报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期镍铁价格回落致原料成本支撑减弱 供应端钢厂生产利润改善预计8月产量增加 需求端下游传统消费淡季尾声 金九银十旺季乐观预期叠加国内财政投资政策利好 供需格局有望改善 市场采购意愿回暖 国内市场保持去库趋势 现货升水持稳 技术面持仓下降价格回升 多头氛围偏强 操作上建议暂时观望或短线轻仓做多 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 不锈钢期货主力合约收盘价12850元/吨 环比涨10元/吨 10 - 11月合约价差 - 70元/吨 环比持平 期货前20名持仓净买单量 - 11213手 环比减2771手 主力合约持仓量128304手 仓单数量100851吨 环比减175吨 [2] 现货市场 - 304/2B卷切边无锡市场价13700元/吨 环比持平 废不锈钢304无锡市场价9600元/吨 环比持平 SS主力合约基差445元/吨 环比降10元/吨 [2] 上游情况 - 电解镍月产量29430吨 环比增1120吨 镍铁月产量合计2.22万金属吨 环比降0.04万金属吨 精炼镍及合金月进口量38234.02吨 环比增21018.74吨 镍铁月进口量83.59万吨 环比降20.55万吨 SMM1镍现货价123150元/吨 环比涨1700元/吨 全国镍铁（7 - 10%）平均价945元/镍点 环比持平 中国铬铁月产量75.78万吨 环比降2.69万吨 [2] 产业情况 - 300系不锈钢月产量169.81万吨 环比降4.59万吨 300系不锈钢合计周库存59.01万吨 环比增0.74万吨 不锈钢月出口量45.85万吨 环比降2.95万吨 [2] 下游情况 - 房屋新开工面积累计值35206万平方米 环比增4841.68万平方米 挖掘机月产量2.47万台 环比降0.21万台 大中型拖拉机月产量1.98万台 环比降0.19万台 小型拖拉机月产量1万台 环比持平 [2] 行业消息 - 特朗普掌控美联储“三步法”正推进 若开除库克可能获四个联储理事席位在七人理事会占多数 国务院“人工智能 +”行动意见聚焦AI芯片攻坚与软件生态培育 力推智能汽车等终端发展 印尼政府PNBP政策发放限制提高镍资源供应成本 但印尼镍铁产能加快释放产量回升明显 [2]

公司概况与股权结构 - 斑马智行向港交所递交招股书 估值达220亿元人民币[1] - 阿里巴巴持有公司44.72%股权 分拆后仍将保留30%以上持股[1] - 公司由阿里巴巴与上汽集团共同发起设立于2015年[1] 财务表现 - 2022-2024年营收合计25亿元 其中2024年收入8.24亿元同比下降5.5%[4] - 连续三年亏损总额26亿元 其中2022年亏损8.78亿元 2023年8.76亿元 2024年8.47亿元[4] - 2025年第一季度亏损扩大至15.8亿元 主因无形资产减值损失18.4亿元[4] - 毛利率持续下滑 从2022年53.9%降至2023年46.4% 2024年进一步降至38.9%[5] - 研发投入持续超过营收 2022-2024年研发费用合计32.14亿元 占收入比例分别为137.9%/128.8%/118.9%[6] 业务结构 - 按2024年收入计算为中国最大软件为核心智能座舱解决方案供应商[2] - 系统级操作系统解决方案贡献近九成收入 2024年占比83.4%[2][3] - AI全栈端到端解决方案收入占比从2022年2.0%提升至2024年6.6%[3] 客户与供应商集中度 - 前五大客户收入占比持续高位 2022-2024年分别为93.0%/89.9%/88.5%[7] - 上汽集团为最大客户 2022-2024年贡献收入占比54.7%/47.4%/38.8%[7] - 阿里巴巴为主要供应商 采购占比2022-2024年达53.5%/58.4%/50.5%[7] 行业竞争与挑战 - 头部车企加速自研智能座舱系统 第三方供应商市场空间被压缩[8] - 行业技术同质化趋势明显 被指"技术含量不高"[8] - 公司面临战略转型 重点发展AI业务并对传统操作系统资产进行减值[4] 管理层与融资情况 - 前CFO公开质疑公司发展前景 称"不看好业务发展"[9] - 2019年曾出现高管离职潮 涉及CEO/CTO/CFO等多位核心管理人员[9] - 依赖外部融资 2018年获16亿元首轮融资 2021年获四大股东联合增资30亿元[9] 上市募资用途 - 加强研发投入保持技术领先[10] - 扩大中国市场并拓展全球业务[10] - 支持收购扩张计划[10] - 补充营运资金[10]

公司战略布局 - 上海总部乔迁至临港新片区滴水湖科创总部湾核心区 聚焦企业级和车规级等关键存储业务 [1] - 核心功能聚焦于主控芯片 企业级 工规级 车规级存储产品研发及存储芯片自主设计 [1] - 服务领域涵盖人工智能 数据中心 智能汽车 智能电网 工业物联网等快速增长市场 [1] 技术研发进展 - 依托上海总部已推出6款自研主控芯片 [1] - 自研芯片覆盖eMMC SD卡 UFS及USB移动存储等主流和高端产品 [1]

公司财务表现 - 2022年至2024年营收分别为8.05亿元、8.72亿元和8.24亿元，合计25亿元，2024年收入同比下降5.5% [7] - 同期年度亏损分别为8.78亿元、8.76亿元和8.47亿元，三年累计亏损约26亿元，2025年第一季度亏损扩大至15.8亿元 [7][8] - 毛利率从2022年53.9%降至2023年46.4%，2024年进一步降至38.9% [9] - 研发费用2022年至2024年分别为11.11亿元、11.23亿元及9.8亿元，合计32.14亿元，占同期收入137.9%、128.8%、118.9%，2025年第一季度研发投入1.96亿元占当期收入144.7% [10] 业务结构 - 系统级操作系统解决方案持续贡献近9成收入，2022年至2024年占比分别为86.7%、86.2%、83.4% [5][6] - AI全栈端到端解决方案收入占比从2022年2.0%升至2024年6.6%，车载平台服务同期占比从11.3%降至10.0% [6] 客户与供应商集中度 - 2022年至2024年五大客户收入占比分别为93.0%、89.9%、88.5%，2025年第一季度升至92.2% [11] - 最大客户上汽集团同期收入占比分别为54.7%、47.4%、38.8%，2025年第一季度回升至47.8% [11] - 向阿里巴巴采购占比2022年至2024年分别为53.5%、58.4%、50.5%，2025年第一季度为54.7% [11] 股东结构与战略矛盾 - 阿里巴巴持股44.72%，上汽集团持股34.34%，存在供应商（阿里）与客户（上汽）的利益矛盾 [11][12] - 头部车企如蔚来、理想、小鹏、小米、比亚迪加速自研智能座舱系统，压缩第三方供应商市场空间 [12] 管理层与市场评价 - 前CFO公开质疑公司业务前景，称"不看好公司业务发展"并批评高管价值观 [13] - 2019年出现高管离职潮，涉及CEO、CTO、CFO等多位核心管理人员 [14] 融资与上市计划 - 2018年获16亿元首轮融资，2021年获四大股东联合增资30亿元人民币 [14][15] - IPO募资计划用于加强研发、拓展市场份额、支持收购及补充营运资金 [15]

展会基本信息 - 展会名称为2025齐鲁秋季车展暨第五十二届齐鲁汽车展览交易会 [3] - 展会举办时间为2025年9月4日至9月8日 [3] - 展会地点为山东国际会展中心（槐荫区日照路1号） [3] 参展车型与展位 - 小米汽车旗下车型Xiaomi YU7参展 [2] - 展位位于5号馆ES2 [2] 展会主题 - 展会主题为“向新而行 智享未来” [4]

公司战略与布局 - 上海总部于8月26日在临港新片区滴水湖科创总部湾核心区落成 承载深化构建芯片级研发能力核心使命 聚焦企业级和车规级等关键存储业务 [1] - 总部占地14亩 总建筑面积达4.3万平方米 可容纳超过1000名研发工程师 定位为高端芯片和存储产品研发中心 [1] - 形成"存储芯片+高端存储器"双引擎战略 联动深圳总部研发运营 中山存储产业园技术制造 苏州封测制造基地创新封测工艺 南美洲制造运营中心海外市场交付 构建国内研发-国内海外制造-全球销售双循环供应链 [2] 研发能力与产品进展 - 已推出6款自研主控芯片 覆盖eMMC/SD卡/UFS/USB移动存储等主流和高端产品 所有主控芯片自2020年启动自研规划以来均一次性投片成功并顺利点亮 [1] - 总部内设多个前沿研发区域与专业实验室 配备尖端技术设施 核心功能聚焦主控芯片/企业级/工规级/车规级存储产品研发及存储芯片自主设计 [1] - 研发服务领域涵盖人工智能/数据中心/智能汽车/智能电网/工业物联网等快速增长市场 [1] 全球化与区域优势 - 上海总部依托临港新片区区位优势/政策红利和人才沃土 成为驱动公司高价值业务增长的核心能力平台 [2] - 南美洲制造运营中心支持海外市场快速交付 持续推进全球化布局 [2] - 上海总部启用被视为公司全球布局的关键里程碑 [2]

财务表现 - 2025年中报营业总收入8.4亿元，同比增长74.64%，归母净利润5490.69万元，同比增长15.57% [1] - 第二季度营业总收入5.23亿元，同比增长58.04%，但归母净利润4294.58万元，同比下降0.82% [1] - 毛利率23.21%，同比下降32.67%，净利率8.43%，同比下降34.67% [1] - 每股收益0.53元，同比下降17.45%，每股经营性现金流-0.35元，同比下降162.93% [1] 资产负债变动 - 应收账款5.58亿元，同比增长51.05%，主要因设备类产品收款周期延长 [1][3] - 货币资金2.13亿元，同比增长23.57%，但经营性现金流大幅下降因收款周期拉长 [1][6] - 有息负债3.76亿元，同比增长857.84%，主要因银行借款补充流动性及并购融资 [1][4] - 存货同比增长48.0%，因销售订单增长及设备类产品备货增加 [3] 费用与投入 - 三费总额4864.13万元，占营收比5.79%，同比下降28.21% [1] - 研发投入同比增长19.64%，因客户研发需求增加 [6] - 财务费用同比增长1709.3%，因增加银行借款弥补流动资金不足 [6] - 管理费用同比增长27.39%，因营收规模扩大 [5] 业务驱动因素 - 营业收入增长主要来自移动终端、智能汽车市场及散热器产品订单增量 [5] - 营业成本同比增长104.65%，因公司主动降低毛利率抢占市场份额及客户调整产品结构 [5] - 固定资产同比增长9.42%，为扩大产能应对订单增长 [4] - 合同资产同比增长516.23%，因设备质保金增加 [3] 现金流与资本运作 - 经营活动现金流净额同比下降188.1%，因设备销售收款周期延长 [6] - 投资活动现金流净额同比下降537.92%，因支付并购交易对价及增加固定资产投资 [6] - 筹资活动现金流净额同比增长553.48%，因增加借款补充经营资金 [6] - 现金及等价物净增加额同比下降306.17%，因生产经营资金需求增加 [6] 历史业绩参考 - 2024年ROIC为12.05%，净利率10.59%，历史中位数ROIC为19.42% [7] - 2022年ROIC为4.35%，为历史最低水平 [7] - 公司商业模式以研发驱动为主 [8]

财务表现 - 2025年上半年主营产品产销量及营业收入均创历史新高 [1] - 汽车电子板块销售额同比增长39% [1] - 通讯板块销售额同比增长22% [1] - 工控板块销售额同比增长21% [1] - 前十大客户销售额同比增长27% [1] - 新品类超级电容器产品销售额同比增长138% [1] 市场拓展 - AI算力、储能、智能机器人、低空经济等新兴市场板块销售额持续突破 [1] - 新兴市场产品持续导入新客户并实现大幅增长 [1] - 公司瞄准重点行业市场及核心客户持续发力 [1] - 新增产能持续释放 [1] 运营管理 - 公司通过持续推进极致降本、高效创新、新兴市场开拓等重点专项工作降低不利因素影响 [1] - 有效降低原材料价格上涨、资产折旧摊销等不利因素影响 [1] 行业前景 - 人工智能、储能、机器人、智能汽车等新兴应用领域快速发展 [1] - 电子信息终端元器件市场需求将保持稳步增长态势 [1] 未来战略 - 2025年下半年公司将紧抓高端被动元器件国产替代机遇 [1] - 以市场需求为导向加快新兴领域的技术研发和市场拓展 [1] - 聚焦产品结构调整推动转型升级 [1]

产品发布与交付数据 - 智界及问界秋季新品发布会于2025年8月25日在成都举办 聚焦智慧出行 新款智界R7 智界新S7 问界M8纯电版上市 问界新M5发布跃影红新车色 享界S9T和尚界H5开启预售 全新问界M7官宣发布时间 [1] - HarmonyOS 5设备突破1200万 鸿蒙智行累计交付突破90万辆 连续14个月蝉联中国汽车品牌成交均价第一名 [1] - 尊界S800上市87天大定突破12000辆 问界M9累计交付22.6万辆 17个月稳居50万元以上销量冠军 问界M8上市4个月交付7万辆 智界R7与智界S7共交付超11万辆 [1] - 鸿蒙智行辅助驾驶里程突破16.7亿公里 累计避免可能的碰撞超215万次 [1] 智界品牌产品升级与定价 - 智界R7和智界新S7焕新升级 带来新颜值 新舒适 新智能和新性能 新增后向高精度固态激光雷达和4D毫米波雷达 搭载最新HUAWEI ADS 4 [1] - 智界R7定位25万级SUV优选 售价24.98万元起 智界新S7售价22.98万元起 首销期下定智界R7享至高43000元权益 下定智界新S7享至高53000元购车权益 [1] - 智界品牌进入2.0全新阶段 将投入超百亿专项投资和超5000人研发团队 成立智界新能源公司 通过产销服一体化运营保障高品质用户体验 [3] 问界M8纯电版产品特性 - 问界M8纯电版定位家庭智慧旗舰SUV 提供五座和六座两种座椅布局 售价35.98万元-44.98万元 [3] - 问界M8新增149L超大前备箱 可容纳20英寸标准登机箱 前备箱内按键可一键降低车身高度50mm 电动开合前备箱可通过中控屏 Knock-Knock开闭 手势开启和实体按键关闭 [3] 全新问界M7技术配置 - 全新问界M7全系搭载HUAWEI ADS 4辅助驾驶系统 提供增程和纯电双动力选择 全系标配宁德时代电池 将于9月23日在深圳正式发布 [5]

尚界H5产品发布 - 上汽与华为鸿蒙智行合作首款车型尚界H5开启预售 预售价16.98万元起 计划9月23日上市并于国庆期间交付[5] - 上市1小时小订突破25000台[5] - 增程版CLTC综合续航1360km 纯电版最高续航655km[6] - 搭载华为ADS 4智能驾驶系统 鸿蒙座舱及192线激光雷达 具备全场景泊车能力[6] 华为技术合作与成本挑战 - 华为智能化技术成本极高 20万级车型易亏损 20万以下挑战更大[9] - XMOTION数字底盘引擎融入上汽70年底盘开发经验[9] - 华为输出智能技术能力 传统车企贡献工程制造与产业链控制力[10] 鸿蒙智行战略布局 - 鸿蒙智行累计交付量超90万辆 预计10月突破百万辆[9] - 前7个月累计销量约25.4万辆 年销百万目标完成度不足30%[10] - 亟需快速上量车型支撑销量目标[8][10] - 首期投入60亿元 组建超5000人团队 共建专属超级工厂[10] 市场竞争与合作模式 - 主流市场竞争激烈 对标比亚迪宋PLUS DM-i、零跑C10等车型[9] - 合作模式从"销量红利"转向"生态红利" 强调聚合伙伴与创造立体价值[10] - 上汽垂直一体化产业整合能力加速鸿蒙智行进入主流市场[9]