经营业绩 - 2025 年第一季度，公司实现营业收入 47.83 亿元，同比增长 20.75%；归母净利润 4.91 亿元，同比增长 29.47%；扣非归母净利润 4.85 亿元，同比增长 44.64%，增长得益于高速网络通信、算力及服务器相关需求增长，以及汽车电动化/智能化趋势深化等市场机遇，实现 PCB 业务营收规模增长、产品结构优化 [1] 业务拓展 PCB 业务 - 产品下游应用以通信设备为核心，重点布局数据中心、汽车电子等领域，长期深耕工控、医疗等领域 [2] - 2025 年第一季度，通信领域无线侧订单较去年第四季度小幅度回升，有线侧交换机等需求保持增长；数据中心领域订单环比继续增长，得益于 AI 加速卡、服务器等产品需求增长；汽车电子需求平稳增长 [2] 封装基板业务 - 产品覆盖模组类、存储类、应用处理器芯片封装基板等，应用于移动智能终端、服务器/存储等领域，具备 WB、FC 封装形式全覆盖的技术能力 [3] - 2025 年第一季度，业务需求较去年第四季度有一定改善，得益于存储类产品需求提升 [3] 产能利用 - 公司近期各项业务经营正常，综合产能利用率处于相对高位 [4] - PCB 业务因算力及汽车电子市场需求延续，工厂产能利用率保持高位运行；封装基板业务因存储领域需求改善，工厂产能利用率较 2024 年第四季度有所提升 [4] 外部影响 - 2024 年及 2025 年第一季度，公司对美国直接销售收入占公司营业收入比重较低，整体受影响范围较小，公司正密切关注并与产业链各方沟通协商解决方案 [5] - 2025 年一季度，金盐等部分原材料价格同比提升、较 2024 年第四季度亦有涨幅，公司将持续关注价格变化及传导情况，并与供应商及客户积极沟通 [10] 技术能力 - PCB 业务具备 HDI 工艺能力，应用于通信、数据中心、工控医疗、汽车电子等下游领域的部分中高端产品 [6] - FC - BGA 封装基板现已具备 20 层及以下产品批量生产能力，各阶产品相关送样认证工作有序进行，20 层以上产品的技术研发及打样工作按期推进 [7] - 在通信、汽车 ADAS 等高频应用场景已有 PTFE 相关成熟产品，对行业前沿技术及应用保持关注与研究，具有相应技术储备 [12][13] 扩产规划 PCB 业务 - 通过对深圳、无锡、南通现有成熟 PCB 工厂进行技术改造和升级提升产能；有序推进南通四期项目建设，构建 HDI 工艺技术平台和产能，目前正在推进项目基础工程建设 [8] 泰国工厂 - 总投资额为 12.74 亿元人民币/等值外币，基础工程建设按期有序推进，具体投产时间根据后续建设进度、市场情况等确定 [9] - 具备高多层、HDI 等 PCB 工艺技术能力，有利于开拓海外市场，满足国际客户需求，完善全球市场供应能力 [9] 项目进展 - 广州封装基板项目一期已于 2023 年第四季度连线，产品线能力持续提升，产能爬坡稳步推进，已承接 BT 类及部分 FC - BGA 产品的批量订单，但总体尚处于产能爬坡早期阶段，本报告期内亏损环比已有所收窄 [7]

央企科技主题ETF跟踪指数分析 核心观点 - 军工、央企科技板块表现突出，多只主题ETF涨幅居前，主要跟踪中证国新央企科技引领指数和中证诚通央企科技创新指数 [1] - 两指数在定制主体、选样方法、行业分布、权重股集中度、历史收益及估值方面存在差异，但样本空间、指数目的和研发占比要求相同 [2][3][4][6][8][10][12][14][15][17][20] 六大不同点 1 定制主体 - 中证国新央企科技引领指数由国新投资有限公司定制 [2] - 中证诚通央企科技创新指数由中国诚通集团定制 [2] 2 选样方法 - 国新指数采用归母净利润增速、营收增速、总市值、研发支出占比四项指标 [3] - 诚通指数侧重专利数量、专利质量和股权激励实施情况 [3] 3 行业分布 - 国新指数前三大行业为航空航天与国防(44 8%)、电子(19 9%)、半导体(15 2%)，合计占比近80%，集中度高 [4] - 诚通指数前五大行业为电信服务、航空航天与国防、电子、电力设备及有色金属，分布更均衡，合计占比超80% [6] 4 前十大权重股 - 国新指数前十大权重合计52 63%，海康威视(9 55%)、中航光电(7 05%)占比最高 [8][10] - 诚通指数前十大权重合计60 34%，中国电信(8 85%)、海康威视(8 55%)、中国移动(8 28%)、国电南瑞(7 28%)占比较高 [12][13] 5 历史表现 - 近一年收益相近，但近三年及五年诚通指数表现更优 [14] - 国新指数波动率在近一年至五年均高于诚通指数 [14] 6 指数估值 - 国新指数市盈率TTM处于历史100%分位，估值较高 [15] - 诚通指数市盈率TTM在历史80%分位以上，但可参考时间较短 [17] 三大相同点 - 样本空间均为国务院国资委下属央企上市公司 [20] - 指数目的均为反映央企科技创新领域表现，服务国家创新战略 [20] - 均要求成分股"过去一年研发支出占营业收入比例不低于3%" [20]

文章核心观点 深南电路股份有限公司申请"基于机器视觉的挖掘机装车计数方法、装置、终端及介质"专利，该专利可实现装载车自动辨识和挖掘机装车数量自动统计，提高矿场工作效率，减轻操作员负担，同时介绍了公司基本信息 [1][2] 公司专利情况 - 公司于2024年12月申请名为"基于机器视觉的挖掘机装车计数方法、装置、终端及介质"的专利，公开号CN119919925A [1] - 该专利涉及机器视觉技术领域，可实现装载车自动辨识和挖掘机装车数量自动统计，避免人工计数繁琐与易错性，提高矿场工作效率，减轻操作员工作负担 [1] - 天眼查显示公司拥有专利信息1602条 [2] 公司基本信息 - 公司成立于1984年，位于深圳市，以从事计算机、通信和其他电子设备制造业为主 [2] - 公司注册资本51287.7535万人民币 [2] - 公司共对外投资10家企业，参与招投标项目2109次 [2] - 公司有商标信息8条，行政许可205个 [2]

政策历程 - 印制电路板(PCB)被誉为"电子产品之母"，行业从"十二五"规划注重基础材料自给和技术水平提升，到"十三五"规划推动产业集群和技术创新，再到"十四五"规划聚焦高性能PCB产品及新型材料研发，发展路径呈现高端化、规模化、绿色化趋势 [1] 国家层面政策 支持类政策 - 2024年《精细化工产业创新实施方案》提出提升电子化学品等关键产品供给能力 [4] - 2024年《吸引外资行动方案》明确支持集成电路等外资项目享受政策红利 [4] - 2023年《产业结构调整目录》将高密度互连板、刚挠结合板等列入鼓励类目录 [4] - 2021年《基础电子元器件行动计划》重点发展高频高速PCB、IC载板等产品 [7] 技术攻关方向 - 突破封装基板、HDI板、特种PCB等技术瓶颈，发展激光钻孔等先进工艺 [8] - 面向5G通信需求开发高频多层板，针对汽车电子发展挠性板及刚挠结合板 [8] - 推动覆铜板材料国产化，开发高导热基板、陶瓷基板等新型材料 [8] 省市层面布局 重点区域规划 - 广东：2026年目标PCB产业规模达800亿元，聚焦HDI板、IC载板等高端产品 [11] - 江西：实施产业链现代化行动，强化PCB在移动终端、汽车电子等场景应用 [11] - 重庆：构建电子元器件配套体系，发展车规级芯片相关PCB产品 [12] 技术突破重点 - 湖北发展5G通信用改性PTFE树脂等覆铜板基础材料 [11] - 山西攻关高精度铜箔、覆铜板工艺等共性技术 [12] - 湖南将PCB纳入首套件电子元器件支持范围，涵盖刚性/挠性板等类型 [11] 产业链发展目标 - 形成覆盖原材料（覆铜板、电子玻纤布）-高端PCB（HDI、高频板）-终端应用（5G、汽车电子）的完整产业链 [8][11] - 提升国产化率，突破高性能覆铜板等关键材料对外依赖 [6][8]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [7][11] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司业绩稳步增长，得益于高速网络通信、算力及服务器相关需求增长，以及汽车电动化和智能化趋势深化，实现PCB业务营收规模增长、产品结构优化，推动利润稳健增长 [11] - 展望后市，PCB市场围绕算力、汽车等领域延续下游需求，公司所处下游市场存在结构性机会，各业务板块将聚焦不同领域发展 [11] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为25.31亿元、30.33亿元和35.49亿元，对应当前股价PE分别为21.89倍、18.27倍和15.61倍 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2025年一季度，公司实现营业收入47.83亿元，同比增长20.75%；实现归母净利润4.91亿元，同比增长29.47% [2][5] - 2025年一季度毛利率和净利率分别为24.74%和10.29%，分别同比 - 0.45pct和 + 0.71pct [2][5] 订单变化情况 - 受益于AI + 智驾，一季度数据中心类和有线通信类订单有望保持增长，新能源和ADAS方向机会推动订单需求平稳增长 [11] - 封装基板业务受益于存储类产品需求提升，订单需求较24Q4有望改善 [11] 业务发展方向 - PCB业务聚焦战略目标客户开发与目标产品导入，深耕无线侧及有线侧通信，布局数据中心领域，聚焦汽车电子领域 [11] - 封装基板业务把握半导体市场目标产品需求复苏机会，推进战略目标客户开发与关键项目落地，加快FC - BGA产品线竞争力建设 [11] - 电子装联业务2025年以数据中心、汽车等市场领域为重点，深耕通信、工控、医疗等领域 [11] 行业优势表现 - 通信领域得益于高速交换机、光模块产品需求增长，有线侧通信产品占比提升，产品结构优化，盈利能力改善 [11] - 数据中心领域订单同比显著增长，得益于AI加速卡、Eagle Stream平台产品持续放量等产品需求提升 [11] - 封装基板行业存储类产品新项目开发导入稳步推进，FC - BGA基板产品能力建设、FC - CSP精细线路基板和RF射频基板技术能力提升项目按期推进 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17907|21066|24486|28632| |营业成本（百万元）|13460|15801|18249|21279| |毛利（百万元）|4447|5265|6237|7353| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1878|2531|3033|3549| |EPS（元）|3.66|4.94|5.91|6.92| |经营活动现金流净额（百万元）|2982|2464|2642|3135| |投资活动现金流净额（百万元）|-1925|7|-1|-1| |筹资活动现金流净额（百万元）|-389|-744|-1243|-1454| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|668|1727|1398|1679| |每股收益（元）|3.66|4.94|5.91|6.92| |每股经营现金流（元）|5.81|4.80|5.15|6.11| |市盈率|34.15|21.89|18.27|15.61| |市净率|4.39|3.44|3.09|2.77| |EV/EBITDA|18.31|21.02|17.07|14.08| |总资产收益率|7.8%|9.4%|10.1%|10.6%| |净资产收益率|12.8%|15.7%|16.9%|17.7%| |净利率|10.5%|12.0%|12.4%|12.4%| |资产负债率|42.1%|43.4%|43.2%|43.0%| |总资产周转率|0.75|0.78|0.82|0.86|[18]

政策核心落点 - 家电、汽车、消费电子是政策补贴的三大重点领域 [3] - 家电板块补贴力度最大，12类产品最高补贴20%，单件封顶2000元 [3] - 汽车领域新能源车成为最大赢家，置换补贴达2万元 [3] - 消费电子补贴覆盖面最广，覆盖手机、平板等8大类产品 [3] 行业表现 - 家电销售额今年前四个月同比激增23%，美的、格力生产线三班倒运转 [3] - 高端智能家电品类如卡萨帝系列在补贴后销量翻倍 [3] - 比亚迪汉系列四月订单突破8万台 [3] - 动力电池产业链的宁德时代、璞泰来同步受益 [3] - 汽车后市场如天奇股份拆解设备订单排到四季度，格林美电池回收业务毛利率提升至28% [3] - 荣耀90系列通过以旧换新渠道销量占比超40%，爱施德库存周转天数缩短至15天 [3] - VR设备厂商歌尔股份拿到Meta新订单，预计三季度业绩超预期 [3] 二级市场布局 - 核心龙头：美的集团（外资持股比例连续12个月提升）、海尔智家（智慧家庭场景市占率38%） [4] - 新能源车：比亚迪（刀片电池成本再降11%）、拓普集团（一体化压铸新产能投产） [4] - 消费电子：立讯精密（苹果MR设备独家供应商）、深南电路（汽车电子PCB订单增长70%） [4] 关键时点 - 6月家电节能补贴细则出台 [4] - 8月新能源汽车下乡启动 [4] - 11月消费电子展新品周期 [4] 行业集中度 - 家电行业CR5市占率从2019年的68%提升至目前的79% [4] - 汽车行业前十车企市场份额突破92% [4] 投资原则 - 政策市投资要把握"提前半步"原则，在预期发酵期介入，在政策落地期兑现 [5] - 中长期重点配置现金流稳定、股息率超3%的龙头企业 [4]

25Q1业绩表现 - 公司25Q1实现总营收47 83亿元 同比+20 75% 环比-1 54% [2] - 归母净利润4 91亿元 同比+29 47% 环比+26 17% [2] - 扣非归母净利4 85亿元 同比+44 64% 环比+33 40% [2] - 毛利率24 74% 同比-0 45pct 环比+2 79pct 净利率10 29% 同比+0 71pct 环比+2 25pct [2] - 毛利率同比下滑主因广芯ABF载板产能爬坡期折旧增加及上游金属基材成本上涨 [2] 业务结构及运营 - Q1稼动率保持满产水平 PCB及载板业务中AI相关订单占比持续提升 [2] - 业务结构优化推动盈利能力改善 高端载板产能爬坡对短期毛利形成压力 [2] 25Q2及未来展望 - PCB订单能见度较长 国内产能利用率维持高位 AI相关订单占比持续提升 [2] - BT载板在存储领域订单旺盛 FC-GBA载板量产项目增多 亏损有望收窄 [2] - 国产算力需求提升及先进封装载板技术突破将驱动高端产能放量 [2] - 公司卡位国内算力核心客户 广芯FC-BGA产线爬坡减亏 泰国工厂加速建设并导入海外订单 [2] 长期成长逻辑 - 公司受益于AI算力需求旺盛 在算力板领域具备产品技术及核心客户优势 [2] - 高端先进封装载板产能扩充有望打开中长期成长空间 [2]

25Q1业绩表现 - 25Q1总营收47.83亿元同比+20.75%环比-1.54% [1] - 归母净利润4.91亿元同比+29.47%环比+26.17% [1] - 扣非归母净利4.85亿元同比+44.64%环比+33.40% [1] - 毛利率24.74%同比-0.45pct环比+2.79pct [1] - 净利率10.29%同比+0.71pct环比+2.25pct [1] 业务结构及盈利能力 - 广芯ABF载板产能爬坡导致折旧增加及上游材料成本上升拖累毛利率同比表现 [1] - Q1稼动率保持满产 PCB及载板业务中AI相关订单占比持续提升 [1] - BT载板在存储领域订单旺盛 FC-GBA载板量产项目增多推动亏损收窄 [1] 25Q2及未来展望 - 下游PCB订单能见度长 国内产能利用率维持高位 AI相关订单占比提升 [1] - FC-BGA高端载板产线爬坡放量 泰国工厂加速建设并导入海外客户订单 [2] - 公司卡位国产算力核心客户 高端载板产能扩充将受益AI算力需求爆发 [2] 财务预测与投资评级 - 维持25-27年营收预测215.3/254.4/292.8亿元 [2] - 维持25-27年归母净利预测24.9/30.7/36.3亿元 [2] - 对应EPS为4.85/5.98/7.07元 当前股价PE为22.5/18.3/15.5倍 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025一季报业绩高增符合预期，得益于高速网络通信、算力及服务器相关需求增长，载板新厂稼动率爬坡，营收环比基本持平、毛利率环比显著修复 [7] - 公司PCB业务下游应用以通信设备为核心，重点布局数据中心、汽车电子等领域，2024年AI服务器+ADAS汽车电子带动PCB同比高增30% [7] - 深南高多层技术领先，受益光模块、数据中心等高增需求；封装基板产品齐全，2025Q1得益于存储类产品需求提升，广州封装基板项目亏损环比收窄 [7] - 产能建设稳步推进，PCB推进泰国工厂及南通四期项目建设，封装基板无锡二期工厂已实现单月盈亏平衡，广州封装基板项目承接批量订单并推进战略目标客户开发与关键项目落地 [7] - 维持盈利预测，维持“买入”评级，由于算力、光通信、车载订单持续突破，维持2025 - 27年归母净利润预测24/27/34亿元，2025年PE 24X [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年04月25日收盘价109.32元，一年内最高/最低164.28/86.41元，市净率3.7，股息率0.82%，流通A股市值55,923百万元，上证指数/深证成指3,295.06/9,917.06 [2] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产29.46元，资产负债率42.14%，总股本/流通A股513/512百万，流通B股/H股-/- [2] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|17,907|32.4|1,878|34.3|3.66|24.8|12.8|30| |2025Q1|4,783|20.8|491|29.5|0.96|24.7|3.3|-| |2025E|20,485|14.4|2,357|25.5|4.60|24.7|14.2|24| |2026E|22,224|8.5|2,719|15.4|5.30|25.7|14.4|21| |2027E|25,301|13.8|3,391|24.7|6.61|26.9|15.6|17| [6] 财务摘要 |百万元，百万股|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|13,526|17,907|20,485|22,224|25,301| |其中：营业收入|13,526|17,907|20,485|22,224|25,301| |减：营业成本|10,357|13,460|15,417|16,504|18,503| |减：税金及附加|103|130|149|161|184| |主营业务利润|3,066|4,317|4,919|5,559|6,614| |减：销售费用|270|305|376|410|454| |减：管理费用|601|725|908|957|1,078| |减：研发费用|1,073|1,272|1,427|1,630|1,805| |减：财务费用|31|47|50|33|4| |经营性利润|1,091|1,968|2,158|2,529|3,273| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-33|-47|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-152|-189|0|0|0| |加：投资收益及其他|488|295|295|295|295| |营业利润|1,398|2,028|2,454|2,824|3,569| |加：营业外净收入|1|-5|0|0|0| |利润总额|1,398|2,023|2,454|2,824|3,569| |减：所得税|1|145|97|105|176| |净利润|1,398|1,879|2,357|2,719|3,392| |少数股东损益|0|1|0|0|1| |归属于母公司所有者的净利润|1,398|1,878|2,357|2,719|3,391| [9]

报告公司投资评级 - 报告对深南电路维持“买入”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司营收同比稳健增长，毛利率、归母净利、扣非归母净利环比增长，彰显盈利质量 [3][8] - 考虑AI及汽车电子驱动公司PCB结构持续优化，国产算力需求提升，封装基板景气度或有望修复，新建项目能力持续优化，预计公司2025 - 2027年分别实现收入213.31/249.61/290.39亿元，实现归母净利润分别为27.32/31.95/35.77亿元，EPS分别为5.33/6.23/6.97元，对应2025 - 2027年PE分别为20.8/17.8/15.9倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股票代码002916.SZ，市场价格为人民币110.69，板块评级“强于大市” [1] - 发行股数512.88百万，流通股511.55百万，总市值56,770.41百万人民币，3个月日均交易额1,233.22百万人民币，主要股东中航国际控股有限公司持股63.97% [2][3] 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨跌幅分别为8.9%、15.5%、20.6%、33.3%，相对深圳成指涨跌幅分别为7.4%、8.5%、18.2%、25.1% [2] 财务数据 投资摘要 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(人民币百万)|13,526|17,907|21,331|24,961|29,039| |增长率(%)| - 3.3|32.4|19.1|17.0|16.3| |EBITDA(人民币百万)|2,226|3,289|4,156|4,580|5,078| |归母净利润(人民币百万)|1,398|1,878|2,732|3,195|3,577| |增长率(%)| - 14.7|34.3|45.5|17.0|12.0| |最新股本摊薄每股收益(人民币)|2.73|3.66|5.33|6.23|6.97| |市盈率(倍)|40.6|30.2|20.8|17.8|15.9| |市净率(倍)|4.3|3.9|3.5|3.1|2.8| |EV/EBITDA(倍)|18.4|21.1|13.7|11.8|10.0| |每股股息 (人民币)|0.9|1.5|2.2|2.6|2.9| |股息率(%)|1.3|1.2|2.0|2.3|2.6|[7] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为13,526、17,907、21,331、24,961、29,039百万人民币等多项数据 [22] 现金流量表 - 2023 - 2027E净利润分别为1,398、1,879、2,732、3,195、3,578百万人民币等多项数据 [22] 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为8,597、10,854、13,035、17,690、22,491百万人民币等多项数据 [24] 财务指标 - 成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、费用率、每股指标、估值比率等指标在2023 - 2027E有不同表现 [24] 行业趋势 - 海外H20芯片出口受限，国产算力自主可控，以昇腾为核心的国内算力供应链有望迎来放量机遇 [8] - 海外加速退出DDR4产能，国产存储接棒，BT封装基板景气持续企稳回升，公司存储类产品有望分享国产供应链起量机遇 [8]