高股息策略的收益来源与本质：高股息策略的收益包含资本利得和股息收入两部分。其本质在于投资处于成熟生命周期阶段的企业，这类公司通常投资回 报有限、营收和净利润增速较低，但盈利韧性强，ROE显著更高，现金流保障能力突出，因而倾向于将利润以分红形式分配。分红本身也是增厚ROE的重 要路径，形成"稳定盈利-持续分红-提升ROE"的正向循环，支撑策略的高胜率。 高股息策略可投工具巡礼：市场主流高股息指数包括纯红利指数、宽基红利增强和Smart Beta红利策略。它们在加权方式、选样约束、成分个数和行业分 布上差异显著。红利低波和中证红利指数挂钩产品规模最大，但高股息率与高增长往往不可兼得，纯红利策略股息率高，而融入盈利质量等因子的Smart Beta策略长期表现和回撤控制可能更优，但股息率通常低于4%。 高股息策略的三大认知差：对高股息策略存在三个关键认知偏差需纠正。其一，它不仅是"熊市避风港"，在牛市、震荡市和牛熊转换期均可能跑赢大盘。 其二，利率上下行对高股息策略整体影响不显著，利率上行期和下行期均存在占优逻辑。其三，"填权行情"并不显著，除权除息后短期内获得正收益的概 率常低于50%，相对全A的超额收益往往在更长 ...

高股息策略分析 - 高股息策略收益包含资本利得和股息收入两部分 本质是投资成熟生命周期阶段的企业 这类公司投资回报有限 营收和净利润增速较低 但盈利韧性强 ROE显著更高 现金流保障能力突出 倾向于将利润以分红形式分配 [1] - 分红是增厚ROE的重要路径 形成"稳定盈利-持续分红-提升ROE"的正向循环 支撑策略的高胜率 [1] 红利国企ETF表现 - 红利国企ETF（510720）上市后每个月都分红 已连续分红16个月 是市场上少有的每月践行分红的ETF基金 [1] - 无股票账户投资者可关注国泰上证国有企业红利ETF发起联接A（021701）和国泰上证国有企业红利ETF发起联接C（021702） [1]

宏观与策略 - 7月社融数据呈现总量韧性与结构分化特征，新增社融1.16万亿元低于预期1.41万亿元，新增人民币贷款-500亿元创历史新低，M2同比增长8.8%超预期8.3% [9] - 社融增量主要来自政府融资兜底（贡献同比增量142.8%）及直融持续发力（贡献26.4%），私人部门信贷疲软削弱宽货币传导效率 [10] - 高股息策略本质是投资成熟期企业，形成"稳定盈利-持续分红-提升ROE"正向循环，纯红利策略股息率高但Smart Beta策略长期表现更优 [11][12] - "反内卷"投资应关注三大主线：垄断壁垒型资产（公用事业、稀土）、全球竞争力资产（高端制造）、AI赋能效率革命型资产 [15][16] 房地产行业 - 2025H1全国新房销售面积同比-4%，现房销售占比升至32%，现房均价0.8万元/㎡较期房1.1万元/㎡更具价格优势 [18] - 主要城市二手房成交占比创新高，2025H1二手/新房成交套数比达2.3，二手住宅价格指数较高点回落18%大于新房11% [19] - 土地成交向高能级城市集中，一线城市楼面均价达3.6万元/㎡为2019年2.5倍，房企洗牌后四大央企占据销售前四强 [20][21] 食品饮料行业 - 白酒板块8月动销边际改善，飞天茅台批价1885元，预计中秋国庆动销下滑幅度较Q2收窄 [22] - 贵州茅台2025H1收入同比+9.2%，通过调整产品结构和发货节奏维护价盘稳定，行业降速共识强化 [23] - 推荐组合为泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒，关注消费贷政策对居民消费潜力释放作用 [24] 家电与轻工行业 - 2025H1白电龙头全球化布局抵御关税风险，OBM模式带来持续成长，推荐美的集团、海尔智家、格力电器 [26] - 黑电受益Mini LED升级与面板价格下降，推荐海信视像；小家电推荐小熊电器、石头科技 [27] - 家电企业拓展智能家居、AI眼镜等新品类，推荐大元泵业、亿田智能 [28] 重点公司分析 - 361度2025H1收入同比+11%至57亿元，鞋类产品增长12.8%，电商渠道占比提升至31.8% [29][30] - 嘉化能源脂肪醇产能将扩至35万吨，市占率超30%，热电联产成本优势显著，实际股息率可达7.4-9.02% [33][34][35] - 中国海油圭亚那Yellowtail项目提前投产，设计产能25万桶/天，Stabroek区块总产能提升至90万桶/天 [37][38] - 鹏鼎控股2Q25净利润同比+159.55%，泰国工厂导入AI算力客户，CAPEX提速至70亿元以上 [44][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 高股息策略收益含资本利得和股息收入两部分，本质是投资成熟企业，形成“稳定盈利 - 持续分红 - 提升 ROE”正向循环支撑高胜率 [8] - 市场主流高股息指数包括纯红利指数、宽基红利增强和 Smart Beta 红利策略，在加权方式等方面差异显著 [8] - 高股息策略存在三大认知差，需纠正对其“熊市避风港”、利率影响、“填权行情”的错误认知 [8] - 配置高股息资产应遵循“坚持长期主义，兼顾质量因子、规避筹码拥挤，重视预期股息”法则 [8] - “现金奶牛”企业指拥有充沛且稳定现金流的企业，界定需关注现金存量和流量，理解本质关键在于商业模式 [8] - 不同资产和负债结构形成四类现金奶牛范式，投资需结合商业模式范式与产业周期 [8] 各部分总结 高股息策略的收益来源与本质 - 收益来源分为资本利得与股息收入，资本利得源于股价变动和价值回归，股息收益即分红 [22][26] - 收益来源拆解显示，纯红利宽基红利类策略防御属性由盈利贡献，市场向好时估值驱动，红利质量类策略盈利估值共同驱动特征明显 [30] - 高股息策略本质是投资成熟企业，这类企业投资回报不高、营收和净利润增速低，分红成利润分配选择，分红增厚 ROE，且高股息企业现金流保障能力强 [33][37] 高股息策略可投工具巡礼 - 主流高股息策略指数包括纯红利指数、宽基红利增强、Smart beta 红利策略等，挂钩产品规模上红利低波指数与中证红利领先 [48] - 加权方式有股息率加权、波动率加权、综合得分加权、自由流通市值加权；选样方法多数要求连续分红并对股利支付率有约束；成分个数多为 50 或 100；其他约束考虑公司属性等因素 [61] - 中证红利和红利低波行业相对集中，中证红利银行权重上升，红利低波权重集中度更高 [64] - 年初至今红利指数整体跑输万得全 A，长期跑赢的红利指数关注盈利质量和成长性 [67] - 中证红利指数挂钩产品规模大但内部规模分化，红利指数增强产品在特定行情有配置价值 [72] - 绝大多数高股息指数相对全 A 换手率位于较低水平 [81] - 截至 2025 年 7 月下旬，上证红利、中证红利、S&P 红利机会股息率占优，部分高增长指数处于“低估值 + 不拥挤”阶段 [87] 高股息策略的三大认知差 - 高股息策略不仅仅是“熊市避风港”，在牛市、震荡市和牛熊转换期均可能跑赢大盘，如 2006 - 2007 年底牛市、2008 年和 2022 年上半年调整、2011 - 2013 年震荡市、2015 - 2018 年“熊 - 牛 - 熊初换”及 2021 年“结构牛” [95][98] - 利率上下行对高股息策略整体影响不显著，利率上行期通胀支撑顺周期资产，下行期“类债券属性”使股息收益优势放大，资金驱动高股息资产 [141] - “填权行情”并不显著，除权除息后短期内获得正收益概率低于 50%，相对收益“填权”行情多发生在 180 个交易日后，高股息个股分红后填权行情弱于低股息个股 [151][158] 高股息资产该如何配置 - 配置高股息资产应坚持长期主义，在风格均衡市场中长期持有效果好，可精选指数，构建“高股息 + 低换手率”组合，重视预期股息率 [178] - 操作上红利资产最优投资方式是 Buy & Hold，可沿杠铃策略微笑曲线布局，寻找低位红利资产 [184] - “高股息 + 低换手”策略在沪深 300 和全 A 样本池中超额收益显著，控制波动能力强 [190] - 关注预期股息率可规避强周期行业股息率陷阱，可通过预期净利润、预期分红比例和总市值运算得到预期股息率 [196] “高股息”到“现金奶牛” - 从现金存量和流量两个角度，结合资产负债表和现金流量表界定 A 股现金奶牛股票池，考虑现金阈值、增速和经营性现金流量净额与折旧摊销关系 [211] - 基于财务视角构建现金流创造研究框架，从资源配置模式分类并提炼范式，资产轻重影响折旧摊销和资本开支，负债高低影响财务费用对净利润的侵蚀 [229][237] 重资产与轻资产行业的现金奶牛范式 - 重资产高负债行业盈利驱动“产能为王”，个股分化小，“赢家通吃”，负债前置提质增效保障行业地位，稳固“护城河”保障盈利稳定 [249][254] - 重资产低负债行业盈利驱动“成本领先”，定价接近成本基础定价法，盈利能力来自成本管理领先 [258] - 轻资产行业商业模式可分为渠道驱动和品牌 / 产品驱动，消费大类行业先渠道“推力”后品牌“拉力”，非消费大类行业产品 + 渠道驱动，通过议价能力争取高现金流 [270][282] - 现金奶牛范式分为重资产高负债、重资产低负债、轻资产高负债、轻资产低负债四类，重资产行业是规模的现金奶牛，轻资产行业是模式的现金奶牛 [299][305] 如何投资现金奶牛 - 现金奶牛择时最佳时点是产业周期由成长向出清周期切换时优选基本面龙头，在产业成熟和二次成长时淘汰弱者和未转型者，若产业周期与宏观周期共振则为最佳路径 [307] - 一键投资现金奶牛并非最佳路径，现金流指数存在年报信息滞后、考核周期短、小微盘敞口暴露过高等问题 [312]

高股息策略收益来源与本质 - 高股息策略收益包含资本利得和股息收入两部分，本质是投资成熟期企业，其ROE显著更高且现金流保障能力突出[2] - 2014-2025年7月，中证红利、红利低波、300红利、红利价值年化收益分别为13.22%、13.86%、13.34%、15.72%，分红贡献分别为71%、68%、71%和58%[15] - 高股息组别（组别8-10）ROE显著高于低股息组，分红是增厚ROE的重要路径[18] - 高股息企业现金流保障能力更强，现金流量利息保障倍数最高达7.36（组别10）[20] 可投工具与指数表现 - 红利低波与中证红利指数挂钩产品规模最大，分别达316.23亿元和287.74亿元[24] - 红利质量指数近10年年化收益达8.29%，收益回撤比3.21，表现最优[35] - 纯红利策略股息率高（如中证红利5.04%），但Smart Beta策略（如红利质量股息率3.35%）长期表现更优[46] - 高股息指数相对全A换手率分位数均值在30%以内，东证红利低波仅14.2%[41][45] 三大认知偏差修正 - 高股息策略在牛市（2006-2007年超额88.7%）、熊市（2008年超额2.6%）及震荡市均可能跑赢[54] - 利率上行期（通胀支撑周期资产）和下行期（类债券属性）均存在占优逻辑，对利率整体不敏感[82] - "填权行情"不显著，除权除息后180天内获得正超额收益概率低，2024年高股息组（>5%）超额收益为负[87][97] 配置策略与现金奶牛范式 - 长期持有策略在风格均衡市场中有效，需兼顾质量因子并规避筹码拥挤[102] - "高股息+低换手"策略年化超额收益达18.4%（沪深300池）和16.7%（全A池）[111] - 预期股息率需规避强周期行业股息率陷阱，银行股息率与估值相关系数-0.8[115] - 现金奶牛企业分为四类范式：重资产高负债型（如煤炭）抗跌性最强，品牌+渠道驱动型（如食饮）收益斜率稳定[6]

指数表现 - 截至2025年8月12日14:30 中证国有企业红利指数上涨0.66% 成分股深物业A涨停 中粮糖业上涨9.34% 潞安环能上涨3.04% 淮北矿业上涨3.03% 晋控煤业上涨2.77% [1] - 国企红利ETF当日上涨0.52% [1] 指数构成 - 中证国有企业红利指数从国有企业中选取100只现金股息率高 分红稳定且具规模及流动性的上市公司证券作为样本 [2] - 截至2025年7月31日 前十大权重股合计占比16.77% 包括中远海控(权重2.36%) 冀中能源(2.00%) 潞安环能(1.44%) 山煤国际(1.47%) 山西焦煤(1.46%)等 [2][4] 权重股表现 - 指数权重股山西焦煤当日上涨2.17% 恒源煤电上涨1.85% 山煤国际上涨0.88% 冀中能源上涨0.65% [4] - 部分成分股出现下跌 厦门国贸下跌0.32% 南钢股份下跌0.22% [4] 市场分析 - 万得全A指数近12个月股息率下降主要因股价上行导致估值抬升 分母端扩大稀释股息率 [1] - 高股息策略需重点关注盈利质量与分红可持续性 部分品种已显现股息率性价比 [1] - 红利资产在无风险利率下行环境中能提供相对确定回报 适合平衡组合风险 [1] 机构观点 - 国泰海通指出红利资产因稳定现金流和高股息特征 对追求稳健收益投资者具备配置价值 [1] - 当前市场风险偏好持续上修 资金正从债券转向权益资产 [1]

银行股市场表现 - 2024年第一周多只国有大行股连续上涨 农业银行A股创历史新高触及3.78元/股 总市值达1.28万亿元[1][2] - 2023年银行指数跑赢沪深300指数10个百分点 在30个行业中排名第14位[2] - 国有大行股全年涨幅在18%至37%之间 中国银行、农业银行、交通银行涨幅均超30% 而部分城商行和股份行跌幅超20%[2][3] 银行股分化特征 - 低估值国有大行和股份行表现稳健 华夏银行和民生银行录得15%以上涨幅 中国银行等多家银行创近年股价高点[2][3] - 公募基金重仓的招商银行、宁波银行持仓比例下滑 低估值高股息国有大行如建设银行、农业银行获增持[5][6] 高股息策略优势 - 银行板块股息率达5.97% 处于历史高位 兴业银行、南京银行和成都银行近一年股息率分别达8.02%、7.09%和6.73%[4] - 六大国有银行股息率均超5.6% 交通银行和工商银行分别为6.31%和6.23% 防御属性突出[4] 2024年行业展望 - 银行业息差预计下降15-20BP 主要受存量按揭利率下调、LPR重定价及存款定期化影响[7] - 净手续费收入承压 主因银保渠道降费、基金费率改革及代销竞争加剧[7] - 信贷和社融增速较2023年或将放缓 资产质量指标预计保持平稳[7]

指数表现与成分股涨跌 - 恒生港股通高股息率指数下跌0.11% [3] - 成分股中国电信领涨2.31% 华润置地上涨1.95% 信义玻璃上涨1.68% [3] - 成分股中国宏桥领跌2.29% 统一企业中国下跌1.76% 中国财险下跌1.62% [3] ETF市场表现 - 港股红利ETF博时下跌0.28% 报价1.09元 近1周累计上涨2.64% [3] - 近3年净值上涨45.06% 在指数股票型基金中排名125/1836（前6.81%） [4] - 近3个月超越基准年化收益达14.64% 近1年夏普比率为2.01 [4] 流动性及资金动向 - 港股红利ETF博时盘中换手率3.42% 成交额1.63亿元 [3] - 近1月日均成交2.43亿元 融资净买额158.32万元 融资余额1340.19万元 [3][4] - 弘康人寿持股郑州银行H股比例激增至14.03%（较举牌前不足5%） [3] 产品结构与费率 - 港股红利ETF博时规模达47.42亿元 [4] - 管理费率0.50% 托管费率0.10% 近1月跟踪误差0.015% [5] - 跟踪恒生港股通高股息率指数 前十大权重股合计占比29.47% [5] 行业配置逻辑 - 债券利息收入恢复征收增值税政策推动险资增配高股息权益资产 [3] - 万得全A指数股息率下降因股价上行稀释分母端 高股息策略需聚焦盈利质量与分红可持续性 [4] - 部分高股息品种已显现配置价值 [4]

市场表现 - 红利低波ETF（512890）8月8日午盘涨0.17%，现价1.208元，半日成交额达1.33亿元 [1] - 该ETF流通规模截至8月6日攀升至220.91亿元，创历史新高 [1] - 近5个交易日资金净流入2.4亿元，近20个交易日净流入19.43亿元 [1] - 当日重仓股表现分化：兴业银行涨0.39%，四川路桥涨0.60%，成都银行跌0.21%，中信银行跌0.24% [2] 基金特征 - 华泰柏瑞红利低波ETF成立于2018年12月19日，跟踪中证红利低波动指数收益率 [4] - 前十大重仓股合计占基金净值比27.46%，持仓市值最高的成都银行占比3.13% [3] - 重仓股持仓变动显著：大秦铁路持仓增长44.47%，三座气状（疑似数据错误）增长36.98% [3] - 提供联接基金（A类007466、C类007467等）供无股票账户投资者参与 [4] 投资策略 - 采用高股息率叠加低波动性的双重筛选标准构建组合 [4] - 当前市场环境下，机构建议关注盈利质量与分红可持续性，部分高股息品种已显现配置价值 [3] - 万得全A指数近12个月股息率因股价上涨而稀释，凸显低波策略优势 [3] 交易数据 - 当日IOPV（基金份额参考净值）1.2071元，溢折率0.07% [2] - 近60日资金净流入49.84亿元，净流率30.58% [2] - 最小申赎单位100万份，现金替代比例上限50% [2]

港股通高股息板块投资价值 - 港股通高股息板块在当前市场环境下具备防御性配置价值，尤其适合追求稳定现金流的投资者 [1] - 内地经济复苏预期增强及利率下行趋势延续，高股息策略吸引力进一步凸显 [1] - 能源、电信、公用事业等传统高股息行业盈利稳定性较强 [1] - 港股估值水平较A股同类标的更具性价比 [1] - 部分金融板块在港股通机制下股息率显著高于境内市场 [1] - 人民币汇率波动因素推动内地资金南向配置需求持续存在 [1] 红利港股ETF及指数特征 - 红利港股ETF（159331）跟踪港股通高股息指数（930914） [1] - 港股通高股息指数从港股通标的范围内筛选具备高股息特征的优质证券 [1] - 指数成分股覆盖金融、能源等成熟行业的龙头企业，具有持续稳定的盈利能力和现金流表现 [1] - 指数采用股息率加权方式编制，重点选取分红记录良好且流动性充裕的上市公司证券 [1] - 指数综合体现高股息策略与低波动特性的市场特征 [1] 相关基金产品 - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证港股通高股息投资ETF发起联接A（022274）和国泰中证港股通高股息投资ETF发起联接C（022275） [1]