投资评级 - 医药生物行业投资评级为看好（维持）[2] 核心观点 - 创新药产业链迎来明确拐点，重点推荐板块性机会[4] - CXO板块2025H1明确拐点，重点推荐板块性机会[6] - 科研服务行业迎来明确拐点，已进入新一轮产业向上周期[7] CXO板块总结 - 2025H1 CXO行业24家核心标的总营收约592.2亿元，同比增长约16.6%[14] - 归母净利润约150.0亿元，同比增长约62.7%[14] - 海外业务占比较高的平台型CXO与头部CDMO自2024年下半年起业绩持续改善[6] - 2025年上半年签单整体稳健增长，2025Q2复苏趋势延续[6] - ADC产业链与减重产业链下游需求强劲，药明合联、药明康德、凯莱英等公司业绩稳健增长[6] - 临床CRO与临床前CRO企业2025H1业绩阶段性承压，但签单回暖明显[6] - 药明康德在手订单566.9亿元，同比增长37.2%[23] - 康龙化成新签订单同比增长超过10%[23] - 凯莱英在手订单同比增长12.16%[23] 科研服务板块总结 - 生命科学上游行业回暖，多数公司业绩明显改善[7] - 生物试剂公司常规业务保持稳健增长，非常规业务影响基本出清[7] - 百普赛斯在国内需求改善下收入加速增长[7] - 奥浦迈培养基业务维持高增长，叠加降本增效，盈利能力快速改善[7] - 化学试剂公司在工具化合物、分子砌块、多肽缩合试剂等细分领域全球供应链地位重要[7] - 皓元医药、毕得医药营收及净利润均超预期增长[7] - 昊帆生物有望自2025年下半年开始加速增长[7] - 模式动物领域受益国内创新药行业需求改善，迎来拐点[7] - 2025H1多数科研服务公司利润端明显改善，净利率稳中提升[27] - 皓元医药、毕得医药、百普赛斯及奥浦迈等海外收入稳中有升[28] - 科研上游企业账上现金整体充裕，一半以上企业现金及现金等价物超10亿元[31] - 科研上游领域收并购事件自2024年起明显提速[32] 行业走势总结 - 9月第1周医药生物上涨1.40%，跑赢沪深300指数2.21个百分点[36] - 其他生物制品板块涨幅最大，上涨4.86%[40] - 化学制剂板块上涨4.52%[40] - 医疗研发外包板块上涨3.78%[40] - 线下药店板块上涨2.05%[40] - 原料药板块上涨0.56%[40] - 医院板块跌幅最大，下跌2.31%[40] - 疫苗板块下跌2.08%[40] - 体外诊断板块下跌1.97%[40] - 医药流通板块下跌1.94%[40] - 医疗设备板块下跌1.67%[40]

行业表现 - CRO概念股涨幅显著 药明康德涨6.3%至114.7港元 药明生物涨6.02%至35.2港元 康龙化成涨4.11%至21.76港元 凯莱英涨3.84%至94.75港元 [1] - 22家CXO上市公司2025年上半年收入总额同比增14.16% 归母净利润总额同比增64.03% 扣非归母净利润总额同比增24.82% [1] - 2025年第二季度收入总额同比增15.15% 归母净利润总额同比增53.58% 扣非归母净利润总额同比增26.68% 增速环比持续改善 [1] 行业驱动因素 - 美元降息预期增强 国内创新药投资热情高涨 生物医药投融资景气度回升 [1] - 科创板和港交所生物医药IPO数量增加 推动行业需求增长 [1] - 多层次支付体系逐步建立 医疗需求刚性特征共同推动行业企稳回升 [2] 细分领域机会 - 部分CDMO公司已实现业绩拐点向上 更多CRO公司逐步迎来拐点 [1] - 创新药产业链表现活跃 重点关注ADC CDMO及减肥药产业链多肽CDMO方向 [2] - 建议关注药明康德 皓元医药 药明生物等外包服务企业 [2]

市场资金流向 - 港股创新药板块连续回调但资金逆势加仓 恒生创新药ETF（520500）8月27日获资金净流入1.09亿元 份额和规模均创成立以来新高（份额7.1亿份 规模13.92亿元）[1] - 该ETF交投持续活跃 8月以来日均成交额达11.22亿元 体现港股创新药板块仍是市场资金高度关注方向[1] 行业发展趋势 - 创新药产业进入成果兑现阶段 研发进展催化较多且不受贸易摩擦影响 有望成为2025年医药板块投资主线[1] - 中国创新药产业发展趋势持续凸显 产业链各环节整体呈现高景气特征[1] - 海外流动性宽松预期升温 创新药产业景气趋势持续[2] 指数产品特征 - 恒生创新药ETF（520500）跟踪恒生创新药指数 汇聚研发实力强、成长性高的港股创新药企业[1] - 指数高纯度聚焦药品和生物技术两大核心创新药领域 成份股"含港量"达100% 具备差异化定位和稀缺配置价值[1] - 产品支持场内T+0交易 兼具规模较大和流动性较优优势[1] 宏观环境支撑 - Hibor利率快速上行后逐步稳定 鲍威尔表态显著转鸽 港股流动性趋紧叙事出现边际改善[1] - 流动性改善支撑港股阶段性补涨 缩小与A股差距 建议优先关注流动性宽松、BD数据向好的创新药板块[1] 管理机构实力 - 基金管理人华泰柏瑞基金拥有超18年ETF运营经验 旗下ETF规模超5500亿元 位列行业第一梯队[1]

公司财务表现 - 总营收10.9亿元 同比增长48% [1] - 综合毛利率84% 同比提升5.8个百分点 [1] - 销售费用率47.9% 同比下降4.6个百分点 [1] - 亏损4.5亿元 同比大幅收窄42.4% [1] 业务发展驱动因素 - 泰它西普和维迪西妥单抗通过拓展新适应症实现销售收入强劲增长 [1] - 市场渗透加深推动商业化进程 [1] - 肿瘤、自免、眼科三大业务板块核心产品相继实现海外授权 [1] - BD出海节奏显著加快形成全新国际化格局 [1] 行业趋势 - 医药板块中报业绩整体符合预期 [1] - 创新药处于放量阶段品种收入持续环比增长 [1] - 创新药产业链部分公司订单出现回暖趋势 [1] - 2025年业绩端将持续改善 [1] 相关投资工具 - 港股通医疗ETF(520510)聚焦CXO+AI医疗主线 药明系权重超24% [2] - 恒生医药ETF(159892)聚焦创新药主线 同指数下规模最大且流动性良好 [2]

行业与公司 * 行业：创新药产业链（包括上游生命科学服务、中游CRO/CDMO、下游创新药）[1][6][8] * 公司：百普赛斯、百奥赛图、奥普迈、昭衍新薬、泰格医薬（大分子产业链标的）[12] 核心观点与论据 行业趋势与政策支持 * 创新药行业进入新支持周期，医保基金结余稳健，创新药支出占比从2018-2024年约2%，未来提升空间大[1][3] * 中国创新药BD出海交易额占比接近或超过全球20%，2025年上半年接近30%，显著提升中国公司估值[1][3] 估值方法 * 创新药估值需采用风险调整后的净现值法（RNPV），传统PE/PS不适用[4] * 合理PS倍数约为5倍，受利润率（p）、达峰速度（k）、折现率（R2）、永续增长率（g）等因素影响[5] 产业链结构 * 上游生命科学服务（仪器设备、试剂耗材）+中游CRO/CDMO（研发生产外包），形成完整医药产业结构[6][8] * CDMO专注于临床/商业化阶段药物生产及工艺优化，医药行业横向细分，但创新药产业链逐渐垂直整合[7][8] 研发景气度与资金动态 * 2024年二三季度生物医药投融资触底后反弹，2025年7月单月环比增长80%[9] * 港股创新药IPO热潮：2025年上半年8家企业上市，排队20+家，二季度募集资金近200亿人民币（较过去五季度显著提升）[9] * A股未盈利企业上市突破[9] * BD首付款成为主要资金来源，2025年二季度金额超生物医药投融资两倍以上，缩短研发周期并提高回报率[10][11] 早期研发机会 * 早期研发投入比例提升，大分子（双抗、ADC等）更易达成大BD交易[12] 其他重要细节 * 中国创新链资金来源多元化，大型药企收入、一级市场投融资、BD首付款共同驱动[9][10] * 医药行业垂直整合趋势：2018-2022年创新药及生命科学服务企业密集上市，推动产业链一体化[8]

港股医药市场定位 - 港股医药市场是布局医药未来趋势的重要阵地 具有独特的资产结构与产业代表性 [1] - 港股医药市场70%为创新资产包括创新药产业和创新器械 20%为新兴医疗形式如新消费医疗 银发经济 互联网医疗和AI医疗 [2] - 港股医药市场与A股呈现产业互补性 A股医疗上市企业中中药相关 医疗设备 IVD和零售等板块占比更多 港股更加聚焦创新产业链 [2] 创新驱动因素 - 创新药产业链作为港股医药核心资产 长期价值源于多重产业红利叠加 中国创新药研发能力获全球认可 临床早期管线通过License Out实现出海 [3] - 国内医保支付支持与全球万亿美元级市场打开形成双重支付空间 为创新药商业化提供广阔舞台 [3] - 海外大型药企专利悬崖与中国工程师红利结合 加速创新药研发与BD变现节奏 [3] 基金投资策略 - 南方港股医药行业混合发起QDII基金通过严格风险控制如精选低波动标的和分散配置降低回撤 在牛市趋势期紧密跟踪产业β享受弹性红利 [4] - 基金采用主动管理策略 捕捉创新药 CXO 新消费医疗等板块轮动机会 避免单一赛道押注波动风险 提供多元收益来源 [5] - 基金超额收益源于系统性投资框架 包括止盈策略控制泡沫风险 挖掘港股通外被低估优质标的 布局因市场麻木错杀的高认知度个股 [6] 行业发展趋势 - 港股医药市场成为医药产业新质生产力β的集中体现 创新药产业链全球突破 新消费医疗崛起 AI医疗应用形成合力 [2] - 医药行业收益具有明显周期性 一轮周期波峰波谷可能历经数年 不同阶段收益来源分散在不同子行业 [5] - 医药产业向创新 消费 科技融合升级 港股医药产业趋势为锚 主动管理能力为翼 [7]

行业投资评级 - 维持医疗服务行业"买入"评级 [6][10][49] 核心观点 - 脑机接口产业获政策支持，提出到2027年关键技术突破、产业规模壮大，到2030年培育2-3家全球领军企业 [5][9][48] - 医疗服务板块短期表现疲弱但长期需求刚性，多层级支付体系推动行业企稳回升 [10][49] - 建议关注高成长方向（ADC CDMO、减肥药产业链多肽CDMO）及预期改善方向（第三方检验实验室、消费医疗） [10][49][50] 板块市场表现 - 申万医药生物指数本周下跌0.84%，跑输沪深300指数2.07个百分点，在31个一级行业中排名第31位 [2][12] - 医疗服务II子板块下跌2.22%，跌幅居医药子行业首位；医疗器械II上涨2.70%，表现最佳 [2][23][24] - 医疗服务板块个股涨幅前五：南模生物（+42.5%）、创新医疗（+18.0%）、三博脑科（+15.1%）、阳光诺和（+9.3%）、南华生物（+8.8%） [3][29][33] - 跌幅前五：凯莱英（-12.1%）、睿智医药（-6.6%）、昭衍新药（-6.4%）、美迪西（-5.9%）、普蕊斯（-5.7%） [3][31] 行业估值水平 - 医疗服务板块PE（TTM）为37.54倍，较前周下降0.96倍；PB（LF）为3.50倍，较前周下降0.11倍 [4][30] - 近一年PE区间20.92-40.26倍，PB区间2.06-3.77倍 [4][30] - 医药行业估值处于近10年66.74%历史分位，医疗服务板块估值处于28.04%历史分位 [4][30] - 细分领域估值：医疗研发外包PE 48.1倍、原料药PE 40.7倍、化学制剂PE 38.1倍 [32][40] 行业政策动态 - 第十一批国家药品集采启动报量，涉及55个品种，要求医疗机构按80%以上历史用量填报 [46][47] - 上海推出商业健康保险18条措施，支持创新药械支付保障与"一站式"结算服务 [5][47] 重点公司关注方向 - 脑机接口技术企业：瑞迈特 [9][48] - 高成长领域：药明康德（ADC CDMO）、皓元医药（多肽CDMO） [10][49] - 预期改善领域：爱尔眼科（眼科）、迪安诊断（第三方检验）、通策医疗（口腔） [10][49][50]

财务表现 - 上半年实现营收9.20亿元（+23.48%），归母净利润0.72亿元（-26.54%），扣非后归母净利润0.60亿元（-11.82%）[1] - 营业成本增幅高于营收增幅，因战略聚焦收入规模扩张及资源倾斜[2] - 前端业务毛利率57.29%（-7.45pct），后端业务毛利率25.69%（-8.30pct）[2] 业务结构 - 前端业务收入1.54亿元（-7.59%），其中砌块收入1.36亿元（-4.71%），化学研发服务（CRO）收入0.18亿元（-24.69%）[2] - 后端业务收入7.65亿元（+32.27%），其中砌块收入2.17亿元（-8.80%），CDMO收入5.48亿元（+60.92%）[2] - CDMO新签订单金额同比增长19.88%，临床3期及商业化项目数53个（上年同期35个）[2] 运营与战略 - 经营活动净现金流4.67亿元（+240.62%），因强化回款管理及资金效率优化[3] - 来自MNC药企收入3.67亿元（+69.73%），深化合作提升业务可持续性[3] - 项目重心向后端转移，早期项目超1100个，后期项目增加推动收入规模[2] 行业环境 - 海外创新药投融资环境企稳，国内新药授权（License-out）交易活跃度提升[2] - 医药投融资环境改善预期将推动公司业绩修复[3]

市场表现 - 8月7日早盘港股创新药板块大幅回调 港股通创新药ETF（520880）盘中一度下挫近4% 但场内放量溢价显示买盘资金强劲 此前5日该ETF大举吸金超4.8亿元 [1] - 早盘29只创新药龙头成份股中仅晶泰控股上涨 乐普生物-B、石药集团、康方生物、诺诚健华齐跌逾7% [1] - 恒生港股通创新药精选指数年内至7月31日累计上涨101.58% 较恒指（23.50%）和恒科指（22.05%）分别超额78.08和79.53个百分点 [3] 指数表现 - 恒生港股通创新药精选指数基日为2020年12月31日 发布日期为2023年7月17日 [4] - 该指数历史年度表现：2021年下跌22.72% 2022年下跌16.48% 2023年下跌19.76% 2024年下跌14.16% [4] - 在同类创新药指数中表现突出 年内涨幅显著高于恒生沪深港创新药50（54.01%）、SHS创新药（53.41%）等指数 [4] 政策环境 - 上海监管8月6日印发《关于促进商业健康保险高质量发展助力生物医药产业创新的若干措施》 包含18条举措 [3] - 新政明确将医疗新技术、新药品、新器械、新耗材纳入商业健康保险保障范围 发展多层次健康保险产品和服务 [3] - 东吴证券认为新政有望实现医、保、药合作共赢 为"新优药械"产业发展提供资金支持 提升创新药械可及性和可负担性 [3] 产品特征 - 港股通创新药ETF（520880）是全市场首只跟踪恒生港股通创新药精选指数的ETF [1] - 指数精准聚焦创新药产业链 成份股以创新药研发企业为主 重仓股集中度较高 龙头优势显著 [1] - 创新药板块无明显利空 短线调整主要受盘面情绪影响 中长期仍受医保政策支持与海外价值认可双主线逻辑支撑 [3]

医疗设备ETF市场表现 - 医疗设备ETF(159873)盘中一度上涨近3% 换手率4.61% 成交额400.84万元[3] - 跟踪指数中证全指医疗保健设备与服务指数上涨1.57% 成分股利德曼上涨20.02% 赛诺医疗上涨20.01% 中红医疗上涨19.99%[3] - 近1周日均成交711.40万元位列可比基金第一 规模增长465.85万元 份额增长600万份[3] - 近3天连续资金净流入合计367.21万元[3] 药品集采政策动态 - 第十一批国家组织药品集采启动报量 涉及55个品种 医疗机构需在8月6日至25日填报需求量[4] - 国家医保局召开系列座谈会落实《支持创新药高质量发展的若干措施》推动创新药械发展[4] - 中信证券认为集采优化趋势确定性加强 已落地品类续约可能涨价 未集采品类降幅温和或不予集采[4] - 湘财证券指出多层次支付体系建立中 医疗需求刚性将推动行业企稳回升[4] 相关ETF产品特征 - 医疗设备ETF(159873)紧密跟踪中证全指医疗保健设备与服务指数 覆盖医疗保健主题上市公司[4] - 生物医药ETF(159859)为同标的规模第一产品 年初至今涨幅居首 覆盖创新药/疫苗/血制品等领域[5] - 创新药ETF天弘(517380)独家跟踪恒生沪深港创新药精选50指数 实现A股+港股创新药+CXO全覆盖 药明系权重股占比近20%[5]