智通财经12月25日讯（记者高艳云）2025年，中国证券业经历了一场足以载入行业发展史册的深度整合 浪潮。从中金公司万亿规模的吸收合并案，到国泰君安与海通证券的强强联合，多起重磅并购案密集落 地，清晰勾勒出"自上而下、政策驱动"的行业变革主线。 行业交流来看，包括头部与非头部券商在内，都有很强的并购危机感，特别一些头部券商，感慨"不并 购就得落后"。 多元并购样本浮现勾勒行业整合三大路径 2025年的标志性并购案例，从不同维度展现了行业整合的路径选择，成为观察本轮券业重组的最佳样 本。从头部券商强强联合到区域国资体系内整合，从跨区域突破到金融科技融合，多元化案例共同构成 了本轮券业重构的全景图。 路径一："中金+东兴+信达"三合一打造航母级券商 作为2025年最具影响力的并购案，中金公司换股吸收合并东兴证券、信达证券已进入实质性推进阶段。 待交易完成后，中金将正式跻身"万亿航母级"券商行列，核心经营指标实现全面跃升：以三季报数据来 看，合并后总资产将达10096亿元、归母净资产1715亿元，均跻身行业第4；营收274亿元、归母净利95 亿元，排名分别升至第3和第6；零售客户超1400万户，受托资金规模突破80 ...

智通财经APP获悉，国信证券发布研报称，美国国会近日通过2026财年国防授权法案，其中纳入修订版 《生物安全法案》相关条款，中国创新药产业长期竞争力仍受看好。建议关注CXO板块，并留意创新 药海外临床进展。 中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注 意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以 及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。 投资策略：推荐关注CXO板块。2025年12月投资组合：A股：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产 业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学；H股： 康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 国信证券主要观点如下： 《生物安全法案》获参、众议院通过，关注CXO板块投资机会 美国时间12月17日，美国参议院以77票赞成、20票反对的表决结果，通过2026财年国防授权法案 （2026NDAA）。此 ...

公司融资与合规动态 - 川恒股份正在进行向特定对象发行股票的融资活动 国信证券担任其保荐机构并指定张恒、袁野为保荐代表人 [1] - 保荐机构国信证券于2025年12月17日对公司董事及高管进行了现场合规培训 培训采用线上线下结合形式 地点位于公司会议室 [1] - 培训内容重点为监管政策等规范性要求 采用案例教学 结合远程授课与自学 培训前已编制讲义并发出通知 [1] - 此次培训达到了预期目标 有助于公司提高规范运作水平 [1]

国信证券研报指出，本次中金公司吸收合并东兴证券、信达证券定价相对公允，契合政策导向，将显著 增强中金公司的资本实力、业务网络与综合竞争力，为其长期发展战略注入强劲动力。合并将大幅增厚 中金公司的资本与资产规模。静态测算显示，合并后公司总资产将突破万亿元级别，归母净资产提升约 48%，行业排名跃升至第4位。根据中金公司发展规划，公司2025年后目标是成为"全要素、全球、全 能"的综合性现代投资银行，即以客户为中心，整合人力、资本、数据（含AI）全要素，拓展全球布 局，实现全能型业务覆盖。本次合并是加速中金公司迈向3.0战略目标的关键催化剂，将极大助力其提 升综合竞争力与国际影响力。考虑资本增厚、业务协同、战略推进等积极因素，维持公司"优于大市"评 级。 ...

文章核心观点 - 国信证券基于线下零售扰动，小幅下调滔搏未来三年盈利预测及合理估值区间，但维持“优于大市”评级 [1] 滔搏(06110)近期经营表现 - 2026财年第三季度（2025年9-11月）总销售额同比录得高单位数下降，跌幅延续第二季度趋势，略弱于上半年整体 [2][3] - 分渠道看，线上增速仍好于线下，但受基数影响，线上增速较上半年略有放缓，线下表现较上半年略有改善 [3] - 截至2025年11月30日，直营门店毛销售面积较上一季末减少1.3%，较去年同期减少13.4%，但环比降幅收窄 [2][3] - 公司持续优化线下门店网络，谨慎开改店、淘汰尾部店和亏损店，预计全年关闭店铺数目较去年大幅减少，下半财年关闭幅度更缓 [3] - 三季度末库存总额同比下降，与销售表现方向一致，保持良好周转效率，但在行业促销氛围浓重下把握库存良性难度加大 [3] - 因线上渠道占比提升，折扣同比加深，但因线下线上渠道销售分化收窄，折扣率加深幅度较上半财年环比收窄 [4] 滔搏(06110)战略布局与新业务 - 跑步品牌集合店ektos于11月底亮相上海马拉松体育博览会，集结近20个顶级品牌 [3] - 公司独家代理的挪威户外品牌Norrona于10月以快闪店形式落地上海浦东嘉里城 [3] - 公司近年来加码户外和跑步赛道，成为Norda、Norrona、soar等户外品牌中国市场独家代理 [6] 主力品牌合作伙伴表现 **耐克(Nike)** - 耐克2026财年第二季度收入124亿美元，同比+1%（不变汇率口径0%），略好于管理层此前指引和机构一致预期 [4] - 分区域看，北美地区收入引领增长，大中华区门店客流量下滑、当季售罄率降低及市场库存老化继续拖累整体表现 [4] - 耐克预计第三季度收入将下降低个位数，毛利率下降约175-225个基点，大中华区和Converse品牌压力仍存 [4] - 耐克未来需要与滔搏携手共建线上线下全渠道融合的高端定位及标准化管理体系 [6] **阿迪达斯(Adidas)** - 阿迪达斯2025年第三季度业绩复苏势头延续，阿迪达斯品牌不变汇率收入增长12%（公司整体+8%），营业利润同比+23%至7.36亿欧元 [5] - 前三季度所有区域和渠道均实现双位数增长（剔除Yeezy影响），大部分区域、渠道、品类均实现双位数增长 [5] - 受益于持续向上的品牌势头、优于预期的业务表现及部分抵消美国关税提高带来的额外成本，管理层上调全年指引 [5] - 阿迪达斯从去年以来景气度较高，全球和大中华区都维持较快增长，管理层预计主品牌2025财年实现双位数增长 [6] 投资银行观点与调整 - 基于线下零售扰动，国信证券下调滔搏盈利预测：预计FY2026-2028净利润分别为12.2/13.3/14.9亿元（前值为12.9/14.1/15.7亿元），同比-5.3%/+9.6%/+11.5% [1] - 基于盈利预测下调，下调合理估值区间至3.2-3.5港元（前值为3.8-4.0港元），对应2027财年14-15倍市盈率 [1] - 维持“优于大市”评级，看好公司经营韧性以及长期现金回报 [1][5]

研报核心观点 - 国信证券基于线下零售扰动，小幅下调滔搏未来三年盈利预测，并下调其合理估值区间，但维持“优于大市”评级 [1] 财务预测与估值调整 - 下调FY2026-FY2028净利润预测至12.2/13.3/14.9亿元，前值为12.9/14.1/15.7亿元，FY2026预测同比下滑5.3% [1] - 基于盈利预测下调，将合理估值区间下调至3.2~3.5港元，前值为3.8~4.0港元，对应2027财年14~15倍市盈率 [1] 公司近期经营表现 - 2026财年第三季度（2025年9~11月）总销售额同比录得高单位数下降，跌幅延续第二季度趋势 [2] - 分渠道看，线上增速仍好于线下，但受基数影响，线上增速较上半年略有放缓，线下表现较上半年略有改善 [2] - 截至2025年11月30日，直营门店毛销售面积较上一季末减少1.3%，较去年同期减少13.4% [2] - 公司持续优化线下门店网络，谨慎开改店、淘汰尾部店和亏损店，预计全年关闭店铺数目较去年大幅减少 [2] 库存与折扣情况 - 三季度末库存总额同比下降，与销售表现方向一致，保持良好周转效率 [3] - 行业促销氛围浓重下，把握库存良性难度加大 [3] - 折扣率因线上渠道占比提升而同比加深，但因线下线上渠道销售分化收窄，折扣率加深幅度较上半财年环比收窄 [3] 主要品牌合作伙伴动态 - **耐克**：FY2026第二季度收入124亿美元，同比+1%（不变汇率口径0%），略好于管理层指引和机构预期 [3] - 耐克大中华区表现承压，门店客流量下滑、售罄率降低及库存老化拖累整体表现 [3] - 耐克预计第三季度收入将下降低个位数，毛利率下降约175~225个基点，大中华区压力仍存 [3][4] - **阿迪达斯**：2025年第三季度业绩复苏势头延续，阿迪达斯品牌不变汇率收入增长12%，营业利润同比+23%至7.36亿欧元 [4] - 阿迪达斯大部分区域、渠道、品类实现双位数增长，公司基于强劲势头和成本抵消成功，上调了全年指引 [4] 公司战略与新业务拓展 - 公司加码户外和跑步赛道，成为Norda、Norrona、soar等户外品牌的中国市场独家代理 [6] - 跑步品牌集合店ektos于11月底亮相上海马拉松体育博览会，集结近20个顶级品牌 [2] - 独家代理的挪威户外品牌Norrona于10月以快闪店形式落地上海 [2] 投资观点 - 看好公司的经营韧性以及长期现金回报 [5] - 公司主力品牌客户中，阿迪达斯景气度较高，全球和大中华区维持较快增长；耐克大中华区面临挑战，未来需与滔搏共建全渠道融合体系 [6]

核心观点 - 国信证券维持中创新航“优于大市”评级 认为公司动力电池与储能电池业务均实现快速增长 客户结构多元化与全球化进展顺利 助力盈利能力持续向好[1] 动力电池业务 - 2025年1-10月全球动力电池市场份额达4.7% 同比持续提升 其中10月单月装机量超越LG新能源 首度跻身全球前三[1] - 预计2025年动力电池出货量有望近70GWh 同比增长有望超50%[2] - 乘用车客户包括小鹏、零跑、广汽、长安等 并陆续斩获海外领先乘用车客户订单 全球化加速推进[2] - 商用车领域已覆盖吉利、奇瑞、瑞驰等客户 并在海外成功交付电动大巴和电动重型卡车电池[2] - 动力电池客户逐步多元化、全球化 助力盈利能力持续向好[1][2] 储能电池业务 - 作为业内最早量产314Ah电芯的企业之一 公司持续推动产品优化升级 相继推出314Ah二代、392Ah、588Ah、684Ah等多款产品[3] - 客户方面与阳光电源、中车株洲所等头部客户深入合作 市场份额稳步提升[3] - 加速海外布局 在沙特、欧洲等区域实现储能电池交付 并积极拓展海外本土客户[3] - 预计2025年储能电池出货量有望达到45GWh左右 同比增长超75%[3] - 伴随海外项目与客户开拓快速推进 储能电池盈利能力有望持续向好[3] 财务预测与评级 - 考虑到不同持股比例的基地出货结构波动对归母净利润的扰动 下调2025年盈利预测[4] - 考虑到储能与商用车需求向好、海外客户开拓顺利对出货量和单位盈利的积极影响 上调2026-2027年盈利预测[4] - 预计2025-2027年归母净利润为12.15/26.75/39.04亿元 原预测为13.76/21.18/30.28亿元[4] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为+106%/+120%/+46%[4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.69/1.51/2.20元 动态PE为34.9/15.8/10.8倍[4] - 维持“优于大市”评级[1][4]

核心观点 - 国信证券维持中创新航优于大市评级 认为公司动力电池与储能电池业务均实现快速增长 客户多元化与全球化进展顺利 助力盈利能力持续向好[1] 动力电池业务 - 2025年1-10月 公司在全球动力电池市场份额为4.7% 同比持续提升 其中10月单月装机量超越LG新能源 首度跻身全球前三[2] - 公司动力电池出货量快速提升 预计2025年出货量有望近70GWh 同比增长有望超50%[3] - 乘用车领域 公司与小鹏、零跑、广汽、长安等客户深入合作 并陆续斩获海外领先乘用车客户订单 全球化加速推进[3] - 商用车领域 公司已实现对吉利、奇瑞、瑞驰等客户的覆盖 并在海外成功交付电动大巴电池、电动重型卡车电池[3] - 动力电池客户逐步多元化、全球化 助力盈利能力持续向好[1][3] 储能电池业务 - 公司储能电池出货快速增长 携手头部客户实现国内外快速发展[1] - 作为业内最早量产314Ah电芯的企业之一 公司持续推动产品优化升级 相继推出314Ah二代、392Ah、588Ah、684Ah等多款产品[4] - 客户方面 公司与阳光电源、中车株洲所等客户深入合作 市场份额稳步提升[4] - 公司加速海外布局 在沙特、欧洲等区域实现储能电池交付 并积极拓展海外本土客户[4] - 预计2025年储能电池出货量有望达到45GWh左右 同比增长超75%[4] - 伴随海外项目与海外客户开拓的快速推进 公司储能电池盈利能力有望持续向好[4] 财务预测与评级 - 考虑到不同持股比例的基地出货结构波动对于归母净利润的扰动 下调2025年盈利预测[5] - 考虑到储能与商用车需求向好、公司海外客户开拓顺利等对于出货量和单位盈利的积极影响 上调2026-2027年盈利预测[5] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润为12.15/26.75/39.04亿元 原预测为13.76/21.18/30.28亿元[5] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为+106%/+120%/+46%[5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.69/1.51/2.20元 动态PE为34.9/15.8/10.8倍[5] - 维持优于大市评级[1][5]

监管行动与违规应用通报 - 上海市通信管理局近期组织抽查 发现71款APP（SDK）存在侵害用户权益行为 [1] 国信期货及其母公司国信证券 - 国信期货有限责任公司旗下APP“国信期货通”（版本1.0.8）存在违规收集个人信息问题 [2][3] - 国信期货有限责任公司是上市公司国信证券（002736.SZ）100%持股的子公司 [4] 申万宏源证券及其母公司申万宏源 - 申万宏源证券有限公司旗下两款APP“申万宏源”（版本1.3.81）和“申万宏源证券”（版本6.0.6）均存在账号注销难问题 [3][4] - 申万宏源证券有限公司是上市公司申万宏源（000166.SZ）的全资子公司 [5]

2026年铜精矿长单加工费协议与行业影响 - 2026年铜精矿加工精炼费用长单基准价定为0美元/吨和0美分/磅 低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [1] - 零加工费协议由智利矿业公司安托法加斯塔与国内某头部铜冶炼厂于12月19日左右达成 谈判完成时间比往年晚约2周 [1] 长单加工费谈判背景与比例变化 - 2025年二季度以来 铜精矿现货加工费持续在-40美元/吨附近 而年度长单加工费为21.25美元/吨 长单成为冶炼厂盈利关键 [2] - 往年铜精矿供应充足时 国内大型冶炼厂长单占比超90% 2025年因供应紧张 不少大型冶炼厂长单占比已低于80% [2] - 2026年长单比例可能较2025年进一步下滑 从而削弱冶炼厂盈利能力 [2] 零加工费达成的特殊背景与盈利结构 - 零加工费的达成除因矿端干扰多、冶炼厂集中投产导致的供需错配外 还因副产品与回收率收益处于历史最好水平 [3] - 铜冶炼回收率收益：行业惯例按96.5%计价 国内实际回收率可达98%或更高 按当前不含税铜价80000元/吨计算 回收率收益约为1200元/吨铜 [3] - 硫酸副产品收益：生产1吨粗铜副产约3.5吨硫酸 当前华东地区冶炼酸价格逼近1000元/吨 处于历史高位 粗略测算硫酸收益约2500元/吨铜 [3] - 贵金属回收率收益：按金银当前历史高价估算 贵金属回收收益约在500-1000元/吨铜 [4] 零加工费对行业格局的潜在影响 - 零或负加工费局面挑战了全球铜定价基准 可能严重损害全球铜冶炼企业利益 [5] - 中国铜原料联合谈判小组已宣布 2026年度成员企业将降低矿铜产能负荷10%以上 [5] - 零加工费可能促使相关部门出台行业“反内卷”措施 从而推动行业远期格局向好 [5] - 若2026年下半年巴拿马铜矿、印尼Grasberg铜矿、卡库拉东区等顺利复产 铜精矿供应紧张局面有望缓解 [7] 中国铜冶炼行业竞争力与相关公司 - 中国铜冶炼厂的装备、工艺水平、成本控制全球领先 副产品消纳顺畅 在行业低迷期竞争优势凸显 [1][7] - 相关标的包括铜陵有色、江西铜业、云南铜业 [8]