分位值来评估指数的估值水平[38][40] **因子具体构建过程**：计算指数的总市值与其成分股最近12个月净利润总和的比值，得到PE-TTM。进一步计算该值在近1年及近5年历史数据中的分位值，以判断当前估值所处的位置[42][43] 9. **因子名称**：股债性价比因子 **因子构建思路**：比较股票市场收益率与债券收益率的相对吸引力，又称FED模型或股息率差模型[45] **因子具体构建过程**：计算股票市场盈利收益率（即PE-TTM的倒数）与十年期国债收益率的差值。公式为： $$ \text{股债性价比} = \frac{1}{\text{PE-TTM}} - \text{十年期国债收益率} $$ 报告中通过该因子的历史分位值（如80%和20%）来判断投资机会与风险[45] 10. **因子名称**：股息率因子 **因子构建思路**：计算指数成分股的现金分红回报率，是价值投资和红利策略的重要参考指标[47][52] **因子具体构建过程**：计算指数成分股最近12个月现金分红总额与指数总市值的比值。公式为： $$ \text{股息率} = \frac{\sum \text{成分股近12个月现金分红}}{\text{指数总市值}} \times 100\% $$ 报告中计算了该因子的当前值及其在近1年和近5年历史中的分位值[52] 11. **因子名称**：破净率因子 **因子构建思路**：计算指数中市净率（PB）小于1的个股占比，反映市场总体的悲观程度和估值洼地情况[54] **因子具体构建过程**：统计指数中所有成分股，计算其中市净率（股价/每股净资产）低于1的股票数量，再计算其占指数总成分股数量的百分比。公式为： $$ \text{破净率} = \frac{\text{市净率} < 1 \text{的成分股数量}}{\text{指数总成分股数量}} \times 100\% $$ [54] 因子的回测效果 报告未提供基于这些因子的量化策略回测结果，如年化收益率、夏普比率、信息比率（IR）或最大回撤等传统回测绩效指标。报告的核心是对各宽基指数在不同因子上的当前状态和历史分位进行静态展示和对比分析[10][15][32][43][52]。