投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年归母净利润为5 59/7 18/9 00亿元，对应PE为43/34/27倍 [3][51] 核心观点 - 端侧智能化趋势驱动乐鑫科技进入高成长期，2024年后非智能家居领域增速显著提升 [1][13] - B2D2B商业模式通过开发者生态构建护城河，GitHub开源项目超10万个，ESP32日均项目增长数从2016Q1的0 24个跃升至2025Q2的123个 [1][14][15] - 品牌与技术优势形成正循环：ESP32搜索热度超越STM32，全栈工程能力支撑60%模组营收占比，毛利率稳定40%左右 [20][38][41] 业务发展 生态构建 - 2016-2023年为生态构筑期，ESP32 GitHub日均项目增长数从0 24个增至45个；2023-2025年进入收获期，日均项目达123个 [1][14][15] - 开发者社群自发贡献显著，超900人参与ESP-IDF开发，形成低成本高效销售渠道（直销占比70%） [23][24] 技术能力 - 自研Wi-Fi 4/6/6E、Bluetooth 5 4及RISC-V处理器核，ESP32-P4实现双核400MHz主频 [35] - 全栈能力覆盖IP开发至边缘AI，模组整合软件/云服务带动毛利率提升 [38][40] 产品创新 - 与火山引擎合作推出AI开发套件"喵伴"，搭载ESP32-S3模组，支持全双工语音交互与智能家居控制 [45][47][48] - 开源项目"小智"AI适配70+硬件，降低开发门槛并拓展应用场景 [42] 财务预测 - 2025-2027年营收预计26 63/34 84/42 98亿元，增速32 7%/30 8%/23 4% [4][54] - 归母净利润复合增长率28 3%，每股收益3 57/4 58/5 74元 [4][51]

项目签约与合同详情 - 全资子公司达实久信与上海建工五建集团签署沪东区域医疗中心新建工程项目合同 金额9075.33万元 占2024年度营业收入2.86% [2] - 2024年签约及中标项目金额达31.45亿元 同比增长6.88% 智慧空间整体解决方案订单近700项 产品类订单超5000项 [2] 财务表现与运营优化 - 2024年营业收入同比下降17.28% 但毛利率同比提升3.58个百分点至27.47% [2] - 智慧空间整体解决方案业务毛利率提升4.75个百分点 三项费用管控见效 运营效率显著提升 [2] - 2025年上半年预计归母净利润亏损6900万元至9800万元 扣非净利润亏损9600万元至1.26亿元 主因下游需求波动及项目进度未达预期 [3] 技术研发与战略布局 - 2024年研发投入持续加码 累计获得专利392项 软件著作权563项 通过CMMI5级认证 [3] - 2025-2027年中期战略以AIoT平台为核心 发展智慧空间/医疗生命线业务 企业总部/园区突围线业务 设备预测性维护/数据服务超越线业务 [3] - 2025年3月发布AIoT智能物联网管控平台V7版本 融合生成式AI与本地数据 实现从自动化控制向智能化服务跨越 [3] 市场竞争力与前景 - 公司在粤港澳大湾区中标率 轨道交通供应商资质及AIoT技术领先性构成基本盘 [4] - 海外市场开拓与高附加值业务孵化有望推动2025年后业绩爆发 [4]

财务表现 - 2025年上半年营收稳步增长 [2] - 盈利能力显著增强 [2] 产品与技术优势 - 机顶盒业务技术领先 [2] - 8K芯片获国内外运营商订单 [2] 业务拓展与增长 - AIoT产品快速放量 [2] - Wi-Fi芯片销量持续攀升 [2]

AI技术突破与物联网融合 - Google发布Genie 3模型，首次实现实时互动的3D环境生成 [1] - OpenAI推出GPT-5，但部分用户反馈其表现不如前代GPT-4o [5][6] - AI产业化进程中，物联网成为核心驱动力，预计2025年全球物联网终端连接数突破270亿 [1] 物联网在AI进化中的关键作用 - 物联网终端为AI应用提供67%-72%的原始数据来源 [1] - 物联网不仅是数据采集器，更是AI与现实世界交互的桥梁 [2] - 物理世界数据成为AI突破虚拟智能天花板的关键，具备场景泛化性价值 [7][8] AI模型发展的瓶颈与转向 - 大模型依赖参数和算力堆叠的范式遭遇边际效益递减 [5] - 虚拟智能面临推理能力不足、物理常识缺失等瓶颈 [7] - AI转向物理世界感知与交互，Genie 3和具身智能体成为新方向 [7][12] 智能体经济的崛起 - AI竞争焦点从模型能力转向平台化、软硬件一体化和数据闭环 [15] - AIoT重新定义为主动智能体，成为智能体时代的新基建 [16] - AIoT平台、具身智能模型、Agent生态形成三位一体共振发展 [18] 产业格局与未来趋势 - AI重心从虚拟世界向物理世界迁移，AIoT成为关键基石 [19] - 智能工厂、智慧城市等领域依赖端到端数据闭环和持续进化 [15] - 未来十年AIoT将主导智能体发展，推动实体经济智能化升级 [19]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入达4.35亿元，同比增长104.14% [3][4] - 归属于上市公司股东的净利润为6019万元，同比实现扭亏为盈（上年同期亏损5337万元） [3][4] - 扣非净利润为3019万元，同比实现扭亏为盈（上年同期亏损8091万元） [3][4] - 经营活动现金流量净额8436万元，较上年同期增加1.14亿元 [3][4] - 基本每股收益0.15元，上年同期为-0.13元 [5] 资产与研发投入 - 总资产33.27亿元，同比微降0.06% [3][4] - 归属于上市公司股东的净资产29.32亿元，同比增长2.26% [3][4] - 研发投入占营业收入比例20.94%，同比下降28.77个百分点 [5] 业务发展动态 - 3D视觉感知技术在多行业加速推广落地，包括生物识别领域的线下零售、自助货柜、医疗及交通支付场景 [6] - AIoT方向布局三维扫描、服务机器人、工业机器人、人形机器人、智慧农牧、AR/VR等新兴领域 [6] - 工业三维测量方向通过美国子公司拓展海外市场，接入国际核心生态 [7] - 推出新一代工业级双目3D相机Orbbec Gemini 435Le，适用于智能物流和机器人等工业自动化领域 [7] 技术与知识产权 - 具备结构光、dToF、双目等全领域技术路线布局 [8] - 累计申请专利1903项（发明专利990项），获得专利1112项（发明专利479项） [8] - 拥有软件著作权117项 [8] 行业机遇与战略定位 - 3D视觉感知行业处于大规模产业化前的重要发展阶段 [7] - 公司聚焦具身智能、AI视觉、3D打印及海内外开发者平台市场需求 [7] - 通过全栈式技术研发能力和全领域技术布局奠定中长期发展基础 [7][8]

业务表现 - AIoT业务第二季度销售额366亿元人民币 同比增长37% [1] - AIoT业务全年销售额预测1406亿元人民币 同比增长35% [1] - 智能手机第二季度销量4100万部 同比增长0.5% 环比增长1.5% [1] - 中国市场智能手机销量同比增长8% 受益于补贴和618购物节 [1] - 全年智能手机总销量预测达1.75亿部 [1] 财务指标 - 第二季度智能手机毛利率预计为11.6% 环比基本持平 [1] - 第二季度盈利预测下调10.4% [1] - 全年盈利预测下调5.5% [1] 市场策略 - 新兴市场和中国中高端市场份额提升推动销量增长 [1] - 中国618促销活动导致平均售价下降 [1] - 新兴市场占比扩大抵消了高端化的贡献 [1] 投资评级 - 目标价从62港元下调至60港元 [1] - 维持"中性"评级 [1]

AIoT业务 - 预期小米集团次季AIoT销售额为366亿元人民币，同比增长37% [1] - 预测全年AIoT销售额为1,406亿元人民币，同比增长35% [1] 智能手机业务 - 次季智能手机销量为4,100万部，同比增0.5%，按季升1.5% [1] - 中国市场销量同比增长8%，受补贴及618购物节带动 [1] - 预期全年总销量达1.75亿部，受益于新兴市场及中国中高阶市场占有率提升 [1] - 次季智能手机毛利率预计按季持平于11.6%，因中国618促销活动令均价下跌及新兴市场贡献占比扩张 [1] 财务预测 - 将次季盈利预测下调10.4% [1] - 将全年盈利预测下调5.5% [1] - 目标价由62港元降至60港元 [1]

核心财务表现 - 预计第二季度总收入同比增长26%至1120亿元人民币 [1] - 预计经调整净利润同比增长62%至100亿元人民币 [1] - 业绩可能略低于市场共识 [1] 智能手机业务 - 智能手机销售及利润率表现疲弱 [1] 电动车业务 - 电动车产能提升进度慢于预期 [1] - YU7车型订单量突破25万辆 [1] - 电动车业务毛利率有望持续改善 [1] - 预计2025年第三季度实现收支平衡 [1] 增长驱动因素 - 电动车业务平均售价提升及规模效应显现 [1] - AIoT与电动车业务将持续作为核心增长引擎 [1] 投资评级 - 目标价为69港元 [1] - 重申"高度确信跑赢大市"评级 [1]

小米集团(Q225业绩预览)关键要点分析 一、核心业务表现 智能手机业务 - Q225全球智能手机出货量达4100万台(YoY +0.5% QoQ +1.5%)[2] - 中国区受益补贴政策及618购物节(YoY +8%) 欧洲(-1% YoY)和新兴市场(+1.4% YoY)表现分化[2] - 全年出货量预测维持1.75亿台 ASP因促销活动承压但高端化策略部分抵消影响[2] - 毛利率预计持平Q1(11.6%) 新兴市场占比提升与促销折扣形成对冲[2] AIoT业务 - Q225预计营收366亿人民币(2025全年预测1406亿 YoY +35%)[3] - 618促销导致季度毛利率环比下降3.7个百分点[3] - 武汉智能家电工厂(预计2025年底投产)将成未来成本控制关键[3] 二、电动汽车业务进展 - Q225交付量8.2万台(QoQ +8%) SU7 Ultra车型推动ASP升至24万/台[4] - 第二工厂产能爬坡成关键: 预计2025年新增5-9万台 2026年达30-35万台[4] - 当前订单交付周期42-60周 需观察需求可持续性[4] 三、财务预测调整 - 2025年盈利预测下调5.5% 目标价从62港元降至60港元[5][7] - 估值方法: 智能手机/AIoT/互联网业务采用22.5x 2026E PE 电动汽车采用2.0x P/S[5] - Q225调整后净利润预期下调10.4%至98.6亿人民币[12] 四、风险提示 下行风险 1. 智能手机原材料涨价及高端市场竞争加剧[15] 2. 中国IoT补贴退坡快于预期[15] 3. 电动汽车产能扩张不及预期[15] 上行风险 1. AI手机加速渗透带动高端机型需求[16] 2. IoT产品货币化进程超预期[16] 3. 互联网服务海外扩张提升整体毛利率[16] 五、市场数据 - 当前股价54港元(8月6日) 市值1348亿港元[7] - 2025E P/B 4.6x 净现金665亿人民币[6][7] - 12个月预期回报率11.1%(纯股价升值)[13] 六、历史估值 - 2025年3月以来维持"中性"评级 目标价区间60-62港元[35] - 当前估值隐含22.3x 2026E综合PE[11] ``` （注：根据要求省略了分析师信息、免责声明等非核心内容，完整保留了所有业务数据及预测调整细节）

公司评级与核心优势 - 民生证券给予萤石网络推荐评级 [2] - AI与物联云技术双核心驱动 构建智能生活生态解决方案 [2] - 夯实AIoT竞争壁垒 蓝海大模型2.0赋能垂直场景 [2] - 强化境内外全域零售渠道矩阵建设 提升终端用户触达 [2] 股价信息 - 萤石网络最新股价为33.78元 [2]