港股市场整体表现 - 11月21日港股三大指数集体大跌 恒生指数跌2.38% 国企指数跌2.45% 恒生科技指数跌3.21% [1][2] - 市场普遍下行 医药 科技 有色金属 电力设备等多个板块跌幅显著 [3][4][5] 医药板块 - 医药股跌幅靠前 互联网医疗 AI医疗 生物医药 医药外包 创新药概念等板块普跌 [3] - 三生制药跌9.44% 维亚生物跌6.09% 金斯瑞生物科技跌6.05% 复宏汉霖跌5.62% 康方生物跌5.39% [3] - 京东健康跌8.6% 平安好医生跌4.28% 阿里健康跌4.46% 晶泰控股跌4.82% 微创机器人-B跌3.55% [3] - 创新药BD已有降温迹象 美联储降息预期降温或冲击行业估值及投融资 [3] 有色金属与电力设备板块 - 受美联储12月降息预期弱化影响 美元指数再上100点关口 有色金属全线承压 [4] - 赣锋锂业大跌12.47% 天齐锂业跌11.93% 金力永磁跌6.63% 灵宝黄金跌5.47% 中国铝业跌4.85% 中铝国际跌4.74% [4] - 电力设备 光伏 风电等电力板块表现不佳 东北电气跌7.02% 信义光能跌7.51% 协鑫科技跌5.83% 亿华通跌6.27% 福莱特玻璃跌6.02% [4] - 光伏整体需求偏弱 终端采买边际回落 12月组件环节仍有下调排产预期 电池片环节库存压力较大 [4] 科技板块 - 芯片股跌幅较大 中芯国际跌6.39% 华虹半导体跌6.09% 上海复旦跌3.78% 贝克微跌5.2% [5] - 云办公 云计算 明星科网股 人工智能 机器人概念等科技板块纷纷下行 [5] - 腾讯音乐-SW跌5.98% 百度集团-SW跌5.79% 阿里巴巴-W跌4.65% 网易-S跌3.76% [5] 宏观与行业背景 - 美国9月非农数据大超预期 互换合约显示美联储12月降息可能性萎缩 [3] - 多晶硅期货跟随工业硅同步回落 现货N型复投料价格窄幅波动 SMM报价4.97万-5.49万/吨 [4] - 多晶硅行业虽有减产 但实际供需改善有限 短期价格预计维持震荡格局 [4]

风电设备行业 - 2026年国内风电新增装机有望保持10%-20%增长，订单饱和价格具有良好支撑 [1][2] - 主机厂盈利能力逐季提高，出口放量提振业绩，国内外呈现景气共振态势 [1][2] - 零部件环节在2026年有望实现“量增价稳”，长期成长性值得期待 [1][2] - 在海风装机、招标同比显著增长背景下，海缆和管桩环节企业有望迎来订单和业绩共振 [2] - 重点关注企业包括金风科技、三一重能、时代新材、大金重工、东方电缆、海力风电 [2] 锂电与储能行业 - 锂电产业链经历几年下行期后，2026年多数产品盈利有望显著回暖 [2] - 固态电池技术产业化处于加速阶段，有望在2026年实现产线规模扩大以及装车测试增加 [2] - 国内市场化需求驱动储能订单呈现爆发式增长 [3] - 美国数据中心等负荷引起的电力供应短缺推动美国大储装机需求提升 [3] - 欧洲电网不稳定情况和现货峰谷价差拉大均带动推动储能需求 [3] - 建议关注宁德时代、亿纬锂能、中创新航、珠海冠宇、天赐材料、恩捷股份、当升科技、厦钨新能 [2][3] 光伏行业 - 在“反内卷”政策推动下供需改善推动盈利筑底，硅料盈利率先修复 [3] - 少银化/无银化浆料成为光伏降本突破口，2026年无银化产品或将步入量产前夕 [3] - 钙钛矿叠层技术逐步市场化，光伏企业逐步向半导体领域拓展 [3] - 重点关注协鑫科技、新特能源、通威股份、聚和材料 [3] 电力设备与新技术 - 出海与AIDC是2026年重点方向，国内电力设备龙头企业持续形成海外区域市场和创新产品的突破 [1] - 根据北美主要云厂和英伟达计划，2026年800V HVDC预计是送样窗口期，国内外主要HVDC和SST企业800V产品预计持续迭代优化 [1] - 建议关注四方股份、金盘科技、思源电气、麦格米特、中恒电气、许继电气 [1] - 新技术投资机会包括固态电池、低空飞行器电机、柔性换流阀、虚拟电厂 [3] - 海外拓展与龙头集中后业绩改善弹性环节包括锂电池和正负极材料、风机及零部件 [3] - 布局绿电替代的长期受益环节包括一二次配电设备、充电桩运营 [3]

文章核心观点 - 看好协鑫科技的核心原因在于其颗粒硅技术具备低能耗、低成本及低碳排放的显著优势，这些优势在行业深度调整期有望帮助公司穿越周期并提升市场份额 [1] - 公司业务聚焦新能源高新科技，形成以颗粒硅为核心，协同半导体硅、光伏硅片及钙钛矿的产业体系，钙钛矿产业化进度领先 [1] - 预计公司盈利将随行业景气度提升而改善，2025年预计亏损7.2亿元，2026年扭亏为盈至18.7亿元，2027年进一步增长至29.4亿元 [2] 光伏行业趋势 - 光伏行业处于需求增速阶段性放缓、供给规模高居不下的产业调整阶段，成本控制能力与技术研发水平的重要性凸显 [1] - 行业监管向低能耗水平倾斜，技术提升有助于改善成本管控并获取更高市场份额，落后产能有望加速出清 [1] - 预计光伏供需关系将于2026年出现实质性改善，2027-2028年恢复至合理供需比，行业利润向具备竞争优势的龙头企业集中 [1] 公司颗粒硅竞争优势 - 生产端：颗粒硅相对棒状硅综合生产能耗更低，2025年第三季度现金成本降至24.16元/公斤，成本优势突出 [1] - 应用端：颗粒硅少子寿命表现占优，断线率、金属杂质等指标快速改进，已通过N型单晶验证，产品性能可达电子级标准，部分技术领先硅片企业已实现100%颗粒硅量产应用 [1] - 环保端：在“双碳”背景下，公司颗粒硅单位碳排相对瓦克改良西门子法棒状硅降低约75% [1] 公司财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为148.5亿元、195.0亿元、216.2亿元，同比增速分别为-1.6%、31.3%、10.8% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-7.2亿元、18.7亿元、29.4亿元，同比增速分别为亏损收窄、扭亏为盈、56.9% [2] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为-0.02元/股、0.06元/股、0.09元/股 [2]

认购事项完成情况 - 协鑫科技第2B批认购事项已于2025年11月19日完成 [1] - 公司向指定人士Infini Global Master Fund发行及配发合共13.53亿股认购股份 [1] - 每股认购股份的发行价为1.15港元 [1]

认购事项完成情况 - 第2B批认购事项已于2025年11月19日完成 [1] - 合共13.53亿股认购股份已发行及配发 [1] - 每股认购股份发行价为1.15港元 [1] 认购方及发行细节 - 认购股份向指定人士Infini Global Master Fund发行 [1]

公司融资动态 - 协鑫科技完成第2B批股份认购事项，合共发行13.53亿股新股[1] - 每股发行价为1.15港元，总融资额约为15.56亿港元[1] - 认购股份向指定人士Infini Global Master Fund发行及配发[1]

业绩总结 - 2025年11月7日已发行股份（不含库存）31,863,426,973，总数31,863,426,973[3] - 2025年配售新股增加1,353,043,000，占比4.25%，每股1.15港元[3] - 2025年11月19日已发行股份（不含库存）33,216,469,973，总数33,216,469,973[3] 其他新策略 - 2025年按认购及配售协议完成发行第2B批认购股份[3]

交易情况 - 第2B批认购事项于2025年11月19日完成[3] - 公司向Infini Global Master Fund发行及配发13.53043亿股认购股份，发行价每股1.15港元[3]

投资评级 - 首次覆盖协鑫科技，给予“买入”评级 [6][15][20] 核心观点 - 协鑫科技业务聚焦新能源高新科技领域，已成长为多晶硅行业龙头企业，形成以颗粒硅为核心、半导体硅、光伏硅片等协同发展的硅基产业体系 [4][12][17] - 公司颗粒硅产品质量快速提升，适配N型时代对硅料更高的品质需求，其低能耗低成本优势及低碳属性在行业供给侧调整期有望进一步凸显，助力公司穿越周期 [4][12][14][17] - 预计公司盈利将随行业景气度提升而改善，2025-2027年归母净利润预测分别为-7.2亿元、18.7亿元、29.4亿元，实现扭亏为盈并持续增长 [15][20][104] 行业分析 - 光伏行业处于需求增速阶段性放缓、供给规模高居不下的产业深度调整阶段，企业成本控制能力与技术研发水平的重要性凸显 [13][31][33] - 行业产能项目监管向低能耗水平倾斜，落后产能有望加速出清，预计光伏供需关系或将于2026年出现实质性改善，2027-2028年陆续恢复至合理水平 [13][39][40] - 颗粒硅渗透率未来有望继续提高，CPIA预测其市占率在2030年有望达到约24%，在竞争加剧阶段成本竞争力突出 [42][46] 公司竞争优势 - 颗粒硅生产端具备显著能耗优势，2025Q3现金成本降至24.16元/kg，远低于棒状硅，且降本速度显著快于棒状硅行业平均 [14][18][81] - 拉晶应用端性能优异，颗粒硅少子寿命表现占优，断线率等指标快速改进，已通过N型单晶验证，技术领先的硅片企业已实现100%颗粒硅量产应用 [14][18][58] - 终端需求契合“双碳”背景，公司颗粒硅单位碳排相对瓦克改良西门子法棒状硅降低约75%，低碳属性优势有望在碳关税等政策下凸显 [14][18][63] 业务与财务表现 - 公司多晶硅业务已全面切换至颗粒硅赛道，2024年颗粒硅产量26.9万吨，同比增长16%，2021-2024年三年CAGR为235%，2025H1市占率达24.3% [18][72][74] - 钙钛矿产业化进度领先，GW级产线于2025年6月落成，商业化量产转换效率分别达19.04%（单结）和26.36%（叠层），有望引领行业步入新阶段 [25][70][78] - 受产品价格大幅下降影响，公司2024年营收151.0亿元，同比下滑55.2%，并出现亏损，但随着成本下降及行业供需改善，盈利空间有望修复 [93][94][103] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为148.5亿元、195.0亿元、216.2亿元，同比增速分别为-1.6%、31.3%、10.8% [15][20][104] - 预计光伏材料业务2025-2027年毛利率分别为14.5%、27.9%、31.1%，实现量利齐升 [19][103][105] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为-49.5倍、19.1倍、12.2倍 [16][106][108]

港股通单日持股变动 - 山东墨龙(00568)港股通持股占比单日增幅最大，增加3.46%至60.02% [1][2] - 巨星传奇(06683)和协鑫科技(03800)紧随其后，持股占比分别增加0.83%和0.75% [1][2] - 龙蟠科技(02465)持股占比单日减少最多，下降1.62%至39.54% [1][2] - 昊天国际建投(01341)和南京熊猫电子股份(00553)持股占比分别减少1.38%和0.83% [1][2] 港股通五日持股变动 - 昊天国际建投(01341)在五日统计期内持股占比大幅增加10.00%至67.57% [1][3] - 安井食品(02648)和天岳先进(02631)五日持股占比分别增加3.02%和2.52% [1][3] - 中泽丰(01282)持股占比五日减少最多，下降7.47%至8.57% [1][3] - 龙蟠科技(02465)和重庆钢铁股份(01053)五日持股占比分别减少7.41%和2.85% [1][3] 港股通二十日持股变动 - 映恩生物-B(09606)二十日持股占比增幅显著，增加13.03%至25.03% [3][4] - 青岛银行(03866)和安井食品(02648)二十日持股占比分别增加11.04%和9.78% [3][4] - 新天绿色能源(00956)二十日持股占比减少最多，下降8.39%至56.88% [4] - 中泽丰(01282)和长飞光纤光缆(06869)二十日持股占比分别减少7.54%和6.79% [4]