铜价上涨驱动因素 - 近期铜价上涨受到多重因素影响 [1] - 市场普遍预测特朗普政府明年或对铜加征关税 加剧了对铜供应的担忧 [1] 市场行为与库存影响 - 为规避潜在关税 近期出现包括铜在内大量金属运往美国的情况 [1] - 该行为可能导致全球铜库存很快降至危急的低位水平 [1]

铜价创历史新高及驱动因素 - 伦敦金属交易所(LME)期铜价格于12月3日大涨2.72%，盘中最高触及每吨11540美元，创下历史新高[1] - LME现货铜相对三个月合约的溢价达到每吨86美元，为10月中旬以来最高，表明近期供应紧张[6] - 基准LME期铜价格今年迄今已累计上涨逾30%，纽约铜期货价格涨幅更为显著[6] 交易所库存与市场结构变化 - LME亚洲仓库铜净注销仓单规模在周二达50,725吨，导致LME铜注册仓单数量降至105,275吨，为7月以来最低水平[2] - 亚洲仓库提货活动升温，大量铜可能正从LME仓库提出并运往美国套利[5] - 当前全球全部的铜过剩都集中在美国，而其他地区的市场供应则在收紧[9] 供应端紧张与生产商动态 - 过去几个月受多家大型矿山停产影响，全球铜市场持续供应承压[6] - 艾芬豪矿业下调了其刚果(金)Kamoa-Kakula矿区的产量预期[10] - 全球第六大铜生产商嘉能可下调了明年铜产量目标，其产量自2018年以来已下降40%[10] 美国关税政策的影响 - 投资者押注美国前总统特朗普将于明年年底前对初级铜产品加征关税，推动纽约铜价上涨[6] - 美国关税计划已推动美国铜进口量创历史新高，并对实物市场产生巨大影响[8] - 贸易商加大向美国港口的发货量，生产商宣布明年将向欧洲和亚洲客户收取创纪录的溢价[8] 行业观点与价格展望 - BMO资本市场分析师认为，当前推动价格上涨的主导因素是美国与世界其他地区之间的价格套利行为[6] - 大型贸易商Mercuria警告，贸易动态可能在明年第一季度引发全球供应严重紧缩，并预测铜价将进一步突破历史高位[9] - 道明证券策略师指出，关税威胁在明年上半年将成为推动价格上涨的极强劲催化剂，可能导致全球库存被耗尽[9] - Commodity Market Analytics董事总经理认为，铜价在突破新高后依然看涨，很有可能攀升至每吨12000美元[10] 相关公司股价表现 - 智利铜生产商Antofagasta Plc股价在12月3日大涨逾5%，创下历史新高[1]

美股市场表现 - 美股三大指数低开高走集体收涨 标普500指数涨0.3%至6849.72点 纳斯达克综合指数涨0.17%至23454.09点 道琼斯工业平均指数涨0.86%至47882.9点 [1] - 标普500指数距离10月29日创出的6920点历史高位仅差71点 距离收盘新高点位6870点仅差21点 [2] - 自10月底以来 引领市场冲击新高的股票从大型科技股转变为碳酸锂巨头雅宝 礼来 渤健等股票 [3] - 热门中概股多数下跌 纳斯达克中国金龙指数收跌1.38% 蔚来 小鹏汽车跌超4% 理想汽车 新东方跌超3% 哔哩哔哩 名创优品跌超2% 阿里巴巴 百度 拼多多跌超1% [3] 铜市场动态 - 伦敦金属交易所三个月期铜价格创历史新高 日内一度涨近3% 收涨2.59%至11435美元/吨 沪铜期货主力合约站上9万元/吨大关 现涨1.4% 亦创历史新高 [4] - 摩根大通预计 供应严重中断与全球库存错配或将推动铜价于2026年上半年涨至12500美元/吨 [8] - 全球最大铜生产商智利国家铜业公司向中国买家提出2026年精炼铜年度合约升水报价高达335—350美元/吨 较2025年的89美元/吨猛增超275% 创下历史新高 [8] - 部分中国铜企因高升水报价宣布将放弃明年的长期合约 中国铜原料联合谈判小组呼吁国内冶炼厂联合减产并研究设定加工费底线 [9] - 智利铜矿产量增长乏力 非洲项目开发滞后 印尼精矿出口限制等多重因素叠加导致全球铜供应链脆弱性上升 [9] 全球铜库存与贸易流向 - LME追踪仓库的铜提货申请量激增50575吨至56875吨 这是自2013年以来按吨数计的最大增幅 [8] - 纽约COMEX与伦敦LME之间的铜价差持续存在 波动范围在200—400美元之间 COMEX铜盘面为Contango（升水）结构 库存堆积在美国 [8] - 自今年3月以来 纽约商品交易所铜库存持续增加 3至5月两个月内美国资金集中进口54万吨精炼铜 相当于2024全年进口量的60% [9] - 目前COMEX铜库存突破40万吨 较去年年底增加了超过300% COMEX铜库存占全球三大交易所总库存的比例已达62% [9] 其他金属及大宗商品价格 - 伦敦金属交易所三个月期锡涨3.45%至40385.0美元/吨 沪锡期货主力连续合约涨3.05%至318770元/吨 价格均创2022年5月以来新高 [6] - 现货白银涨0.27%至58.59美元/盎司 现货黄金涨超0.50%至4226美元/盎司 WTI原油涨超1%至59.23美元/桶 [7]

铜价走势与市场动态 - 伦敦金属交易所（LME）铜价突破每吨1.14万美元，创下历史新高，单日一度上涨2.6% [1][4] - 今年以来，伦敦金属交易所的铜价基准已累计上涨超过30% [1][3][4][7] - 美国铜期货价格涨幅更高，因投资者押注美国将加征关税 [1][4] 库存与供应状况 - LME亚洲地区仓库的铜订单量大幅增长 [1][4] - 市场担忧美国潜在关税政策可能导致大量铜被运往美国，从而使全球铜库存降至极低水平 [1][4] - 今年铜市场受到从智利到印度尼西亚等一系列矿山停产的冲击，加剧了供应紧张 [2][6] - 大型交易商摩科瑞能源集团警告，当前贸易动态可能在明年第一季度引发全球铜供应的严重紧缩 [2][6] 关税政策影响 - 市场对美国可能对原生铜产品加征关税的预期，是推动铜价上涨和贸易流动变化的关键因素 [1][4] - 美国前总统特朗普在2月公布加征关税计划，震动市场并推动美国铜进口量升至历史峰值 [1][4] - 7月底，政策调整为将关税范围限定在增值铜产品，并承诺评估是否从2027年起对大宗商品级铜加税 [1][4] - 该政策导致生产商宣布明年向欧洲和亚洲客户供应铜时将收取创纪录的溢价 [2][5] 行业与公司表现 - 矿业股同步走高，智利铜生产商安托法加斯塔公司股价涨幅超过5%，创下历史新高 [1][4] - 在铜价上涨约30%的同期，铝价也有所上涨，而锌价则基本持平 [3][7] - 中国冶炼商正与矿商就2026年的供应展开谈判，谈判难度较大，矿商在协商中占据主导地位 [2][6]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 宏观方面，美国政府停摆结束，经济数据影响市场对美联储12月降息预期，目前普遍认为降息概率偏大，美元走弱提振金属行情；国内11月制造业PMI为49.2%，较上月上升0.2个百分点，景气水平改善 [6] - 供给方面，印尼铜矿计划2026年二季度重启大规模生产，后续铜矿偏紧预期缓解；12月国内铜产量预计增加；铜冶炼厂加工费窄幅波动，CSPT成员计划2026年减产超10% [6] - 需求方面，截至2025年9月铜表观消费量132.18万吨，旺季结束后下游高价抵触，买兴下降，但电网及储能刚需托底，需求难大幅减少 [6] - 综合来看，11月铜价偏强震荡，中短期因美联储降息概率博弈仍偏强，但需求淡季走弱压制上涨空间，产业减产刺激铜价上涨 [6] 根据相关目录分别进行总结 宏观环境 - 美国9月新增非农就业人数11.9万人，失业率4.4%；10 - 11月非农数据12月议息会议后发布 [10] - 11月中国制造业PMI为49.2%，较上月上升0.2个百分点，景气水平改善 [14] 铜供应端数据 铜精矿供给 - 截至2025年11月28日，中国16港口进口铜精矿库存67.4万吨，较上月增加21.3万吨；10月进口铜矿砂及其精矿245万吨，同比增长6.1%；1 - 10月累计进口2509万吨，同比增长7.5% [23] - 印尼铜矿计划2026年二季度重启大规模生产，缓解后续铜矿偏紧预期 [23] - 9月全球铜精矿产量191.4万吨，同比减少0.1万吨；1 - 9月产量1723.2万吨，同比增长44万吨 [23] 冶炼厂费用 - 截至11月28日，我国现货粗炼费 - 42.7美元/干吨，RC费用 - 4.35美分/磅，加工费在42美元/干吨附近窄幅波动，冶炼厂靠副产品及长协订单维持成本 [27] - CSPT成员计划2026年减产超10%，应对加工费扭曲问题；市场等待2026年长协谈判定价，业内预期为负值 [27] 废铜供给 - 2025年10月我国进口铜废料及碎料19.66万实物吨，环比增长6.81%，同比增长7.35%；1 - 10月累计进口189.56万实物吨，累计同比增长1.97%；日本为第一大供应国 [32] 精炼铜供给 - 10月SMM中国电解铜产量环比下降2.94万吨，环比 - 2.62%，同比偏高9.63%；1 - 10月累计产量同比增加119.14万吨；预计12月国内产量增加 [37] - 2025年10月中国精炼铜进口量323144.72吨，环比下降13.62%，同比下降16.32%，刚果民主共和国为第一大进口来源地 [37] 铜需求状况 表观需求 - 截至2025年10月，铜表观消费量132.18万吨，旺季结束后下游高价抵触，买兴下降，表观需求环比减少，但电网及储能刚需托底，需求难大幅减少 [45] 铜材 - 2025年1 - 10月中国铜材累计产量2012.4万吨，同比增长5.9% [48] - 铜管开工率因家电空调终端产量降温和原料铜高价挤压利润延续下降趋势 [48] - 铜箔市场较亮眼，但新能源汽车购置税政策调整，预计需求减弱 [48] 电网工程数据 - 截至10月底，全国累计发电装机容量37.5亿千瓦，同比增长17.3%；太阳能发电装机容量11.4亿千瓦，同比增长43.8%；风电装机容量5.9亿千瓦，同比增长21.4% [52] - 1 - 10月全国发电设备累计平均利用2619小时，比上年同期降低260小时 [52] 房地产基建数据 - 1 - 10月房地产开发企业房屋施工面积652939万平方米，同比下降9.4%；住宅施工面积455253万平方米，下降9.7% [57] - 房屋新开工面积49061万平方米，下降19.8%；住宅新开工面积35952万平方米，下降19.3% [57] - 房屋竣工面积34861万平方米，下降16.9%；住宅竣工面积24866万平方米，下降18.9% [57] 汽车/新能源汽车产业数据 - 10月新能源汽车月销量171.5万辆，同比增长20%，单月销量占比首次超50%，新能源汽车替代传统燃料汽车迈入新阶段 [61] - 2026年起新能源汽车恢复征收购置税 [61] 铜库存数据 全球各主要交易所铜库存 - 截至2025年11月28日，LME铜库存15.94万吨，环比上月 + 17.79%，同比去年 - 41.07%；COMEX铜库存41.87万短吨，环比上月 + 20.79%，同比去年 + 361.68% [68] - 截至2025年11月28日，上期所电解铜库存3.52万吨，环比上月 - 602吨， - 1.68%，同比 + 66.24%；11月27日上海、广东两地保税区铜现货库存累计11.32万吨，库存下降 [73]

核心观点 - 交易商正押注特朗普政府可能在2025年对进口铜征收高关税 导致针对2026年供应的铜套利交易卷土重来 [1] - 贸易巨头支付高溢价锁定远期供应 以期在美国市场以更高价格转售 此举可能继续搅动全球铜市 [1][2] - 此次交易重现的背景是此前7月因原铜被意外豁免关税而导致相关交易崩塌 价差迅速消失 [3] 交易商行为与市场动态 - 近几周 Mercuria Energy Group 维多和托克等贸易巨头与智利生产商接洽 寻求锁定2026年向美国供应铜的年度协议 [1] - 部分交易商支付价较LME基准铜价高出每吨500美元以上 约为中国制造商现货采购价的10倍 [1] - 交易商愿意支付高溢价是因预期可在美国市场以更高价格转售这些货物 [2] - 纽约Comex期铜价格已再次大幅高于LME伦铜期货价 反映市场对关税重启的预期 [1] 关税政策背景与影响 - 美国商务部建议从2027年开始征收15%的铜关税 到2028年提高至30% [2] - 特朗普已指示商务部在2026年6月底前提供美国铜市场的最新情况 此不确定性创造了押注机会 [2] - 今年7月末 特朗普签署公告对几类进口铜产品征收50%关税 但将铜原材料排除在外 导致市场预期颠覆 [3] - 7月30日关税豁免消息公布后 纽约Comex期铜当日暴跌22% 创至少1988年以来最大单日跌幅 而LME铜价仅下跌0.9% [3] 历史交易与市场反应 - 今年早些时候 Mercuria和Trafigura等交易商通过在特朗普2月首次提出铜关税前向美国大量运送铜获得巨额利润 [2] - 创纪录的进口量收紧了全球市场 推动铜价创下历史新高 尽管需求表现平平 [2] - 7月关税豁免前 Comex铜溢价一度超过LME基准价格20%以上 消息公布后价差迅速消失甚至转为贴水 [3] - 7月29日仅有675份看跌期权合约处于实值状态 名义价值9440万美元 消息公布后盈利状态看跌期权合约超过3.1万份 资金规模高达35.4亿美元 [4]

港股铜业股市场表现 - 港股铜业股集体拉升反弹，中国大冶有色金属领涨约9%，江西铜业涨3%，中国黄金国际和中国有色矿业均涨1.3% [1] 北美铜供应冲击事件 - 矿业巨头嘉能可计划关闭其加拿大魁北克省的霍恩冶炼厂及配套铜精炼厂，原因为环保问题及改造所需巨额资金投入 [1] - 霍恩冶炼厂年产量估计超过30万吨，占美国进口铜来源约17%，此举将直接撼动北美铜供应链 [1] 美国铜关税政策背景 - 今年早些时候，交易商因预期美国将对铜征收关税而将大量铜运入美国市场，利用纽约商品交易所铜价飙升获利 [1] - 特朗普最终决定不对大宗商品级别铜征税，转而将关税目标对准铜加工增值产品，但保留了2027年起对原铜征税的可能性 [1]

港股铜业股市场表现 - 港股铜业股出现集体拉升反弹，中国大冶有色金属领涨约9%，江西铜业股份上涨3%，中国黄金国际和中国有色矿业均上涨约1.3% [1] - 具体股价表现为：中国大冶有色金属最新价0.098港元，涨跌幅8.89%；江西铜业股份最新价30.740港元，涨跌幅2.95%；中国黄金国际最新价125.400港元，涨跌幅1.37%；中国有色矿业最新价13.390港元，涨跌幅1.36% [2] 北美铜供应冲击事件 - 矿业巨头嘉能可计划关闭其位于加拿大魁北克省的霍恩冶炼厂及配套的加拿大铜精炼厂，原因为环保问题及改造所需巨额资金投入 [1] - 霍恩冶炼厂年产量估计超过30万吨，占美国进口铜来源约17%，其关闭将直接撼动北美铜供应链 [1] 美国铜关税政策背景 - 今年早些时候，因预期美国将对铜征收关税，交易商将大量铜运入美国市场，利用纽约商品交易所铜价飙升获利 [1] - 8月，特朗普决定不对大宗商品级别铜征税，转而将关税目标对准铜加工增值产品，但保留了2027年起对原铜征税的可能性 [1]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 宏观上三季度市场有美联储降息50bp预期，美元指数下挫使铜价震荡偏强，但降息落地后不及预期，沪铜盘面下行；232调查铜关税落地，美国铜虹吸效应结束；国内反内卷举措推涨大宗商品行情，一揽子政策加速上游产业产能出清 [6] - 供给上2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，反映铜矿端偏紧；9、10月国内多家冶炼厂检修，且废铜供应紧张，预计10月产量持续减少 [6] - 需求上进入金九银十旺季，下游铜材开工转好，需求有韧性，但受高价制约下游拿货意愿减弱，沪铜库存累积，近日双节补货库存有小幅去化，预计四季度库存先降后增 [6] - 投资策略是美联储降息及国内增量政策提振铜市场情绪，基本面供应偏紧、需求有韧性，后续关注减产矿山复产情况及美联储降息进程，谨防旺季不旺，四季度预期铜价震荡上行 [6] 根据相关目录分别总结 宏观经济环境 国内经济数据 - 8月制造业PMI为49.4%，较7月上升0.1个百分点；非制造业商务活动指数为50.3%，较7月上升0.2个百分点；综合PMI产出指数为50.5%，较7月上升0.3个百分点 [12] - 2025年前8个月中国经济平稳增长但增速放缓，8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平，核心CPI同比上涨1.2%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.1%，降幅较7月收窄0.3个百分点，环比上涨0.2% [13] 稳增长工作方案 - 2025 - 2026年有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，再生金属产量突破2000万吨等 [16] - 加强资源勘查与利用、促进高端产品创新发展、有序推进项目建设、推动大宗金属消费升级、提升稀有金属应用水平、稳定外贸基本盘 [16] 美联储降息 - 9月18日美联储宣布降息25个基点至4.00% - 4.25%，是2025年首次降息，此前市场对美元指数信心下降，此次降息后利多兑现铜价下挫，今年或仍有50个基点降息空间 [20] 关税政策 - 今年2月特朗普指示调查铜关税，分析师预计年底前对铜征收25%关税；受关税政策影响，铜价震荡上行，库存向美国转移，其他地区供应短缺 [22] - 6月3日美国提高钢铁和铝及其衍生制品关税，贸易商囤积铜；8月1日起对进口铜半成品及铜含量高的衍生产品统一征收50%关税，不包含铜矿及精铜 [22] 供给依然保持偏紧预期 全球铜供需 - 2025年1 - 7月全球铜矿产量增长约3.4%，精炼铜产量增长约3.9%，世界精炼铜使用量增长约5.9%，中国表观需求估计增长约8.9% [27] - 中国精炼铜净进口量下降3%，2025年上半年约有101000吨表观过剩量 [27] 海外铜供给 - 7月秘鲁铜产量同比下降2%，智利同比上涨0.3% [32] - 9月印尼格拉斯伯格铜矿泥石流事故致其暂停生产，2026年产量将下降35%，高盛对2025年全球铜预期从过剩转短缺 [32] - 智利国家铜业公司最大矿区隧道坍塌事故，2025年产量目标下调 [32] 铜精矿供给 - 2025年8月我国铜矿砂及其精矿进口量275.93万吨，1 - 8月累计进口量2009.63万吨，同比增长8.07%；1 - 7月中国铜精矿产量为99.8万金属吨，同比增长5.54%，海外事故频发、品味下降致铜矿端偏紧 [36] 铜冶炼 - 2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，2026年长协TC为$0；9月计划产量114.76万吨，10月预计产量112.35万吨，9、10月10家冶炼厂检修 [42] - 铜冶炼中贵金属和硫酸是收益来源，今年硫酸价格高位但环比走弱，9月会议提出控制铜冶炼产能 [47] 精炼铜供给 - 8月SMM中国电解铜产量环比降0.28万吨，同比升15.59%；9月5家冶炼厂检修，废铜供应紧张，预计10月产量减少 [51] - 2025年1 - 8月中国铜矿进口2005.4万吨，同比增长7.8%；精铜进口252.8万吨，同比微增1.12%，受关税和需求影响，出口量在关税落地后环比大减 [51] 废铜供给 - 企业受政策影响开工负荷降低，暂停新增订单；8月我国铜废料及碎料进口量17.94万实物吨，环比降5.64%，同比增5.79%，1 - 8月累计进口量151.49万吨，累计同比降0.04%，预计四季度废铜偏紧 [53] 铜需求显韧性 铜材 - 2025年9月国内精铜杆预计产量103.89万吨，环比增4.08%，同比增6.87%；1 - 9月累计产量预估值848.4万吨，同比增8.64% [56] - 金九银十新能源车及数码用品发布旺季，对铜箔需求增长；旺季家电对铜管需求有提振，但受出口前置影响增速不及往年 [56] 国内电网电源建设投资 - 2025年1 - 8月电网工程投资3796亿元，累计同比增速14%；电源工程投资4992亿元，累计同比增速0.5%；预计2025年全国电网投资6600 - 6700亿元，同比增速约10%，电力电网需求使铜需求有韧性 [62] 房地产数据 - 1 - 8月房地产开发企业房屋施工、新开工、竣工面积均下降；政府发布房地产止跌回稳政策，但目前数据低迷，对铜需求有拖累 [68] 新能源汽车 - 8月中国新能源汽车销量117.1万辆，同比增长18.3%，1 - 8月累计销售808.8万辆，同比增长30.1%，出口153.2万辆，同比增长87.3%；1 - 8月充电桩累计增量453万个，同比增长88.5% [72] - 四季度是销售旺季，汽车产量环比增长拉动铜需求，受产业内卷和政策补贴影响，产销同比去年增长 [72] 家电需求 - 受关税和政策影响，家电需求下半年后劲不足，但旺季环比有增量 [78] - 2025年1 - 7月家用电冰箱产量5896.9万台，7月产量873.1万台，同比增长5%；1 - 7月空调产量18428.6万台，7月产量2059.7万台，同比增1.5%，环比降27.4% [78] 库存连续去化支撑行情 全球各主要交易所铜库存 - 美国铜关税落地后，COMEX - LME精铜溢价回归正常，美国库存累库放缓，LME库存回升，对铜价支撑转弱 [85] - 上期所库存在关税落地后未大幅累库，受高价制约库存累积，近日双节补货有小幅去化，预计四季度先降后增；保税区库存窄幅震荡 [90] 国内铜社会库存 - 截至9月26日，国内市场电解铜现货库存13.18万吨，与上期所库存走势相似，预计四季度先降后增 [94]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期海外交易美联储降息预期及独立性问题，美元指数下跌支撑有色金属行情，基本面国内铜库存处于低位，铜供给进入偏紧预期，精铜及废铜制杆数量均有减少预期，需求即将进入金九银十旺季阶段，预计铜价震荡偏强，需关注美联储降息情况[1] 根据相关目录分别进行总结 策略分析 - 美国JOLTS职位空缺数据疲软强化市场降息预期，但美联储独立性遭质疑，市场不确定性强，美指反弹[1] - 中国7月进口铜矿砂及精矿环比大幅增加，精矿港口库存触底回升，前期冶炼厂加工费回升后近两期下降，硫酸价格升至高位，后续对冶炼厂利润弥补下滑，9月5家冶炼厂检修，预计国内电解铜产量环比下降，铜关税落地后进口铜货源回流，挤占国内市场影响定价[1] - 截至2025年7月铜表观消费量为137.45万吨，虽处消费淡季，但国内电网设施投资拉动需求，受美国关税贸易政策影响下半年外需走弱，国内国补以旧换新政策使内需前置[1] 期现行情 - 期货方面沪铜低开高走，日内下挫，尾盘于79770元/吨[4] - 现货方面，华东现货升贴水150元/吨，华南现货升贴水40元/吨，2025年9月1日LME官方价9952美元/吨，现货升贴水 -79美元/吨[4] 供给端 - 截至8月29日，现货粗炼费（TC） -41.25美元/干吨，现货精炼费（RC） -4.12美分/磅[7] 基本面跟踪 - 库存方面，SHFE铜库存1.98万吨，较上期 +358吨，截至9月1日上海保税区铜库存8.29万吨，较上期 -0.04万吨，LME铜库存15.84万吨，较上期 -200吨，COMEX铜库存28.44万短吨，较上期增加3325短吨[11]