美联储降息决策 - 美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.00%至4.25%之间 [2] - 此次降息为2025年内首次，也是自2024年连续三次降息后时隔九个月的重启 [2] - 降息理由主要是应对劳动力市场疲软，而非通胀温和反弹，属于预防性措施 [2] - 在12位美联储票委中，有11人支持降息25个基点，1人主张降息50个基点 [2] - 点阵图显示美联储官员对年内后续降息次数存在分歧，9人预计再降息1次或更少，9人预计再降息2次，1人预期再降息125个基点 [2] 金融市场即时反应 - 市场已提前消化降息预期，美国三大股指涨跌互现，10年期美债收益率和美元指数先跌后涨 [1][3] - COMEX黄金期货主力合约冲高回落，最终累计下跌逾0.8% [3] 对中国货币政策影响 - 美联储降息减弱了中国货币政策面临的外部掣肘，进一步拓宽了操作空间 [4] - 中美利差收窄将缓解资本外流压力，为国内实施支持性货币政策营造更好外部环境 [4] - 中国货币政策仍将“以我为主”，短期内降息的迫切性不强 [4] - 短端利率下行空间打开，有利于提高货币政策传导效应，推动资金流向实体经济 [4] 对人民币汇率影响 - 专家认为美联储降息对人民币汇率影响不大，近期人民币汇率走势稳健 [5] - 自年初以来美元指数累计下跌超10%，人民币兑美元仅上涨约3% [5] - 乐观观点认为，美联储降息将开启人民币“政策驱动-资本流入-预期强化-基本面改善”的升值逻辑 [5] - 中美利差改善及国内资本市场良好表现将吸引更多跨境资本流入，为人民币汇率提供支撑 [5] 对中国股市影响 - 此次美联储降息对中国股市影响较为中性，A股走势因政策托底等因素具有一定独立性 [6] - 外资对A股关注度回升，中期维持A股中枢不断抬升的判断 [6] - 美联储降息有望直接利好港股估值修复以及A股核心资产，景气龙头股有望受益 [6] - 后续可关注获益于人民币汇率走强或围绕政策交易的A股板块，港股因对流动性更敏感或具相对优势 [6] 对中国债市影响 - 美联储降息对中国债券市场影响非常有限，债市更可能走出独立行情 [7] - 中国政策利率跟随下调的可能性不大 [7] - 10年期国债收益率预计将在1.70%至1.90%的箱体内波动，且靠近下沿运行的概率较大 [7] 对黄金价格影响 - 现货黄金年内已累计上涨约40% [7] - 短期看，随着美联储交易情绪回落，地缘博弈将重新主导，黄金走势或更为波折 [7] - 中长期看，黄金作为实体资产和虚拟资产的共同锚定物，仍有望呈现向上行情 [7]

宏观经济与政府治理 - 香港特区行政长官李家超发表施政报告，主题为"深化改革 心系民生 发挥优势 同创未来"，预计香港今年经济增长2%至3% [1][3] - 特区政府将建立"部门首长责任制"，系统化部门主体责任，并强化公务员评核机制 [3] - 特区政府成立AI效能提升组，统筹指导政府部门应用人工智能技术，研究重组工作流程，推进AI+发展和AI政务 [3] 资本市场与金融改革 - 港股市场于9月17日大幅上涨，阿里巴巴股价161.3港元，涨幅5.081%，成交额181.1亿港元；腾讯控股股价662.5港元，涨幅2.713%，成交额97.22亿港元；中芯国际股价66.8港元，涨幅5.696%，成交额87.44亿港元；百度集团股价133.7港元，涨幅18.11%，成交额65.3亿港元；美团股价105.5港元，涨幅5.184%，成交额101.94亿港元；药明康德股价213.6港元，涨幅11.25%，成交额28.64亿港元；小米集团股价57.55港元，涨幅1.949%，成交额57.37亿港元；宁德时代股价502.5港元，涨幅5.346%，成交额15.05亿港元 [5] - 优化"新资本投资者入境计划"，要求申请人在港投资不少于3000万港元，其中非住宅物业投资可算入额由1000万港元提升至1500万港元，住宅物业投资可算入额维持1000万港元但成交价门槛由5000万港元下调至3000万港元 [3] - 香港将通过"科企专线"协助内地科技企业来港融资，完善主板上市和结构性产品发行机制，研究优化"同股不同权"规定，探索缩短股票结算周期至T+1，推动海外企业来港第二上市，协助中概股回归，推动港股人民币交易柜台纳入"股票通"南向交易 [5] - 积极争取亚洲基础设施投资银行在港设立办事处，港交所将与东南亚交易所深化合作，吸引东南亚发行人在香港第二上市 [6] - 未来几年香港预料将成为全球规模最大的跨境财富管理中心，"跨境理财通2.0"优化后，内地投资香港的财富产品户口由2.5万个增至11万个 [6] - 将进一步优化基金、单一家族办公室和附带权益的优惠税制，吸引更多基金落户；证监会推动房地产投资信托基金纳入"互联互通"标的；优化合格境外有限合伙人机制，加强与前海和上海合作 [6] 黄金市场发展 - 特区政府采纳推动黄金市场发展建议，目标三年内推动黄金仓储超越2000吨，建造区域黄金储备枢纽 [6] - 推动金商在港建立或扩建精炼厂，并与内地研究来料加工后出口至香港交易 [6] - 建立香港黄金中央清算系统，邀请上海黄金交易所参与，为未来与内地市场互联互通做准备 [6] - 丰富黄金投资工具，协助发行黄金基金，支持开发代币化黄金投资产品等新产品 [6] - 支持业界成立黄金行业协会，上海黄金交易所国际板在港设立首家境外交割仓库并推出在港交割新合约 [6] 科技创新与产业发展 - 财经事务及库务局正与深圳和前海探索数字金融发展和科技与金融深度融合合作，措施预计今年内公布 [7] - 整合内地办事处，成立"内地企业出海专班"，拓展来自内地内陆省市货物的多式联运，经香港运往国际市场，目前重庆和成都货物已循铁海联运经深圳或广西转运至香港 [7] - 持续优化"跨境支付通"，拓展与民生相关的汇款应用场景，明年优化在广东及福建省养老的香港长者现金援助发放安排，可直接汇入其内地银行账户 [7] - 河套深港科技创新合作区香港园区第一期首三座大楼已落成，生命健康科技、微电子、新能源及人工智能等产业租户正陆续进驻，另外五座大楼于2027年起陆续完工，将采取"边建设、边进驻"模式 [8] - 推动内地数据在合规安全保障下跨境流动到河套香港园区用于科研，助力AI应用测试与创新 [8] - 今年内推出北区沙岭约10公顷数据园区发展用地招标，提供先进算力设施，推动数据及AI相关产业发展 [8] - 特区政府去年已为自动车建立规管框架，今年批出三个区域作测试，以加速自动驾驶无人化、规模化发展，尽快实现商业营运 [9] - 将争取通过规管网约车服务的法例，保障市民出行安全 [10] 绿色能源与航空产业 - 支持市场发展换电型电动车及自动化换电站技术，鼓励建设区域供冷系统，推动现有建筑物减碳 [10] - 已推出3亿港元高速充电桩鼓励计划，目标在2028年底前提供额外3000支高速充电桩，并计划推出六块用地用于建设高速充电站，巴士公司也将开放充电设施供其他车辆使用 [10] - 加快和广东省共建"氢能湾区走廊" [11] - 引入欧洲领先航空服务公司落户香港，设立飞机拆件、高价值零件回收及交易服务，并与香港国际航空学院合作培训专业技术人才 [11] 医药健康产业 - 吸引更多药企落户香港，进行罕见病药、高端肿瘤药及先进疗法制品等临床试验和治疗，通过河套"大湾区临床试验协作平台"让药企在港深同步开展试验 [12] - 筹备成立"国际临床试验学院"，培育大湾区临床试验人才 [12] - 将于2026年内成立"香港药物及医疗器械监督管理中心"，提交规管医疗器械立法建议，目标成为国际认可的药械权威监管机构 [12] - 加快"1+"新药审批机制，试行优先审批能应对治疗严重或罕见疾病的创新药 [12] - 推动大湾区内临床数据标准化，构建真实世界数据平台 [12] - 医院管理局将成立"引进创新药物及医疗器械办公室"，通过大数据确定本地病人对创新药物治疗的需要及效益，引入符合病人利益及具成本效益的创新药械 [12] 基础设施与通关便利 - 正在重建的新皇岗口岸和沙头角口岸将实施"合作查验、一次放行"通关模式，放宽经常访港旅客使用e-道登记条件 [8] - 于港珠澳大桥香港口岸设立全港首个"无感通关"试点，通过人脸识别技术完成过关手续 [8]

资本市场发展 - 香港将通过"科企专线"协助内地科技企业来港融资 加强金融支持科技强国建设 [2] - 完善主板上市和结构性产品发行机制 研究优化"同股不同权"上市规定 [2] - 探索缩短股票结算周期至T+1 推动海外企业来港第二上市 [1][2] - 协助中概股以香港为首选回归地 推动港股人民币交易柜台纳入"股票通"南向交易 [1][2] - 与内地商讨推出离岸国债期货 扩充互换通利率衍生品种类 推动跨境人民币回购业务 [2] - 金管局迅清结算与港交所合作研究单一平台管理股票债券等资产 促成互联互通机制联动 [2] - 推动使用离岸中国国债作为清算所抵押品 丰富人民币资产应用场景 [2] 跨境财富与投资管理 - 香港预计成为全球最大跨境财富管理中心 "跨境理财通2.0"优化后内地投资香港财富产品户口由2.5万个增至11万个 [3] - 优化基金、单一家族办公室和附带权益优惠税制 吸引更多基金落户 [3] - 推动房地产投资信托基金纳入"互联互通"标的 提高两地流动性 [3] - 配合优化合格境外有限合伙人机制 加强与前海和上海合作 为内地私募市场引进境外资金 [3] - 新资本投资者入境计划要求投资不少于3000万港元 非住宅物业可算入额由1000万港元提升至1500万港元 住宅物业成交价门槛由5000万港元下调至3000万港元 [7] - 金管局推动内地银行在港设区域总部 辐射东南亚和中东市场 吸引内地企业在港设财资中心 [7] - 金管局和沙特公共投资基金创立达10亿美元新投资基金 用于香港和大湾区企业出海到沙特 [8] 金融基建与债券市场 - 鼓励更多企业在港发债 使更多环球资金参与香港债券市场 [2] - 推进巩固香港债券中心地位 与瑞士、阿联酋等地市场建立连接 [2] - 港投公司通过直接或共同投资培育本地私募及对冲基金机构 [3] AI与科技产业发展 - 推进AI+发展 落实AI政务 促进AI各行业应用提升社会效率 [4] - 推出30亿港元"前沿科技研究支援计划" 支持本地院校吸引AI等国际科研顶尖人物 [4] - 引入欧洲领先航空服务公司落户香港 开展飞机拆件、高价值零件回收及交易服务 创造上下游产业新职位 [4] 医药与临床试验 - 吸引药企落户香港进行罕见病药、高端肿瘤药及先进疗法制品临床试验和治疗 [5] - 通过河套"大湾区临床试验协作平台"实现港深同步试验 [5] - 筹备成立"国际临床试验学院" 培育大湾区临床试验人才 [5] - 预计明年成立"香港药物及医疗器械监督管理中心" 提交医疗器械规管立法建议 [5] - 医管局成立"引进创新药物及医疗器械办公室" 主动引入创新药械 [6] 物流与贸易 - 拓展货源 推动内地内陆省市货物经铁、海、陆、江多式联运经香港运往国际市场 [6] - 重庆和成都货物循铁海联运经深圳盐田港或广西北部湾转运至葵青港上船 [6] 大宗商品与黄金市场 - 成立"大宗商品策略委员会" 加强大宗商品政策顶层设计和长远策略制定 [9] - 推动发展香港大宗商品交易生态圈 港交所在港批准八个交割仓库 [9] - 为大宗商品贸易商落户提供半税优惠 带动船运及海运服务需求 [9] - 利用金融创新优化大宗商品交易流程 测试提单电子化和存款代币化等科技 [9] - 深化与广州期货交易所及内地大宗商品市场联通发展 [9] - 推动香港机场管理局及金融机构拓展黄金仓储 以三年超越2000吨为目标建造区域黄金储备枢纽 [10] - 推动金商在港建立或扩建精炼厂 与内地研究来料加工后出口至香港交易交割 [10] - 建立香港黄金中央清算系统 邀请上海黄金交易所参与 为与内地市场互联互通做准备 [10] - 丰富黄金投资工具 协助发行黄金基金 开发代币化黄金投资产品等新产品 [10] - 支持业界成立黄金行业协会 加强推广吸引"一带一路"客户 强化人才培训 [10] - 上海黄金交易所国际板在港设立首家境外交割仓库 推出在港交割全新合约 [11] 跨境支付与民生 - 持续优化"跨境支付通" 拓展与民生相关的汇款应用场景 [1][7] - 明年优化可携现金援助发放安排 在广东及福建养老的香港受惠长者可直接汇款至内地指定银行账户 [1][7]

品牌黄金价格分化 - 周生生、老凤祥、老庙黄金品牌金价下降4元至1074元/克 [1] - 周大福、六福珠宝、金至尊品牌金价维持1078元/克未变动 [2] - 中国黄金价格稳定在1070元/克 [3] 黄金基准价格体系 - 水贝市场实时金价835元/克 较品牌金价低239-244元 [5][6] - 银行金价区间840.72-846.7元/克 农行最高中行最低 [8] - 沪金主力合约在828.42-835.34元/克区间波动 [18] 投资金条价差显著 - 银行投资金条价格区间840-847元/克 工行如意金条844.13元 农行846.7元 [12] - 珠宝品牌投资金条价格显著溢价 周大福956元/克 老凤祥1024元/克 老庙黄金1029元/克 [14] - 品牌与非品牌投资金条价差达109-194元/克 [14][15] 替代品市场兴起 - 金包银首饰价格不足纯金十分之一 回收可按市价九折处理 [25][28][29] - 铂金售价337元/克 回收价270元/克 较黄金价格优势明显 [32] - 水贝市场铂金柜台数量增加 金包银门店客流量增长数倍 [25][33] 消费行为转变 - 高价黄金柜台客流冷清 平价替代品销售火爆 [23][24] - 消费者从追求纯金转向性价比导向 带动替代品需求增长 [36] - 行业面临产品策略调整压力 需适配分层消费需求 [37][38]

黄金市场整体趋势 - 黄金市场在多重利好因素支撑下保持强势 华尔街普遍看多 主街虽谨慎但也不乏乐观者[1] - 美联储利率决议成为短期内的关键催化剂 决定金价能否再创新高[1] 技术分析 - 周线连续4周上涨 周K线4阳线 运行在中轨上方 均线向上 MACD指标快慢线在0轴上方金叉 绿色空头动能缩量 周线走势偏多[3] - 日线周五黄金上涨3656.6美元回落 收小阳线 KDJ指标严重超买后高位死叉 MACD指标红色多头动能缩量 日线走势相对偏空[3] - 四小时布林带窄幅收口 周五尾盘小幅下跌 K线收阴 KDJ指标超买后拐头向下 TRIX趋势指标死叉 MACD指标绿色空头动能增量 走势偏空[3] - 黄金周三高点3657.5美元 周四高点3643.7美元 周五高点3656.6美元 连续3日未创新高[3] 交易建议 - 黄金稳健上涨3653-3656美元附近做空 止损3661美元 止盈看3630-3620美元[5]

**行业与公司** * 行业为黄金市场及宏观经济分析 公司未明确提及 但涉及美联储政策及美国经济数据[1] **核心观点与论据** * 黄金价格短期上涨主要受美国降息预期增强驱动 市场已基本将9月降息纳入定价 就业和通胀数据走弱支持进一步降息[1][2][3] * 美国新增非农就业人数系统性下降 原因包括经济放缓 劳动参与率下降 非法移民政策变化及AI投资增加 但这不直接预示经济衰退[1][5][10] * 美国就业市场处于低招聘 低就业 低失业率的"三低平衡"状态 核心是维持就业和消费稳定 当前失业率反弹至4 3% 但降息仍有时间窗口[1][11] * 美国通胀主要受原油价格驱动 关税影响有限 美国CPI同比变化受基数效应及二手车 房租等关键项影响 预计未来CPI同比将因基数效应下降[1][15][17] * 美国抢进口行为已结束 库存回落至正常水平 中国对美发运量趋于平稳 出口前景良好 制造业PMI物价在关税实施后未产生进一步影响 进口商吸收了关税成本（平均利润空间40%-50%）[1][19][20][21][22] * 基于就业市场弱而不崩和通胀见顶回落假设 预计美联储将采取温和降息策略 年内降息2-3次 明年底联邦基金利率降至3%[3][25][27] * 央行购金是中长期外储配置比例调整的结果（如中国央行从5%增至10%） 仍是买入趋势 ETF增持与美债利率走势负相关 机构投资者用以对冲股债敞口风险[3][31][32] * 利率逻辑是看多黄金的重要依据 美国名义GDP（4 6%）与联邦基金利率上限（4 5%）基本持平 历史倒挂通常预示降息周期到来[28][38] **其他重要内容** * 劳动参与率下降直接导致新增非农就业人数减少 与财政补助 福利政策及非法移民政策相关[6] * AI投资增加导致企业优化人力资源配置（如原需10名程序员现仅需2名加AI投资） 影响新增就业人数 但技术进步最终会提升生产力和效率[7][8][9] * 服务业价格（文娱 医疗等）对通胀影响较小 因其权重低且波动平缓[18] * 油价是美国通胀绝对重要的驱动变量 EIA数据显示三四季度原油库存将大幅累积 中期油价走势偏空 减轻未来通胀压力[15][23][24] * 9月点阵图存在较大分歧 预计年内利率调整次数（2或3次）争议小 但对明年底利率终点争议大[26] * 投机多头指标对预测金价高点有效性低 因投资者结构和购买力量变化（央行 ETF等长期买家存在） 更多作为情绪指标参考[34][36] * 地缘政治因素（如俄乌冲突 美国政策不确定性）对金价短期波动有影响 但当前支撑作用已减弱 未来金价上涨更多依赖利率逻辑[37] * 黄金市场潜在风险包括9月和10月FOMC会议可能引发短期波动 以及地缘政治风险（如俄乌停火 俄罗斯制裁解除）或中国央行停止购金改变央行购金逻辑[40] * 全球可能进入货币和财政政策双宽松环境 有利于风险资产 股票和黄金可能同涨（股票涨幅可能更大） 但黄金仍是对冲风险的重要工具[41]

黄金市场走势支撑因素 - 市场普遍预计美联储9月降息25个基点概率接近90% [1] - 美元指数低位波动对黄金产生明显提振作用 [1] - 特朗普干预美联储人事引发对美联储独立性及美元资产信用的担忧 [1] 黄金需求与投资动态 - 新兴国家央行基于外汇储备多元化和去美元化考量持续增持黄金 2025年二季度全球央行累计购金超530万盎司 [1] - 地缘政治风险促使投资者在投资组合中配置黄金资产 [1] - 全球最大黄金ETF（SPDR）8月处于净增持状态 中国和印度实物黄金需求有增无减 [1] 金价预期与机构观点 - 高盛和摩根大通等投行预计2026年中期金价将攀升至4000美元 [1] 黄金产业投资工具 - 黄金股票ETF（517400）跟踪SSH黄金股票指数（931238）覆盖A股和港股市场50只黄金全产业链上市公司证券 [2] - 指数成分股兼具中小市值特征与龙头效应 行业集中度较高 [2] - 无股票账户投资者可关注国泰中证沪深港黄金产业股票ETF发起联接C（021674）和联接A（021673） [2]

上市计划与融资调整 - 紫金黄金国际计划在香港上市 最快下周寻求通过港交所上市聆讯 [1] - 公司计划将集资额由20亿美元提升至30亿美元 [1] - 联席保荐人为摩根士丹利及中信证券 [1] 公司业务与资产概况 - 公司由紫金矿业所有中国以外的黄金矿山整合而成 主要从事黄金的勘查、开采、选矿、冶炼、精炼及销售 [1] - 在全球持有8座黄金矿山权益 分布于南美洲、大洋洲、中亚和非洲等黄金资源富集区 [1] - 黄金资源量合计1,796.5吨 [1] - 通过全球并购整合高潜力黄金矿山资源 运用自主地质勘查、研发、工程和矿山运营能力 [1] 行业地位与财务表现 - 截至2024年末 黄金储量及产量在全球分别排名第九及第十一 [1] - 2022至2024年黄金产量复合年增长率达21.4% [1] - 同期归母净利润复合年增长率为61.9% [1] - 是全球黄金行业增长最快的矿业公司之一 [1] 市场环境与定价因素 - 近期金价屡创新高 曾达3,535美元/盎司历史高位 [2] - 美联储计划减息 资金将流入黄金市场 [2] - 提高集资额可能与近期金价破顶有关 [2]

黄金市场表现与驱动因素 - 上周（8月25日至8月29日）黄金价格重拾上升动能，升至四个月来的最高水平 [1] - 市场强势主要受两方面主导：杰克逊霍尔会议后9月降息周期重启几乎完全确认的鸽派预期，以及特朗普宣称免职美联储理事丽莎·库克引发的美联储独立性忧虑 [1] - 若特朗普成功解雇库克，将控制美联储理事会4个席位（共7个），增强其对FOMC例会投票的影响力，并可能影响2026年2月地区联储主席的任命，这将显著提升明年美联储继续大幅降息的概率 [1] 宏观经济数据与背景 - 连续不断的疲软经济数据强化了市场对美联储9月降息的乐观预期，为金价上涨提供助力 [1] - 周内公布的PCE数据虽较预期略低但绝对水平仍较高，滞胀场景是对黄金较为有利的宏观背景 [1] - 美国7月耐用品订单初值环比减2.8%，预期为减4%，6月终值为减9.4%；扣除运输的耐用品订单初值环比增1.1%，预期为增0.2% [3] 资金面动态 - 当前阶段推升金价的主要动力来自西方ETF资金与COMEX净多增加，而去年及一季度的金市上涨主要由亚洲投资者和央行推动 [2] - 上升动能如能持续也将反过来继续吸引亚洲买盘 [2] 政治与法律事件 - 特朗普宣布解除美联储理事库克的职务，指责其在金融事务中存在"欺诈性和潜在犯罪性行为"；库克已于8月28日在华盛顿联邦法院提起诉讼，质疑解雇行为 [2] - 8月29日，联邦巡回上诉法院以7比4裁定特朗普依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）加征对等关税违法；判决效力暂缓到10月14日，以便特朗普政府向最高法院上诉 [2] 投资产品信息 - 博时黄金ETF基金（159937）及联接基金（002610，002611）通过投资于上海黄金交易所的黄金现货合约跟踪人民币黄金价格表现 [3] - 投资者可在博时基金APP、博时基金官网等官方渠道购买联接基金，最低1元起买 [3]

公司财务表现 - 矿产金合并摊销成本仅150.96元/克 合质金产品毛利率达79.15% 合质金含银产品毛利率高达80.44% [1] - 上半年毛利润合计27.72亿元 其中合质金产品毛利润达23.64亿元 占比提升至85% [3] - 合质金产品营收增长29.85% 营业成本下降3.69% 毛利率抬升7.26个百分点至79.15% [4] 业务结构 - 主营业务包括金属商品贸易和有色金属矿采选 前者贡献6成营收 后者贡献8成利润 [2] - 拥有6个矿山企业 包括黑河洛克等金矿矿山及铅锌银多金属矿矿山 [2] - 子公司黑河洛克上半年营收8.79亿元 营业利润6.9亿元 净利润5.2亿元 [6] 黄金市场影响 - 上半年Au9999黄金收盘价764.43元/克 较年初614元/克上涨24.5% 加权平均价725.28元/克同比上涨41.07% [3] - 公司产品主要面向金精炼冶炼企业销售 金价上涨直接拉动销售价格增长和利润率扩张 [3] - 公司运用黄金结算和白银套保策略 保值价格高于市场年均价 [3] 股价表现 - 4月下旬伦敦金现货创3500美元/盎司新高后 公司股价回撤幅度达22% 明显大于同期金价5%左右跌幅 [1][8] - 7月以来公司股价下跌4.65% 申万黄金板块10只黄金股平均跌幅1.85% 跑输全A指数11.27%的涨幅 [8] - 二季度末基金持股总数约2.18亿股 低于一季度末2.39亿股 较2024年末4.02亿股下降明显 [9] 机构持仓 - 二季度全国社保基金等机构增持 但陆股通、保险资金与阳光私募等机构出现减持 [8] - 国泰基金、易方达基金等机构继续选择增持 华夏基金一家减持 [8] - 基金持股数据存在统计滞后性 当前半年报尚未披露完毕 持股数量可能回升 [9]