制造业PMI分析 - 5月制造业PMI边际回升0.5个百分点至49.5%，生产指数上行0.9个百分点至50.7%，新订单指数上行0.6个百分点至49.8%，生产恢复快于需求[10] - 内需主导行业表现强劲：装备制造业PMI上行1.6个百分点至51.2%，消费品行业上行0.8个百分点至50.2%，食品加工和专用设备等行业产需指数均高于54%[21] - 出口依赖型行业承压：纺织、化学纤维等行业生产及新订单指数低于临界点，高耗能行业PMI下行0.7个百分点至47%[21] 内外需分化 - 内需订单指数回升0.3个百分点至50.1%，4-5月均值较3月回落2.2个百分点；新出口订单指数虽回升2.8个百分点至47.5%，但4-5月均值较3月下降2.9个百分点[24] - 高频数据显示5月外贸货运量同比降至0.9%，反映"抢出口"效应减弱[24] 非制造业动态 - 建筑业PMI回落0.9个百分点至51%，地产相关指标疲弱，但土木工程建筑业PMI上行1.4个百分点至62.3%，沥青开工率同比显著回升显示基建发力[29] - 服务业PMI微升0.1个百分点至50.2%，铁路运输、航空运输等行业商务活动指数扩张，互联网服务等行业景气度维持在55%以上[40] 行业细分表现 - 消费品和装备制造业受五一假期提振明显，农副食品加工等行业产需指数超54%[21] - 邮政、电信等现代服务业保持高景气，商务活动指数持续高于55%[40] - 建筑业预期指数大幅下滑1.4个百分点至52.4%，但新订单指数改善3.7个百分点[84] 后续展望 - 美国关税政策不确定性持续，需关注财政政策对内需的支撑效果，服务消费和基建投资或成发力重点[45] - 高频数据显示5月全国迁徙规模同比上升22.4%，航班量同比增3.2%（国内）和17.7%（国际），反映消费复苏韧性[72]

制造业 - 5月制造业PMI回升0.5pct至49.5%，生产、新订单指数分别上行0.9、0.6pct至50.7%、49.8%[1][5][10][39] - 内需主导行业PMI表现好，装备制造、消费品行业PMI上行1.6、0.8pct至51.2%、50.2%；高耗能行业PMI下行0.7pct至47%[2][15][17] - 内需订单指数回升至50.1%，新出口订单指数回升至47.5%，但4 - 5月均值较3月下行2.9pct，5月外贸货运量同比降至0.9%[2][20] 非制造业 - 5月建筑业PMI回落0.9pct至51%，土木工程建筑业PMI为62.3%，上升1.4pct[3][22][23] - 5月服务业PMI回升0.1pct至50.2%，新订单指数回升0.7pct至46.6%[3][5][28][44][48] 后续展望 - 美国关税政策不确定大，需关注增量财政政策对内需支撑效果，服务消费、基建投资或成发力点[4][32] 风险提示 - 外部环境变化、房地产形势变化、稳增长政策推进速度不及预期[5][53]

核心观点 - 5月制造业PMI边际上行0.5pct至49.5%，生产指数回升至扩张区间（50.7%），但新订单指数（49.8%）仍低于荣枯线，反映生产改善快于需求 [2][10] - 内需主导行业（装备制造、消费品）PMI表现强劲，分别上行1.6pct、0.8pct至51.2%、50.2%，而出口依赖型行业（纺织、化学纤维等）PMI低于临界点 [21] - 新出口订单指数虽环比回升2.8pct至47.5%，但4-5月均值较3月下降2.9pct，外贸货运量同比降至0.9%，显示出口压力持续 [24] 制造业分析 - 生产指数环比上升0.9pct至50.7%，新订单指数上升0.6pct至49.8%，采购量指数回升1.3pct至47.6% [52][57] - 内需订单指数回升0.3pct至50.1%，但4-5月均值较3月回落2.2pct，内外需分化加剧 [24] - 高耗能行业PMI受外需及投资拖累，环比下降0.7pct至47% [21] 非制造业表现 - 建筑业PMI回落0.9pct至51%，土木工程建筑业逆势上升1.4pct至62.3%，反映基建施工加速 [29][67] - 服务业PMI微升0.1pct至50.2%，铁路运输、航空运输等行业商务活动指数显著回升，互联网服务等行业维持55%以上高景气 [40][67] - 建筑业预期指数大幅下滑1.4pct至52.4%，但新订单指数改善3.7pct至43.3% [84] 行业分化与高频数据 - 消费品行业中食品加工、专用设备等生产及新订单指数均超54%，显著优于出口依赖型行业 [21] - 沥青开工率同比大幅回升，领先基建投资3个月，而水泥出货率等地产相关指标疲弱 [29][36] - 5月全国迁徙指数同比+22.4pct，航班架次同比增3.2%（国内）、17.7%（国际），支撑服务业复苏 [72][79] 政策与展望 - 美国关税政策不确定性仍存，需关注增量财政政策对内需的支撑作用，基建投资或成发力点 [45] - 金融政策已先行落地，财政政策可能聚焦服务消费和基建投资以增强内需 [45]

财政融资前置表现 - 1-4月广义财政支出进度达28.4%，高于过去五年均值28.2%，展现财政对经济的有力支撑 [2][72] - 2025年一季度广义财政支出增速5.6%，超过名义GDP增速，为2023年以来一季度最好表现 [2][72] - 2025年4月广义财政支出同比提升至12.9%，预计二季度支出增速保持相对高位 [2][72] 财政收入与债务支撑 - 1-4月广义财政收入累计同比-1.3%，较预算目标低1.5个百分点，主要受税收和土地出让收入下滑影响 [2][72] - 1-4月税收累计同比-2.1%，低于年初预算目标5.8个百分点，非税收入成为稳定一般公共预算收入主力 [2][72] - 1-4月土地出让收入累计同比-11.4%，同比减少1196亿元 [2][72] - 1-4月政府债净融资4.8万亿元，同比多增3.6万亿元，成为广义财政支出核心支撑 [3][73] - 截至2025年5月24日，国债已发行规模达预算目标42.7%，远超2020-2024年均值16.9% [3][73] 后续财政政策展望 - 2025年财政政策更为积极，全年安排政府债净融资规模13.86万亿元，较2024年多增2.9万亿元 [4][73] - 截至5月底政府债已净融资6.3万亿元，尚余7.5万亿元待发行 [4][73] - 新增债务构成包括：赤字56600亿元、超长期特别国债13000亿元、注资特别国债5000亿元、新增专项债44000亿元、化债资金20000亿元 [4][73] - 预计二季度政府债净融资同比多增2.3万亿，三季度维持在历史同期高位3.8万亿 [4][74] 增量政策工具 - 政策性开发性金融工具具备部署迅速特点，2022年首批3000亿资金两个月内全部落地，第二批3000亿资金一个月内收官 [6][74] - 预算内工具如赤字扩容和追加特别国债政策力度更强，但推进节奏较慢 [7][75] - 按静态测算广义财政收入距离目标相差约5000-6000亿，若影响支出效能或考虑追加资金 [7][75] 财政发力方向 - 服务消费仅恢复至历史趋势87.7%，存在较大修复空间 [50][75] - 延长居民实际休假时间是激发服务消费潜力关键 [50][75] - 新老基建协同发力，AI产业发展催生电力基础设施新需求 [62][75] - 2025年一季度全国工程项目数量累计3.9万个，同比增长9.4% [62]

宏观经济表现 - 4月国民经济稳中有升，主要经济指标保持平稳较快增长，延续向新向好发展态势 [1] - 1-4月全国固定资产投资累计同比增长4%，其中设备购置投资增速达18.2%，制造业投资增速维持在8.8%高位 [1] - 财政政策通过前置部署8000亿元"两重"资金和5000亿元"两新"投入形成投资消费拉动效应 [1] 行业投资结构 - 汽车、电气机械、计算机通信、铁路船舶等行业投资增速均超过10% [1] - 新质生产力主题固定资产投资增速达15.5%，高于制造业投资增速近6个百分点 [2] - 人工智能、飞行汽车、人形机器人和量子计算机等战略性新兴产业获得政策重点支持 [2] 消费市场表现 - 4月消费品以旧换新规模达4941.6万台，带动相关消费7200亿元 [3] - 社会消费品零售总额增长至5.1%，创近1年新高 [3] - 家电、家具、通信器材等行业消费增速高达20% [1] 产业升级趋势 - 汽车制造、船舶航空、电气机械和计算机通信设备等新质生产力产业营收增速超10%，贡献率达30% [2] - 传统制造业营收增速为4.6%，显著低于新质生产力产业 [2] - 政策推动消费补贴范围扩大至手机、平板、手表等商品，并延伸至服务业领域 [3] 未来展望 - 战略性新兴产业将继续保持高速增长，成为重要经济发力点 [4] - 体验消费、绿色消费、智能消费等新消费模式将为经济增长注入新动力 [4] - 制造业出海和"一带一路"战略将缓解出口压力 [4]

政策发布概况 - 央行、金融监管总局、证监会联合发布"一揽子金融政策"支持稳市场稳预期，包括降准降息、结构性货币政策工具降价扩容、险资入市加码、公募费率改革等增量政策 [1] - 央行发布三类共10项货币政策，延续适度宽松基调，强化逆周期调节和支持实体经济发展 [2] - 金融监管总局推出8项增量政策，覆盖房地产、资本市场、小微民营企业、外贸及科技创新等领域 [3] - 证监会强调巩固市场回稳势头，支持汇金公司发挥"平准基金"作用，深化科创板创业板改革，推动中长期资金入市 [3] 政策超预期表现 - 会议级别超预期，央行、金融监管总局、证监会"一把手"参会，类似去年9月国新办会议级别 [4] - 政策节奏超预期，降准50BP（市场预期25BP），政策利率调降10BP，结构性工具利率和个人公积金利率调降25BP [6] - 政策协调性强化，多部门联合部署传递系统性维稳意图 [4] - 落地速度快于预期，4月底中央政治局会议后迅速推出具体措施 [5] 政策影响分析 - 货币政策空间打开，总量工具"双降"缓解汇率约束 [4] - 重点风险化解加码，支持房企融资、推进地方债务重组，严控IPO节奏缓解资金分流压力 [4] - 引入长线资金，推动险资、养老金入市，优化分红回购机制，引导长期价值投资 [4] - 债市反应分化，降准降息后中短端收益率下行而长端收益率小幅上行 [8] 市场展望与配置建议 - A股短期或维持震荡格局，长期看好成长风格和科技方向 [7] - 中期市场韧性较强，经济基本面和企业盈利保持韧性 [7] - 关注政策受益领域：房地产、银发经济、大消费、科技创新 [9] - 红利风格仍占优，关注现金流优质且与外需关联度低的板块 [9] - 主题交易和高低切换轮动可能是主要思路，重点关注科技板块 [9] 行业机会聚焦 - 金融板块（银行、保险）直接受益于流动性改善 [11] - 低估值板块（地产、基建）因政策支持预期有望上涨 [11] - 科技行业受政策持续聚焦，与人工智能发展相呼应 [11] - 内需板块（金融、地产、消费）及创新药、机器人、TMT等行业受益于情绪向好 [10]

增量财政政策空间 - 国新办金融发布会为4月政治局后一系列宏观政策的稳市场稳经济拉开序幕 [1] - 市场对发布会第一反应的超预期是央行"双降" [1] - 真正能让经济和市场行稳致远的在于货币金融政策和财政政策的协同 [1] - 预计"一揽子金融政策"在二季度持续落地 [1] - 三季度增量财政的空间将随之打开 [1]

核心观点 - 一揽子金融政策力度大且超预期，市场交易政策预期重心将切换到增量财政政策落地，5月公布4月经济指标或提供更多线索，A股偏强震荡，债券收益率曲线先陡峭化再平坦化[2][12] 政策推出时间特征 - 盘前召开强化稳定市场和预期效果，体现政府对资本市场的关心[3] - “五一”长假后召开，长假期间人民币走强为降准降息创造有利外部环境[4] - 关税实质性风险出现后召开，4月官方制造业PMI订单指数回落4.3个百分点至44.7%后政策适时推出[4] 政策内容情况 - 降准0.5个百分点符合预期，5月需到期续作MLF1250亿元、逆回购9358亿元、3个月期限买断式逆回购9000亿元，预估地方新增专项债发行5000亿元、特别国债发行3600亿元，降准可保持流动性合理充裕[6] - 全面降息超预期，直接下调政策利率10bp，结构性工具利率普遍下调25bp，如支农支小再贷款利率降至1.5%，PSL利率降至2%，个人住房公积金贷款利率下调0.25个百分点[9] - 结构性再贷款投向扩容且额度大幅增加超预期，设立5000亿元再贷款支持服务消费和养老，支农支小、科技创新和技术改造再贷款分别增额3000亿元[9] - 稳定市场措施超预期，拟再批复600亿元扩大保险资金长期投资试点范围，调降10%保险公司股票投资风险因子，支持中央汇金公司发挥“类平准”基金作用[10] 资本市场表现 - 股市“抢跑”政策，主要指数高开低走，A股后续偏强震荡，支撑线高，向上空间关注中美关系及政策加码情况[13] - 债券收益率曲线陡峭化，后续大概率先陡峭化再平坦化，长端利率上行幅度有限[13] 风险提示 - 再贷款政策落地不及预期，流动性投放不及时导致资金面意外收紧[14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 政治局会议未涉及调整预算、出台大规模增量刺激政策表述，强调既定政策“加紧实施”“用足用好”，下半年预计三季度中后期有增量财政政策；消费领域提出“两新”政策扩围提质，房地产领域提出“优化存量商品房收购政策”，结构性货币政策工具支持科创、消费、外贸是新看点 [3] - 四大指数探底回升走势分化，沪深300周涨0.38%，上证50周跌0.33%，中证500周涨1.20%，中证1000周涨1.85%，四大指数日均交易量与前一周持稳 [3] - 融资买入累计余额较前一周减少15.71亿元，融资持续回落 [3] - 上周五中央政治局会议内容公布后行情反应平淡，市场延续震荡格局，价值红利以及内需板块受关税下跌影响小且已普遍补缺口，科技板块表现相对较弱，缺口较多未回补 [3] - 操作上关注期指缩量蓄势后放量突破的机会，也可进行IF/IH与IC/IM的组合套利策略 [3] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上证指数周涨0.56%，上证50周跌0.33%，沪深300周涨0.38%，科创50周跌0.40%，中证500周涨1.20%，深证成指周涨1.38%，创业板指周涨1.74%，中证1000周涨1.85% [10] - 上证指数成交量199,800万手，环比降1.98%；上证50成交量16,831万手，环比降18.53%；沪深300成交量62,079万手，环比降8.73%；科创50成交量1,922万手，环比降8.51%；中证500成交量63,748万手，环比升0.14%；深证成指成交量288,629万手，环比升6.49%；创业板指成交量89,041万手，环比升7.57%；中证1000成交量101,525万手，环比升9.44% [10] - 四大指数基差探低企稳，波动率高位运行，欧美波动率冲高回落，指数走势波动剧烈 [18][25] 宏观分析 - 国内宏观方面，制造业PMI指数明显回升，物价指数回落，进出口数据、CPI环比等有相应变化趋势，高频数据如高炉开工、粗钢产量、螺纹钢库存等也有展示 [41][45][46] - 国外宏观方面，展示了美国新增非农就业人数、失业率、CPI等数据，以及欧元区核心HICP、HICP等数据，欧美制造业有相关PMI数据体现 [60][62][64] 市场情绪 - 资金面资金成本短长均降，公开市场操作有货币净投放 [71] - 情绪面资金内资买兴回落，融资余额、陆股通买入成交净额、两市成交等有相应表现 [74] - 本周市场重要信息包括中美贸易谈判进展预期、市场配置建议，以及本周重磅事件、数据、财报等方面的关注要点 [81]