出海战略体系 - 公司搭建了从产品到品牌再到文化的相互衔接、层层递进的体系化出海战略 [2][4] - 国际化拓展是动态灵活的 根据市场变化不断进行战略微调以实现资源最佳利用效率 [4] - 通过出售新西兰奶粉工厂实现资源集中 投向更有潜力的市场 [4] 产品出海与本地化 - 艾雪冰淇淋在印尼年营收突破20亿元 市场占有率稳居第一 在菲律宾和越南市场占有率均升至第二 [3] - 东南亚冰淇淋人均消费量从2015年不到1斤增长至2024年1.8斤 且仍有增长态势 [5] - 针对印尼市场推出榴莲、椰浆咖啡等地域特色口味 斋月期间粽子造型雪糕首月销量突破1200万支 [7] - 采用本地生产本地销售模式 在东南亚拥有4个生产基地 87%印尼消费者认为艾雪是本土品牌 [7] - 贝拉米奶粉针对越南市场强化DHA和ARA含量 上半年收入同比增长超20% [3][7][10] - 香港鲜奶业务以"每日鲜语"为主打 实现牧场到工厂最快30分钟新鲜直达 [10] - 蒂兰圣雪0添加牛乳系列通过香港食环署严格审核 成为大陆首个进入港澳市场的高端冰淇淋品牌 [12][13] 品牌全球化建设 - 通过体育营销成为2018年、2022年和2026年世界杯全球官方赞助商 以及多届奥运会官方乳品 [15][17] - 与梅西、姆巴佩合作推出"我不是天生强大"广告语 品牌认知度在海外市场提升超过200% [15][18] - 与迪士尼、环球影城等国际IP深度合作 小黄人雪糕经过20多轮打样实现神还原 [19] - 在东南亚、北美等核心海外市场的品牌好感度显著高于行业平均水平 [18] 文化出海实践 - 与电影《哪吒2》开展全球合作 在北美版本增加美食互动和功夫熊猫元素 中东版本改用阿拉伯飞毯 [23] - 瑞哺恩哪吒联名罐在东南亚电商平台搜索量增长300% 带动销量并掀起国潮热 [23] - 巴黎奥运会期间在塞纳河左岸搭建50米T台 展示中国少数民族文化风采 [25] - 在印尼实施冰柜投放计划 累计投放近60万台冰柜 覆盖约40万家零售终端 [26] 国际化业务表现 - 艾雪冰淇淋业务从东南亚扩展至非洲、拉美等新兴市场 [3] - 贝拉米奶粉加快拓展东南亚市场 越南市场表现尤为突出 [3] - 澳洲Burra Foods达到双位数增长 [3] - 公司通过产品品牌文化三位一体构建立体出海体系 [27]

投资评级 - 维持优于大市评级 目标价124.70港元 较现价97.20港元有28.3%上行空间 [2][8] 核心观点 - 25H1营收25.88亿元同比增长31.3% 归母净利润6.7亿元同比增长36.1% 利润表现符合市场预期 [3] - 线上渠道营收占比首次超过线下达51.4% 护肤与彩妆业务分别增长31.1%和33.4% [4] - 海外扩张以香港为起点 10月将落地海港城专柜 并计划进入新加坡和日本市场 [7] - 预计2025-2027年营收增速分别为32.7%/29.3%/26.0% 净利润增速分别为37.3%/24.6%/23.5% [8] 财务表现 - 25H1毛利率84.2%同比下降0.7个百分点 主要受彩妆产品迭代和培训业务成本上升影响 [3] - 销售费用率45%同比下降3个百分点 行政费用率5%同比下降2个百分点 经营效率提升 [3] - 经营现金流同比增长34%至8.31亿元 投资现金流和融资现金流分别同比下降67%和60% [3] - 预计2025年营收51.55亿元 2026年66.65亿元 2027年83.98亿元 [2][8] 业务结构 - 美妆产品营收25.21亿元占比97.4% 培训业务营收0.67亿元同比下降5.9% [4] - 线上营收12.97亿元同比增长39.0% 线下营收12.24亿元同比增长26.6% [4] - 香水业务推出不到两个月实现营收1141万元 占比0.5% 已实现盈亏平衡 [4] - 核心线下会员客单价1280元 多年未显著提升 公司计划推出高价位护肤品线 [4] 渠道建设 - 线下专柜达437个 较2024年末增加28个 计划每年新增30家门店 [6] - 线下会员560万人 复购率30.3%同比提升1.6个百分点 新客占比30-35% [6] - 线上注册会员1340万人 较2024年末增长200万人 复购率24.1%同比提升2.6个百分点 [6] - 抖音平台自播占比超过50% 618期间分别位列抖音和天猫彩妆类目Top1和Top3 [6] 全球化布局 - 以香港为起点 目标亚太、中东、欧洲等高端市场 复制与国际一线品牌毗邻策略 [7] - 海外线下采用直营或与当地代理商合作模式 已与日本、新加坡、法国等地区建立连接 [7] - 线上海外布局推进较快 去年已取得初步成果 通过分销商及达人沟通节省平台理解时间 [7] - 未来三年推进多品牌生态建设 考虑并购或创新品牌线 已关注相关品牌但尚未建立收并购团队 [7] 产品规划 - 明星产品鱼子酱面膜、黑霜、无痕粉底表现突出 陆续将线下新品在线上推出测试 [4] - 正在测试新的护肤品系列线 预计下半年推出 将针对不同人群推出产品套装和大单品矩阵 [4] - 香水业务目标营收占比5-10% 预计25H2保持良好盈利状况 毛利润和净利润与主业协同 [4] - 依据品牌定位和需求推出高价位护肤品线 针对熟龄肌提供高价值活性物质 [4]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入53.62亿元 同比增长7.21% 归母净利润7.99亿元 同比增长13.80% [3] - 营收增速较去年同期37.9%大幅下滑30.69个百分点 净利润增速较去年同期40.48%下滑26.68个百分点 [3] - 主品牌珀莱雅收入39.79亿元 同比微降0.08% 为近5年来首次负增长 [4] - 销售费用达26.59亿元 同比增长13.64% 占营业收入比例49.59% 增速远高于营收增速 [6] 品牌与营销 - 新品牌彩棠/OR等合计营收占比不足25% 难以弥补主品牌下滑影响 [6] - 2025年初至今聘请刘亦菲/易烊千玺/宋佳等知名艺人 突破过去5年代言人聘请总和 [6] - 高比例营销费用未能有效转化为销售增长 反映美妆行业竞争加剧 [6] 治理结构 - 去年9月联合创始人/原总经理方玉友卸任 由董事长侯军呈之子侯亚孟接任总经理 [7] - 2025年至今发布四份高层人事任命 新CMO果小曾任阿芙精油/泡泡玛特/蕉下高管 [8] - 董事/副总经理金衍华及副总经理/董秘兼财务负责人王莉拟减持所持股份的25% [10] 战略布局 - 拟赴港上市旨在加快国际化战略和海外业务发展 [12] - 海外业务规模可能不足总收入5% 主要集中在东南亚市场 [13] - 线上渠道营收占比高达90% 但海外市场线下渠道仍占重要地位 [15] - 面临供应链建设/渠道拓展/品牌知名度提升等系统性挑战 [15]

财务表现 - 公司上半年营收385.4亿元，同比增长14.3%，连续第四年居中国市场行业首位 [1] - 经营利润达101.31亿元，经营利润率26.3% [1] - 收入规模超过李宁和特步之和（约217亿元），近乎阿迪耐克大中华区之和 [4] - 安踏品牌收入169.6亿元（+5.4%），FILA收入141.82亿元（+8.6%），其他品牌收入74.1亿元（+61.1%） [7] - 安踏品牌毛利93.1亿元（+2.2%），FILA毛利96.3亿元（+5.1%），其他品牌毛利54.8亿元（+63.9%） [7] - 整体毛利率63.4%（同比下降0.7个百分点），安踏品牌毛利率54.9%（-1.7pp），FILA毛利率68%（-2.2pp），其他品牌毛利率73.9%（+1.2pp） [9][10] - 经营现金净流入109.3亿元，期末现金及等价物达555.8亿元 [17] 品牌矩阵 - 形成包含安踏、FILA、DESCENTE、KOLON SPORT、狼爪及Amer Sports旗下始祖鸟等品牌的超大集团 [5] - 其他品牌（以DESCENTE和KOLON SPORT为代表）收入增长61.1%，毛利增长63.9% [7][8] - FILA营收占比超36%，中高端品牌合计营收占比超56% [11] - 完成对JACK WOLFSKIN收购并组建联合管理团队，计划制定三至五年复兴计划 [13][16] 战略布局 - 强调全球战略，目标成为中国品牌全球化标杆 [12] - 并购逻辑聚焦收购强基因品牌重塑价值及投资高潜力新兴品牌 [13] - 8月传闻涉及锐步、Puma及加拿大鹅收购洽谈 [13] - 投资韩国电商平台MUSINSA 1.7%股份（约2.64亿元），并成立合资公司（安踏持股40%） [13][14] - MUSINSA计划2030年在中国开设超100家门店，线上旗舰店2025年9月上线 [15] - 资源配置优先级：现有业务创新与数字化、高质量并购、稳定高派息及股份回购 [16][17] 行业地位 - 2024年集团与Amer Sports营收总和首次破千亿，成为继耐克和阿迪达斯后第三家千亿级运动集团 [4] - 毛利率高于李宁（50%）和特步（44.95%），但降幅高于李宁（-0.4pp） [10][11] - 核心优势包括中国市场的DTC渠道网络、零售运营能力及跨周期经营能力 [17]

公司市场表现 - 王老吉在美国纽约通过街头餐车和连锁超市渠道获得消费者关注[1] - 公司产品包括经典、原味、无糖、气泡四款国际罐系列[3] - 销售网络覆盖全球超过100个国家和地区 美国是最大市场之一[5] 产品定位策略 - 以红、橙、黄、绿四色国际罐设计形成视觉吸引力[3] - 主打植物基健康属性 契合美国消费者对健康饮品的需求[3] - 采用"健康+文化"双轮驱动品牌出海模式[5] 行业发展趋势 - 美国植物基饮料市场过去三年增长率达16.4%[3] - 草本健康理念逐步切入西方主流消费场景[5] - 东方凉茶通过口感体验传递中国传统养生文化[5] 品牌文化影响 - 从唐人街扩展到曼哈顿地区 成为年轻人追捧的潮流饮品[5] - 产品架起东西方文化交流的桥梁[5] - 为中国品牌全球化提供"润物细无声"的破局样本[5]

投资评级 - 报告未明确提供对水羊股份的具体投资评级 [1] 核心观点 - 水羊股份25H1营收和利润实现双增长 高端化战略和自有品牌发展推动整体毛利率提升 [1][2] - 公司加大对线上流量和研发费用的投入 经营现金流大幅改善由负转正 [3] - 自主品牌初步完成高端化、全球化的转型升级 各品牌在国内外市场表现优异 [4] 财务表现 - 25H1实现营收25亿元 同比增长9.02% [2] - 25H1归母净利润1.23亿元 同比增长16.54% [2] - 25H1整体毛利率64.6% 同比增长3.1个百分点 [2] - 25H1净利率4.93% 同比增长0.32个百分点 [2] - 25Q2单季度营收14.14亿元 同比增长12.16% [2] - 25Q2归属净利润8141万元 同比增长23.8% [2] - 25Q2毛利率65.3% 同比增长3.7个百分点 [2] 业务结构 - 自有品牌营收10.39亿元 占总营收41.55% [2] - 自有品牌毛利率76.83% 同比提升5.7个百分点 [2] - 资产减值2750万元 占利润总额19.23% [2] 费用与研发投入 - 销售费用率48.94% 同比提升2.1个百分点 [3] - 管理费用率5.22% 同比提升0.53个百分点 [3] - 研发费用率1.75% 同比提升0.36个百分点 [3] - 研发费用在自有品牌营收中占比4.2% [3] - 经营现金流1.66亿元 大幅增长369% [3] 品牌发展情况 - 伊菲丹EDB优化产品升级 降低对头部主播依赖 提升自播和平销占比 [4] - 伊菲丹EDB计划到2027年在全国开设50家门店 已在多个核心城市开设超十家门店 [4] - 伊菲丹EDB在海外高端零售场所表现优异 包括英国哈罗德百货和巴黎老佛爷门店 [4] - RV品牌完成管理交接过渡 优化品牌形象和产品力 [4] - RV品牌中国区业务量实现翻倍增长 美国市场保持稳健增长 [4] - PA品牌推出新品 计划年底形成完整产品矩阵 [4] - HB品牌曝光度和搜索量持续提升 加强中高端造型品市场占有率 [4] - VAA品牌复购率36% 25H1增长率超过50% [4] - 御泥坊坚持东方定位 逐步恢复品牌势能 尝试拓展美国市场 [4] - CP品牌聚焦资源培育优势品牌 包括大宝、美斯蒂克、爱慕Amouage、3lab等 [4] 战略布局 - 公司推进全球研发团队建设 扩大巴黎和东京实验室研发人员招聘 [3] - 公司推进全球科学家交流计划 加速研发人员培养 [3] - 公司将继续推进股权激励计划 下半年费用投放保持平稳 [3] - 伊菲丹EDB品牌独立站加大在美国市场推广力度 今年将构建全球十大城市多店铺形态的品牌形象矩阵网络 [4] - RV品牌成功拓展墨西哥和中美洲市场 [4] - PA品牌精准聚焦核心用户 减少平台依赖、强化线下布局 [4]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价69元/股，对应25年44倍PE [2][8] 核心财务表现 - 25H1营收24.32亿元（+24.32%），归母净利润2.03亿元（+42.56%），扣非净利润1.99亿元（+44.64%） [2] - 单Q2营收13.31亿元（+23.44%），归母净利润1.12亿元（+29.79%） [2] - 25-27年EPS预测上调至1.58/2.15/2.89元（原1.60/2.12/2.64元） [8] - 25年预测毛利率30.4%，净利率9.3%，ROE 16.7% [9] 业务分项表现 境外业务 - 收入15.75亿元（+17.61%），毛利率27.95%（同比+4.04pct），海外工厂收入增速达30% [3] - 加拿大二厂、墨西哥工厂25H2产能释放，预计维持增速 [8] 境内业务 - 收入8.57亿元（+38.89%），毛利率37.68%（+0.89pct） [3] - "顽皮"品牌增速超30%，"小金盾"系列半年营收4000万元，全年目标上调至1亿元 [8] - 25年国内品牌收入增速指引从30%上调至35% [8] 主粮业务 - 收入7.83亿元（+85.79%），毛利率36.63%，对整体营收拉动显著 [8] - 自主品牌出海营收近2亿元，以"顽皮"为主力，主粮占比高 [8] 增长驱动因素 - 品牌端：领先品牌25H1增速70%，与《武林外传》IP联名投放启动 [8] - 产能端：26-27年海外工厂产能集中释放 [8] - 产品端：本土供应链成熟推动主粮品类创新 [8] 估值指标 - 当前股价57.44元，对应25年PE 36倍，PB 6.1倍 [4][9] - 总市值174.83亿元，流通市值174.83亿元 [5] - 12个月股价区间18.67-72.24元 [5]

新茶饮与潮玩的跨界融合 - 2025年新茶饮和潮玩成为最受资本关注的两大消费赛道 盲盒模式成为两者跨界融合的关键纽带 [1] - 蜜雪冰城、柠季、霸王茶姬等头部新茶饮品牌通过原创IP周边和联名盲盒切入潮玩领域 美团外卖推出"奶茶灵感盲盒"推动融合 [1][3] - 行业背景：新茶饮经历快速扩张后进入出清阶段 过去一年全国减少约4万家茶饮门店 头部品牌增长红利触顶 [3] 新茶饮行业竞争格局变化 - 阿里与美团的外卖补贴大战加剧行业"内卷" 高频补贴导致品牌让利、加盟商承担成本 消费者价格敏感度提升 [4] - 品牌分化明显：蜜雪冰城以销量和性价比取胜 霸王茶姬毛利率领先 奈雪的茶因直营模式持续亏损 [5] - 用户黏性下降 促销导向消费使品牌需寻找新方式建立长期连接 [6] 盲盒模式的商业价值 - 三重逻辑：刺激消费频次的"订单加速器"（柠季盲袋活动拉动226.7万新增用户）、增量生意（霸王茶姬联名盲盒套餐客单价达40-50元）、IP持续变现（蜜雪冰城"雪王"系列构建产品线） [9][13][14] - 盲盒具备社交裂变能力 美团和小红书等平台通过打卡分享机制放大情绪价值 [11] - 相比联名策略 自有IP盲盒更具想象空间 可复制泡泡玛特路径实现文化认同 [17] IP战略的长期意义 - 国内：构建情感护城河对抗内卷 通过"情绪消费"提升用户粘性（奶茶+盲盒创造"快乐翻倍"体验） [19] - 出海：IP作为全球化通用语言 蜜雪冰城"雪王"通过娱乐化内容在东南亚等市场前置触达（印尼政要亲子照出圈） [20][21] - 资本市场评估逻辑转变：从关注门店数量转向IP厚度与延展性 自有IP被视为核心品牌资产 [21] 行业未来趋势 - 从联名营销到自有IP生态构建 将成为新消费周期确定性变量 具备IP生态能力的品牌有望在洗牌中胜出 [22] - 新茶饮品牌可能将潮玩发展为独立业务线 为增长开辟新路径 [16]

2025年中国国际服务贸易交易会（服贸会）概况 - 2025年服贸会将于9月10日至14日在北京首钢园区举办，主题为"数智领航，服贸焕新"，并延续"全球服务、互惠共享"的永久主题 [1] - 活动进入倒计时40天阶段，北京市国际服务贸易事务中心发布了第一批56场论坛会议及洽谈推介活动信息 [1][4] 论坛会议及洽谈推介活动分类 - 第一批活动共56场，包括3场主题论坛、27场专题论坛和26场洽谈推介 [4] 主题论坛 1 全球服务贸易企业家峰会：聚焦"数智驱动包容发展"，由全球服务贸易联盟主办 [5] 2 首都国际医学大会：主题为"开放合作共建共享"，由中国医院协会主办 [5] 3 全球总部经济大会暨中国楼宇经济北京论坛：探讨"全球视野下的总部经济和楼宇经济"，由世界贸易网点联盟和中国产业发展促进会主办 [5] 专题论坛（部分重点） 1 尼日利亚－中国数字经贸合作论坛：主题为"数字链通经贸，合作燃动尼中"，由中国非洲总商会等机构联合主办 [5] 2 2025全球品牌经济大会：聚焦"品牌全球化"，由全国商报联合会主办 [5] 3 中国农文旅产业融合发展大会：主题为"聚农文旅合力，启乡村振兴新程"，由新华网主办 [5] 4 第七届中国金融科技论坛：探讨"科技赋能—金融业数字化转型与应用"，由国际银行业联合会主办 [6] 5 2025中国AIGC创新应用论坛：主题为"从大模型到智能体，驱动AI新生态"，由中国信息协会主办 [6] 6 中医药服务贸易国际合作论坛：主题为"破界·融合·共赢——打造中医药服务贸易的全球新生态"，由中国医药保健品进出口商会主办 [6] 洽谈推介活动（部分重点） 1 丰台对外开放发展推介会：由北京市商务局和丰台区人民政府主办 [6][7] 2 2025国际合作项目推介洽谈会：由联合国工业发展组织投资和技术促进办公室等机构主办 [7] 3 人工智能赋能中医药创新发展研讨会：由北京市中医药管理局主办 [7] 4 临空经济与外资外贸高质量发展交流会：聚焦北京大兴国际机场综合保税区全球招商，由大兴国际机场临空经济区联合管理委员会主办 [7] 5 多个国家专题活动：包括挪威、菲律宾、澳大利亚、巴基斯坦、拉美和加勒比国家等驻华使馆主办的活动 [7]

行业环境 - 中国企业加速"出海"，目标转向新兴市场和"一带一路"国家，投资领域集中在先进制造、清洁能源等战略性行业 [1] - 2023至2025年中国对外投资持续增长，但面临欧美国家安全审查、欧盟碳关税等新型壁垒 [1] - 专家建议企业通过当地合作、合规补救等措施降低风险，提前布局并选择经验丰富的法律顾问 [1] 微短剧出海 - 中国微短剧覆盖200多个国家和地区，用户规模达5.76亿人 [1] - 海外市场表现亮眼，如《离婚的亿万富翁女继承人》以低成本创下高收入 [1] - 作品如《一梦枕星河》《逃出大英博物馆》通过非遗元素和文物叙事展现中国文化 [1] - 行业面临内容质量提升和版权保护挑战，北京市通过专项资金推动微短剧精品化、国际化发展 [3] 新能源出海 - 光伏和储能是中国新能源产业出海的两大领域，但受美国政策调整影响，发展路径出现分化 [4] - 美国"大而美"法案大幅削减光伏补贴，提前终止税收抵免，重创市场需求 [4] - 储能受政策冲击较小，税收抵免延长至2036年，且美国本土产业链不完善，依赖中国供应 [4] - 中国储能企业正加速出海，抢抓美国市场机遇 [4] 跨境电商 - 2025年中国跨境电商进出口总额达2.71万亿元，独立站占比升至20% [5] - 企业面临合规成本上升、供应链韧性不足等挑战 [5] - 数商云通过"全链路数字化+智能协同"技术，助力品牌全球化 [5] 潮玩出海 - 中国潮玩在海外市场迅速崛起，泡泡玛特等品牌在韩国、英国等地引发抢购热潮 [6] - 产品形态从PVC玩偶转向搪胶毛绒，结合触感和社交属性，成为海外年轻人的时尚单品 [6] - 厂商通过TikTok直播带货和周边配件（如娃衣）拓展市场 [6] - 东南亚和日本市场面临挑战，厂商对泰国、越南等地的经济波动和政治风险保持谨慎 [7] 汽车出海 - 中国汽车出海呈现"深潜"趋势，加速本土化布局 [8] - 新能源产业链和智能驾驶技术成为亮点，企业通过错位竞争、深化合作及构建产业生态拓展市场 [8] - 比亚迪、上汽通用五菱等车企在RCEP成员国建厂，促进本土化生产 [8] - 智能驾驶领域，百度、小马智行等在中东落地Robotaxi服务 [8] 品牌出海 - 未来十年是中国品牌出海黄金期，天时（全球接纳）、地利（制造业升级）、人和（年轻人全球化）俱备 [9] - 中国国家品牌形象提升为出海奠定基础，企业应抓住机遇打造世界级品牌 [9] 美妆出海 - 中国美妆个护品牌正通过跨境电商拓展全球市场 [10] - 品牌通过精准本土化洞察和敏捷供应链，推出高性价比的DIY美甲、家用美容仪等产品 [10] - 挑战包括各国合规要求、本土化运营和成本控制 [10] 情绪经济 - 中国新消费品牌如蜜雪冰城和潮玩LABUBU在全球市场迅速崛起 [12] - 这些品牌成功的关键在于从功能提供者转变为情绪陪伴者，输出温和、治愈的文化形象 [12] 头部品牌动态 - 奇瑞汽车海外销量占比近半，2023年上半年海外销售55.03万辆 [13] - 小米汽车计划2027年启动海外销售，目前国内订单积压严重 [15] - 比亚迪计划2026年在日本推出定制电动轻型车，瞄准占市场40%的轻型车领域 [20] - 元气森林通过精准定位和本土化策略，成功打入印尼及欧美市场 [21]