报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 行业竞争压力仍存，公司2024年营收和利润下降，但减值敞口收窄，经销渠道占比提升，现金流较健康 [1][5] - 瓷砖行业持续出清，集中度有望提升，公司渠道转型有收效，下调盈利预测并引入27年预测，维持“强烈推荐”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本415百万股，已上市流通股219百万股，总市值36亿元，流通市值19亿元，每股净资产8元，ROE（TTM）3.7%，资产负债率52.6%，主要股东为萧华 [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为-8%、0、-8%，相对表现分别为-5%、5%、-16% [4] 经营情况 - 2024年营业总收入46.31亿元，同比降21.79%；归母净利润1.25亿元，同比降53.06%；扣非后归母净利润1.03亿元，同比下滑57.53%；基本EPS为0.31元/股，同比减少51.56%；加权平均ROE为3.64%，同比下降4.31pct [1] - 2024年计提各项资产减值准备金额合计1.47亿元，同比减少34.41%，房地产客户应收款项信用减值损失和存货资产减值损失同比减少 [5] - 分产品看，2024年非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖/瓷质无釉砖/瓷质有釉砖收入分别同比-54.25%/-18.70%/-62.31%/-18.80%，中高端产品降幅相对较小 [5] - 分渠道看，经销渠道收入同比-7.46%至35.41亿元，战略工程渠道收入同比-47.96%至10.90亿元，经销渠道收入占比同比+11.84pct至76.47% [5] - 2024年经营性现金流净流入8.07亿元，同比-13.65% [5] 产品量价及毛利率 - 2024年瓷砖产量同比-25.70%至1.11亿平方米，销量同比-16.34%至1.25亿平方米 [5] - 2024年瓷砖产品平均单位售价同比-7.76%至36.28元/平方米，平均单位成本同比-5.37%至26.21元/平方米，平均单位毛利同比-13.44%至10.07元/平方米 [5] - 2024年瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖/瓷质无釉砖毛利率分别-3.47pct/+1.67pct/+3.96pct/-5.56pct至27.18%/21.51%/34.91%/19.19%，中高端产品毛利率提升幅度显著高于其他品类 [5] 利润率情况 - 2024年销售毛利率/销售净利率分别为27.32%/2.81%，分别同比-2.19pct/-2.55pct [5] - 2024年经销渠道毛利率同比-2.61pct至25.68%，战略工程渠道毛利率同比+0.88pct至32.63%，因C端价格竞争激烈，B端严控项目选择 [5] - 2024年期间费用率同比+0.59pct至19.78%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.01pct/+1.90pct/-0.02pct/-1.28pct [5] 行业情况 - 2024年全国陶瓷砖产量延续下行缩量至59.1亿平方米，同比-12.18%；建筑陶瓷规上企业数量为993家，较2023年减少29家，全国建筑陶瓷生产线数量为2193条，相比2022年退出率为11.75% [5] - 政策要求建筑卫生陶瓷等领域原则上应在2025年底前完成技术改造或淘汰退出，行业能效标杆水平以上产能占比超过15%，行业集中度有望提升 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.50元、0.61元、0.69元，对应PE分别为17.7x、14.3x、12.6x [6] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|5921|4631|4701|4943|5194| |同比增长|-5%|-22%|2%|5%|5%| |营业利润(百万元)|344|165|267|331|376| |同比增长|-177%|-52%|62%|24%|14%| |归母净利润(百万元)|266|125|206|254|288| |同比增长|-170%|-53%|64%|24%|13%| |每股收益(元)|0.64|0.30|0.50|0.61|0.69| |PE|13.6|29.0|17.7|14.3|12.6| |PB|1.0|1.1|1.0|1.0|0.9|[7] 财务预测表 - 资产负债表、现金流量表、利润表、主要财务比率等详细数据见文档 [10][11][12]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持）[2][6] 报告的核心观点 - 行业竞争压力仍存，公司2024年业绩下滑，但减值敞口收窄，经销渠道占比持续提升，现金流较健康，瓷砖行业持续出清，集中度有望提升，维持“强烈推荐”评级，下调盈利预测并引入2027年预测 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本4.15亿股，已上市流通股2.19亿股，总市值36亿元，流通市值19亿元，每股净资产8元，ROE（TTM）3.7%，资产负债率52.6%，主要股东为萧华 [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为-8%、0、-8%，相对表现分别为-5%、5%、-16% [4] 公司经营情况 - 2024年营业总收入46.31亿元，同比下降21.79%；归母净利润1.25亿元，同比下降53.06%；扣非后归母净利润1.03亿元，同比下滑57.53%；基本EPS为0.31元/股，同比减少51.56%；加权平均ROE为3.64%，同比下降4.31pct [1] - 2024年计提各项资产减值准备金额合计1.47亿元，同比减少34.41%，加强风险管控和存货管理，资产减值损失同比减少 [5] - 分产品看，2024年非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖/瓷质无釉砖/瓷质有釉砖收入分别同比-54.25%/-18.70%/-62.31%/-18.80%，中高端产品降幅相对较小 [5] - 分渠道看，经销渠道收入同比-7.46%至35.41亿元，战略工程渠道收入同比-47.96%至10.90亿元，经销渠道收入占比同比+11.84pct至76.47% [5] - 2024年经营性现金流净流入8.07亿元，同比-13.65% [5] 瓷砖产品情况 - 2024年产量同比-25.70%至1.11亿平方米，销量同比-16.34%至1.25亿平方米 [5] - 2024年平均单位售价同比-7.76%至36.28元/平方米，平均单位成本同比-5.37%至26.21元/平方米，平均单位毛利同比-13.44%至10.07元/平方米 [5] - 2024年瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖/瓷质无釉砖毛利率分别-3.47pct/+1.67pct/+3.96pct/-5.56pct至27.18%/21.51%/34.91%/19.19%，中高端产品毛利率提升幅度显著 [5] 公司利润率情况 - 2024年销售毛利率/销售净利率分别为27.32%/2.81%，分别同比-2.19pct/-2.55pct [5] - 2024年经销渠道毛利率同比-2.61pct至25.68%，战略工程渠道毛利率同比+0.88pct至32.63%，因C端价格竞争激烈，B端严控项目选择 [5] - 2024年期间费用率同比+0.59pct至19.78%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.01pct/+1.90pct/-0.02pct/-1.28pct [5] 行业情况 - 2024年全国陶瓷砖产量延续下行缩量至59.1亿平方米，同比-12.18%；建筑陶瓷规上企业数量为993家，较2023年减少29家，全国建筑陶瓷生产线数量为2193条，相比2022年退出率为11.75% [5] - 政策要求建筑卫生陶瓷等领域原则上应在2025年底前完成技术改造或淘汰退出，行业能效标杆水平以上产能占比超过15%，行业集中度有望提升 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.50元、0.61元、0.69元，对应PE分别为17.7x、14.3x、12.6x [6] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|5921|4631|4701|4943|5194| |同比增长|-5%|-22%|2%|5%|5%| |营业利润(百万元)|344|165|267|331|376| |同比增长|-177%|-52%|62%|24%|14%| |归母净利润(百万元)|266|125|206|254|288| |同比增长|-170%|-53%|64%|24%|13%| |每股收益(元)|0.64|0.30|0.50|0.61|0.69| |PE|13.6|29.0|17.7|14.3|12.6| |PB|1.0|1.1|1.0|1.0|0.9|[7] 财务预测表 - 资产负债表、现金流量表、利润表、主要财务比率等详细数据见文档 [10][11][12]

公司业绩 - 2024年公司实现营收46.3亿元，同比-21.8%，归母净利润1.2亿元，同比-53.1%，扣非归母净利润1.0亿元，同比-57.5% [1] - 24Q4公司实现营收10.6亿元，同比-23.0%，归母净利润-0.2亿元，亏损收窄，扣非归母净利润-0.2亿元，亏损收窄 [1] - 2024年公司分红0.82亿元，分红率65.4% [1] 行业状况 - 2024年全国陶瓷砖产量59.1亿平方米，较2023年下降12.18% [2] - 截至2024年底建筑陶瓷工业规模以上企业993家，较2023年减少29家，全国建筑陶瓷生产线2193条，较2022年2485条退出率11.75% [2] - 陶瓷行业受房地产调整影响市场竞争加剧 [2] 公司经营策略 - 公司主动调整客户结构，减少经营风险较大的房地产客户销售规模，加强经销业务 [2] - 2024年经销渠道收入35.4亿元，同比-7.5%，战略工程渠道收入10.9亿元，同比-48.0% [2] - 公司大力发展整装、新零售业务，与装饰公司建立深度合作 [3] 盈利能力 - 2024年公司毛利率27.3%，同比-2.2pct [3] - 2024年销售费用率6.4%，同比-0.01pct，管理费用率9.5%，同比+1.9pct，财务费用率0.2%，同比-1.3pct [3] - 2024年计提资产及信用减值损失合计1.5亿元，拖累盈利 [3] 未来展望 - 国家要求建材行业能效基准水平以下产能2025年底前完成技术改造或淘汰退出 [4] - 公司作为瓷砖行业龙头，渠道布局完善，产品竞争力强，有望实现份额提升 [4] - 预计25-27年归母净利润分别为2.01/2.49/2.85亿元，对应PE为18/15/13X [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 10.16 元，当前价 8.84 元 [4] 报告的核心观点 - 陶瓷行业经营承压，报告研究的具体公司主动调整客户结构降低风险，虽盈利能力承压、资产减值拖累盈利，但全渠道布局完善且优化运营管理效率，作为瓷砖行业龙头有望实现份额稳步提升 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 年公司实现营收 46.3 亿元、归母净利润 1.2 亿元、扣非归母净利润 1.0 亿元，同比-21.8%、-53.1%、-57.5%；24Q4 实现营收 10.6 亿元、归母净利润-0.2 亿元、扣非归母净利润-0.2 亿元，同比-23.0%、亏损收窄、亏损收窄；2024 年年分红 0.82 亿元，对应分红率 65.4% [2] - 预测 2025 - 2027 年营业总收入分别为 47.6 亿、48.99 亿、50.62 亿元，同比增速 2.8%、2.9%、3.3%；归母净利润分别为 2.01 亿、2.49 亿、2.85 亿元，同比增速 60.8%、24.0%、14.5%；每股盈利分别为 0.48 元、0.60 元、0.69 元；市盈率分别为 18、15、13 倍；市净率分别为 1.1、1.0、1.0 倍 [4] 行业情况 - 受房地产行业调整影响，陶瓷行业市场竞争加剧，2024 年全国陶瓷砖产量 59.1 亿平方米，较 2023 年下降 12.18%；截至 2024 年底，建筑陶瓷工业规模以上企业单位数 993 家，较 2023 年减少 29 家，全国建筑陶瓷生产线数量 2193 条，相比 2022 年退出率为 11.75% [8] 公司业务 - 2024 年公司建筑陶瓷制品收入 45.5 亿元，同比-22.6%，其中量价同比-16.3%、-7.5%；分渠道看，经销/战略工程渠道分别实现收入 35.4/10.9 亿元，同比-7.5%、-48.0%，毛利率 25.7%/32.6%，同比-2.6、+0.9pcts [8] 盈利能力 - 2024 年公司毛利率 27.3%，同比-2.2pct；销售/管理/财务费用率 6.4%/9.5%/0.2%，同比-0.01、+1.9、-1.3pct，财务费用率下降系可转换债券回售、优化债务结构、压缩贷款规模、利息支出减少；2024 年计提资产及信用减值损失合计 1.5 亿元，拖累盈利，综合影响归母净利率同比-1.8pct 至 2.7% [8] 渠道与运营 - 渠道拓展上，公司大力发展整装、新零售等市场业务，与各大装饰公司建立深度合作关系，全渠道竞争力持续强化；同时系统性推进降本增效工程，强化费用管控机制，通过全价值链优化实现资源高效配置，落实减费、降本、增效措施，有望优化渠道运营效率 [8] 投资建议 - 国家要求建材行业能效基准水平以下产能原则上应在 2025 年底前完成技术改造或淘汰退出，缺乏成本优势和竞争力的中小企业或加速出清，报告研究的具体公司作为瓷砖行业龙头，渠道布局完善，产品竞争力强，有望实现份额稳步提升；预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 2.01/2.49/2.85 亿元，对应 PE 为 18/15/13X，参考可比公司估值，给予 2025 年 21 倍 PE，目标价 10.16 元，维持“推荐”评级 [8]

长春高新财务与经营表现 - 2024年度营业收入13466亿元 净利润2583亿元 研发投入2690亿元 销售费用4439亿元 管理费用1202亿元[1] - 2025年一季度营业收入2997亿元 净利润473亿元[1] - 生长激素长效剂型收入占比提升至35% 营养品收入增长60%[1] 长春高新研发与战略布局 - 多款创新药进入临床阶段 伏欣奇拜单抗已提交上市申请 能显著缓解痛风症状[1] - 公司计划加快创新国际化进程 持续梳理在研管线并合理投入[1] - 拓展长效生长激素新适应症 保持先发优势[1] 长春高新业务单元状况 - 销售团队持续增强销售能力及合规建设 新产品处于培育推广阶段[1] - 华康药业经营平稳 高新地产实施积极精准的营销管控 优化业务布局[1] 蒙娜丽莎经营环境与挑战 - 面对贸易环境变化和房地产调整等多重挑战 贸易壁垒导致建陶行业出口量额价齐跌[2] - 企业转向新兴市场 公司营业收入下降 销售量同比下降1634%[2] - 销售结构变化影响价格 营业成本下降2072% 主要由直接材料和燃料动力成本下降引起[2] 蒙娜丽莎财务表现与展望 - 降本增效措施效果显现 但未来空间有限[2] - 经营活动现金流良好 将继续通过现金分红回报投资者[2] - 对部分房地产客户应收账款进行信用减值损失单项计提 将持续关注并评估[2] 建陶行业趋势与机遇 - 2025年行业面临需求减弱等挑战[2] - 城镇化推进和存量房改造带来新机遇[2]

公司调研情况 - 知名私募富善投资于4月21日对蒙娜丽莎进行特定对象调研及电话会议 [1] 行业环境挑战 - 贸易壁垒导致建陶行业出口量、额、价齐跌 企业转向新兴市场 [1] - 行业面临需求减弱等挑战 但城镇化推进和存量房改造带来新机遇 [1] 公司经营表现 - 公司营业收入下降 销售量同比下降16.34% [1] - 销售结构变化影响产品价格 [1] - 营业成本下降20.72% 主要由直接材料和燃料动力成本下降引起 [1] - 降本增效措施效果显现 但未来空间有限 [1] 财务与现金流状况 - 公司经营活动现金流良好 将继续通过现金分红回报投资者 [1] - 对部分房地产客户应收账款进行信用减值损失单项计提 将持续关注并评估 [1]

公司调研核心观点 - 诚盛投资近期调研4家上市公司 包括国博电子 乐歌股份 百克生物和蒙娜丽莎 覆盖电子 家居 生物制药和建材行业 [1] 国博电子调研要点 - 公司通过成本管控和产品结构调整提升毛利率 营收受行业宏观因素影响波动 [1] - 一季度存货增长为正常生产储备 T/R组件产品定制化 收入确认以客户验收为准 [1] - 主流产品价格稳定 产能利用率良好 积极布局卫星和低空领域 射频芯片已应用于无人机终端 [1] - 计划向天线阵列微系统延伸 深度布局有源相控阵雷达和5G-A/6G通信基站射频前端领域 [1] 乐歌股份调研要点 - 2024年营收增长45.33% 净利润下降46.99% 因非经常性收益减少和研发投入增加 [2] - 海外仓运营面积增至66.21万平米 服务1175家企业 发货超1100万件 库容利用率60%-70% [2] - 跨境电商新品销售占比超10% 目标15%-20% 毛利率与传统产品相近 [2] - 应对中美贸易关税采取提价措施 利用越南工厂加快出货 独立站销售占跨境电商收入4成 [2] - 2025年专注智能家居和海外仓双主业 强化自主品牌建设和人才优化 [2] 百克生物调研要点 - 2024年及2025年第一季度业绩分别下降32.64%和39.96% 主因带状疱疹疫苗销售受影响 [3] - 计划提升带状疱疹疫苗市场认知度 稳固水痘疫苗市场地位 推进国际市场扩展 [3] - 研发项目取得进展 包括液体鼻喷流感疫苗和狂犬单抗 [3] - 2025年预计研发投入和销售费用率提升 随后逐步下降 [3] 蒙娜丽莎调研要点 - 2024年面对贸易环境变化和房地产调整挑战 营业收入下降 销售量同比下降16.34% [4] - 营业成本下降20.72% 主因直接材料和燃料动力成本下降 降本增效措施效果显现但未来空间有限 [4] - 经营活动现金流良好 将继续通过现金分红回报投资者 [4] - 对部分房地产客户应收账款进行信用减值损失单项计提 将持续关注评估 [4] - 行业面临需求减弱挑战 但城镇化推进和存量房改造带来新机遇 [4]

文章核心观点 蒙娜丽莎2024年年报显示营收连续3年下滑，员工数量减少，但董监高报酬未减，部分人士还获加薪 [1][2][6] 营收情况 - 2021 - 2024年公司营收分别为69.87亿元、62.29亿元、59.21亿元和46.31亿元，2024年同比减少21.79%，是连续下滑第三年且幅度最大 [1][2] - 2024年经销渠道收入35.41亿元，战略工程渠道收入10.9亿元，同比下滑7.46%和47.96%，占比为76.47%和23.53%，公司逐年降低对工程渠道依赖 [2] 行业情况 - 近年来陶瓷企业普遍受工程端应收账款坏账影响，开始调整渠道销售占比 [2] - 2021年是蒙娜丽莎及同行营收高峰，箭牌家居营收83.73亿元，东鹏控股营收79.79亿元，蒙娜丽莎近70亿元 [3] 员工情况 - 2021 - 2024年公司员工数量分别为6664人、5471人、5129人和4453人，2024年末比上年减少13.18% [1][6] 董监高薪酬情况 - 2024年14名董监高合计领取报酬1862.24万元，较2023年的1790.96万元增加，2023年董监高为13人 [5][6] - 4名实控人合计直接持股62.76%，2024年合计薪酬900.32万元，占比48.35%，2023年合计909.72万元，占比50.8% [4][5] - 张旗康薪酬从2023年259.75万元增至2024年275.70万元，邓啟棠从240.51万元增至253.95万元，萧华从216.57万元降至185万元，霍荣铨从192.89万元降至185.67万元 [4] - 萧华儿子萧礼标2024年薪酬267.54万元，2023年265.38万元；董事、财务总监谭淑萍2024年薪酬178.70万元，较2023年减少70.79万元，其余董监高成员加薪 [5]

公司经营概况 - 2024 年度公司合并营业收入 463,083.71 万元，同比下降 21.79%；归属于上市公司股东的净利润 12,496.18 万元，同比下降 53.06%，主要受房地产行业调整、市场竞争加剧、部分资产减值影响 [2] 贸易环境影响 - 受贸易壁垒影响，2024 年全国陶瓷砖出口 5.99 亿平方米，同比下跌 2.11%，出口额 32.10 亿美元，同比下跌 27.8%，出口产品平均售价 5.36 美元/平方米，同比下降 26.17%，部分企业转向新兴市场，未来贸易环境变化或重塑市场格局和供应链，增加企业风险，部分外贸企业转内销也会造成压力 [3] 销售结构与价格 - 2024 年度公司经销渠道收入占比提升至 76.47%，战略工程渠道收入 23.53%，销售量同比下降 16.34% [3] 营业成本情况 - 2024 年度公司建筑陶瓷制品制造营业成本 32.88 亿元，营业成本比上年同期下降 20.72%，其中直接材料同比下降 19.34%，燃料动力同比下降 24.37% [3] 降本增效空间 - 陶瓷行业进入存量甚至缩量微利竞争时代，公司降本增效措施效果显现，但后续降本降费空间将变小 [3] 分红政策 - 稳健经营现金流是持续现金分红保障，公司响应政策结合实际确定分红方案，未来将通过持续现金分红回报投资者 [3][4] 应收款减值 - 公司对部分房地产应收款进行信用减值损失单项计提，后续将持续关注客户情况并根据会计政策处理 [4] 行业展望 - 截至 2024 年底建筑陶瓷工业规模以上企业单位数 993 家，较 2023 年减少 29 家，全国建筑陶瓷生产线数量较 2022 年退出率为 11.75%，2025 年行业面临市场需求减弱、双碳能耗政策、贸易环境变化等不利因素，但也有城镇化推进、存量房改造等发展机遇，行业转型升级加快 [4]

文章核心观点 公司24年业绩承压但渠道结构持续优化，减值损失逐步减少，费用控制和现金流表现优异，看好中长期成长性，维持“增持”评级 [1][3][4] 业绩表现 - 24年实现营业收入46.31亿元，同比-21.79%，归母净利润1.25亿元，同比-53.06%，扣非归母净利润1.03亿元，同比-57.53%，Q4单季度营收10.59亿元，同比-23.05%，归母净利润-0.16亿元，同比亏损收窄 [1] - 预计25 - 27年归母净利润为1.9、2.4、3.2亿元（25 - 26年前值为2.4、3.2亿元） [4] 业务情况 - 24年瓷质有釉砖、非瓷质有釉砖、陶瓷板及薄型陶瓷砖收入分别为36.73、2.50、5.59亿元，同比分别-18.80%、-54.25%、-18.70%；毛利率分别为27.18%、21.51%、34.91%，同比分别-3.47、+1.67、+3.96pct [2] 渠道结构 - 24年经销、工程战略渠道收入分别为35.41、10.90亿元，同比分别-7.46%、-47.96%，经销渠道收入占比同比提升11.84pct至76.47% [2] - 工程业务规模压降后应收账款减值风险有望进一步收窄，随着工程渠道收入占比下降，后续减值敞口有望逐步缩减 [1][2] 原材料价格 - 25Q1液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别-3.2%、-1.3%，环比分别-3.9%、+2.9%，原材料价格下探有望对25年毛利率形成一定支撑 [2] 财务指标 - 24年综合毛利率为27.3%，同比-2.19pct，期间费用率为19.78%，同比+0.59pct，销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.01、+1.90、-0.02、-1.28pct，财务费用绝对值显著下降87.6% [3] - 24年资产及信用减值损失合计1.47亿元，同比少损失0.77亿元，净利率为2.81%，同比-2.55pct [3] - 24年CFO净额为8.07亿元，同比少流入1.27亿元，收现比同比+7.32pct至115.02%，付现比同比-3.96pct至96.07% [3] 评级情况 - 维持“增持”评级 [4]