报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 短期关注具备高股息安全边际的资产，包括包装和家居行业的头部公司 [2][4] - 造纸板块受益于人民币升值带来的采购成本下降预期，木浆提价和传统旺季有望支撑纸价，中长期关注反内卷政策 [2][4] - 出口链短期受人民币升值影响，中长期应关注企业的供应链和品牌出海布局 [2][4] - 宠物板块出口业务稳健，关注外延并购协同发展 [2][4] - 关注轻工企业的外延业务变化 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周观点 - **高股息安全边际资产**：包装行业格局稳定，头部企业资本开支回落，海外布局和客户资源优势显现，推荐永新股份、裕同科技、华旺科技、美盈森 [2][5][6][7][8] - 永新股份：2020-2024年分红率分别为84%、81%、68%、83%、81% [5] - 裕同科技：在全球10个国家布局供应链，建设超40个生产基地，2025年分红率提升至70% [6] - 华旺科技：2024年分红率86%，装饰原纸行业基本面见底 [7] - 美盈森：产业外迁催化新兴市场约百亿瓦楞包装需求，海外工厂净利率远超国内 [7][8] - **家居行业**：行业资本开支放缓，分红率大幅提升，高股息提供估值支撑，稳地产政策持续出台，二手房边际改善，长期存量翻新支撑扩容，推荐顾家家居、索菲亚、欧派家居、慕思股份、志邦家居、喜临门 [2][9][10] - 2025年1-11月家具社零额1895亿元，同比增长16.9% [10] - **造纸行业**：海外浆厂控产意愿强烈，浆价企稳反弹，对纸价形成支撑，白卡纸、文化纸均发布提价函，Q4纸价逐渐企稳回升，关注太阳纸业、玖龙纸业、博汇纸业、华旺科技 [2][11][13] - 智利Arauco宣布12月针叶浆银星涨20美金至700美金/吨，阔叶浆明星涨20美金至570美金/吨 [11] - **出口链**：短期受人民币升值影响，中长期关注供应链和品牌出海，美国降息有望拉动家具消费，推荐匠心家居、永艺股份、嘉益股份、众鑫股份 [2][14][15][16][17] - 匠心家居：2021年新增客户13家，2023、2024、25Q1-3分别达到34、96、67家 [14] - 众鑫股份：2022年全球纸浆模塑包装市场规模51.11亿美元，同比增长6.5%，渗透率仅3.5% [16] - **宠物板块**：出口业务稳健，外延并购协同发展，推荐依依股份、源飞宠物 [2][18] - 依依股份：拟收购高爷家，其2024年收入4.6亿元，2025年双十一线上销售额破2亿元，同比增长超120% [18] - **轻工企业外延变化**：关注安孚科技、建霖家居、松霖科技的业务拓展 [2][19][20][21] - 安孚科技：2025年实现对南孚电池新一轮重组，已参股硅光芯片初创企业苏州易缆微、国产GPU企业象帝先 [19] - 建霖家居：子公司阿匹斯转型智能机器人 [19] - 松霖科技：已与福建省伍心养老签订机器人采购合同，发布后勤物流服务、客服作业、健康医疗保健机器人 [21] 2. 分行业观点 - **家居行业**：政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值从底部修复，存量需求占比提升，以旧换新政策激发需求，智能家居赛道渗透率提升逻辑强 [23] - **定制家居**：看好零售能力改善的索菲亚、志邦家居，商业模式持续升级的欧派家居，零售修复、电商高增的好太太 [24] - 索菲亚：2024年整装收入22.16亿元，同比增长16.2% [28] - 欧派家居：控股股东一致行动人计划增持金额不低于5000万元，不超过10000万元 [27] - **成品家居**：看好顾家家居、慕思股份、敏华控股、喜临门，软体家居集中度更易提升 [24] - 顾家家居：2024年仓配服体系覆盖率突破50% [33] - 慕思股份：2023/2024年股利支付率分别为50%/90%，2023年回购2.4亿元 [38] - **轻工消费**：长期护城河优势仍在，产品结构升级和渠道优化提供新增长曲线 [47] - **百亚股份**：产品结构升级推动毛利率提升，核心五省优势稳固，全国化扩张快速推进 [47][48] - **公牛集团**：电连接业务产品结构升级，智能电工照明品类排他改革对冲行业压力，新能源业务渠道扩张、产品扩充 [51] - **晨光股份**：零售大店业务增强与潮玩子公司联合营销，传统核心业务持续提升产品力并加速出海，科力普业务延伸新赛道 [52][53][54] - 2024年全球文具市场规模1960亿美元 [53] - **潮宏基**：截至2025年9月底门店总数达1599家，较年初净增144家，25Q1-3珠宝业务收入同比增长30.7%，净利润同比增长56.1% [59][60] - **两轮车、摩托车、自行车**：电动两轮车为内需补贴链确定性较高品种，摩托车出口市场容量超5倍，自行车库存迎拐点 [66] - **雅迪控股**：新国标过渡期延长，以旧换新力度提升带动行业销量提速 [66] - **九号公司**：电动两轮车渠道扩张，全地形车和割草机器人新品类放量超预期 [69] - **钱江摩托**：国产大排量摩托车领军者，开启品牌出海新征程，2025年外销主力市场切换至欧洲和南美 [70] - **出口链（个股深度）**：自下而上关注个股Alpha，优选成长性好、贸易风险低、多元化产能布局的企业 [74] - **匠心家居**：供应链一体化优势，越南基地布局领先，客户数快速增加 [74][75] - **嘉益股份**：越南基地快速扩产爬坡，2026年有望实现对美订单覆盖 [76][77] - 2024年中国出口美国保温杯4.1亿只，2015-2024年出口金额CAGR为21.2% [76] - **永艺股份**：布局越南、罗马尼亚海外产能，外销业务有望迈入新阶段 [77]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 短期关注具备高股息安全边际的资产，包括包装和家居行业的头部公司 [2][5] - 造纸板块受益于人民币升值带来的采购成本下降，木浆提价和传统旺季有望支撑纸价，中长期关注反内卷政策 [2][5] - 出口链短期受人民币升值影响，中长期应关注企业供应链和品牌出海布局 [2][5] - 宠物板块出口业务稳健，关注外延并购协同发展 [2][5] - 关注轻工企业的外延业务变化 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周观点 高股息安全边际资产 - **包装行业**：行业格局趋于稳定，头部企业资本开支回落，高分红提供安全垫 [2][6] - **永新股份**：彩印下游需求稳健，向上游薄膜业务拓展，2020-2024年分红率分别为84%、81%、68%、83%、81% [6] - **裕同科技**：全球化供应链布局领先，在10个国家设有生产基地，2025年分红率提升至70% [7] - **华旺科技**：装饰原纸行业基本面见底，2024年分红率达86%，账面现金充裕 [8] - **美盈森**：产业外迁催化新兴市场约百亿瓦楞包装需求，海外工厂净利率远超国内，分红率领先同业 [8][9] - **家居行业**：行业资本开支放缓，分红率大幅提升，高股息提供估值支撑 [2][10] - 稳地产政策持续出台，二手房边际改善，长期存量翻新支撑行业扩容 [10] - 2024年9月以来家居家装以旧换新政策效果显著，2024年带动销售相关产品近6000万件，销售额约1200亿元；2025年1-11月家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [11] - 2025年1-11月家具社零额1895亿元，同比增长16.9% [11] - 关注**顾家家居**、**慕思股份**、**索菲亚**、**欧派家居**、**志邦家居**、**喜临门** [10][11] 造纸板块 - 海外浆厂控产意愿强烈，浆价企稳反弹，对纸价形成支撑 [2][12] - 智利Arauco宣布12月针叶浆银星涨20美金至700美金/吨，阔叶浆明星涨20美金至570美金/吨 [12] - 2025年下半年行业进入旺季，白卡纸、文化纸发布提价函，Q4纸价逐渐企稳回升 [2][14] - 行业磨底多年，中长期供需改善趋势确立，关注反内卷政策的潜在落地 [2][14] - 关注**太阳纸业**、**玖龙纸业**、**博汇纸业**、**华旺科技** [2][12] 出口链 - 短期受人民币升值预期影响，中长期美国降息有望拉动家具消费，中国企业进入海外运营比拼新阶段 [2][15] - **匠心家居**：产品力驱动增长，2023年创新影音沙发成功推出，客户数快速增加；2021年新增客户13家，2023、2024、2025年Q1-3分别达到34、96、67家 [15] - **永艺股份**：外销业务迈入新阶段，内销人体工学椅品牌乘悦己消费趋势崛起 [16] - **嘉益股份**：全球保温杯潮流化消费趋势延续，越南一期产能于2024年Q3投产，二期于2025年Q2投产 [17] - **众鑫股份**：纸浆模塑为成长性赛道，2022年全球市场规模为51.11亿美元，同比增长6.5%，测算渗透率仅3.5%；公司前瞻布局泰国基地，2025年投产 [17][18] 宠物板块 - **依依股份**：尿垫主业增长稳健，拟收购高爷家100%股权，2024年高爷家收入4.6亿元，2025年双十一线上销售额破2亿元，同比增长超120% [19] - **源飞宠物**：外贸延续高增长，自主品牌包括匹卡噗、哈乐威、传奇精灵快速发展，匹卡噗双十一全网销量同比增长500% [19] 轻工企业外延变化 - **安孚科技**：2025年实现对南孚电池新一轮重组提高持股比例，基于其稳定现金流加速第二主业扩张，已投资硅光芯片企业苏州易缆微、国产GPU企业象帝先 [20] - **建霖家居**：全资子公司厦门阿匹斯转型智能机器人，计划形成智能制造、智能物流、智能康养服务机器人产品矩阵 [20] - **松霖科技**：传统厨卫五金IDM出口业务稳健，延伸至美容仪器、大健康产品，并积极布局后勤物流、客服作业、健康医疗保健机器人 [21][22] 2. 分行业观点 家居行业 - 政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值从底部修复；长期看，商品房销售趋稳叠加存量房翻新构筑稳定需求 [24] - **定制家居**：渠道结构快速更迭，积极布局整装、拎包等新渠道，看好**索菲亚**、**志邦家居**、**欧派家居**、**好太太** [25] - **欧派家居**：布局多元流量入口，组织架构调整为按区域划分，打破品类边界；控股股东一致行动人计划增持金额不低于5000万元，不超过10000万元 [26][28] - **索菲亚**：多品牌推行，2024年米兰纳品牌收入5.10亿元，同比增长8.1%；整装渠道收入22.16亿元，同比增长16.2%；盈峰集团入股体现产业资本认可 [29][30] - **志邦家居**：品类矩阵完善，冲击百亿收入目标；大宗业务收缩，聚焦内销零售与海外市场；分红比例大幅提升 [31][33] - **软体家居**：集中度更易提升，长期消费属性将逐步超越周期属性，看好**顾家家居**、**慕思股份**、**敏华控股**、**喜临门** [25] - **顾家家居**：定位全屋型企业，大家居全品类布局清晰；全球化产能布局（越南、墨西哥）；总裁增持及员工持股推出，盈峰集团定增认购 [34][35] - **敏华控股**：2025年12月公告收购美国本土品牌及制造商Gainline，标的拥有1000名零售商客户，在美国拥有8个基地 [37] - **慕思股份**：深耕中高端市场，2025年发力AI床垫并合作华为鸿蒙；2023/2024年股利支付率分别为50%/90%；2023年回购2.4亿元，2024年计划回购1.2-2.4亿元 [39] - **喜临门**：聚焦床垫赛道，强化零售考核与多渠道布局；2025年成立清华大学喜临门智慧睡眠技术联合研究中心，与强脑科技战略合作推动AI产品 [42][43] - **其他家居**：**天安新材**持续推进泛家居业务，收购佛山南方建筑设计院；汽车内饰业务2024年营收同比增长12%；积极拓展机器人电子皮肤业务 [44][47] 轻工消费 - **百亚股份**：产品结构升级，打造“益生菌”系列爆品；线下核心五省优势稳固，外围市场快速起量 [48][49] - **登康口腔**：冷酸灵品牌积淀深厚，成功打造高价爆品，积极发力电商渠道 [51] - **公牛集团**：电连接业务产品升级；智能电工照明业务推进集成店、旗舰店改革；新能源业务渠道扩张、产品扩充；将国际化提升至战略层面 [52] - **晨光股份**：零售大店业务与潮玩子公司奇只好玩联合营销；传统核心业务加速东南亚、非洲市场出海，2024年全球文具市场规模1960亿美元；科力普业务延伸新赛道 [53][54][55] - **倍加洁**：口腔护理代工主业绑定优质客户；自主品牌战略提升，收购薇美姿32%股权；收购益生菌公司善恩康52%股权，益生菌原料+应用市场规模千亿元级别 [56][57] - **潮宏基**：截至2025年9月底门店总数达1599家，较年初净增144家；25Q1-3珠宝业务收入同比增长30.7%，净利润同比增长56.1%；进军东南亚市场 [60][61][62] - **思摩尔国际**：英美烟草与菲莫国际HNB专利和解，市场有望快速扩容；公司作为英美烟草新系列Hilo基本独供；美国换弹式监管可能松动；国内业务获生产牌照，市占率有望提升 [63][65] 两轮车、摩托车、自行车 - **雅迪控股**：新国标过渡期延长及以旧换新政策带动行业销量；公司通过一体化降本和产品微创新获得超额利润率；2025年渠道库存水位低，管理和研发费用有节降空间 [67][69] - **九号公司**：电动两轮车行业β提速，公司渠道扩张；全地形车通过智能化切入市场；割草机器人技术领先，商业化降本能力强 [70] - **钱江摩托**：国产大排量摩托车领军者，开启品牌出海，市场容量有超5倍空间；2025年外销主力市场切换至欧洲和南美，排量结构升级带动ASP提升 [71] - **久祺股份**：全球电助力自行车β向上，欧洲渗透率不到20%；拓展高端产品线；南美去库进度快；中长期自主品牌占比和自产比例提升优化利润率 [72][74] 出口（个股Alpha） - **匠心家居**：国际化管理团队，研发人员占比高；供应链一体化，越南基地2019年投产；依托新品优势客户数快速增加 [75][76] - **嘉益股份**：Stanley营销推动保温杯时尚潮流化；2015-2024年中国出口美国保温杯金额CAGR为21.2%；越南基地快速扩产，2026年有望覆盖对美订单 [77]

公司股价与交易表现 - 12月24日盘中，公司股价上涨2.04%，报28.98元/股，总市值266.76亿元，成交额8418.87万元，换手率0.57% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流出219.84万元，特大单买卖占比分别为5.76%和4.86%，大单买卖占比分别为12.24%和15.74% [1] - 公司股价今年以来上涨11.08%，近5个交易日涨0.56%，近20日跌1.90%，近60日涨11.42% [1] 公司基本业务与行业 - 公司主营业务为纸质印刷包装产品的研发、设计、生产和销售，收入构成为：纸制精品包装69.34%，包装配套产品16.47%，环保纸塑产品7.42%，其他产品4.82%，其他(补充)1.95% [1] - 公司所属申万行业为轻工制造-包装印刷-纸包装，涉及概念板块包括C2M概念、电子烟、小米概念、绿色包装、融资融券等 [1] 公司股东与股权结构 - 截至9月30日，公司股东户数为1.11万户，较上期减少18.37%，人均流通股45919股，较上期增加20.15% [2] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股1991.94万股，较上期减少23.56万股，南方中证500ETF持股543.62万股，较上期减少10.91万股，兴全合泰混合A退出十大流通股东之列 [3] 公司财务与分红表现 - 2025年1-9月，公司实现营业收入126.01亿元，同比增长2.80%，归母净利润11.81亿元，同比增长6.00% [2] - 公司A股上市后累计派现37.90亿元，近三年累计派现24.04亿元 [3]

公司股价与交易表现 - 12月22日盘中，裕同科技股价下跌2.02%，报28.68元/股，总市值为264.00亿元 [1] - 当日成交额为3588.40万元，换手率为0.24% [1] - 当日主力资金净流入172.54万元，其中大单买入383.57万元（占比10.69%），卖出211.03万元（占比5.88%） [1] - 公司今年以来股价上涨9.93%，近5个交易日下跌0.90%，近20日下跌0.73%，近60日上涨9.10% [2] 公司基本概况 - 公司全称为深圳市裕同包装科技股份有限公司，成立于2002年1月15日，于2016年12月16日上市 [2] - 公司主营业务为纸质印刷包装产品的研发、设计、生产和销售 [2] - 主营业务收入构成为：纸制精品包装69.34%，包装配套产品16.47%，环保纸塑产品7.42%，其他产品4.82%，其他(补充)1.95% [2] - 公司所属申万行业为轻工制造-包装印刷-纸包装，所属概念板块包括C2M概念、绿色包装、电子烟、小米概念、社保重仓等 [2] 公司财务与经营数据 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入126.01亿元，同比增长2.80% [2] - 2025年1月至9月，公司实现归母净利润11.81亿元，同比增长6.00% [2] - A股上市后，公司累计派现37.90亿元，近三年累计派现24.04亿元 [3] 股东与股本结构 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为1.11万户，较上期减少18.37% [2] - 截至2025年9月30日，公司人均流通股为45919股，较上期增加20.15% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股1991.94万股，较上期减少23.56万股 [3] - 截至2025年9月30日，南方中证500ETF（510500）为第八大流通股东，持股543.62万股，较上期减少10.91万股 [3] - 兴全合泰混合A（007802）已退出公司十大流通股东之列 [3]

公司股价与交易表现 - 12月18日盘中股价下跌2.01%，报28.24元/股，总市值259.95亿元 [1] - 当日成交额9094.30万元，换手率0.62% [1] - 主力资金净流出1299.75万元，其中特大单净卖出80.59万元，大单净卖出1219.17万元 [1] - 今年以来股价累计上涨8.24%，但近期表现分化，近5日下跌1.09%，近20日下跌2.62%，近60日上涨6.33% [1] 公司业务与行业属性 - 公司主营业务为纸质印刷包装产品的研发、设计、生产和销售 [1] - 主营业务收入构成为：纸制精品包装69.34%，包装配套产品16.47%，环保纸塑产品7.42%，其他产品4.82%，其他(补充)1.95% [1] - 公司所属申万行业为轻工制造-包装印刷-纸包装 [1] - 所属概念板块包括C2M概念、绿色包装、小米概念、电子烟、社保重仓等 [1] 公司股东与股本结构 - 截至9月30日，股东户数为1.11万户，较上期减少18.37% [2] - 人均流通股为45919股，较上期增加20.15% [2] - 香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股1991.94万股，较上期减少23.56万股 [3] - 南方中证500ETF为第八大流通股东，持股543.62万股，较上期减少10.91万股 [3] - 兴全合泰混合A已退出十大流通股东之列 [3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1-9月实现营业收入126.01亿元，同比增长2.80% [2] - 2025年1-9月实现归母净利润11.81亿元，同比增长6.00% [2] - A股上市后累计派发现金红利37.90亿元 [3] - 近三年累计派发现金红利24.04亿元 [3] 公司基本信息 - 公司全称为深圳市裕同包装科技股份有限公司 [1] - 位于广东省深圳市宝安区 [1] - 成立日期为2002年1月15日 [1] - 上市日期为2016年12月16日 [1]

核心观点 - 报告对纺织服装与轻工制造行业持积极看法，认为存在结构性投资机会 [1] - 纺织服装行业上游制造板块建议关注订单向好、受益于原材料价格趋势及关税政策明朗化的龙头公司 [5] - 纺织服装行业下游品牌板块建议关注受益于睡眠经济、主业回暖及新消费业务增长的公司 [5] - 轻工制造行业建议关注出口景气、新消费成长逻辑持续及造纸包装行业格局改善的龙头公司 [5] 纺织服装行业周观点 - **上游纺织制造**：建议关注三个方向 [5] - 毛纺行业龙头新澳股份，因其订单持续向好，且澳洲羊毛价格未来趋势乐观，库存有望受益升值 [5] - 耐克产业链上游代工龙头，若耐克2026财年第二季度业绩超预期，相关公司估值、股价有望受益 [5] - 板块内龙头公司，包括晶苑国际、伟星股份、华利集团、申洲国际、开润股份、百隆东方、健盛集团等，伴随美国关税政策明朗化，预计品牌客户补货态度将转为积极，看好其明年业绩较今年回暖 [5] - **下游服装家纺**：建议关注两个方向 [5] - 受益于睡眠经济兴起且Q3业绩超预期的家纺龙头水星家纺等 [5] - 传统主业回暖、新消费业务高增长且未来发展空间大的锦泓集团和海澜之家 [5] 轻工制造行业周观点 - **轻工出口**：基本面仍较景气，外部环境如美国地产交易等有望改善，龙头公司α凸显（转产海外进一步夯实生产壁垒），出口板块仍有基本面与估值上行机会，建议关注匠心家居、源飞宠物、依依股份等 [5] - **轻工新消费**：板块高位回调后估值进入合理区间，部分企业成长逻辑持续，后续或有新品推出或团队改革催化，持续关注百亚股份、思摩尔国际、登康口腔等 [5] - **造纸包装**：建议关注反内卷下基本面改善的龙头，以及供给端格局变化，标的包括太阳纸业、奥瑞金、裕同科技等 [5] 行业行情回顾 - **本期市场表现（12.8-12.12）** [5][12] - 上证指数下跌0.34%，创业板综上涨2.74% [5][12] - 纺织服饰（SW）指数下跌2.81%，在31个一级行业中排名第25位 [5][12] - 轻工制造（SW）指数下跌1.72%，在31个一级行业中排名第17位 [5][12] - **纺织服饰细分板块表现（12.8-12.12）** [20] - 纺织鞋类制造上涨1.60%，印染上涨0.51% [20] - 棉纺下跌1.78%，其他纺织下跌2.42%，钟表珠宝下跌2.78%，鞋帽及其他下跌2.92%，非运动服装下跌3.07%，辅料下跌3.17%，运动服装下跌3.49%，家纺下跌4.15%，其他饰品下跌6.61% [20] - **纺织服饰个股表现（12.8-12.12）** [21] - 涨幅靠前：迎丰股份（13.03%）、九牧王（12.16%）、七匹狼（10.01%）、锦泓集团（7.61%）、凤竹纺织（7.22%）等 [21] - 跌幅靠后：棒杰股份（-18.14%）、龙头股份（-15.04%）、南山智尚（-13.28%）、如意集团（-12.04%）等 [21] - **纺织服饰可转债表现（12.8-12.12）** [24] - 周涨幅：富春转债（0.51%）、台21转债（0.06%）、太平转债（-1.68%）、天创转债（-0.33%）、开润转债（-0.06%）、盛泰转债（-0.74%）、鲁泰转债（-0.86%） [24] - 周换手率：富春转债（92.47%）、天创转债（46.45%）、开润转债（39.05%）、太平转债（20.12%）等 [24] - **轻工制造细分板块表现（12.8-12.12）** [71] - 定制家居上涨2.16% [71] - 卫浴制品下跌1.40%，纸包装下跌3.54%，成品家居下跌3.59%，文化用品下跌3.69%，其他家居用品下跌4.39%，娱乐用品下跌5.43%，印刷下跌5.94%，特种纸下跌6.98%，大宗用纸下跌7.18%，瓷砖地板下跌8.73%，塑料包装下跌9.88%，综合包装下跌10.26%，金属包装下跌10.31% [71] - **轻工制造个股表现（12.8-12.12）** [72] - 涨幅前十：安妮股份（38.32%）、顺灏股份（34.03%）、中源家居（30.77%）、松霖科技（11.23%）、麒盛科技（10.47%）等 [72] 行业估值水平 - **截至2025年12月12日** [16][17] - 纺织服饰行业PE（TTM）为20.01倍，历史最高为57.80倍，最低为14.44倍，当前PE所处历史分位数为38.27% [16][17] - 轻工制造行业PE（TTM）为24.85倍，历史最高为93.82倍，最低为14.65倍，当前PE所处历史分位数为29.28% [17] 行业数据跟踪 - **纺织服装出口数据（2025年11月）** [5][37] - 中国纺织品出口金额（美元值）同比+1.02% [5][37] - 中国服装出口金额（美元值）同比-10.98% [5][37] - **越南出口数据** [5] - **纺织品**：2025年11月出口金额29.7亿美元，同比-2.72%；1-11月累计出口359亿美元，同比+6.7% [5][42] - **鞋类**：2025年11月出口金额21亿美元，同比-3.8%；1-11月累计出口219亿美元，同比+5.5% [5][47] - **线上销售数据（2025年11月全平台合计）** [54][56] - 销售额同比增长显著的品类：户外服装（+14%）、户外鞋靴（+30%）、男装（+11%）、内衣（+13%） [54][56] - 销售额同比下滑的品类：运动鞋（-18%）、露营野餐（-32%）、儿童服饰（-8%）、床上用品（-10%） [54][56] - **服装价格数据（2025年1-11月累计）** [62] - 全国衣着类居民消费价格累计增速为+1.5% [62] - 全国服装类商品零售价格累计增速为0.0% [62] - **全球运动品牌财报（Lululemon FY2025Q3）** [66][67] - 营收25.66亿美元，同比+7.06%，超出彭博预测的24.84亿美元 [66] - 毛利率55.57%，同比-2.91个百分点 [66] - 归母净利润3.07亿美元，同比-18.55% [66] - 分地区看，中国区营收5.12亿美元，同比大幅增长42.42%；美国区营收13.81亿美元，同比-3.04% [67] - **轻工制造行业相关数据** [5][76][80][82] - **地产数据**：本期（12.1-12.7）30大中城市商品房成交面积同比-28.39% [5][76] - **原材料价格（截至12月12日）**： - TDI价格1.49万元/吨，周环比持平，同比+17.52%；MDI价格1.49万元/吨，周环比持平，同比-17.72% [77] - 针叶浆价格5601.61元/吨，周环比+0.76%；阔叶浆价格4623.68元/吨，周环比+1.65% [82] - 废黄板纸价格1864元/吨，周环比-2.36% [82] - 双胶纸价格4725元/吨，周环比-0.13%；双铜纸价格4710元/吨，周环比-1.26% [86] - 箱板纸价格3928元/吨，周环比+0.28%；瓦楞纸价格3236.88元/吨，周环比+0.31% [86] - 铝价22050元/吨，周环比+0.55% [89] - **出口运价及汇率**： - 中国出口集装箱运价指数（CCFI）为1118.07，同比+0.29%，环比-2.28% [80] - 美元兑人民币汇率为7.06，同比-0.22% [80]

担保额度与占比 - 2025年度公司提供担保总额度677,009.50万元，占2024年经审计净资产58.96%[2][12] 子公司担保与财务 - 为重庆裕同新增担保5,000万元，资产负债率19.13%[3] - 为东莞裕同新增担保5,000万元，资产负债率75.93%[3] - 截至2025年11月30日，重庆裕同总资产19,674.16万元等[4] - 截至2025年11月30日，东莞裕同总资产73,282.73万元等[5] 合同担保信息 - 《最高额保证合同》（HTC500080000ZGDB2025N002）担保5000万元[8] - 《最高额保证合同》（公高保字第宝南25014号）担保5000万元[10] 贷款金额与担保情况 - 截至2025年11月30日，子公司实际贷款32,509.6万元，占比2.83%[12] - 截至披露日，公司及子公司合并报表外对外担保余额为零[12] 担保风险说明 - 公司对重庆裕同、东莞裕同有控制权，本次担保风险可控[10]

核心观点 - 轻工制造行业投资策略聚焦于挖掘全球化供应链机会和布局底部安全边际方向，供应链出海趋势确定，内需零售呈现结构化机会[5][6][7] - 关税扰动下供应链全球化趋势不可逆，行业竞争升维加速份额集中，中国企业进入海外运营比拼新阶段[5] - 中国设计研发优势结合全球化供应链布局，部分企业凭借新品开发和迭代优势走向品牌出海[6] - 内需零售关注AI硬件成长性赛道、情绪消费商品高盈利特征、宠物经济和国货品牌发展等结构化机会[7] - 底部价值板块布局注重股息安全边际和反转催化，反内卷政策有望加速行业整合，家居板块估值底部提供安全垫[8][9] 包装行业总结 - 纸包装行业盈利磨底，头部企业持续整合，裕同科技2024年市占率达6.7%，较2018年提升3.8个百分点[13][16][17] - 16家纸包装上市公司2024年收入479.72亿元，2021-2024年复合年增长率为-2.7%，同期裕同科技为4.9%[22] - 裕同科技净利率优势扩大，2022年后相较于行业平均净利率优势提升至3-4个百分点[21][22] - 供应链全球化加速份额提升，裕同科技海外制造运营经验超10年，在全球10个国家布局供应链，建设生产基地超过40个[23][26] - 裕同科技资本开支持续下降，承诺2023-2025年分红率不低于60%，2025年增加中期分红且分红率提升至70%[24][25] - 美盈森海外工厂净利率远超国内，墨西哥工厂为行业内首家，25年第四季度新增产能投放[27][31] - 合兴包装加速出海布局，24年海外收入4.90亿元同比增长11.6%，海外基地盈利明显好于国内[33][34] - 金属包装行业格局改善，需求端啤酒罐化率提升驱动行业规模扩容，预计2025年两片罐需求量达到约571亿罐，2022-2025年复合年增长率约2.0%[53][55] - 宝钢包装海外业务收入稳步提升，2024年海外收入达23.8亿元同比增长25.8%，海外业务毛利率为14.3%比国内高8.7个百分点[58][59] 出口行业总结 - 外部扰动持续存在，出口关税预期下结合出口数据和渗透率提升等维度筛选出口品类[61] - 保温杯美国市场渗透率快速提升，产品类型逐步升级，美国进口对中依赖度极高[61] - 宠物护理用品具备刚需属性，赛道渗透率提升贡献成长性，核心客户亚马逊、PetSmart等持续增长[61] - 功能沙发美国电动化率稳步提升，产品向多元品类延伸，美对中依赖度高利好产能外迁企业[61] - 匠心家居产品力优势拓客增长，2023年创新式影音沙发推出大获成功，新增客户数大幅提升[63][67] - 致欧科技品牌供应链优势建立，2025年加速供应链东南亚转移，25年上半年已完成约50%对美出货东南亚产能转移[68][73] - 共创草坪为人造草坪全球龙头，2025年第一季度至第三季度实现收入24.74亿元同比增长9.5%，归母净利5.15亿元同比增长30.9%[74][78] - 天振股份传统PVC地板及新品RPET地板共振，2024年收入恢复至8.92亿元同比增长186%，2025年第一季度至第三季度收入12.00亿元同比增长125%[79][84] - 永艺股份新客户放量、海外产能爬坡，越南工厂出货基本满足大部分美国订单，有效对冲关税风险[85][91] 轻工内销总结 - 关注AI硬件、情感悦己需求、宠物经济、国货品牌崛起等结构性投资机会[4][7] - AI眼镜赛道受Meta爆款产品引领，传统眼镜产业链蝶变在即，关注康耐特光学、明月镜片等[7] - 黄金珠宝行业国潮新中式风格流行，从渠道驱动转向产品和品牌驱动，关注潮宏基等[7] - 宠物用品板块资产重组政策优化，催化收并购预期，关注依依股份、源飞宠物等[7] - IP潮玩领域晨光股份IP战略提高，多条线推进，广博股份IP储备+载体扩充优势明显[7] - 国货个护品牌百亚股份线下全国化扩张加速，登康口腔产品结构升级推动毛利率改善[7] - 业务边界拓展企业通过外延并购拓展第二成长曲线，如天安新材进军机器人产业，东港股份布局服务机器人产品[9][35][40] - 摩托车出海2024年成为国摩中高端自主品牌出海元年，250cc以上排量外销增速提速明显[92][95] - 国产摩托车产品力达标质性价比高，可触达市场空间巨大，预计2028年出海空间达391万辆[100][103] 家居行业总结 - 家居板块估值底部、高股息提供安全垫，地产端有望企稳，二手房和换新需求接力新房[8][11] - 地产政策定位"止跌回稳"，二手房市场领先修复，2024年二手房占比提升至42%[11] - 软体品类换新需求有望跟随消费力修复，头部企业提升内功整合市场，关注顾家家居、慕思股份等[11] - 定制家居更受地产Beta影响，推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居等[11] - 功能沙发、智能电动床、休闲椅等家居品类美对中依赖度高，利好产能已经外迁的企业[61] - 匠心家居供应链一体化优势定位美国中高端市场，店中店模式加速自有品牌布局[63] - 致欧科技为欧美家居家具垂类头部，股权激励推出树立增长信心[7][70] - 慕思股份合作华为布局AI床垫，喜临门等企业也积极跟进AI家居家装设计趋势[7][11]

AI与数据中心相关 - AI服务器使MLCC整机用量较传统架构提高300%[1] - 三环集团上半年MLCC同比增速达50%[1] - 沪电股份1.6T交换机PCB主板价值量较800G翻倍，净利率超40%[1] - 沪电股份已接1.6T交换机订单7-8亿美元，27年平台订单接满[1] - 北美AIDC扩张致电力缺口，SOFC度电成本与燃气轮机接近平价[1] 公司业绩与增长 - 沪电股份2025年归母净利润预计40.42亿元，增速56%[1] - 牧原股份9月育肥猪完全成本降至11.6元/公斤[1] - 牧原股份1-9月生猪屠宰量同比增140%，Q3屠宰业务单季度盈利[1] - 美团25Q2营收3639.9亿元，增速8%[1] - 阳光诺和并购朗研生命科学，预计26H1完成交割并表增厚利润[1]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[1] 报告核心观点 - 包装出海已从可选项转为必选项，供应链与格局正在重塑[4] - 国内市场竞争加剧叠加国际贸易环境变化，驱动中国包装企业加速出海进程[4] - 出海探索持续推进，动机包括顺应产业链转移的“顺势”出海和利润导向的“主动”出海[4] - 短期内供应链重塑充满艰辛，但伴随高利润率回报与长期成长空间[4] - 各子行业出海之路求同存异，全球供应份额和盈利提升是共性目标[4] 各子行业出海分析 纸包装 - 出海必要性：全球制造业供应链迁移以及国内低集中度带来的成本压力，需就近配套[5][15] - 出海动机：以顺应客户、深度绑定头部客户、实现全球配套为主[5][4] - 主要模式：轻资产租赁结合成熟自动化设备整线搬迁，快速复制先发网络[5][21] - 重点区域：东南亚、印度、墨西哥为主，后续拓展欧美[5][11] - 盈利优势：海外毛利率/净利率显著高于国内与本土对手，例如裕同科技印度、美盈森香港净利率较高[5][24] - 龙头企业裕同科技与美盈森出海建厂时间早，截至25H1，裕同科技在全球10个国家设有40多个生产基地，美盈森在全球拥有53家子公司，其中境外14家[20][21] - 外销营收占比持续提升，25H1裕同科技、美盈森外销营收占比分别为35.8%、34%，外销增速分别为27.2%、39.3%[24] - 外销盈利能力优异，近两年外销毛利率普遍较内销高约10个百分点，2024年裕同科技/美盈森外销毛利率分别为32.41%/32.95%，较内销分别高出10.83/8.63个百分点[24] - 纸浆模塑行业受美国“双反”调查影响，贸易壁垒促使头部企业如众鑫股份转向海外投建新产能，泰国基地投产后业绩持续兑现，25Q3单季度归母净利率达21.4%[12][13][25][26] 金属包装 - 出海必要性：国内两片罐长期供给过剩、盈利承压，需通过海外市场寻求增量与结构修复[5][4][31] - 出海动机：主动出海提升份额，对接当地或国际啤酒/饮料客户[5][4] - 主要模式：自建、并购与国内产线搬迁海外相结合，提升海外产能比重[5] - 重点区域：东南亚、中东、中亚、欧洲等[5] - 盈利优势：海外毛利率达15-20%，显著高于国内长期低利润水平[5][34] - 以昇兴股份和宝钢包装为例，2024年外销毛利率分别为20.84%和14.33%，相比内销毛利率高出7.32和8.73个百分点，25H1昇兴股份外销毛利率提升至24.68%，与内销差额扩大至16.83个百分点[34][36] - 海外销售占比提升，25H1昇兴股份、宝钢包装和奥瑞金外销占比相对2020年分别提升12、11.8、8.7个百分点[34][38] - 全球啤酒市场方面，2024年销量为1987.2亿升，市场规模达7618亿美元，预计2029年销量将达2156.5亿升，市场规模达9631亿美元，2024-2029E销量与市场规模CAGR分别为1.6%和4.8%[43] - 目标市场选择看重增速、罐化率和价格，越南、中东&非洲、拉美、泰国等地区啤酒销量CAGR高于全球平均水平，且罐化率（如越南78%）和啤酒平均价格（如泰国4.17美元/升）均优于国内[43][46] - 对标海外龙头波尔和皇冠，其业务地区分布均衡，毛利率稳定在15-25%之间，经营稳健[56] - 国内企业如奥瑞金开启出海元年，2025年在泰国和哈萨克斯坦新建生产基地，规划年产能分别为7亿罐和9亿罐，并拟收购波尔阿拉伯金属罐工厂股权[88][89] 塑料包装 - 出海动机：兼具贴近需求与合规升级，海外客户偏好就近供货，环保与功能性要求提升[5][4] - 行业趋势：向环保化、定制化、智能化发展，如高性能膜类材料/可降解塑料等[5][4] - 主要模式：通过海外生产/研发基地增设、海外销售布局增强来跟随下游出海[5] - 盈利优势：原油下行与高附加值产品占比提升，有望抬升盈利中枢；海外扩张拉动结构优化[5] - 功能性膜材料增长靓丽，2024年我国功能膜材料行业市场规模达1623亿元，同比增长8.9%，其中包装功能膜约占17.64%[70] - 受环保趋势驱动，全球单一材料塑料包装薄膜市场规模预计将从2019年的559亿美元增长至2025年的709亿美元，年复合增长率达3.9%[70] - 以永新股份为例，其塑料软包薄膜业务增长较快，2024年销量5.6万吨，同比增长36.6%，营收占比超20%[72][73] - 公司海外业务拓展取得成效，外销占比提升，25H1海外收入同比大增近40%，且海外业务毛利率比国内高3-5个百分点[72][73][95] 投资建议与公司分析 纸包装领域 - 推荐裕同科技：全球化布局先行者，海外经验跑通且具备快速复制能力，高分红[4][79] - 推荐美盈森：东南亚/墨西哥轻资产扩张，海外净利率高于国内，高分红[4][82][83] - 推荐众鑫股份：高壁垒与成长性并存，泰国基地步入业绩兑现期[4][86] 金属包装领域 - 推荐奥瑞金：并购整合后市占提升、差异化出海路径[4][89] - 关注宝钢包装：海外占比高、产能扩张规划明确[4] - 关注昇兴股份：柬埔寨成熟经验向越南/印尼拓展[4][92] 塑料包装领域 - 推荐永新股份：塑料软包龙头、稳健增长与高分红、功能性薄膜高增[4][95]