财务数据和关键指标变化 - 第三季度包裹量同比增长9.8%，达到95.7亿件 [4] - 调整后净利润为人民币25.1亿元，同比增长5% [4] - 核心快递业务平均单价同比增长1.7%，即增加人民币0.02元，其中大客户量增加贡献了人民币0.18元的正面影响，但被单票平均重量下降导致的0.02元减少和更高派费激励导致的0.14元减少部分抵消 [10][11] - 总收入同比增长11.1%，达到人民币119亿元 [11] - 总营收成本同比增长21.4%，达到人民币89亿元，主要由于非电商件成本大幅增加，而电商件成本下降速率相对较慢 [11] - 核心快递业务单票成本增加人民币0.09元至0.91元 [11] - 分拣与运输综合单票成本同比下降7.7%，即减少人民币0.05元 [6][11] - 干线运输单票成本同比下降11.5%至人民币0.34元 [12] - 分拣单票成本稳定在人民币0.25元，自动化提升人工效率的正面影响被新投产设施带来的更高成本所抵消 [13] - 毛利同比下降11.4%至人民币30亿元，毛利率下降6.3个百分点至24.9% [13] - 不包括股权激励的销售、一般及行政费用同比增长16.2%至人民币6.33亿元，占收入比例从去年同期的5%微升至5.3% [13] - 经营利润同比下降15.4%至人民币24亿元，经营利润率下降6.3个百分点至20.3% [13] - 经营现金流为人民币32亿元，同比增长3.2% [13] - 调整后EBITDA同比下降4.2%至人民币36亿元 [13] - 第三季度资本支出为人民币12亿元，预计2025年全年资本支出在人民币55亿至60亿元之间 [14] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心快递业务：包裹量增长9.8%，平均单价增长1.7% [4][10] - 零售件业务：包裹量保持强劲增长势头，同比增长接近50% [5] - 大客户业务：大客户量增长对平均单价有正面贡献，主要来自总部签约的反向物流产品和服务 [10] - 零担、冷链、云仓运营及末端网点等其他物流业务：公司正利用现有基础，为更广阔的物流市场提供解决方案 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国快递行业在2025年第三季度经历了稳定增长 [4] - 进入第四季度，行业整体包裹量增长有所放缓 [6] - 近期行业增长减速，10月份行业平均增速为低个位数，这是很长一段时间未见的 [32] - 预计明年行业包裹量增长可能稳定在10%左右 [33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司坚持“质量优先、平衡发展”的战略，响应政府反对行业内卷、促进有序竞争的号召 [4][8] - 行业正经历从优先追求高数量向数量与质量并重发展的战略转变 [8] - 未来竞争格局将转向综合能力聚焦，公司不仅服务C端，也将服务于现代制造业、农业以及更多特定场景 [18][19] - 公司下一阶段将优先开展五项工作：1) 坚守服务质量生命线；2) 深化末端能力建设；3) 优化网络政策和激励机制；4) 推进端到端成本效益与协同；5) 保障公平与基层利益 [7] - 公司通过优化揽收模式、精细化精益流程管理来提升服务质量和成本效率 [5] - 公司持续推进智能技术在标准化成本控制机制转型中的应用，实施更有效的资源配置和绩效矩阵 [6] - 公司鼓励网络合作伙伴通过加强末端揽派能力来降本增收，成为末端市场的首选 [5] - 公司相信，规模、更好的服务、更高的效率和成本效益将带来更大的机会，未来属于更强大的企业 [17] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济复苏中的不确定性和短期挑战依然存在，但快递物流行业的长期前景依然乐观 [6] - 随着反内卷政策的持续推进，行业整体关注点正从高数量增长转向高质量与高数量并重发展，更强调服务质量和长期可持续性 [22] - 预计评估期结束后，市场价格有望稳定在至少高于成本线的水平，促进更健康的竞争 [23] - 监管重点将继续倡导高质量发展和规范的市场行为 [23] - 近期行业增长减速主要由于反内卷政策推动价格上涨，这对低利润和高价格敏感度的电商商户影响更大，导致该细分包裹量下降，但整体行业包裹结构转向经济效益更好的方向 [32] - 未来竞争格局的重塑将由持续的监管影响以及企业自律和标准化运营共同驱动 [34] 其他重要信息 - 公司下调了全年包裹量指引至382亿至387亿件区间，同比增长12.3%至13.8% [14] - 包裹量对于规模杠杆业务至关重要，合作伙伴网络的稳定性是公司长期可持续增长的基础 [14] - 政府自今年8月起在全国大部分地区逐步推行反内卷政策，旨在推动价格理性回归 [22] - 近期相关政府机构的咨询与反内卷政策以及公司的意图一致，也与网络投诉引发的个别案例有关 [24] - 公司将这些咨询事件视为重要的提醒和管理能力的压力测试，并已积极采取改进措施 [25] - 公司始终关注成本效率，并启动了“3+1”等举措，以持续改善全流程的成本状况 [37][38] - 随着市场运营布局的完善，成本优势最终会趋于缩小，但通过端到端全环节的协调与整合来降本增效，公司对保持成本领先地位仍有高度信心 [38][39] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于行业结构和展望，以及综合物流机会 [16] - 回答: 公司相信规模、更好的服务、更高的效率和成本效益将带来更大机会，未来属于更强大的企业 [17] - 回答: 公司将从三个方面加强核心业务竞争优势：1) 加强网点、快递员与分拣中心之间的连接与利益、责任和奖励分配；2) 利用现有基础为更广阔的物流市场提供解决方案；3) 参与现代制造业、农业等特定场景，以更高质量和效率形成差异化竞争优势 [17][18][19] 问题: 关于反内卷政策对市场定价的影响、第四季度量增指引范围宽的考虑、近期挑战及明年展望，以及监管约谈的细节 [21] - 回答: 反内卷政策自8月推行，旨在推动价格理性回归和行业有序竞争，预计这一趋势将持续 [22] - 回答: 随着政策生效，行业关注点转向高质量与高数量并重发展，预计市场价格将稳定在至少高于成本线的水平 [22][23] - 回答: 监管将继续倡导高质量发展和规范市场行为 [23] - 回答: 作为行业领导者，公司的战略与监管导向完全一致，将采取积极措施发挥示范效应，包括投资自动化与数字化、关注网络合作伙伴反馈、对标高质量标杆 [23] - 回答: 近期监管咨询与反内卷政策一致，也与个别网络投诉案例有关，要求行业参与者尤其是龙头公司发挥示范作用 [24] - 回答: 短期看，这些咨询是重要的提醒和压力测试；长期看，积极拥抱和引领高质量转型将有助于构建更稳健、可持续的协作模式，吸引更优质的客户和合作伙伴 [25][29] 问题: 关于近期行业包裹量增速放缓的驱动因素、明年量增展望以及竞争格局变化 [31] - 回答: 近期行业增长减速主要由于反内卷政策推动价格上涨，影响了低利润、高价格敏感度的电商商户，导致该细分包裹量下降，但行业包裹结构转向经济效益更好的方向 [32] - 回答: 预计明年行业包裹量增长可能稳定在10%左右 [33] - 回答: 行业正从单一追求数量增长转向数量与质量并重发展，市场资源日益向服务质量和运营效率集中 [33] - 回答: 未来竞争格局的重塑将由持续的监管影响以及企业自律和标准化运营共同驱动 [34] 问题: 关于反内卷政策若持续至2026年，行业资本支出较高可能对成本下降带来的挑战，以及竞争焦点是否会转向更高公斤段 [36] - 回答: 随着行业发展，同行也在投资设施设备，行业成本优势差距正在缩小 [37] - 回答: 公司已启动“3+1”等举措，通过技术投资、提升运力与需求匹配效率、帮助网络合作伙伴提升自动化能力等方式，持续改善全流程成本 [37][38] - 回答: 尽管现有市场布局下的成本优势最终会缩小，但通过端到端全环节的协调与整合降本增效，公司对保持成本领先地位仍有高度信心 [38][39] - 回答: 随着小件包裹在总量中占比减少，公司将根据全网产能布局，适当分配和匹配资源，例如在中西部网络可倾向于制定更高重量的政策，公司有信心管理好包裹结构变化带来的政策调整 [39][40]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度包裹量达到95 7亿件 同比增长9 8% [4] - 调整后净利润为25 1亿元人民币 同比增长5% [4] - 总营收增长11 1%至119亿元人民币 [10] - 核心快递业务单票收入增长1 7%或0 02元人民币 其中大客户业务贡献0 18元增长 但被单票平均重量下降0 02元及更高派费激励减少0 14元部分抵消 [10] - 营业成本增长21 4%至89亿元人民币 [11] - 核心快递业务单票成本增加0 09元至0 91元 [11] - 分拣和运输单票成本下降7 7%或0 05元 [11] - 干线运输单票成本下降11 5%至0 34元 [11] - 分拣单票成本稳定在0 25元 [11] - 大客户业务单票成本增加0 14元 [11] - 毛利润下降11 4%至30亿元人民币 毛利率下降6 3个百分点至24 9% [12] - 营业利润下降15 4%至24亿元人民币 营业利润率下降6 3个百分点至20 3% [12] - 营运现金流增长3 2%至32亿元人民币 [13] - 调整后EBITDA下降4 2%至36亿元人民币 [13] - 第三季度资本支出为12亿元人民币 预计2025年全年资本支出在55亿至60亿元人民币之间 [14] 各条业务线数据和关键指标变化 - 零售包裹量保持强劲增长势头 同比增长近50% [5] - 大客户业务量增长对单票收入有正面贡献 [10] - 通过优化揽收模式和精细化流程管理 提升了服务质量和成本效率 [5] - 持续推动智能技术在标准化成本控制机制中的应用 实施更有效的资源分配和绩效矩阵 [5] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国快递行业在2025年第三季度经历了稳定增长 [4] - 政府倡导保障基层利益 反对行业内卷 遏制不合理低价竞争 推动行业竞争更加有序 [4] - 整体快递行业价格水平趋于稳定并开始复苏 [4] - 进入第四季度后 行业整体业务量增长出现一定程度的放缓 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司坚持质量优先的平衡增长策略 [4] - 鼓励网络合作伙伴通过加强末端揽派能力来降本增收 成为末端市场的首选 [5] - 下一阶段将优先开展五个方面的工作 包括坚持服务质量生命线 深化末端能力建设 优化网络政策和激励机制 推进端到端成本效益和协同 保障公平和基层利益 [6][7][8] - 快递行业正经历从优先追求高业务量向量和质并重发展的战略转变 [8] - 面对结构性变化 公司坚持优先服务质量和通过效率取胜 [8] - 网络合作伙伴在激烈的价格竞争洗礼后 正在积极创新和锻造末端能力及商业模式 [9] - 竞争是大多数行业不可避免的增长阶段 [9] - 未来竞争格局将向综合能力聚焦转变 不仅服务to C消费者 还将服务现代制造业 农业等更多特定场景 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济复苏中的不确定性和短期挑战依然存在 [5] - 快递和物流行业的长期前景依然乐观 [5] - 随着宏观环境持续演变和行业动态转向更有序的竞争 公司对执行整体企业战略以及应对近期挑战的能力充满信心 [14] - 反内卷政策自今年8月起在全国大部分地区逐步推行 旨在实现价格的合理回升 [22] - 随着反内卷指导持续生效 行业整体关注点正从高业务量增长转向高质量发展和高业务量并重 [22] - 评估期结束后 预计市场价格将稳定在至少高于成本线的水平 促进更健康的竞争 [22] - 近期行业增长减速主要是由反内卷政策推动的价格上涨所驱动 [33] - 展望明年 预计行业业务量增长可能趋于稳定 大概率维持在10%左右 [34] - 行业正从单一关注业务量增长转向质和量并重的发展 [34] 其他重要信息 - 公司将年度业务量指引下调至382亿至387亿件区间 同比增长12 3%至13 8% [14] - 近期相关政府机构的咨询与反内卷政策及公司意图一致 也与网络投诉引发的个别案例有关 [24] - 公司已将反馈视为内部进一步改进的催化剂 彻底审查了系统并提供了更大的透明度 [25] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于行业结构和展望以及综合物流机会 [16] - 行业动态方面 规模 更好服务以及更高效率 成本效益将带来更大机遇 公司持续专注于提升自身核心竞争力 [17] - 未来竞争格局将向综合能力聚焦转变 公司将利用现有基础为更广阔的物流市场提供解决方案 参与特定场景 建立差异化的竞争优势 [18][19] 问题: 反内卷政策的影响 业务量指引考虑因素 近期挑战及监管咨询 [21] - 反内卷政策旨在实现价格的合理回升 推动行业转向有序竞争和健康发展 预计这一趋势将持续 [22] - 作为行业领导者 中通的质量优先和平衡发展战略完全符合监管导向 公司将视其为增长机遇 采取积极措施 包括投资自动化 关注网络合作伙伴反馈 提供高质量发展标杆 [23] - 近期监管咨询与反内卷政策一致 源于网络投诉的个别案例 短期内是重要的提醒和对管理能力的压力测试 长期看主动拥抱高质量转型将建立更稳健可持续的协作模式 [24][25][30] 问题: 近期业务量放缓的驱动因素 明年业务量增长展望及竞争动态变化 [32] - 近期行业增长减速主要是由反内卷政策推动的价格上涨所驱动 对低利润和高价格敏感度的电商商户影响更大 导致该部分包裹量下降 [33] - 展望明年 预计行业业务量增长可能趋于稳定在10%左右 行业正转向质和量并重发展 市场资源日益向服务质量和运营效率集中 [34] 问题: 反内卷政策持续下的成本削减挑战及竞争结构变化 [36] - 公司始终关注成本效率 早期在产能和基础设施发展上的投入使其具有明显的成本优势 当前焦点已从干线运输和分拣延伸至端到端全环节的成本效益和协同 [38][39] - 随着市场运营布局的完善 成本优势最终会减弱 但通过端到端全环节的协调和整合来降本增效 公司对维持成本领先地位充满信心 [39][40] - 对于小件包裹占比下降的趋势 公司将根据整个网络的产能布局 适当分配和匹配资源 例如在中西部网络可倾向于制定更高重量的政策 公司有信心管理政策以应对业务量结构的变化 [40][41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 玻璃基本面疲弱，生产利润修复乏力、供给处于同期历史低位，下游深加工订单整体偏弱、不及往年同期，地产终端需求疲弱、库存高位，短期预计震荡偏弱运行为主[2] 根据相关目录分别进行总结 每日观点 - 玻璃基本面偏空，生产利润修复乏力、供给同期历史低位，下游深加工订单整体偏弱、不及往年同期，地产终端需求疲弱、库存高位[2] - 基差呈中性，浮法玻璃河北沙河大板现货1000元/吨，FG2601收盘价为1009元/吨，基差为 -9元，期货升水现货[2] - 库存偏空，全国浮法玻璃企业库存6324.70万重量箱，较前一周增加0.18%，库存在5年均值上方运行[2] - 盘面偏空，价格在20日线下方运行，20日线向下[2] - 主力持仓偏空，主力持仓净空，空减[2] - 玻璃基本面疲弱，短期预计震荡偏弱运行为主[2] 影响因素总结 - 利多因素为“反内卷”政策、环保政策影响下，浮法玻璃行业产能出清，沙河地区“煤改气”，行业冷修，产量损失[3] - 利空主要逻辑为玻璃供给低位企稳回升，下游阶段性补库结束，玻璃厂库回升，预期玻璃低位震荡偏弱运行为主[3] 玻璃期货行情 | 指标 | 前值 | 现值 | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | | 主力合约收盘价（元/吨） | 1017 | 1009 | -0.79% | | 沙河安全大板现货价（元/吨） | 1016 | 1000 | -1.57% | | 主力基差（元/吨） | -1 | -9 | 800.00% | [5] 玻璃现货行情 现货基准地河北沙河5mm白玻大板市场价1000元/吨，较前一日下跌16元/吨[10] 基本面——成本端 未提及有效成本端内容 基本面——产线与产量 - 全国浮法玻璃生产线开工222条，开工率75%，玻璃产线开工数处于同期历史低位[21] - 全国浮法玻璃日熔量15.91万吨，产能处于历史同期低位[23] 基本面——需求 - 2025年9月，浮法玻璃表观消费量为470.82万吨[26] - 地产终端需求依然疲弱，玻璃深加工企业订单数量处于历史同期低位[4] - 深加工行业资金回款不乐观，贸易商、加工厂心态谨慎，以消化原片库存为主[4] 基本面——库存 全国浮法玻璃企业库存6324.70万重量箱，较前一周增加0.18%，库存在5年均值上方运行[39] 基本面——供需平衡表 | 年份 | 产量（万吨） | 表观供应（万吨） | 消费量（万吨） | 产量增速 | 消费增速 | 净进口占比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2017 | 5354 | 5263 | 5229 | | | -1.734 | | 2018 | 5162 | 5098 | 5091 | -3.59% | -2.64% | -1.26% | | 2019 | 5052 | 5027 | 5061 | -2.13% | -0.59 | -0.50% | | 2020 | 5000 | 5014 | 5064 | -1.03% | 0.06% | 0.289 | | 2021 | 5494 | 5507 | 5412 | 9.88% | 6.87% | 0.244 | | 2022 | 5463 | 5418 | 5327 | -0.56% | -1.57% | -0.834 | | 2023 | 5301 | 5252 | 5372 | -2.97% | 0.84 | -0.934 | | 2024E | 5510 | 5461 | 5310 | 3.94% | -1.15% | -0.90% | [40]

市场整体走势 - 周三A股市场震荡分化或冲高遇阻小幅震荡 [1][1] - 上证指数大概率围绕4000点附近整固蓄力或震荡消化多时 [1][1][1] - 市场处于震荡蓄势阶段或布局来年的重要阶段 [1][1] - 中期来看A股指数仍存在继续走强的基础本轮慢牛行情的根基并未动摇 [1] 行业板块表现 - 有色金属 石油石化 国防军工 美容护理和银行等板块涨幅靠前 [1] - 船舶制造 贵金属 能源金属以及银行等行业表现较好 [1] - 综合 房地产 传媒 建筑材料和商贸零售等板块跌幅靠前 [1] - 互联网服务 软件开发 文化传媒以及电子元件等行业表现较弱 [1] 市场风格展望 - 市场风格再平衡仍将延续周期与科技有望轮番表现 [1] - 资金行为可能持续偏向谨慎市场波动也会有所加大 [1]

基金经理观点分析 - 基金经理在季报中主要包含两部分内容：对过去一段时间投资的回顾和对未来市场的观点 [4][5] - 不同基金经理对待报告的态度存在差异 有的详细阐述观点 有的则较为简洁 [6][11] - 基金经理的投资风格直接影响其观点偏好 例如价值风格侧重低估值 成长风格更看重增长速度 [7] 深度价值风格 - 深度价值风格投资特点为重视低市盈率、低市净率和高股息率品种 [10] - 该风格在指数中对应价值指数和红利指数 主要投资金融地产、能源、材料、可选消费和制造业 [12] - 深度价值风格收益来源包括企业盈利增长、分红以及低估值回归 [12] - 该风格在2016-2017年表现良好 2019-2020年跑输市场 2021-2024年重新跑赢市场 [15] - 基金经理周云减持部分热门板块个股 增持有安全边际的品种 并提到小规模基金因申购增加操作难度 [16] - 周云长期看好权益资产 认为低利率时代储蓄向含权资产搬家不可逆 企业盈利回升是时间问题 [17] 成长价值风格 - 成长价值风格注重企业盈利能力 投资高ROE、现金流稳定的品种并长期持有 [20] - 基金经理谭丽指出A股整体PE估值已高出2010年以来均值一个标准差 结构分化严重 [22] - 谭丽保持组合PE、PB较低水平 对有色金属保持配置 兑现涨幅较大的贵金属和周期性个股 [22] - 张掖坚持自下而上深度研究 寻找商业模式优秀、有竞争力的公司长期持有 [24] - 傅鹏博维持90%以上股票仓位 前十大持仓占比66% 减持部分长期持仓 聚焦高景气板块 [25][26] - 傅友兴重点配置有色金属、电子、汽车、家电、食品饮料、医药生物等行业 [27] - 罗佳明关注景气赛道潜在风险及落后板块机会 [27][28] - 刘旭根据标的性价比调整组合 目标保持长期可持续增值 [29] - 田瑤看好经济结构转型 特别是中高端制造业的国际比较优势 [29] - 赵晓东保持金融、消费、地产板块较高配置 权益仓位维持高水平 [30] - 朱红裕减持医疗股 增持港股地产、家电 尊重市场的同时坚持研究 [31][32] - 周思捷调整部分仓位参与成长行业修复 但主要布局反内卷行业 [32] - 袁立减仓机械设备 增加上游资源和科技硬件公司配置 [33] 均衡风格 - 均衡风格综合考虑成长性和估值 追求性价比 使用PEG等指标 [35][36] - 张竞看好出海公司特别是深耕非洲的企业 低估值资源股 人工智能应用端和内需消费 [40] - 周蔚文规避国内宏观经济周期相关行业 挖掘有全球定价能力或海外业务贡献增长的行业 [41] - 周蔚文增加有色金属、工程机械和化工配置 降低养殖类股票和创新药配置 [41] - 周蔚文重点布局人工智能产业链 包括人形机器人、自动驾驶、AI终端等细分领域 [42] - 谢治宇关注科技和高端制造领域基本面 如国产算力突破、储能需求落地、创新药研发优势 [43][44] - 乔迁坚持自下而上精选个股 考虑中宏观因素变化 重视定价保护 [45] - 刘晓维持中性偏乐观权益仓位 组合在电子、有色、电新等行业保持均衡 [46] - 林庆增配科技与家电行业 减仓深度价值公司 关注中国智能+制造的全球竞争力 [47] - 宋仁杰看好高股息、科技、消费、医药、出口、黄金等方向 行业配置均衡 个股适度集中 [48] - 周寒颖配置围绕产业趋势如消费电子、半导体、AI算力 降息交易如有色和创新药 以及反内卷政策受益板块 [49] - 刘莉莉认为中国大量优质资产仍处估值低位 后续市场保持乐观 围绕优质标的寻找安全边际机会 [50] 成长风格 - 成长风格看重企业收入、盈利增长速度 对估值容忍度高 重仓股估值普遍高于大盘 [52] - 王培认为市场进入慢牛格局 估值修复后需关注基本面改善 投资领域从科技向消费和高质量白马扩散 [55] - 杨锐文强调对反内卷政策方向的看好 国家治理内卷式竞争力度加大 [56][57] - 王园园基于白酒板块较低估值增配 看好品牌集中度提升和品牌出海方向 [57] - 朱少醒偏好具有良好企业基因、治理结构完善的公司 耐心收集优秀企业等待价值实现 [58][59] - 刘彦春关注全球科技周期进展和传统产业复苏节奏 看好应用端落地前景和内需动能恢复 [60] - 陈皓重仓AI板块贡献显著超额收益 AI产业进入训练与推理双轮发力新阶段 [62] - 韩威俊调整策略突出消费红利持仓 持有现金流有保障公司 增加股息率较高品种 [63] - 贾健以创新驱动为出发点 在成长行业中挖掘机会 增加人工智能算力和新能源板块仓位 [64][65] - 苗宇增加通信、电子和有色仓位 优化港股互联网配置 认为优质制造业全球稀缺应合理定价 [65][66] - 杨世进维持较高仓位 坚持合理估值自下而上选股 优选投资性价比标的 [67] - 张峰优化组合体现性价比 减仓性价比下降品种 加仓性价比仍高品种 [68] - 代云锋略降低海外AI算力板块配置 关注端侧、机器人、AI应用等景气行业 布局储能板块 [70][71] - 徐治彪布局暴跌后制造业如果链、特斯拉产业链 坚定看好机器人板块 兑现部分苹果链收益 [72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 玻璃基本面疲弱，供给低位企稳回升，下游阶段性补库结束，厂库回升，短期预计震荡偏弱运行为主 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 每日观点 - 玻璃基本面偏空，生产利润修复乏力，供给处同期历史低位，下游深加工订单整体偏弱，地产终端需求疲弱，库存高位 [2] - 基差为 -1 元，期货升水现货，呈中性 [2] - 全国浮法玻璃企业库存 6324.70 万重量箱，较前一周增加 0.18%，在 5 年均值上方运行，偏空 [2][39] - 价格在 20 日线下方运行，20 日线向下，偏空 [2] - 主力持仓净空，空减，偏空 [2] - 玻璃基本面疲弱，短期预计震荡偏弱运行为主 [2] 影响因素总结 - 利多因素为“反内卷”政策、环保政策影响下，浮法玻璃行业产能出清，沙河地区“煤改气”，行业冷修，产量损失 [3] - 利空因素为玻璃供给低位企稳回升，下游阶段性补库结束，玻璃厂库回升，预期低位震荡偏弱运行；叠加地产终端需求疲弱，深加工行业资金回款不乐观，“反内卷”市场情绪消退 [3][4] 玻璃期货行情 - 主力合约收盘价从前值 1029 元/吨降至 1017 元/吨，跌幅 1.17%；沙河安全大板现货价从前值 1028 元/吨降至 1016 元/吨，跌幅 1.17%；主力基差不变 [5] 玻璃现货行情 - 现货基准地河北沙河 5mm 白玻大板市场价 1016 元/吨，较前一日下跌 12 元/吨 [10] 基本面——成本端 - 玻璃生产利润修复乏力 [2] 基本面——产线产量 - 全国浮法玻璃生产线开工 222 条，开工率 75%，产线开工数处于同期历史低位 [21] - 全国浮法玻璃日熔量 15.91 万吨，产能处于历史同期低位 [23] 基本面——需求 - 2025 年 9 月，浮法玻璃表观消费量为 470.82 万吨 [26] 基本面——库存 - 全国浮法玻璃企业库存 6324.70 万重量箱，较前一周增加 0.18%，在 5 年均值上方运行 [39] 基本面——供需平衡表 - 展示 2017 - 2024E 浮法玻璃年度供需平衡情况，包含产量、消费量、产量增速、消费增速、净进口占比等数据 [40]

反内卷政策对行业的影响 - 反内卷政策有助于遏制化工行业低水平重复建设，推动落后产能出清 [1] - 政策引导行业从价格竞争向技术、效率和绿色发展转型 [1] - 行业集中度有望进一步提升，龙头企业将受益于市场秩序改善 [1] 公司产能与技术状况 - 公司当前20年以上的老旧产能较少，且前期已完成设备更新改造 [1] - 公司顺酐、MMA、环氧丙烷等装置均采用行业较为先进、环保的工艺技术 [1] - 公司装置在较长一段时间内都具有技术竞争力，短期受政策影响风险较小 [1] 公司未来经营策略 - 公司将继续依托先进产能优势，优化产品结构，提升高附加值产品占比 [1] - 公司将密切关注政策导向与市场变化，积极调整经营策略 [1] - 公司将强化成本控制与运营效率，持续开展存量优化，巩固在细分市场的领先地位 [1]

文章核心观点 - 新能源上游原材料价格剧烈波动促使上市公司，特别是新能源企业，大幅增加对期货及衍生品市场的参与，以进行价格风险管理 [1][2][4] - 上市公司参与套期保值的家数和资金额度显著增长，预计全年参与家数将突破2000家，反映出产业对风险管理工具的迫切需求 [2][10] - 面对价格波动，企业需采取差异化的套期保值策略和严格的风险控制体系，以应对复杂的市场环境 [7] 新能源企业套保动态 - 骆驼股份公告进行商品期货、期权套期保值交易，预计动用的交易保证金和权利金上限不超过9000万元 [4] - 晶科能源将开展期货套期保值业务的保证金最高占用额度从不超过6.6亿元增加至不超过15亿元，预计最高合约价值不超过103亿元 [4] - 亿纬锂能调整商品套期保值业务额度，最高保证金和权利金上限从3.5亿元增至10亿元，最高合约价值从35亿元增至85亿元 [4] - 新能源企业大幅上调套保额度，显示出在原材料价格剧烈波动背景下，企业将套期保值视为生存和发展的必要手段 [4] 多晶硅价格波动分析 - 多晶硅作为光伏产业链关键原材料，其价格波动直接影响产业成本结构和盈利能力 [5] - 2025年上半年，多晶硅现货价格从年初5.6万元/吨跌至6月底3.44万元/吨，跌幅达38.6% [5] - 随后在"反内卷"政策推动下，多晶硅现货价格从6月底低点反弹，至7月底升至4.71万元/吨，一个月内涨幅达36.9% [5] - 多晶硅期货价格在6月25日至9月5日期间涨幅高达91%，9月5日加权合约报57945元/吨，创上市以来新高 [5] 行业趋势与套保策略 - 2025年10月，发布套期保值相关公告的上市公司家数达458家，较2024年同期增加218家，同比增长2.3倍 [2] - 2025年前十个月，累计有1737家实体行业A股上市公司发布套保相关公告，同比增长15.6%，预计全年参与家数有望突破2000家 [10] - 电子、基础化工、电力设备、机械设备和汽车行业是套保公司家数最多的行业 [10] - 有色金属和家用电器行业的套保参与率已超过50%，分别达到58.9%和56.9% [10] - 差异化策略是关键：生产企业以卖出套保为主，下游企业以买入套保为主，贸易企业以套利为主 [7] - 必须建立包括基差风险、操作风险、市场风险在内的全面风险控制体系 [7] 政策影响与市场展望 - "反内卷"政策预期与基本面现实博弈，预计多晶硅市场短期维持宽幅高位震荡 [7] - 涨价会先从硅料开始，再逐步传导到硅片、电池片、组件等中下游环节，但当前中下游电池和组件仍处于大面积亏损 [7] - 预计2025年全年国内多晶硅产量约134万吨，同比大幅减少27.3%，与同期需求相比略显过剩，全年累库量预计在2万吨左右 [7] - 光伏行业多晶硅收储平台旨在缓解供需失衡、稳定价格，潜在收储需要近千亿元资金支持 [8]

2026年中国股市展望 - 预计中国股市在2026年将迎来积极表现，主要得益于2025年多项有利因素的延续 [1] - 推动因素包括人工智能领域的创新进展、针对民营企业与资本市场的宽松政策环境、宽松货币政策下的财政扩张与充裕流动性、以及境内外机构投资者的潜在资金流入 [1] - 2026年股价表现将更多由盈利增长驱动，预计MSCI中国指数每股盈利增长约10% [1] - 予恒生指数明年目标30,000点，相当预测明年市盈率13.5倍，料指数明年每股盈利增长8% [1] 盈利增长驱动因素 - 反内卷政策推动与折旧摊销开支减少是MSCI中国指数每股盈利增长约10%的主因 [1] - 若受反内卷政策影响的行业利润率回升至历史均值的一半，可为MSCI中国指数每股盈利预测带来约3个百分点提升 [1] - 资本开支下降可额外为MSCI中国指数每股盈利预测贡献约1个百分点 [1] 行业配置偏好 - 继续偏好互联网、科技硬件及券商板块 [1] - 剔除高息股，因其收益率已被推低，目前几乎没有金融类股仍有6%以上股息率 [1][2] - 增持部分出海概念股，以受惠于明年全球经济改善，这些公司在面对关税不确定性时展现了稳健的利润与盈利韧性 [1][2] 市场偏好与标的 - 目前对A股与H股并无明确偏好，A股受益于内外资流入与反内卷政策带来的盈利改善，H股则受惠于AI题材及外资与南向资金持续流入 [2] - 列出部分出海概念股，在港上市股份包括药明康德(02359)、福耀玻璃(03606)及洛阳钼业(03993) [2]

多晶硅行业 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 多晶硅现货价格大概率维持4.8 - 5.0万元/吨区间震荡，基本面呈供需双弱格局，价格短期维持震荡，主力01合约以低多震荡思路对待 [3][4] 相关目录总结 净空头龙虎榜 - 永安期货净空量4,620，增减1.726；敏商期货净空量2,974，增减247；中信期货净空量2,532，增减 - 2.073等 [3] 市场动向 - 11月12日，光伏协会和晶澳科技辟谣不实消息 - 本周多晶硅n型复投料成交均价5.32万元/吨，n型颗粒硅成交均价5.05万元/吨，环比持平 - 多晶硅库存续升至26.1万吨，组件库存高达35GW，10月排产环比下降21% [3] 行情研判 - 行业协会辟谣等因素推动多晶硅走出V反走高，需求侧有支撑，盘面受情绪影响大 - 主力01关键支撑51200，低多震荡思路对待 [4] 工业硅行业 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 工业硅价格在成本支撑与供应减少背景下有反转契机，主力01合约采取低多策略 [7][8] 相关目录总结 净空头龙虎榜 - 国泰君安期货净空量18,072，增减4,156；班语经炭净空量16,232，增减373；永安期货净空量9,310，增减359等 [7] 市场动向 - 11月南方供应收缩，需求端整体边际改善可期，2025年全球工业硅需求量预计达550万吨以上，同比增速5% - “反内卷”政策等使多晶硅价格上行，提升工业硅企业提价意愿和空间 - 市场预期延迟，近一周市场情绪降温，关注行业会议 [7] 行情研判 - 多晶硅排产下移使工业硅需求减少，供给端收缩，成本抬升提供支撑，但需求偏弱和高库存制约价格 - 主力01关键支撑8950，低多策略 [8] 铁矿行业 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 铁矿石完成调整后有走高意愿，主力01合约企稳以多头思路对待 [11][12] 相关目录总结 市场动向 - 11月11日，全国主港铁矿石成交107.80万吨，环比减7.1%；237家主流贸易商建筑钢材成交9.10万吨，环比减15.6% - 本周唐山钢厂平均亏损153元/吨，周环比增加2元/吨 - 11月12日，242家钢厂高炉开工率86.64%，环比上升0.24个百分比，产能利用率88.50%，环比上升0.18%，日均铁水产量239.77万吨，环比上升0.49万吨 - 西芒杜铁矿项目投产，影响全球铁矿定价 [11] 行情研判 - 传统淡季钢企减产缓解库存压力，供需边际可能修复，铁水大幅走低概率低 - 主力01合约关键支撑760，短期压力780，收复780将再次转强，企稳以多头思路对待 [12]