公司近期经营危机 - 贵州无忧酒业（集团）有限公司于2025年11月21日被仁怀市人民法院列为被执行人，共涉及六则执行案件，总执行标的约为6255.51万元 [1][2][3] - 公司创始人、董事长袁明权确认相关案件已达成和解，并坦言公司面临前所未有的舆论与经营压力，承认对市场趋势误判和扩张策略过于激进是导致公司陷入被动的主要原因 [1][3][5] - 公司已停止一切非核心扩张与投资，全员进入“战时状态”，工作重心转向帮助经销伙伴消化库存、恢复动销，以稳定基本盘为压倒一切的目标 [3][7] 公司资产与历史沿革 - 公司位于茅台镇核心产区，酒库中存有超过三万吨历经岁月沉淀的优质基酒，年产优质大曲酱香型白酒7000余吨，并计划在2025年扩产至1万吨 [7][10][12] - 无忧酒业前身为1983年成立的仁怀县茅台镇渡口酒厂，2006年重组更名，创始人袁明权为贵州茅台前副总经理，公司发展深受茅台体系影响，聘请了多位茅台前技术专家 [10][11] - 公司员工人数从2021年的350余人快速扩张至2025年的1400余人，并在2021年启动了年产4000吨的无忧谷综合体和投产无忧山2000吨项目 [11][12] 行业背景与商业模式挑战 - 当前白酒消费趋于理性，投机性需求萎缩，缺乏品牌根基的企业首当其冲，酱酒行业出现退潮，2024年中国酱酒产能约65万千升，同比下降13.3%，为近6年来首次下降 [9][13] - 无忧酒业被指采用“预售+金融化”商业模式，通过承诺高回报吸纳经销商资金，在库存积压、价格倒挂时易导致资金链断裂 [9] - 仁怀市持续开展白酒产业综合治理，近四年来白酒生产企业（作坊）总量收缩超千家，当地不少中小酒厂2024年减产幅度达40%至60% [13]

文章核心观点 - 白酒行业正经历深度调整，以茅台为代表的高端白酒价格大幅下跌，渠道库存高企，上市公司业绩普遍下滑，但部分基金经理已开始进行左侧布局，认为行业调整期可能带来价值回归的机会 [1][10][14] 行业现状与价格表现 - 中证白酒指数从高点下跌超过50% [1] - 飞天茅台散瓶批发价跌破1600元，部分电商补贴后价格触及1499元的官方指导价 [1] - 五粮液核心产品第八代五粮液批价仅790元，远低于1019元的出厂价，价格倒挂严重 [9] 渠道库存与经销商困境 - 白酒行业平均存货周转天数已达900天，部分经销商库存需上千天才能消化 [5] - 经销商面临巨大资金压力，例如北京某经销商库存近万瓶茅台，占压资金超过800万，且面临银行贷款到期压力 [3] - 经销商为回笼资金“以价换量”，形成市场价格下跌的恶性循环 [5] - 抖音电商曾封禁100多个异常低价茅台商品，并限制52家违规商家经营，以规范市场价格 [5] 上市公司财务表现 - 2025年第三季度，20家白酒上市公司总营收同比下滑近6%，多数企业营收与净利润双双下降，被称为“近十年最差三季报” [7] - 贵州茅台第三季度营收增速仅为0.56%，净利润增速为0.48%，创下2016年以来最低纪录 [7] - 五粮液第三季度营收同比下降52.66%，净利润同比下降65.62% [9] - 区域酒企业绩大幅下滑，例如口子窖净利润下降92.6%，水井坊、古井贡酒的营收和净利跌幅均超过50% [9] 消费市场变化 - 消费场景降级，例如安徽市场婚宴用酒开始选择百元内产品，此前常用的中端酒销售困难 [9] 公司管理层变动 - 贵州茅台在10月底宣布更换董事长，为五年内第四次换帅，引发市场对其未来的猜测 [7] 机构投资者动态 - 主动型基金在第二季度大幅减仓白酒，重仓股数减少了35% [12] - 第三季度，基金对白酒的持股数量从3.25亿股小幅增至3.28亿股，显示抛售与买入力量趋于平衡 [12] - 部分基金经理开始抄底或增持白酒龙头，例如交银何帅将茅台、泸州老窖买成前十大重仓股，合计仓位11.4%；银华李晓星配置了五粮液和泸州老窖；农银汇理张峰将茅台、五粮液、泸州老窖均列为重点配置 [12][14] - 基金经理看好白酒龙头公司的低估值、高股息属性以及底部的上涨弹性 [12][14] 行业政策与前景 - 贵州省已出台政策推动白酒消费升级 [14] - 龙头白酒企业的高分红属性依然突出 [14]

**泸州老窖电话会议纪要关键要点总结** **一、 行业与公司概况** * 涉及的行业为白酒行业 涉及的上市公司为泸州老窖[1] * 白酒行业处于深度调整期 外部环境和政策影响是主要压力来源 行业触底或拐点尚未到来 预计未来一段时间内行业压力依然存在[2] * 消费环境疲软是行业调整的根本原因 政策影响大概率会边际递减 但时间长短不定[2][7] * 公司2025年业绩从一季度开始逐步放缓 最困难时期在6月左右 9月和10月有所恢复但未达原有水平[3] **二、 公司业绩与经营预期** * 四季度及全年业绩预期面临压力 报表数据与终端动销情况基本匹配[4] * 动销压力较大影响库存消化 若动销速度持续放缓 库存水平可能难以保持稳定[4][5] * 公司暂未披露2026年具体经营规划 将根据市场环境和经济规律进行规划 保持销售生态链健康[6] * 销售费用从报表看相对稳定或收缩 但实际综合投入增加 体现在产品单价有所下降[17] **三、 产品策略与市场表现** * 国窖系列高低度产品表现分化 2025年三季度国窖系列降幅扩大 而低度产品表现相对坚挺[9] * 低度1573表现较为稳健 低度化趋势是一个缓慢而长期的过程[10] * 高、低度产品占比接近五五开 未来趋势将根据行业发展及公司战略调整[20] * 老字号特曲价格保持稳定在200元左右 受行业调整影响较小 在100~300元价格段公司将加强渠道建设和消费者培育[11][12] * 教龄系列中90年和60年受影响较大 30年教龄在华北沿海部分市场表现较好[14] * 光瓶二曲刚启动推广 在五个城市试点 先从终端和消费者入手[13] * 特曲60版在四川达到一定量级后开始全渠道运营 一半以上销量在四川 省外成熟区域配置经销商 新推广地区以团购为主[22] **四、 渠道管理与价格策略** * 公司坚持现有渠道政策 不弥补经销商低价甩货造成的亏损 因此价格相对稳定[2][8] * 公司对经销商不强行规定打款要求 经销商按需进货 但需符合公司销售政策[6] * 公司继续推进终端扩张计划 深耕四川及华北等基地市场以提升份额[4][15] * 线上渠道及即时零售表现亮眼但主要集中在中低档酒 公司重视线上渠道 与第三方平台合作并自建云店 传统烟酒店仍是主流终端渠道[4][18] * 数字化建设相对成熟领先 高度1573开瓶率约30% 低度超过40% 中档酒约50%-60%[24] * 五码合一有效解决了异地窜货问题[24] **五、 产能与未来展望** * 新建8万吨产能项目仍在建设中[4][25] * 对2026年春节及全年行业展望谨慎 春节旺季特征存在 但爆发强劲消费需求概率不高 预计行业调整可能延续几个季度[25] * 公司将继续坚持现有价格和渠道政策 通过正常销售、开瓶返利、考核奖励等措施保障经销商利润[23]

行业周期与公司战略定位 - 白酒行业全面进入存量竞争的深度调整期，公司认为面临的机遇始终大于挑战[3] - 公司以短期换长期释压，推动行业供需再平衡，下半年至明年降速至低个位数是务实之举[6] - 公司坚持不"唯指标论"，遵循产量、成本、效益、速度服从质量的"四个服从"原则，不牺牲长远发展换取短期利益[18] 管理层信心与战略方向 - 公司信心源于中国内需市场空间足够大、产业底蕴足够深、公司韧性足够强三大支柱[3] - 公司将保持规模、速度与效益总体稳定作为"稳"的核心，同时推动顺应消费趋势新变化的"进"节奏[1] - 公司相信比以往任何一轮周期都更有底气应对新挑战、把握新机遇、赢得新发展[1] 渠道转型与线上策略 - 线上电商对传统白酒渠道冲击影响越来越强并长期存在，公司对新兴渠道持开放态度[8][9] - 公司从强化授权渠道沟通、争取非授权平台、推进传统渠道创新布局三方面开展工作[9] - 公司销售系统积极推进电商方案，研究传统经销商合规入驻电商平台路径，预计明年落地实施[9] 客群拓展与场景转型 - 公司客群转型从传统行业投向科技、新能源等新兴产业，开发新消费场景[6] - 茅台酒需求场景分为政商务需求、商务宴请、礼品需求、个人家庭聚饮、投资收藏五大类，前两类保守估计占比30%[6] - 针对科技领域企业家，酒的作用在于缓解压力、寻找灵感，需要细水长流长期培育[8] 年轻化战略具体实施 - 公司年轻化战略不是狭义年轻化，按照世卫标准45岁以下均属年轻人范畴[11] - 18-25岁群体用品牌美誉度触达而非直接销售，26-30岁是导入期，31-35岁进入成年期，36-45岁为稳定期[11] - 年轻化需要包容不同年龄段价值主张，实现卖酒向卖生活方式转变[11] 国际化发展策略调整 - 海外市场需理性看待增长上限，茅台酒因价格定位高增长幅度有限，系列酒机会更大[12] - 主力市场集中在华人华商、中资企业、东南亚、日韩等文化相近区域，欧美市场需深耕[12] - 根据国际烈酒价格带开发适配产品，包装同步适配[12] 产能投放与品质管控 - 产能投放节奏取决于生态承载和工匠培养，新车间基酒有使用比例限制[16] - 优秀酒师需要培养10年时间，工匠力量成熟度是产能投放重点考虑要素[16] - 行业低谷期将基酒多存入酒库提高存销比，加深加厚基酒资源和品质护城河[16] 近期经营数据表现 - 今年6-8月公司适度减少茅台酒市场投放，8月以来动销环比逐步向好回升[17] - 三季度营收同比增长7.26%，茅台酒动销延续"稳"的势头[17] - 9-11月茅台1935酒终端动销同比显著增加，其他产品存销比下降[17]

行业形势与公司战略 - 白酒行业调整期预计将持续一段时间，短期内难以迅速好转 [3] - 公司将主动适应变化，聚焦供需对接、适配、触达等问题，依托品质、品牌、文化优势寻求创新突破 [3] - 2025年1-9月公司实现营业总收入1309.04亿元，归母净利润646.27亿元，同比分别增长6.32%和6.25% [3] 业务规划与产能策略 - 茅台酒板块坚持“稳与进”并重，“稳”是保持规模、速度与效益稳定，“进”是顺应消费新变化解决新消费适配问题 [4] - 系列酒板块将聚焦渠道生态韧性与健康，加大政策力度优化市场策略，在“稳与转”中实现更高质量发展 [4] - 产能投放节奏与生态承载能力及工匠培养深度绑定，新车间微生物环境需培育，三年内投产车间基酒风格相对清新 [6] - 根据市场承载能力决策投放节奏，行业低谷期将更多基酒存入酒库提升存销比，待行业回暖后作为平抑周期波动的关键支撑 [6] 年轻化与低度化战略 - 年轻化战略不是狭义的年轻化，不会为了年轻化而年轻化 [8] - 针对18-25岁人群以品牌美誉度培育为主，26-30岁人群探索白酒融入生活方式，31-35岁群体强化文化引导，36-45岁消费者看重品质与品牌黏性 [9] - 年轻化战略以“活力、创新、包容”为牵引，系统推进品牌焕新、科技研发、管理现代化，并聚焦产品、文化、场景三大维度创新 [10] 电商渠道与防伪管理 - 面对电商平台“低价”竞争与假货困扰，公司选择合作而非对立，认为数字渠道购物是大势所趋 [12] - 未来三年将推动3至5种成熟防伪技术规模化应用，到2030年计划建成动态更新的防伪技术储备库并推动1至3种自主知识产权技术产业化 [12] - 正从三方面着手：加强授权渠道沟通、争取非授权平台支持、推进传统渠道创新布局，销售系统研究推动传统经销商合规入驻电商平台，预计明年落地 [13]

飞天茅台批发价格持续下跌 - 2025年11月28日，各年份飞天茅台批发参考价较前一日普遍下跌，其中25年飞天茅台原箱价格下跌20元至1580元/瓶，散瓶价格下跌25元至1565元/瓶 [1] - 24年飞天茅台原箱价格下跌40元至1660元/瓶，散瓶价格下跌30元至1630元/瓶 [1] - 23年飞天茅台原箱价格下跌10元至1900元/瓶，散瓶价格下跌60元至1740元/瓶 [1] - 公斤茅台（原箱）价格下跌20元至2900元/瓶 [2] 公司应对市场波动的措施 - 茅台集团正积极采取措施稳定市场，上半年管理层曾与京东、阿里达成共识，要求电商渠道主动融入茅台渠道生态，反对不正当竞争 [2] - 公司正在努力与各大网络平台建立假冒侵权信息绿色处置通道，并配合各级市场监管部门推动协同共治 [2] 白酒行业现状与展望 - 茅台价格的持续下跌折射出整个白酒行业面临的严峻挑战 [2] - 有券商研报认为，2026年白酒行业仍处于调整周期，但逐渐步入筑底阶段，动销与批发价下滑幅度预计将逐渐收窄 [3] - 行业上市公司报表端继续出清，但市场对业绩下调已有较充分预期 [3] - 考虑到当前估值与持仓均处于历史较低水位，随着流动性与政策预期回暖，板块有望迎来估值小幅修复 [3] - 行业更多的上涨空间需等待动销与批发价拐点信号得以验证 [3]

飞天茅台价格动态 - 2025年11月28日，飞天茅台批发价全线下跌，其中25年飞天茅台原箱价格报1580元/瓶，较前一日下跌20元，散瓶价格报1565元/瓶，较前一日下跌25元 [1] - 24年飞天茅台原箱价格报1660元/瓶，较前一日下跌40元，散瓶价格报1630元/瓶，较前一日下跌30元 [1] - 23年飞天茅台原箱价格报1900元/瓶，较前一日下跌10元，散瓶价格报1740元/瓶，较前一日下跌60元 [1] - 公斤茅台原箱价格报2900元/瓶，较前一日下跌20元 [2] 公司应对措施 - 茅台集团正积极采取措施稳定市场，上半年管理层曾与京东、阿里达成共识，要求电商渠道主动融入茅台渠道生态，反对不正当竞争 [2] - 公司正在努力与各大网络平台建立假冒侵权信息绿色处置通道，配合各级市场监管部门推动协同共治 [2] 行业分析与展望 - 茅台价格持续下跌折射出整个白酒行业面临的严峻挑战 [2] - 有券商研报认为，2026年白酒行业仍处于调整周期，但逐渐步入筑底阶段，动销与批发价下滑幅度逐渐收窄 [3] - 上市公司报表端继续出清，但市场对业绩下调已有较充分预期 [3] - 考虑到当前估值与持仓均处于历史较低水位，随着流动性与政策预期回暖，板块有望迎来估值小幅修复 [4] - 行业更多的上涨空间需等待动销与批发价拐点信号得以验证 [4]

飞天茅台价格动态 - 2025年53度500ml飞天茅台散瓶批发参考价跌破1600元大关，报1590元，创上市以来新低，较上线时2220元累计跌幅超20% [2] - 原箱飞天茅台报价1600元，较上线时2255元累计跌幅亦超20% [2] - 2025年价格呈单边下行：6月跌破2000元，10月底跌破1700元，11月末触及1590元历史低位 [2] - 电商平台促销加剧价格压力，部分平台补贴后价格跌破1600元，团拼价直逼官方指导价1499元 [2] 行业监管与公司应对 - 抖音平台传出整治低价茅台通知，虽澄清为谣言，但承认治理以虚假低价为噱头的违规引流行为 [3] - 茅台管理层与京东、阿里达成共识，要求电商渠道融入茅台渠道生态，反对不正当竞争 [3] - 公司正与各大网络平台建立假冒侵权信息绿色处置通道，配合市场监管部门推动协同共治 [4] 白酒行业整体表现 - 贵州茅台2025年第三季度营收39064亿元同比增长056%，净利润19224亿元同比增长048%，前三季度净利润增速创近10年同期最低 [3] - 2025年1-6月白酒规上企业887家同比减少100多家，产量19159万千升同比下降58%，销售收入33042亿元同比微增019%，利润87687亿元同比下降1093% [3] 行业展望 - 券商研报认为2026年白酒行业仍处调整周期但渐入筑底阶段，动销与批价下滑幅度收窄 [4] - 上市公司报表端继续出清，市场对业绩下调预期较充分，估值与持仓处于历史较低水位 [4] - 随流动性与政策预期回暖，板块有望迎来估值小幅修复，但更多上涨空间需动销与批价拐点信号验证 [4]

飞天茅台价格动态 - 2025年11月27日，53度500ml飞天茅台散瓶批发参考价首次跌破1600元/瓶大关，报1590元，较前一日下跌10元，原箱报价1600元，也下跌10元 [1] - 两款产品价格较上线时的2220元和2255元累计跌幅均已超过20% [1] - 2025年价格呈现单边下行，6月11日散瓶价跌破2000元后持续走低，10月底跌破1700元，11月末触及1590元历史低位 [3] 电商平台促销与监管反应 - 11月初各大电商平台促销，部分平台53度飞天茅台补贴后价格跌破1600元/瓶，甚至出现低于市场批发价的情况，某平台“团拼价”直逼官方指导价1499元/瓶 [3] - 价格倒挂现象引发行业监管反应，抖音平台曾传出整治通知，对低于市场行情价的茅台酒按“假货存疑”处罚，后澄清通知为谣言但承认在治理违规引流行为 [3] 贵州茅台及白酒行业业绩 - 贵州茅台2025年第三季度营收为390.64亿元，同比增长0.56%，净利润为192.24亿元，同比增长0.48%，前三季度净利润增速创近10年同期最低 [4] - 2025年1-6月，白酒规上企业887家，同比减少100多家，产量191.59万千升，同比下降5.8%，销售收入3304.2亿元，同比微增0.19%，利润876.87亿元，同比下降10.93% [4] 公司应对措施与行业展望 - 茅台集团积极采取措施稳定市场，上半年管理层与京东、阿里达成共识，要求电商渠道融入茅台渠道生态，反对不正当竞争 [4] - 公司正与各大网络平台建立假冒侵权信息绿色处置通道，配合市场监管部门推动协同共治 [4] - 行业研报认为2026年白酒行业仍处于调整周期但逐渐步入筑底阶段，动销与批价下滑幅度收窄，板块有望迎来估值小幅修复 [5]

飞天茅台价格动态 - 2025年53度500ml飞天茅台散瓶批发参考价首次跌破1600元/瓶大关，报1590元，较前一日下跌10元 [2] - 原箱飞天茅台报价1600元，较前一日下跌10元 [2] - 两款产品价格较上线时的2220元和2255元累计跌幅均已超过20% [2] - 2025年以来零售价格呈单边下行，6月11日散瓶价跌破2000元，10月底跌破1700元，11月末触及1590元历史低位 [3] 电商平台与价格倒挂 - 11月初各大电商平台促销，部分平台53度飞天茅台补贴后价格跌破1600元/瓶，甚至出现低于市场批发价的情况 [3] - 某电商平台"团拼价"直逼官方指导价1499元/瓶 [3] - 抖音平台传出整治通知，对低于市场行情价的茅台酒按"假货存疑"处罚，后澄清为谣言但承认治理违规引流行为 [4] 公司财务与行业表现 - 贵州茅台2025年第三季度营收为390.64亿元，同比增长0.56%；净利润为192.24亿元，同比增长0.48% [4] - 前三季度净利润增速创近10年同期最低 [4] - 2025年1-6月，白酒规上企业887家，同比减少100多家；产量191.59万千升，同比下降5.8% [4] - 同期行业销售收入3304.2亿元，同比微增0.19%；利润876.87亿元，同比下降10.93% [4] 公司应对措施与行业展望 - 茅台集团与京东、阿里达成共识，要求电商渠道主动融入茅台渠道生态，反对不正当竞争 [4] - 公司正与各大网络平台建立假冒侵权信息绿色处置通道，配合市场监管部门推动协同共治 [5] - 研报认为2026年白酒行业仍处于调整周期，但逐渐步入筑底阶段，动销与批价下滑幅度收窄 [5] - 板块有望迎来估值小幅修复，但更多上涨空间需动销与批价拐点信号验证 [6]