国际货币体系新形势 - 美元信誉出现裂痕 美国股债汇"三杀"频繁出现 美债安全资产溢价持续缩水 美元霸权的"双锚"正在弱化 [1] - "中国制造"崛起 在新能源汽车 5G通信 AI等战略新兴领域取得突破性发展 中国制造业叙事更加积极 [1] - 经贸体系重构 美国对贸易伙伴大幅加征关税 全球最终消费国意愿下降 贸易渠道美元供给或逐步减少 [1] - 加密货币兴起 稳定币因便捷便宜和可及性强成为基础设施 对人民币国际化构成挑战 [2] 人民币汇率变化 - 人民币汇率走出贬值预期 呈现升值压力 4月末采取强力应对举措后走出"爬行升值"行情 [3] - 美国通胀水平远高于中国 2022年名义CPI最高超过9% 2024年为3% 人民币对美元名义汇率小幅走弱 可能存在低估 [3] - 2022年一季度至2025年一季度期间 人民币实际有效汇率降幅超过15% 尽管中国贸易顺差屡创新高 [3] - 2022年8月以来 人民币对美元风险逆转期权从超过1转为负值 显示市场预期从贬值转向升值 [3] 人民币升值压力来源 - 外部因素 美元霸权"双锚"松动 人民币贬值压力减少 [4] - 内部因素 中国制造业顺差不断上升 [4] - 中国具有完整财政主权和健康财政状况 拥有净资产 有能力扩大财政支出 为国际投资者提供安全资产 [4] 推进人民币国际化建议 - 推进人民币结算和计价 尤其在大宗商品领域 增强中国企业国际话语权和定价权 扩大人民币使用规则建设 [4] - 构建投融资闭环 扩大资本项目开放 强化人民币融资功能 扩大人民币海外授信 提高离岸人民币存量 [5] - 发行离岸稳定币 优先在香港推进试点 利用制造业优势推进线下应用场景 借助香港完善"链上"投融资闭环 [5] - 恢复和增强人民币汇率弹性 遏制套息交易 减轻单边下行压力 避免与美元绑定过深 走出独立行情 [5]

稳定币本质与模式 - 稳定币是与法定货币或资产锚定的加密货币，可解决加密市场波动性与支付效率问题，全球总市值超2700亿美元，USDT与USDC占比约62%和24%[12][15] - 稳定币分为法币抵押型、加密资产抵押型、算法型、商品锚定型四种，法币抵押型规模最大，算法型几乎退出市场[21][24] 监管框架 - 美国《GENIUS法案》明确监管支付型稳定币，要求100%美元现金或短期美债储备，多元监管机构参与[3][26] - 欧盟《MiCA法案》监管范围广，核心是风险防控，维护欧元区金融主权[3][34] - 中国香港《稳定币条例》审批严、储备覆盖率高、具包容性，促进金融创新与稳定[3][39] 商业应用 - 稳定币可用于跨境支付、线下消费，在部分国家成主流交易货币，跨境支付手续费可降至0.1%以下[46][47] - Tether和Circle盈利靠息差，Tether储备含国债、比特币和黄金，Circle较谨慎，主要是国债、回购协议和现金[2][50] 宏观影响 - 美元稳定币拓宽美元使用场景，缓解美债压力，但未化解双赤字问题，长期或加剧风险[4][57] - 稳定币提升货币流通速度，对央行流动性管理提出挑战，或产生货币乘数和“影子”银行效果[4][71] 风险提示 - 稳定币推进不及预期、技术发展不确定、宏观经济与信心有风险[4][74]

特朗普关税政策影响 - 特朗普政府对多国发起无差别关税攻势 包括传统盟友和潜在经济对手 打破全球经济平衡 [1] - 日本在汽车 大米等关键产业妥协 将汽车关税从25%降至15% 但代价远超表面让步 [3][6] - 日本被迫全面开放市场 允许美国汽车 卡车 大米及农产品进入 并承诺向美国投资5500亿美元 [6] - 韩国面临更苛刻要求 需开放更多市场并支付4000亿美元 相当于其全年财政预算总额 [6] 美债市场动态 - 中国连续90天减持美国国债 累计金额达280亿美元 全球排名降至第三 旨在减少对美元资产依赖 [9][11] - 英国 日本 加拿大等盟友增持美债 英国成为第二大持有国 加拿大单月增持超600亿美元 [13] - 美国参议院议员提议"冻结敌对国家持有的美债利息" 加剧市场不确定性 [13][15] 全球战略格局变化 - 特朗普施压政策促使韩国 印度等盟友转向中国寻求合作 印度外长高调访华并参与上合组织活动 [19][21] - 美国政府允许英伟达向中国出口"降级版"H20芯片 试图通过贸易交换缓和紧张关系 [23] - 中国要求重启对话需"真正诚意"和"实质性行动" 对美回应保持谨慎 [23] 美元霸权挑战 - 全球寻找美元替代品 中国若清空美债持仓 美国财政赤字填补面临挑战 [25] - 中美博弈可能决定未来世界格局走向 [27]

特朗普与美联储的政策冲突 - 特朗普签署《税收与支出法案》将联邦债务上限提高至40万亿美元，预计未来十年新增债务3.3万亿美元[1] - 2025年第一季度美国经济萎缩0.5%，失业率攀升至4.2%，减税刺激失效[1] - 特朗普公开要求美联储降息，威胁若不降息将导致经济危机，声称降息每年可节省1万亿美元利息[1] - 美联储主席鲍威尔拒绝降息，强调决策基于通胀、就业和增长数据，并指出特朗普关税政策导致核心商品通胀反弹至3.8%[3] 美国经济现状与政策影响 - 2025年第一季度美国经济环比萎缩0.5%，若第二季度继续负增长将陷入技术性衰退[5] - 《大而美法案》预计未来十年增加联邦赤字3.4万亿美元，减税导致收入减少4.5万亿美元，支出削减仅1.1万亿美元[5] - 法案修改《平价医疗法案》条款，预计到2034年使1000万美国人失去医疗保险[5] - 美国债务/GDP比率可能在2029年升至135%，赤字率持续高于7%危险线[5] - 2025年第一季度美国国债发行量达破纪录的7.2万亿美元，超过2020年疫情危机时期[5] 美联储独立性与政治压力 - 美联储副主席布雷纳德强调货币政策独立性，反对政治干预[3] - 特朗普团队试图通过法律手段罢免鲍威尔，共和党议员提交刑事转介信指控其在美联储总部翻修项目中作伪证[3] - 诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨警告美联储屈服于政治将威胁美元霸权[3] 政策矛盾与市场风险 - 特朗普关税政策推高进口商品价格加剧通胀，高利率抑制企业融资导致制造业PMI连续三个月低于荣枯线[7] - 特朗普宣称美联储不降息将导致每年损失1万亿美元，但其《大而美法案》减税造成的收入损失达4.5万亿美元[7] - 摩根大通测算显示若财政部与美联储政策背离超过6个月，美债收益率曲线倒挂幅度可能扩大至150基点，触发系统性风险[9] 特朗普访问美联储的潜在影响 - 特朗普计划访问美联储，显示其团队意识到政策执行受阻[9] - 历史经验表明白宫与美联储角力往往伴随剧烈市场震荡，如1979年沃尔克紧缩周期和2013年缩减恐慌[9] - 当前美国国债市场规模达35万亿美元，政策错位可能引发流动性危机[9]

能源贸易格局 - 俄罗斯每日出口720万桶原油，月收入达136亿美元，中国是其最大买家并占据核心市场份额 [3] - 中俄石油贸易90%采用人民币结算，价格比国际油价低10美元以上 [3] - 印度将俄罗斯石油转售欧洲，马来西亚、印尼等国通过多种渠道继续采购俄罗斯石油 [3] 国际能源合作 - 中俄伊三国建立长期协作机制，构建新型国际关系框架 [5][6] - 中俄双边贸易额在2024年飙升，"西伯利亚力量2号"天然气管道和北极LNG项目体现深度合作 [5] - 中国在非洲、中东、拉美等地开拓新能源渠道，降低对传统石油依赖度 [5] 能源结算体系 - 中俄贸易人民币结算比例飙升，金砖国家框架下的能源结算体系快速成型 [5][8] - 人民币结算机制削弱美元霸权地位，形成替代性国际支付体系 [3][6] 行业技术转型 - 中国电动车和可再生能源发展迅速，减少对传统石油的依赖 [5] - 科技领域的互补合作成为新型国际关系的重要组成部分 [8] 贸易政策影响 - 美国对欧盟和日本加征汽车关税导致日本对美汽车出口暴跌26.7% [3] - 美国页岩油商面临市场份额被抢的压力 [3]

中国减持美债策略分析 减持规模与持仓现状 - 5月中国减持美债9亿美元 较3月189亿和4月82亿大幅收窄 当前持仓降至7563亿美元 [1] - 中国持仓仅占美债总额36万亿美元的2.1% 不足海外总持仓8.7万亿美元的9% [1] 减持策略的制约因素 - 大规模抛售可能压低美债价格 导致剩余持仓价值缩水 并引发美元流动性过剩推升人民币汇率 挤压出口利润 [1] - 美债已成中美博弈工具 3-5月280亿减持与特朗普关税行动同步 保留7500亿持仓可在稀土出口、科技制裁等议题上增加议价权 [1] 美债的金融属性与战略价值 - 美国76%债务由国内机构持有 激进抛售或迫使美联储印钞接盘 加速通胀恶化 影响中国对美出口（占外贸15%）及全球供应链 [2] - 渐进减持配合黄金增储和人民币结算网扩张 是瓦解美元霸权的长期策略 [2] - 美债作为全球流动性危机时的逃生通道 长债收益可覆盖部分减持成本 支撑外储增值 [2] 国家外汇管理的战略考量 - 外汇管理需平衡多重约束 持有适度美债可为突发地缘冲突预留缓冲带 [2] - 美债操作体现全球化变局中的博弈智慧 是金融与政治信号的复合载体 [3]

报告核心观点 报告指出理解债务问题有微观、宏观和国际货币体系三个思维层次 ，瑞·达利欧在分析宏观经济问题时方法论有误 ，用微观思维分析宏观问题且将宏观经济看成机器 ，导致对国家债务有诸多错误认知 ，强调分析宏观经济要少谈直觉、多讲逻辑 ，认识到自身对宏观经济的无知并学习 [2][5][11][13]。 分组1：分析债务问题的三个思维层次 - 微观思维层次：微观经济主体债务可持续的前提是现金流能在任何时点覆盖债务本息支出 ，否则会债务违约、爆发危机 ，达利欧“债务是否创造足够收入支付偿债费用”的观点适用于此层次 [5]。 - 宏观思维层次：分析国家债务时微观思维不适用 ，国家债务约束在于生产能力 ，内需不足、产能过剩的国家债务可持续 ，内需过剩、产能不足的国家债务不可持续 ，美国除外 [5][8][9][11]。 - 国际货币体系的思维层次：美国作为主要国际储备货币发行国 ，可用本币借外债 ，其债务约束在于“美元霸权” ，而非供给能力 [11]。 分组2：达利欧的错误 - 方法论错误：用微观思维分析宏观问题 ，将宏观经济看成机器 ，未看到不同宏观经济状况下运行逻辑的差异 [2][13][14]。 - 错误认知衍生：认为国家积累过多债务会爆发危机 ，需“去杠杆”压缩规模 ，未点出国家债务真正约束 ，对央行印钞和货币贬值关系判断错误 ，对美国和中国债务风险误判 [4][13][20][21]。 分组3：理解宏观经济的要点 - 认识无知：宏观经济运行逻辑陌生 ，人们易将微观分析思维用于宏观分析 ，应认识到自身对宏观经济的无知 [22][25]。 - 依靠学习：克服无知需学习 ，但非照搬理论 ，要结合实践形成符合现实的理论框架 ，分析要少谈直觉、多讲逻辑 ，慎谈常识、多讲学识 [25][26]。

稳定币概述 - 稳定币由私营机构发行而非政府或中央银行 例如USDC由Circle发行 USDT由泰达公司发行 [2] - 稳定币需锚定抵押品 美元稳定币与美元1:1挂钩 并需储备等值美元 [2] - 与以太币等加密代币不同 稳定币价值受锚定物约束 波动范围有限 [2] - 市场高度集中 99%稳定币锚定美元 USDT和USDC合计占2400亿美元市值的90% [2] 美国支持美元稳定币的动因 - 巩固美元支付和储备地位 利用稳定币扩大美元使用范围以应对美元霸权松动 [3] - 应对36万亿美元联邦债务 通过《天才法案》允许美债作为稳定币储备 潜在吸引2400亿美元规模资金 [3] - 争夺金融制度创新主导权 防止他国制定新金融秩序 保持美元在数字金融领域的控制地位 [3] 稳定币市场影响 - 稳定币规模快速增长 已显著影响加密资产市场 金融投资市场及全球货币结构 [2] - 美国政策推动稳定币合规化 《天才法案》明确1:1储备金要求 标志着行业进入规范运作阶段 [2] - 行业集中度高 头部两家公司占据90%市场份额 显示先发优势显著 [2] 潜在问题与挑战 - 私营机构发行模式可能滋生洗钱 跨境犯罪等风险 增加货币当局监管难度 [4] - 去中心化操作和跨国特性对现有金融监管体系提出挑战 [4] - 美元信用受财政赤字 债务问题等拖累 可能间接影响美元稳定币的长期信用基础 [4]

美国方面刚释放特朗普访华的消息，马上就高调宣布逮捕中国公民，他们还想"虚空造牌"？然而，特朗普连续犯下战略错误，而且美国自身问题也在加剧， 他已经没有什么资格与中国继续对抗了。而中方就在这个时候出手，断掉美国的后路，具体情况如何？ 日前，多家媒体透露消息称，美国总统特朗普要带领豪华代表团访华。不少人认为，特朗普在与中方进行一系列对抗后，终于意识到"遏华政策"不会带来好 处，还被"稀土牌"卡脖子卡得"翻白眼"，因此选择缓和对华关系。但就在这个时候，特朗普政府突然以"加密货币洗钱、黑客攻击"等借口，逮捕6名中国公 民。特朗普这种"欲加之罪"的操作，似乎要复刻"孟晚舟事件"。而且就在美国对华动手前，特朗普还公开表示"与中国融洽相处很重要"。从这些情况看，美 国还是在进行他们惯用的"虚空造牌"手段，试图给中美谈判增加筹码。 不过从美国自身的情况看，特朗普并没有资格施压中国。在欧洲央行2025年央行论坛上，美联储主席鲍威尔坦言，若关税问题不存在，美国的降息政策早就 实施了。显然，鲍威尔就是暗示特朗普实施的"对等关税"，打乱了美联储的降息计划。而对"是否降息"的问题，鲍威尔没有直接回答，而是强调"美国经济 的情况相对较好 ...

美元霸权危机 - 美元指数跌破100 30年期国债利率飙破5%导致美国每年多付500亿美元利息 [2] - 日本抛售美债 特朗普签署行政令对23个国家加征100%关税 涉及巴西铁矿 沙特石油 印度仿制药等核心出口品 [2] - 中国一年抛售740亿美债 持仓量跌至7750亿美元创16年新低 印度抛售14亿美元 巴西抛售12亿美元 [4] 去美元化进程 - 俄罗斯与金砖伙伴92.3%贸易已摆脱美元 采用卢布 人民币或卢比结算 [4] - 俄罗斯SPFS支付系统连接159个国家 3秒完成人民币跨境结算 法国企业也在使用 [5] - 阿联酋使用数字迪拉姆向中国购买光伏板 全程零美元参与 [5] 金砖国家行动 - 俄罗斯黄金储备8年激增1100吨 中国突破2200吨 [4] - 沙特推出人民币结算石油合约模板 伊朗对俄贸易100%禁用美元 [7] - 南非德班港使用"金砖支付"标志货轮运送铬矿至重庆 土耳其申请加入金砖清算网络 [7] 全球支付格局 - 美元在全球外汇储备占比跌破55%创1995年以来新低 [7] - 七国集团冻结俄罗斯3000亿美元资产引发全球警惕 [4] - 巴西计算显示若美国对牛肉征100%关税 可转向埃及进行本币交易 [7]