投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] - 基于2026年每股净资产1.45倍市净率，对应目标价为14.6元人民币 [3] 核心观点 - 行业周期底部公司业绩逆势环比增长，2025年第三季度归母净利润环比大幅提升142.5%至3.76亿元，符合市场预期 [1] - 反内卷背景下公司有望加速迎来业绩拐点，预计2025-2027年归母净利润分别为6.76亿元、11.33亿元、17.84亿元 [3] - 当前处于周期底部，边际反转可期，2025年10月光伏玻璃接近供需均衡，2026年光伏旺季有望顺利去库存并涨价 [3] 近期财务表现与运营 - 2025年第三季度实现营业收入47.27亿元，同比微增0.95% [1] - 2025年第三季度毛利率约为15.9%，环比改善0.2个百分点，主要得益于原材料价格下降和费用控制 [1] - 公司预计2025年第三季度出货量环比持平，越南基地维持2000吨日熔量满产满销，海外市场维持高溢价与高毛利 [1] - 福莱特越南子公司2025年上半年实现营业收入9.24亿元，实现归母净利润1.42亿元，海外产能盈利优势显现 [1] 产能与成本优势 - 公司在行业下行周期主动减产冷修，截至2025年9月底已冷修三座光伏玻璃窑炉，在产产能为16,400吨/天 [2] - 公司领先全行业扩建1200吨/1600吨大窑炉，充分发挥能耗和良品率等规模效应，建立成本优势 [2] - 公司计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以满足不同国家和地区的需求 [2] - 福莱特与信义光能两家市场占有率合计超过50%，盈利能力与二三线企业拉开较大差距 [2] 行业现状与展望 - 近期光伏玻璃行业挺价气氛浓厚，库存天数约为24天，光伏玻璃日熔量约为8.87万吨，对应约49GW光伏组件 [3] - 2025年7月行业预计有3000吨左右窑炉冷修，目前日熔量处于相对历史低位 [3] - 光伏玻璃冷修窑炉重启需要一个季度爬产时间，为2026年旺季供需改善创造条件 [3] - 近期2.0mm单层镀膜光伏玻璃报价为12.6-13.6元/平方米，2.0mm双层镀膜报价为13.6-14.6元/平方米 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润同比增速分别为-32.88%、67.71%、57.47% [4] - 预测公司2025-2027年市净率分别为1.21倍、1.15倍、1.07倍 [4] - 预测公司2025-2027年毛利率分别为11.8%、14.4%、18.7%，净利率分别为4.3%、7.0%、10.5% [12] - 预测公司2025-2027年净资产收益率分别为3.02%、4.82%、7.05% [4]

行业与公司 * 纪要涉及中国光伏行业[1] * 具体分析的公司包括福斯特（买入评级）、隆基绿能（买入评级）、协鑫科技（中性评级）、福莱特A/H股（卖出评级）、信义光能（卖出评级）、大全ADR/A股（中性/卖出评级）、通威股份（卖出评级）、TCL中环（卖出评级）、捷佳伟创（卖出评级）和迈为股份（卖出评级）[2][4] 核心观点与论据 行业整体观点与估值风险 * 行业面临利润率压力，市场对2026年多晶硅、硅片、组件、光伏玻璃的定价预期分别为人民币58元/千克、1.8元/片、0.66元/瓦、13元/平方米，但高盛预测价格分别为42元/千克、1.3元/片、0.67元/瓦、10元/平方米，认为覆盖企业股价平均面临34%的下行风险[2] * 当前的“反内卷”措施和限价令对多晶硅定价前景改善有限，下游企业在需求疲软时仍需降价以扩大市场份额[2] * 若一线厂商不削减产能，中长期正常化利润率将维持低位[2] * 在产业链中，最看好胶膜、高效组件和颗粒硅，最看淡光伏玻璃、棒状硅、硅片和设备[2] 10月份行业动态与价格 * 10月份上游价格涨势暂停（9月份环比上涨5%），可能因光伏需求走弱及银浆价格上涨（月初至今上涨18%，占电池非硅加工成本的30%-40%）削弱了下游价格接受度[3] * 10月份现货价格显示上游现金利润率基本持平，而下游现金利润率进一步降低[5] * 多晶硅整体库存环比增长7%至275GW，其中约150GW在多晶硅厂，约110GW在硅片厂，约15GW为期货合约[3] * 光伏玻璃生产厂家端的库存天数较9月末大幅增加63%至25天（相当于40GW）[3] * 供应削减进展有限，11-12月多晶硅月产量预计较10月份下降6%，而光伏玻璃新增产能持续扩大[3] * 电池片/组件出口量月环比分别下降10%/4%至11GW/28GW，主要因海外需求旺季结束，未来月度组件出口量可能进一步下降[3] 需求端数据 * 9月份全球组件需求量环比增长6%/同比下降6%至43GW，2025年1-9月累计同比增长30%至525GW[14] * 9月份国内新增装机量环比上升31%/同比下降54%至9.7GW，2025年1-9月累计新增装机量同比增长49%至240GW[15] * 9月份中国组件出口量环比下降4%/同比增长64%至28GW，2025年1-9月累计出口量同比增长13%至209GW，环比下降主因欧盟和亚洲国家需求降温[18] * 9月份美国新增交流侧光伏装机量环比/同比分别增长29%/3%至3.1GW，2025年1-9月累计同比增长3%至23GW[18] 其他重要内容 * 分析基于现货价格和估算，可能与实际值有差异，因未考虑公司层面价格折扣或溢价，以及工厂停产检修等因素[7] * 10月份各子行业产需比从9月份的113%微升至116%[8] * 10月份生产厂家端的库存天数可能从9月份的30天增至34天[10]

业绩表现 - 公司首三季净利润同比下跌51%至6.38亿元人民币，但第三季净利润环比大幅上升1.43倍至3.76亿元人民币，表现优于市场预期 [1] - 业绩强劲主要驱动因素包括去库存带动销量增加、自9月以来的产品加价、碳酸钠原材料成本下降以及经营效益改善 [1] 盈利预测与估值 - 瑞银将公司今年每股盈利预测上调13%，反映销量及盈利率预期上调、需求与价格自8月起复苏及有效的成本削减措施 [1] - 瑞银将公司目标价由13.4港元上调至14.7港元，并维持“买入”评级 [1] - 截至2025年10月30日，公司股价报收于12.48港元，上涨2.72%，近90天内投行给出的目标均价为12.58港元 [1] 财务指标与行业地位 - 公司港股市值为53.67亿港元，在玻璃制造行业中排名第3 [1] - 公司营业收入为157.24亿，高于行业平均的92.83亿，在行业中排名第3 [2] - 公司净利率为3.44%，显著优于行业平均的-1.89%，在行业中排名第4 [2] - 公司毛利率为14.05%，与行业平均的14.67%基本持平，在行业中排名第5 [2]

交银国际对福莱特玻璃的评级与目标价调整 - 上调福莱特玻璃2025年盈利预测，但小幅下调2026至2027年盈利预测 [1] - 维持1.1倍2026年市账率的估值基准，目标价由11.7港元上调至12.05港元 [1] - 评级由“买入”下调至“中性”，因近期股价反弹后估值吸引力有限 [1] 福莱特玻璃第三季度业绩表现 - 第三季度收入和盈利分别为47.3亿元人民币和3.76亿元人民币，同比增长21%和扭亏为盈，按季增长29%和143% [1] - 第三季度光伏玻璃均价环比下跌，但毛利率环比仍提高0.1个百分点至16.8% [1] - 由于产品价格上涨，冲回存货减值0.82亿元人民币 [1] 福莱特玻璃第三季度运营与库存状况 - 下游组件客户因价格触底反弹预期强烈而大量囤货，导致公司在产量环比下降的情况下销量大增 [1] - 期末存货环比锐减38%并创四年新低 [1] - 销量大增受益于第二季度末存货减值后的低价库存在第三季度销售，以及纯碱价格下跌导致成本下降 [1] 光伏玻璃行业供需与价格动态 - 内地光伏玻璃在产产能由5月底的10.0万吨降至7月底的8.9万吨 [2] - 在减产和下游囤货推动下，行业库存天数由7月中旬的36天快速降至9月下旬的15天 [2] - 2.0毫米玻璃每平米价格由8月的11元大幅回升至9月的13元并维持至今，走势强于预期 [2] 光伏玻璃行业未来展望 - 10月以来行业库存天数快速反弹，目前已达21天，预计后续库存将持续上升 [2] - 预计11月起玻璃价格或将重回下跌趋势，因组件客户消耗囤积库存而减少采购以及组件减产 [2] - 行业已建成产能众多，仅两家一线企业的待投产产能就高达1.1万吨，加之较多海外产能建设中，预计将较长时期内压制产品价格 [2] 福莱特玻璃近期业绩预期 - 预计公司未来两个季度业绩将明显转弱 [1]

公司业绩表现 - 公司首三季净利润同比下跌51%至6.38亿元人民币 [1] - 公司第三季度净利润环比大幅上升143%至3.76亿元人民币，超出市场预期 [1] 业绩驱动因素 - 业绩强劲主要源于去库存带动销量增加、自9月起产品提价、碳酸钠原材料成本下降以及经营效益改善 [1] - 销量增加及盈利率预期上调、需求与价格自8月开始复苏、有效的成本削减共同推动盈利预测上调 [1] 分析师预测与评级 - 瑞银将公司今年每股盈利预测上调13% [1] - 对公司目标价由13.4港元上调至14.7港元，维持"买入"评级 [1]

评级与目标价调整 - 交银国际将福莱特玻璃评级由买入下调至中性 目标价由11.7港元上调至12.05港元 [1] - 维持1.1倍2026年市账率的估值基准 [1] 公司业绩表现 - 公司第三季度收入和盈利分别为47.3亿元人民币和3.76亿元人民币 同比增长21%和扭亏为盈 按季增长29%和143% [1] - 第三季度光伏玻璃价格先跌后涨 均价环比下跌 但毛利率环比仍提高0.1个百分点至16.8% [1] - 产品价格上涨冲回存货减值0.82亿元 [1] 行业供需与价格动态 - 内地光伏玻璃在产产能由5月底的10.0万吨降至7月底的8.9万吨 [2] - 行业库存天数由7月中旬的36天快速降至9月下旬最低的15天 推动2.0毫米玻璃价格由8月的每平米11元大幅回升至9月的13元并维持至今 [2] - 10月以来行业库存天数快速反弹至21天 预计后续库存持续上升 11月起玻璃价格或将重回下跌趋势 [2] 未来展望与盈利预测 - 预计公司未来两个季度业绩将明显转弱 近期股价反弹后估值吸引力有限 [1] - 交银国际上调福莱特玻璃2025年盈利预测 但小幅下调2026至2027年预测 [1] - 行业目前已建成产能众多 仅两家一线企业的待投产产能就高达1.1万吨 加上较多海外产能在建设中 预计将较长一段时间内压制产品价格 [2]

公司业绩与预期 - 第三季度纯利超出预期 [1] - 业绩超预期主要由于光伏玻璃价格恢复带动毛利率回升以及资产减值冲回 [1] - 截至第三季末存货按季减少38.4% [1] - 预计2025至2027年纯利分别为10.4亿元、18亿元及22.8亿元 [1] 行业与公司前景 - 光伏玻璃行业供需改善带动公司销量增长 [1] - 第四季度库存压力有望明显缓解 [1] - 在行业反内卷背景下第四季度光伏玻璃价格有望保持相对平稳 [1] - 公司盈利能力或持续改善 [1] - 公司作为行业龙头拥有规模和盈利优势 [1] 投资观点 - 维持对公司的"增持"评级 [1] - 目标价由12.79港元上调至13.54港元 [1]

公司业绩表现 - 第三季度收入为47.3亿元，按年增长21%，按季增长29% [1] - 第三季度盈利为3.76亿元，实现扭亏为盈，按季大幅增长143% [1] - 期末存货环比锐减38%，创下四年新低 [1] 业绩驱动因素 - 下游组件客户对玻璃价格触底反弹预期强烈，在第三季度大量囤货 [1] - 公司在产量环比下降的情况下，实现了销量的大幅增长 [1] 盈利预测与估值调整 - 上调公司2025年盈利预测 [1] - 小幅下调2026年至2027年盈利预测 [1] - 维持1.1倍2026年市账率的估值基准 [1] - 目标价由11.7港元上调至12.05港元 [1] 未来展望与评级 - 预计公司未来两个季度业绩将明显转弱 [1] - 近期股价反弹后，公司估值吸引力有限 [1] - 投资评级由“买入”降至“中性” [1]

市场整体表现 - 上证综指报4009.81点，下跌0.16%，但仍位于年线之上 [1] - A股市场总成交额为20296.64亿元 [1] 突破年线个股概况 - 当日共有29只A股价格突破年线 [1] - 淮河能源、龙版传媒、中海油服等个股乖离率较大，分别为5.10%、3.78%、3.49% [1] - 福莱特、中国中铁、中国重汽等个股乖离率较小，刚站上年线 [1] 高乖离率个股详情 - 淮河能源今日涨幅5.95%，换手率5.94%，最新价3.74元，年线为3.56元 [1] - 龙版传媒今日涨幅3.99%，换手率3.15%，最新价14.32元，年线为13.80元 [1] - 中海油服今日涨幅4.58%，换手率1.43%，最新价14.62元，年线为14.13元 [1] - 广哈通信今日涨幅7.41%，换手率8.82%，乖离率为3.22% [1] - 润泽科技今日涨幅7.35%，换手率3.52%，乖离率为2.74% [1] 中等乖离率个股表现 - 蓝色光标今日涨幅9.49%，换手率13.62%，乖离率为2.64% [1] - 天迈科技今日涨幅3.80%，换手率6.98%，乖离率为2.60% [1] - 海天精工今日涨幅4.09%，换手率1.42%，乖离率为2.29% [1] - 三峡能源今日涨幅2.10%，换手率1.20%，乖离率为2.07% [1] 低乖离率个股情况 - 星宇股份最新价129.96元，年线129.55元，乖离率仅0.32% [2] - 王府井今日涨幅2.81%，换手率3.30%，乖离率为0.28% [2] - 中国重汽今日涨幅2.33%，换手率1.55%，乖离率仅为0.06% [2] - 中国中铁今日涨幅0.52%，换手率0.60%，乖离率为0.05% [2] - 福莱特今日涨幅0.37%，换手率1.69%，乖离率最低为0.04% [2]

评级与目标价调整 - 美银证券将福莱特玻璃评级由“跑输大市”上调至“中性” [1] - 目标价由7港元大幅上调至12.8港元 [1] 业绩表现与预测 - 第三季度净利润为3.76亿元人民币，超出预期 [1] - 第三季度毛利率达16.8%，远高于该行预期的8%至9% [1] - 将2026财年盈利预测大幅上调55% [1] 估值依据 - 新目标价基于2026财年预测市盈率15.5倍，原为13.5倍 [1] - 15.5倍的市盈率与公司五年平均水平相符 [1] 公司竞争优势与前景 - 公司相比小型或仅限国内市场的同业具备更显著的利润优势 [1] - 过去两个季度16%至17%的毛利率被认为是公司新的长期底部 [1] 行业与市场状况 - 行业面临太阳能需求疲软及持续供过于求的状况 [1] - 公司股价在业绩公布后已上涨12%，估值已趋合理 [1]