投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [7] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收126.01亿元，同比增长3%；归母净利润11.81亿元，同比增长6%；扣非净利润11.85亿元，同比增长5% [2][4] - 2025年第三季度单季实现营收47.26亿元，同比下降4%；归母净利润6.27亿元，同比增长2%；扣非净利润6.25亿元，同比增长3% [2][4] - 2025年第三季度公司毛利率/归母净利率/扣非净利率同比分别提升1.2/0.7/0.8个百分点 [10] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润16.7/18.6/20.6亿元，对应市盈率（PE）为15/14/12倍 [10] 季度收入分析 - 2025年第三季度收入同比小幅下降，主要受两个因素影响：2024年第四季度剥离的武汉艾特烟标业务在第三季度旺季基数较高；消费电子核心客户因产业链调整导致纸包装交付节奏延迟 [10] - 若还原上述两个因素，预估2025年第三季度收入同比实现增长，延期交付订单有望从2025年第四季度起陆续体现 [10] 盈利能力与费用 - 利润率在高基数上实现同比提升，主因公司打造智能工厂、精细化管理显成效，同时预估利润率较高的海外业务增速高于国内，拉动盈利结构优化 [10] - 2025年第三季度公司销售/管理/研发/财务费用率同比变化分别为-0.004/+0.2/+0.03/+0.6个百分点，财务费用率同比上升预估与汇兑损失有关 [10] 全球化战略与业务拓展 - 公司自2010年起率先在越南布局海外工厂，目前已在全球10个国家、40座城市设有40多个生产基地及4大服务中心 [10] - 海外生产基地包括越南、印度、印尼、泰国、马来西亚、菲律宾和墨西哥等地，预计公司后续海外产值占比将从目前的20%以上提升至40%甚至更高 [10] - 海外利润率高于国内，公司亚洲布局初步完成，后续重点布局欧美，环保包装已转移至越南、印尼等地以规避双反 [10] 股东回报与激励机制 - 公司已累计实施现金分红37.9亿元，上市以来回购8.7亿元，2025年上半年分红加回购合计5.39亿元，占归母净利润比重97%，对应2025年预测股息率6%以上 [10] - 公司发布员工持股计划，考核指标为以2024年归母净利润为基数，2025-2027年增长超过10%/20%/30%可全部解锁 [10] 业务多元化与增长潜力 - 除消费电子、酒类、个人护理等传统核心业务外，公司持续覆盖智能硬件、化妆品、奢侈品、文创、潮玩、卡牌和大健康等多个行业下游客户，有望带来增量订单 [10] - 公司存量客户具备成长性且优于行业增长，同时开拓的优质新客户陆续放量，全球化及新业务领域持续拓展，有望延续收入稳健增长 [10] - 目前公司市占率仅个位数，参考海外纸包装行业集中度，仍有较大提升空间 [10] - 公司通过智能化工厂降本增效巩固成本优势，净利率有望提升 [10]

港股上市申请与资金用途 - 公司正式提交港股上市申请 拟实现A+H两地上市 由华泰国际担任独家保荐人[1] - 上市是全球化战略的重要步骤 旨在拓展海外市场并强化国际化业务基础[1] - 募集资金将用于支持中国及海外的创新药物研发 建设或升级生产研发设施 以及补充营运资金[1] 财务与研发投入表现 - 公司收入从2022年的人民币10.17亿元增长至2024年的人民币12.54亿元[1] - 研发费用从2022年的人民币2.07亿元增长至2024年的人民币2.97亿元 占营业收入比重从20.35%提升至23.19%[1] - 2025年上半年研发投入为人民币3.48亿元 同比增长144.07% 占营业收入的64.83%[1] 核心产品管线与临床进展 - 核心候选药物BGM0504是GLP-1/GIP双靶点激动剂 针对糖尿病和肥胖症[2] - 在II期临床试验中 15mg剂量组显示HbA1c下降2.76% 体重降低19.78% 疗效优于司美格鲁肽和替尔泊肽[2] - BGM0504注射剂为全球临床阶段最领先的三款GLP-1/GIP双靶点激动剂之一[2] - 公司推进多靶点药物BGM2102 计划于2026年第三季度启动临床试验 有望成为全球首批同时靶向GLP-1 GIP及胰淀素通路的组合疗法之一[2] - BGM1812注射剂已于2025年10月在美国开展I期临床试验 并于同年9月在中国递交临床试验申请[2] 目标市场规模与疾病负担 - 2024年全球2型糖尿病患者达5.43亿人 肥胖症及超重人群达26.39亿人[3] - GLP-1受体激动剂2024年全球销售额约535亿美元 预计2035年将增长至1542亿美元[3] 临床开发与注册计划 - BGM0504已在中国 美国及东南亚等地同步开展临床试验 中国及印尼项目均进入III期阶段[3] - 公司预计最早将于2026年递交BGM0504的新药上市申请[3] 其他疾病领域布局 - 公司在呼吸系统疾病领域有布局 正在开展包括慢阻肺 哮喘等适应症在内的7个在研项目[3] - 在研项目涵盖长效抗胆碱药物 长效β2激动剂及吸入型糖皮质激素等方向[3] 未来战略方向 - 公司未来将继续以创新药物研发为核心 深化国际合作 加快推进全球化布局[3] - 港股上市有望为公司在资本结构优化 海外临床推进及商业化准备等方面提供支持[3]

调研基本信息 - 调研对象为立达信，所属行业为家电行业，接待时间为2025年10月30日，上市公司接待人员包括董事长、总经理李江淮，副总经理、财务负责人、董事会秘书夏成亮，独立董事庄莹 [17] - 全体投资者均可通过网络互动的方式参与调研 [20] 主要内容资料 研发投入 - 公司结合业务布局调整优化研发基地布局，减少研发场地租赁费用，聚焦资源优化研发效率，精细化管理研发全过程，使2025年前三季度研发费用占营收比例下降，但仍保持较高强度投入，未来将聚焦照明和物联网两大领域持续投入 [24] - 公司构建多层级、系统化研发创新体系，围绕短、中、长期战略发展需求设定研发目标，将研发成果赋能业务，服务整体战略布局提升核心竞争力，未来坚持“品牌代工双主业、国内国外双循环”策略，深耕照明和IoT领域，以研发创新驱动，市场需求为导向提升产品竞争力 [26] - 公司设有研发项目奖励等制度，举办创新大赛、1024工程师文化节等，打造工程师文化，重视价值贡献大的研发人员评优晋升 [25] 降本增效 - 2025年前三季度，公司推进泰国基地产能扩充优化全球供应链，提升生产效率；管理、销售及研发三项费用合计同比下降1.44%，实现营收稳定微增，在全球化布局和数字化能力建设上取得阶段性进展 [25] 市场表现 - 2025年前三季度累计营业收入为49.47亿元，同比微增0.13%，核心客户群稳定，受行业竞争加剧影响，前三季度毛利率有所下降，公司将推动业务升级等提升经营效益 [25][26] 市场地位与竞争优势 - 公司经过二十多年发展，具备雄厚的研发创新、全球服务和领先的制造能力等竞争优势，未来坚持深耕照明和物联网两大产业，深化全球战略布局，投入研发创新，提升产品竞争力，推进智能制造，加快数字化转型，全面提质增效 [27] 运营策略调整 - 公司坚持稳健财务战略，通过优化债务结构、降低财务成本、盘活存量资产，加强生产组织、销售、库存和应收账款周转速度以及成本管控等方式提高经营性现金流水平 [28] 业绩波动因素及应对策略 - 公司业绩波动受美国对等关税政策、市场需求增长乏力、行业竞争加剧致部分产品毛利率下滑、泰国生产基地扩产成本上升等因素影响，长期来看全球化布局成本控制挑战可能持续，但泰国基地稳定运营将增强应对国际贸易风险能力，公司将以技术创新培育发展新动能 [27][28]

财务业绩 - 前三季度实现营收24.37亿元，同比增长2.94% [1] - 营业收入增速虽有放缓，但仍然实现同比正增长 [1] 业绩驱动与挑战 - 终端需求依旧旺盛，但业绩出现短期波动 [1] - 短期波动受国际贸易摩擦、客户结构变化及汇率波动影响 [1] - 海外基地建设投产及全球化布局进入集中投入期，供应链重构与人工储备带来阶段性成本跳升 [1] - 产能尚处爬坡阶段，固定资产折旧尚无法充分摊薄 [1] - 公司基本面并未受损，精准捕捉到细分赛道的韧性 [1] 战略布局与展望 - 国际业务为公司基石，国际团队需努力做好增量 [1] - 泰国基地必须成为战略支撑点，高效率满足客户交付 [1] - 国内业务需坚定品牌转型步伐，构建系列化、家族化产品矩阵 [1] - 国内业务将进一步聚焦IP联名战略，实现品牌价值赋能与破圈 [1] - 预计随着海外工厂产能全面释放、国内团队能力成熟，公司业绩将注入新动能 [1]

公司2025年三季度财务业绩 - 25Q1-3营收37.2亿元，同比增长22.9%，归母净利润2.8亿元，同比下降13.4%，扣非净利润2.6亿元，同比增长13.8% [1] - 25Q3单季度营收12.9亿元，同比增长8.2%，归母净利润0.9亿元，同比增长25.6%，扣非净利润0.8亿元，同比增长13.4% [1] - 25Q1-3毛利率24.4%，同比提升1.2个百分点，归母净利率7.5%，同比下降3.1个百分点，期间费用率14.0%，同比下降0.4个百分点 [1] - 25Q3单季度毛利率23.8%，同比提升1.8个百分点，归母净利率7.0%，同比提升1.0个百分点，期间费用率14.7%，同比下降0.1个百分点 [1] 公司经营现金流与费用构成 - 25Q1-3经营活动产生的现金流量净额4.3亿元，同比增长259% [1] - 25Q3销售费用率4.0%，同比下降0.8个百分点，管理费用率6.6%，同比上升0.4个百分点，财务费用率2.0%，同比上升0.5个百分点 [1] - 财务费用增加主要系上海嘉乐并表导致汇兑损失增加 [1] 上海嘉乐股权收购与业绩 - 公司于10月9日完成以2.8亿元现金收购上海嘉乐20%股权，持股比例由51.8%增至71.8%，合计持股比例达81.2% [2] - 上海嘉乐是印尼兼具面料与成衣产能的一体化工厂，25H1营收6.85亿元，净利润3475万元，净利率5.1%，同比提升1.8个百分点 [2] 分业务表现与产能利用 - 25H1代工制造业务营收21.0亿元，同比增长37.2%，其中箱包代工营收14.2亿元，同比增长13.0%，服装代工营收6.8亿元，同比增长148.3% [3] - 25H1代工业务毛利率24.7%，同比提升1.0个百分点，箱包产能利用率达93%，服装产能利用率达51% [3] - 25H1品牌经营业务营收3.1亿元，同比增长8.9%，主要受小米品牌销售增长带动，品牌综合毛利率24.1%，同比下降1.1个百分点 [3] 公司战略与未来展望 - 公司箱包代工稳步增长，服装代工打造新增长极，在印尼、印度等多地建厂布局全球化产能 [4] - 预计25-27年归母净利润3.67亿元、4.52亿元、5.58亿元，对应PE为15倍、12倍、10倍 [4]

全球及中国美妆产业规模与增长 - 全球美妆产业处于科技创新与消费升级的快速发展阶段，轻医美市场年增速可观[1] - 中国已是全球最大的化妆品市场，产业规模在2024年突破10738.22亿元，并预计在2025年年底突破11000亿元[1] - 2025年上半年，全国限额以上单位的化妆品零售额达2291亿元，上海零售额达685亿元，约占全国三分之一[3] 中国美妆产业特点与发展方向 - 中国美妆产业形成综合交叉学科特点，涵盖医学、生物工程、精细化学等领域，核心在于产品安全性、有效性及文化价值传递[3] - 产业将朝着科技创新、总部基地、设计创意中心等方向发展，上海成为这一进程的核心区域[3] - 中国美妆产业产能、科技研发中心、原料制造中心在未来五年内预计将实现显著增长，产能将突破50%，科技研发中心和原料制造中心将超过60%[11] 上海静安区产业政策与支持 - 上海静安区积极布局"美创静界"美妆健康创新生态社区，构建"美妆科技+临床转化+首发经济"三位一体的产业生态[3] - 静安区发布《促进美妆健康产业高质量发展行动方案（2025—2028年）》，锚定2028年建成千亿级美妆健康产业集群的目标[5] - 政策目标包括培育3-5家50亿级龙头企业、10个国际领军品牌，推动50项AI等数智技术深度赋能产业[5] - 静安区通过推行"一网通办"改革、落实市场准入负面清单制度、加强产权保护、破解融资难题等举措构建高效营商环境[4] “美创静界”生态社区建设与成效 - “美创静界”于2025年5月启动，已吸引40余家掌握核心技术、汇聚专业人才的本土美妆企业入驻[7] - 该社区将进一步拓展研发、转化、销售等创新平台功能，探索"现制现售"等升级体验，实现国际美创资源"引进来"与本土创新成果"走出去"[7] - 平台为科研人员、企业和市场提供交流机会，推动科研成果快速落地，例如帮助企业快速将婴幼儿湿疹修复科研成果转化为产品[7][8] 金融支持与行业投资趋势 - 2025年3月，静安区携手欧莱雅、凯辉基金成立"凯辉创美未来基金"，为挖掘和扶持新一代美妆领军企业提供资金保障[9] - 当前美妆行业处于底层技术变革时代，AI和生物技术将成为推动行业发展的关键力量[9] - 创业者需树立围绕产品的理念，打造从研发到供应链、产品、市场、内容、营销的全链条组织能力[9] 企业全球化与市场拓展 - 欧莱雅在中国的研发中心已成为集团全球研发网络中的重要组成部分，秉持"全球芯、中国心、未来欣"的理念服务中国市场[4] - 中国美妆企业加速走向国际市场，通过全球化布局提升品牌影响力，未来有望在东南亚、欧洲等市场取得更大突破[10][11] - 企业需要从单一品类向多品类、单一品牌向多品牌、单一国家向全球化转变[11]

财务业绩 - 2025年前三季度累计回款达99.20亿元，同比增长21.44% [1] - 2025年前三季度累计营业收入达95.44亿元，同比增长2.87% [1] - 第三期员工持股计划草案涉及总金额达4亿元，覆盖165名核心骨干 [2] 市场地位与竞争力 - 在环保装备领域连续24年稳居行业第一，市场占有率提升至18.8% [1] - 公司产品远销全球60余个国家和地区，超过23万台装备在全球稳定运行 [1] 技术创新与标准制定 - 主导编制的ISO国际标准《垃圾车词汇、分类和商业规格要求》(ISO 13155)正式全球发布，成为中国环卫车制造业首个主导制定并发布的ISO国际标准 [1] - 该标准由公司牵头联合德国、意大利、日本等多地专家，历经三年完成，旨在解决全球垃圾车产业"术语混乱、标准不一"的痛点 [1] - 公司打造了覆盖500余个型号的全场景装备产品矩阵 [1] 全球化布局与海外拓展 - 依托泰国、意大利两大生产基地，构建辐射东南亚、欧洲的本土化制造网络 [1] - 2025年海外市场取得多项进展：5月泰国工厂首批纯电动雾炮车成功交付；6月为越南河内定制300台套智能环卫装备并快速交付；同月向马来西亚交付首批纯电动垃圾压缩车；8月向蒙古国乌兰巴托出口91台环卫装备 [2] - 建立起"国际标准背书+定制化产品+本土化服务"的出海模式 [2] 公司治理与激励机制 - 第三期员工持股计划不设折扣，体现了核心员工与公司共担风险、共享成长的决心 [2]

核心业绩表现 - 2025年前三季度累计营业收入13.81亿元，同比增长12.23% [1] - 2025年前三季度累计归属于上市公司股东的净利润1.33亿元，同比增长95.63% [1] - 2025年第三季度单季营收同比下降8.39%，归母净利润同比下降26.97% [1] - 2025年上半年业绩曾大幅增长222.36%，与第三季度下滑形成“前高后低”的鲜明对比 [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司净利率为6.15%，较上年同期下降1.57个百分点 [1] - 2025年第三季度公司毛利率保持在24.79%的较高水平，同比上升4.60个百分点 [1] - 2024年公司营业收入同比增长8.46%，但归属于上市公司股东的净利润同比下降30.81% [2] 分产品与分市场表现 - 第三季度刹车片收入同比下降10.83%，刹车盘收入同比下降5.71% [1] - 第三季度其他产品收入增长33.99%，但规模较小无法抵消主要产品下滑 [1] - 第三季度国内销售收入同比增长38.09%，表现亮眼 [1] - 第三季度国外销售收入同比下降15.36%，拖累整体业绩 [1] 公司基本情况 - 公司是制动摩擦材料及其制品为主导产品的高新技术企业，创立于1999年8月 [2] - 公司于2017年4月在上海证券交易所主板上市，拥有2大研发中心及4大生产基地 [2] - 公司可生产刹车片品种5000多个、刹车盘品种3000多个，服务全球70多个国家和地区 [2] - 公司是汽车零部件制动器衬片行业龙头企业，产品覆盖几乎全部乘用车和大部分商用车车型 [2]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收14.54亿元，同比增长11.3%，归母净利润1.30亿元，同比下降29.3% [1] - 2025年第三季度公司实现营收5.75亿元，同比增长1.4%，归母净利润0.15亿元，同比下降82.5% [1] - 2025年第三季度归母净利率为2.7%，同比下降12.75个百分点 [1] 费用与利润率分析 - 2025年第三季度销售费用率为10.9%，同比提升1.84个百分点，管理费用率为7.9%，同比提升3.75个百分点，研发费用率为3.2%，同比提升1.23个百分点，财务费用率为1.3%，同比提升0.92个百分点 [1] - 管理费用率提升主要系马来西亚工厂生产运营和管理相关费用上升，财务费用率上升主要系借款利息支出增加 [1] - 第三季度利润率下滑主要系马来西亚工厂投产初期各项开办费用影响 [1] 运营与战略进展 - 公司美国业务已顺利切换至马来西亚工厂生产并出货，随着产能利用率逐步提升，收入将显著增长，费用率或将趋于稳定 [1] - 公司在非美市场开拓进展顺利，逐步减少了对美国市场及大客户的依赖，降低了美国关税政策变化的冲击 [2] - 公司的护理机器人产品已在日本、韩国、俄罗斯等地实现批量出货，产品意向订单同比大幅增长并在有序交付中 [2] 未来展望与预测 - 随着马来西亚工厂费用投入高峰已过、产能完全释放，公司中长期有望重回高增长 [2] - 预计公司2025-2027年有望实现收入21.47亿元、27.93亿元、36.42亿元，同比增速分别为21.72%、30.07%、30.41% [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润达2.58亿元、3.81亿元、5.48亿元，同比增速分别为1.65%、47.95%、43.83% [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025年第三季度公司收入略超预期，但利润低于预期 [1][6] - 收入增长主要受中东地区沙特阿美大订单确认带动，但该订单毛利率较低且产生额外海运费，拖累了整体盈利能力 [6] - 公司通过全球化布局积极应对关税影响，相关费用扰动已基本出清，预计后续费用将回归合理水平 [6] - 未来增长将主要由中东和澳洲市场驱动，美国市场恢复情况略超预期 [6] - 基于当前情况，报告上调2025年收入预测至7.28亿元，但下调2025年利润预测至1.06亿元 [6] 财务表现 - **2025年前三季度业绩**：实现营收5.59亿元，同比增长27.9%；归母净利润7647万元，同比增长0.2% [6] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营收2.00亿元，同比增长35.8%，环比增长14.5%；归母净利润2386万元，同比下降39.2%，环比增长10.9% [6] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为48.4%，同比微增0.1个百分点；净利率为13.7%，同比下降3.8个百分点 [6] - **费用情况**：2025年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为15.0%、10.0%、4.7%、1.2%，其中销售费用率同比增加3.4个百分点 [6] 业务与市场分析 - **收入驱动**：2025年第三季度收入创新高，主要得益于中东地区沙特阿美大订单的确认 [6] - **区域表现**：美国仍是第一大收入来源地区；中东、南美地区增长较快，收入占比提升 [6] - **应用领域**：油气领域受大订单拉动增长显著；消防应急救援领域收入小幅下降；农业、工业等其他领域维持增长 [6] - **战略布局**：中东市场前景广阔，公司正利用本地化优势拓展中小客户；澳洲市场以钢衬管为切入点，开始进入收获期，预计今年该产品收入将同比增长 [6] 盈利预测 - **收入预测**：预计2025E/2026E/2027E营业总收入分别为7.28亿元、8.89亿元、11.58亿元，同比增长21.5%、22.1%、30.3% [2][6] - **利润预测**：预计2025E/2026E/2027E归母净利润分别为1.06亿元、1.30亿元、1.56亿元，同比增长0.8%、23.3%、19.9% [2][6] - **估值水平**：对应2025E/2026E/2027E的市盈率分别为29倍、23倍、19倍 [2][6]