债市走势与策略 - 机构预计债市将保持震荡或震荡偏强走势 收益率曲线结构呈现短端平坦、长端陡峭形态 [1] - 短端利率在央行买债和资金宽松逻辑下难以上行 为长端利率压缩期限利差带来机会 但近期调整后概率不高 可作为下一阶段收益观察点 [1] - 组合构建建议维持中性偏高水平久期 在低点调整5BP左右时可考虑加久期 当前30年利率低点调整已超3BP [1] - 风险敞口建议放在利差可压缩品种 如30年和50年国债、5年和10年国开活跃券 配置盘可考虑长端信用 [1] - 国债期货IRR略高于资金利率 定价相对合理 可关注国开债、30年地方债、50年国债等与国债利差的压缩策略 [1] 国债ETF市场表现 - 截至2025年11月7日 中证5-10年期国债活跃券指数下跌0.05% 国债ETF5至10年报价117.39元 [2] - 近1年国债ETF累计上涨3.38% 近5年净值上涨21.63% 在指数债券型基金中排名32/181 居前17.68% [2][3] - 国债ETF盘中换手率达111.1% 成交18.39亿元 近1周日均成交19.59亿元 市场交投活跃 [2] - 最新规模达16.55亿元 最新份额达1410.25万份 均创近半年新高 [2][3] 国债ETF资金流向 - 最新资金净流入1760.62万元 近5个交易日合计资金净流入4932.55万元 [3] 国债ETF收益与风险特征 - 自成立以来最高单月回报为2.58% 最长连涨月数为10个月 最长连涨涨幅为5.81% [3] - 涨跌月数比为56/25 年盈利百分比为100.00% 月盈利概率为70.98% 历史持有3年盈利概率为100.00% [3] - 近半年最大回撤1.09% 相对基准回撤0.46% [4] 国债ETF产品结构 - 管理费率为0.15% 托管费率为0.05% [5] - 近1月跟踪误差为0.025% 紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数 [6] - 跟踪指数选取5年、7年和10年期记账式附息国债为样本券 采用非市值加权计算 [6]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 今年三季度债市呈现低利率、高波动特征，纯债基金规模收缩、久期杠杆双降，理财市场扩容速度加快、现金类资产和混合类产品增长明显，银行自营债券投资收入下滑、部分银行卖债兑现浮盈[2][6][30][38] 各章节总结 纯债基金：规模收缩，久期杠杆双降 - 业绩表现：近一年回报明显下行，理财产品业绩相对较好，今年以来截至11月5日基金指数业绩表现为理财>短期纯债>货币基金>长期纯债基金，分别为1.84%、1.23%、1.11%、0.82%；短期纯债、中长期纯债、指数类债基近一年回报中位数较二季度末分别变动4BP、 -31BP、 -72BP[2][7] - 产品规模：截至三季度末，纯债基金规模环比Q2末减少8344亿元，指数债基规模下降最少，环比降3%，短债基金、中长期纯债基金规模环比降18%、9%[2][12] - 产品表现及持仓：2025年以来截至9月底，短债基金最大回撤中位数0.2%，100 +亿规模产品达0.30%；中长期纯债基金最大回撤中位数0.92%，20 - 40亿规模产品达1.03%[2][15] - 杠杆率和久期：截至2025年Q3末，短债基金杠杆率中位数由112.55%降至108.29%，久期由0.7年降至0.6年；中长期纯债基金杠杆率中位数由117.44%降至111.61%，久期由3.13年降至2.28年[2][16] - 资产配置：2025年9月末，债券占比降0.91个百分点，买入返售金融资产升1.04个百分点[2][19] - 持仓券种：短债基金各品种债券持仓规模均下降，降幅最多为中票、金融债；中长期纯债产品多数债券持仓规模下降，仅企业短融略有上升，降幅最多为政金债、金融债、国债[2][21] 理财：现金类资产大幅增加，混合类产品增长明显 - 市场规模：截至2025年9月末，理财产品存续规模32.13万亿元，同比增9.42%，增速较25H1提升；理财公司存续规模占比91.13%，同比增15.26%，银行机构存续规模同比降28.01%[30] - 产品结构：固定收益类产品存续规模占比97.14%，较去年同期增0.05个百分点；混合类产品存续规模占比2.58%，较去年同期增0.03个百分点，较去年末增约1000亿[33] - 资产配置：截至2025年9月末，理财产品投资资产34.33万亿元，杠杆率106.65%，较去年同期降0.84个百分点；现金及银行存款占比由24.8%升至27.5%，净增1.26万亿；权益类资产占比延续下行，9月末占2.10%，规模0.72万亿[36] 银行自营：债券投资收入下滑，卖债兑现浮盈 - 收入情况：三季度银行非息收入明显下滑，主要因债券投资收益下降，42家A股上市银行中25家净非息收入同比下滑，31家公允价值变动净收益为负[3][38] - 账户占比：截至2025Q3，FVTPL、FVOCI、AC账户规模分别为13.23万亿元、29.87万亿元、58.40万亿元，较一季度分别+804亿元、 +1.34万亿元、 +2.59万亿元；三类账户占比分别为13.0%、22.5%、62.2%，较一季度分别 -0.5pct、 +0.2pct、0.1pct，各类型银行均降TPL投资占比[3][40] - 浮盈兑现：部分银行FVAC债券规模下降，通过FVOCI、AC项下浮盈确认增厚收益、平抑债市波动，部分银行虽公允价值减少但投资收益增速仍较高[3][42]

货币政策动向 - 中国人民银行在2025年10月通过公开市场操作净投放国债200亿元，标志着自今年1月起暂停的国债买卖操作已恢复[1] - 央行恢复国债买卖操作旨在加大对银行体系长期流动性的支持，释放稳增长信号，以稳定四季度及明年一季度的宏观经济运行[1] - 市场分析认为此操作释放较大宽松信号，预计短期10年期国债利率有望小幅下行，当前债券收益率上行风险有限且利率仍具备修复空间[1] 债券基金配置价值 - 债券基金被视为资产配置中不可或缺的压舱石，纯债类基金与权益资产相关性低、票息收益稳定，有助于降低组合波动性[2] - 参与可转债投资的债基兼具股性和债性，可满足投资者攻守兼备的配置需求，权威机构的五星评级债基是夯实底仓的优选项[2] - 债券市场经前期调整后配置性价比提升，债基仓位较低的投资者可考虑适当加仓五星债基以应对年末可能放大的风险资产波动[4] 具体基金产品表现 - 汇安永福90天持有期中短债债券A自2022年5月10日成立至2025年9月30日，连续13个季度实现正收益，且最大回撤控制在-0.3%左右[3] - 汇安嘉诚债券A过去一年收益率达18.00%，超越同期基准0.57%共17.43个百分点，过去三年收益率16.91%，超越基准4.76%共12.15个百分点[3] - 汇安嘉诚债券A采取维持偏低久期、提升可转债配比策略，其三季度末可转债（可交换债）持仓占基金资产净值比例高达85.19%[3][4]

文章核心观点 - 低利率市场环境下，小法人银行债券投资呈现双面效应，既带来资金效率提升和收入渠道拓宽等积极影响，也面临脱离主业、竞争劣势和风险敞口加大等挑战 [1] 资金充裕与息差收窄 - 小法人银行存款增长快于贷款，导致资金富余，例如松原市小法人银行存款同比多增20.34亿元，而贷款发放因大行竞争加剧而更难，贷存比呈下降趋势 [1] - 市场资金面宽松及资金不可出省等限制造成资金闲置，如某农商行闲置资金多达20亿元，推动银行增配国债等无风险利率债以保障资金安全和收益最大化 [1] - 商业银行净息差持续收窄，2024年末全国商业银行净息差下滑至1.52%，创历史新低，较2021年末下降55.7个基点，小法人银行因业务结构单一，净息差降幅更大，2025年3月末松原地区最低仅0.18% [2] - 通过增配债券可获取稳定利息收益、资本利得和税收优惠，弥补存贷利差收窄缺口，扩宽收入渠道 [2] 积极影响 - 债券投资有效规避资金闲置，实现收益最大化，债券收入占营业收入比重从2020年较低水平攀升至2024年的51.7%，五年间增加32.74个百分点，成为核心收入来源 [3] - 加大对国债、地方政府债等无信用风险利率债的投资，优化了资产组合，降低了高风险资产比重，释放风险资产额度，显著提升资本充足率和流动性管理指标 [4] - 国债等利率债具备高流动性和零信用风险特质，属于优质流动性资产，可直接满足流动性覆盖率等监管指标要求，并通过质押式回购等方式快速变现，增强风险抵御能力 [5] 不利影响 - 债券投资与同业产品发展导致非信贷资产资金占用比例持续上升，截至2025年3月末，债券与同业资产合计占总资产比重高达37.78%，削弱对实体经济的支持力度 [7] - 小法人银行在非息业务领域投入不足，2024年全国商业银行非息收入占比仅22.42%，过度依赖债券投资延缓了零售银行等核心主业的转型进程，加剧与大型银行的竞争力差距 [8] - 缺乏专业研究团队导致利率和政策风险敞口较大，2024年全辖小法人银行债券投资收益激增412.54%，但业务向交易转变后，跟风买卖等行为风险偏高，过去两年间有3家银行出现投资亏损 [9] 政策建议 - 金融监管部门需持续加强小法人银行债券投资业务监管，适时开展调研和窗口指导，以保证债券市场稳定和中小金融机构的经营稳健性 [10] - 小法人银行应积极发展金融科技，如应用AI进行信用评估，并加强客户数据挖掘以提供个性化服务，同时拓展信用卡、保险代理等非利息收入来源 [11] - 建议单独下设宏观经济分析部门，汇聚研究力量，并开发利率风险计量预警系统，同时建立外部引进与自主培养相结合的人才建设机制 [12]

宏观经济基本面 - 中小企业制造业PMI持续收缩，四季度出口同比增速或转弱 [1] - 内需持续偏弱，社会投资回报率处于低位，制约利率上行空间 [1] - 反内卷政策在部分行业落地，但需求侧需要更多政策配合以解决价格负反馈问题 [1] 债券市场分析 - 历史经验表明供给侧政策对宏观利率的传导并不直接 [1] - 此前债券回调更多源于预期抢跑与股债跷跷板效应，而非基本面实质变化 [1] 十年国债ETF产品特征 - 十年国债ETF（511260）跟踪上证10年期国债指数，选取剩余期限7到10年且在上交所挂牌的国债作为样本，久期恒定 [1] - 基金采用优化抽样复制策略，跟踪上证10年期国债指数 [2] 十年国债ETF历史业绩 - 截至二季度末，近1年回报率达5.88%，近3年回报率达16.13%，近5年回报率达22.41%，成立至今累计回报率达36.68% [1] - 成立以来经历了2018-2024年共计7个完整自然年度，均保持每年正收益 [1] - 成立以来净值屡创新高，历史业绩持续稳健 [1]

文章核心观点 - 在中美利差波动加剧的市场环境中，新浪财经APP凭借其毫秒级行情更新、全面数据覆盖和AI深度赋能，正成为债券投资者不可或缺的智能工具，并重新定义债券投资的信息服务标准 [1] 全品种覆盖与实时行情 - 新浪财经APP在数据覆盖维度以9.8分的单项评分领跑行业，支持40余个全球市场，覆盖利率债、信用债、可转债等全品种行情 [2] - 其独家接入的纳斯达克Level2数据流，使行情刷新速度达到0.03秒级，远超行业平均水平 [4] - 在2025年5月商品期货夜盘暴跌期间，当多数APP出现1-2秒延迟时，新浪财经仍保持毫秒级更新 [4] 智能工具与AI赋能 - 通过生成式AI服务“喜娜AI”，可在30秒内将万字财报浓缩为300字核心摘要，并标注风险与机会点 [5] - 在解读宁德时代财报时，AI精准识别“钠电池量产超预期”信号，并同步生成产业链受益股列表 [6] - “债券体检”功能通过机器学习模型评估个券风险，当隐含违约概率突破警戒线时会发出红色预警，并自动筛选流动性更佳的替代品种 [6] 资讯与交易闭环 - 新浪财经APP在资讯质量维度斩获9.7分的高分，对美联储决议、降准等重大事件的中文解读领先行业5-10秒 [7] - 构建了“快讯接收-大V解读-智能预警-交易跳转”60秒决策闭环，在2025年2月股市巨震期间实现零卡单记录，成交速度较行业平均快0.7秒 [7] - 实时直播功能让投资者能够获取经济学家对CPI、PMI等数据的即时点评，预判利率政策走向 [8] 跨市场监控能力 - APP支持40多个全球市场的实时监控，涵盖股票、债券、期货、外汇等多个资产类别 [9] - 在国债逆回购交易时段，“资金价格日历”会智能推荐最佳操作时点 [9] - 进行可转债套利时，转股价值计算器可实时监控正股波动对债底的影响 [10] 用户体验革新 - 新浪财经APP在界面设计维度以9.6分领先同业，采用“模块化+个性化”架构，允许用户自定义工作台布局 [12] - 智能预警系统支持12类条件组合监测，推送准确率达98%以上 [13] - 针对鸿蒙用户深度共创了10项独家特性，包括锁屏卡片功能，使用户无需打开APP即可速览市场动态 [13][14]

债券市场策略观点 - 长端利率预计呈现震荡格局 等待下行催化因素出现 [1] - 短端利率具备价值 但当前参与空间有限 [1] - 建议优先关注超长期债券利差压缩带来的投资机会 [1] - 具体择券策略上 国债关注7年期 国开债关注3年期和7年期 农发债关注5年期 口行债关注3年期和5年期 二级资本债关注4至6年期 中期票据关注4至6年期及8至9年期 [1] - 长端利率债可关注收益率较高的30年老券和50年期国债 例如25T5 24T1 250002 25T3等 [1] - 对流动性要求高的超短期交易可关注25T6 [1] 国开债券ETF产品分析 - 平安0-3国开债券ETF定位为追踪短久期政策性银行债的被动指数型基金 [1] - 该产品被定位为“货币+”短期现金管理工具 兼具收益率 流动性和灵活性优势 [1] - 产品能较好平衡流动性管理和杠杆套息需求 尤其适合当前债市震荡行情 [1] - 截至2025年10月24日15:00 国开债券ETF最新报价为106.46元 [1] - 截至2025年10月24日 该ETF近1年累计上涨1.59% [1] - 产品盘中换手率达98.07% 成交金额为4.91亿元 显示市场交投活跃 [2] - 截至10月24日 该ETF近1年日均成交额为4.39亿元 [2] - 近6个月净值上涨0.60% 在指数债券型基金中排名77/490 位列前15.71% [2] - 自成立以来最长连续上涨月数为15个月 期间涨幅达3.90% 上涨与下跌月数比为31:5 [2] - 产品年盈利概率为100% 月盈利概率为87.71% 历史持有3年盈利概率为100% [2] - 近半年最大回撤为0.12% 相对基准回撤为0.19% 在可比基金中回撤幅度最小 回撤后修复天数为8天 [2] 国开债券ETF费用与跟踪精度 - 管理费率为0.15% 托管费率为0.05% 在可比基金中费率最低 [3] - 近2月跟踪误差为0.013% 在可比基金中跟踪精度最高 [3] - 产品紧密跟踪中债-0-3年国开行债券指数(总值)财富指数 [3] - 标的指数成分券包括国家开发银行在境内公开发行且上市流通的待偿期3年以内（含3年）的政策性银行债 [3]

债券市场整体行情 - 债券市场持续多年的强势行情于今年放慢脚步，进入宽幅震荡阶段 [1] - 三季度以来市场风险偏好整体提升，在大类资产价值重估逻辑下债券资产成为偏弱势的一方 [1] 主动型债券基金表现 - 主动型债券基金的市场热度显著降温 [1] - 公募费率改革新规出台一定程度上影响了机构资金的参与 [1] - 主动管理面临更大考验 [1] 债券ETF表现 - 债券ETF凭借自身优势成为债市资金新的承接力量 [1] - 与主动型债券基金热度降温形成对比 [1] - 反映出债券投资生态变化，被动配置正加速崛起 [1]

债券市场整体环境 - 债券市场持续多年的强势行情于今年放慢脚步，进入宽幅震荡阶段 [1] - 三季度以来市场风险偏好整体提升，在大类资产价值重估逻辑下债券资产偏弱势 [1] - 公募费率改革新规的出台一定程度上影响了机构资金的参与 [1] 主动型债券基金遇冷 - 主动型债券基金市场热度显著降温，销售受阻 [1][2] - 债券基金面临三方面被动局面：收益率缺乏吸引力、净值存在波动甚至亏损风险、对渠道中收贡献有限 [2] - 10月以来债券基金发行端遇冷，月内成立数量仅3只，发行总规模为2.61亿元，在同期新成立基金总规模中占比仅为1.12% [2] - 截至10月24日，10月以来已有至少26只债券基金因发生大额赎回而发布提高净值精度的公告 [2] - 有公司多只债券基金正在申报中但迟迟未获审批，考虑在年底前主动撤销申请 [3] 债券ETF崛起 - 债券ETF凭借自身优势，成为债市资金新的承接力量，下半年被动管理的债券ETF承接了数千亿元资金 [1][4] - 自7月以来共有24只科创债ETF入市，截至10月23日总规模达2449.42亿元，较发行时总规模增加1751.69亿元 [4] - 科创债ETF嘉实规模达202.36亿元，科创债ETF鹏华和科创债ETF招商规模分别为192.57亿元和190.03亿元 [4] - 机构投资者成为认购主力，例如兴业银行持有科创债ETF嘉实30.08%，招商银行持有科创债ETF天弘和科创债ETF华泰柏瑞比例均超过50% [4] - 信托计划、银行固收类理财产品也较多出现在前五大持有人名单中 [5] - 债券ETF凭借低费率及赎回优势，叠加投资选择逐渐变多，未来几年规模预计将迎来进一步发展 [6] 债市前景与策略 - 机构对债市前景并不算悲观，当前债券供需结构相较往年或更加友好，四季度供给压力整体有限 [7] - 临近年末在机构提前配置来年行情的推动下，债市需求有望逐步修复，央行重启买债仍可期待 [7] - 债市后续或呈震荡格局，短期内大概率在"下有底，上有顶"的区间震荡，建议保持波段思维，把握交易机会 [7] - 多数投资者认为债市尚未对公募基金费率新规影响进行完全定价，银行自营、理财等主流投资者暂未因新规大规模赎回基金，仍持观望态度 [7]

宏观经济背景与资产表现 - 当前宏观经济处于新旧动能转换时期，结构变化重要性超过宏观总量变化，表现为整体物价下行与AI蓬勃发展并存[1] - 红利类资产在通缩和不确定环境中受到青睐，成长板块受新科技革命驱动，黄金则受国际局势“去全球化”推动[1] - 美林时钟框架不适用当前环境，分析应基于驱动增长和通胀的原动力“信用扩张”，其分为政府信用扩张（财政赤字脉冲）和内生信用扩张（私人部门社融脉冲）两部分[1] - 由于去年四季度高基数效应及私人信用未能有效修复，信用周期可能走向震荡甚至偏弱状态，若四季度信用偏弱，债券或占优[1] 债券市场基本面分析 - 十年国债ETF（511260）10月22日上涨0.015，近5日涨幅0.06%，十债活跃券利率在1.76左右徘徊[3] - 债市对基本面的钝化明显，尤其反映在7月金融数据较差时债市反而逐步回调，但随着反内卷预期计入，债市与基本面相关性有望提升[3] - 四季度财政退坡及内生动能不足，债券存在机会，建议关注十年国债ETF（511260）和国债ETF（511010）[3][11] - 债券长期定价经济，其收益率衡量社会总回报水平，变动对整个金融体系投资收益率及社会融资情况均会产生反馈[5] - 2024年底利率对基本面指标的偏离达到峰值，利率水平显著低于当时基本面水平，投资者对经济的过度悲观预期催生了债券抢跑式牛市行情[6] 货币政策与市场信号 - 央行保持流动性宽松的政策方向明确，且近期宽松力度有所加大，国庆后短期FR007利率与中期同业存单利率均出现阶段性回落[9] - 对央行重启国债买卖的预期持谨慎看法，即便操作主要目的也在于投放长期流动性，属于对数量型工具的补充，政策本意并非引导或扭曲利率曲线[10] - 国有大行和政策性银行持续净买入三年以下期限国债的行为，可能出于自身久期管理需求以平衡风险、满足监管考核要求，与央行是否购债无直接关联[10]