核心观点 - 中金维持龙湖集团跑赢行业评级及11.5港元目标价 对应2025年0.46倍目标P/B和9%上行空间 公司当前交易于0.4倍2025年P/B和1.1%股息收益率 [1] 财务表现 - 上半年收入同比增长25%至587.5亿元 主要受益于开发结算规模提升 [1] - 归母核心净利润达13.8亿元 符合市场预期 [1] - 中期每股派息0.07元 派息比率小幅提升至34.2% [1] 债务结构优化 - 有息负债较2024年末压降65亿元至1698亿元 [2] - 净负债率和扣预负债率分别下降0.5个百分点和1.2个百分点至51.2%和56.1% [2] - 年内到期信用债及中债增信债券已全额兑付 [2] - 经营性物业贷及长租贷较2024年末提升100亿元至930亿元 占比达55% [2] - 融资成本降至3.58% 平均借贷年期提升至10.95年 [2] 运营与服务业务 - 运营业务收入同比增长2.5%至70.1亿元 [3] - 购物中心零售额同比增长17%至402亿元 同店增长3% [3] - 租金收入同比增长5%至55.0亿元 [3] - 服务业务收入基本持平于62.6亿元 [3] - 物业管理在管面积约4亿平米 较2024年末4.1亿平米有所下降 主要因主动退出低质效第三方项目 [3] - 运营和服务业务合计贡献核心净利润约40亿元 [3] 未来战略规划 - 预计2025年末有息负债再降200亿元至1450亿元左右 其中约1000亿元为经营性物业贷及长租贷 [4] - 信用融资占比将继续压降 [4] - 上半年经营性现金净流入超20亿元 预计全年净流入约100亿元 [4] - 开发及多元赛道现金流均为正向贡献 [4] 业务展望 - 预计2026年起商场租金收入增速趋于正常化 [5] - 下半年计划开业10座商场（7座重资产+3座轻资产） [5] - 重点调改项目将于明年逐步释放租金贡献 [5] - 运营及服务业务将持续作为现金流和核心净利润的压舱石 [5]

8月广州楼市概况 - 8月广州新建商品住宅网签面积38.1万㎡ 环比略有下降 受传统淡季和天气因素影响 开发商推货节奏放缓 市场成交维持低位水平 [1] - 1-8月广州新建商品住宅网签面积431.5万㎡ 同比上升3.2% [1] 2025年1-8月广州房地产企业销售金额排名 - 流量金额TOP20房企总销售额1201.1亿元 权益金额TOP20房企总销售额971亿元 [7] - 保利发展以263.3亿元流量金额和218.0亿元权益金额位列双榜首 [5][8] - 越秀地产以208.2亿元流量金额和158.1亿元权益金额位列双榜第二 [5][8] - 珠实地产以92.2亿元流量金额位列第三 华润置地79亿元位列第四 中海地产74.3亿元位列第五 [5][8] - 房企分四个阵营：200亿以上2家合计471.5亿元占39.3% 50-100亿5家合计367.9亿元占30.6% 20-50亿11家合计330亿元占27.5% 20亿以下2家合计31.7亿元占2.6% [8] 2025年1-8月广州房地产企业销售面积排名 - 流量面积TOP20房企总销售面积336.4万㎡ 权益面积TOP20房企总销售面积275.8万㎡ [11] - 保利发展以55.1万㎡流量面积和45.7万㎡权益面积位列双榜首 [11][12] - 越秀地产以49.8万㎡流量面积和37.8万㎡权益面积位列双榜第二 [11][12] - 珠实地产以24.8万㎡流量面积和20.8万㎡权益面积位列双榜第三 [11][12] 2025年1-8月广州房地产项目销售排名 - 销售金额TOP20门槛值13.7亿元 保利天奕(海珠区)44.5亿元位列第一 保利天曜(天河区)38.9亿元位列第二 万博悦府(番禺区)34.8亿元位列第三 [15][16] - 销售面积TOP20门槛值3.3万㎡ 亚运城(番禺区)6.0万㎡位列第一 万博悦府(番禺区)5.9万㎡位列第二 保利天奕(海珠区)5.7万㎡位列第三 [15][16]

核心观点 - 中金维持龙湖集团跑赢行业评级及11.5港元目标价 对应0.46倍2025年目标P/B和9%上行空间 [1] - 公司财务安全性持续夯实 债务结构优化及现金流改善显著 [2][4] - 运营及服务业务贡献稳定利润 预计2026年租金收入增速正常化 [3][5] 财务表现 - 1H25收入同比增长25%至587.5亿元 归母核心净利润13.8亿元符合预期 [1] - 中期每股派息0.07元 派息比率小幅提升至34.2% [1] - 1H25经营性现金净流入超20亿元 预计全年净流入约100亿元 [4] 债务结构优化 - 有息负债较2024年末压降65亿元至1698亿元 净负债率降至51.2% [2] - 经营性物业贷及长租贷较2024年末提升100亿元至930亿元 占比达55% [2] - 融资成本降至3.58% 平均借贷年期提升至10.95年 [2] - 预计2025年末有息负债再降200亿元至1450亿元 经营性物业贷占比超1000亿元 [4] 业务运营 - 1H25运营业务收入同比增2.5%至70.1亿元 其中购物中心零售额同比增17%至402亿元 [3] - 租金收入同比增5%至55.0亿元 受重点项目装修改造影响 [3] - 服务业务收入基本持平于62.6亿元 在管面积约4亿平米 [3] - 运营及服务业务合计贡献核心净利润约40亿元 [3] 发展前景 - 2025年下半年计划开业10座商场（7座重资产+3座轻资产） [5] - 2026年起商场租金收入增速有望正常化 重点调改项目将释放租金贡献 [5] - 运营及服务业务持续作为现金流及核心净利润压舱石 [5]

港股内房股市场表现 - 中国金茂股价上涨4.11%至1.520港元 新城发展上涨3.63%至2.570港元 融创中国上涨2.63%至1.560港元 [1] - 龙湖集团上涨2.46%至10.840港元 中国海外发展上涨2.30%至14.230港元 华润置地上涨1.77%至31.100港元 [1] - 万科企业上涨1.69%至5.400港元 富力地产上涨1.35%至0.750港元 碧桂园上涨1.15%至0.440港元 [1] 房地产政策动态 - 北京与上海于8月陆续放松房地产限购政策 标志着全国住房限购政策整体淡出迈出重要一步 [1] - 地产研究者表示若楼市表现持续疲弱 相关城市将继续推进限购调减步伐 [1] - 中指研究院认为9月为地产政策密集出台期 在"止跌回稳"目标下新一轮支持政策有望加快推出 [1] 行业趋势与预期 - 市场对9月美联储降息预期升温 国内货币政策空间有望进一步打开 [1] - 房地产行业进入"金九银十"营销旺季 房企预计在核心城市加快推盘节奏 [1] - 市场活跃度有望迎来阶段性回升 绿城中国上涨1.02%至9.860港元 越秀地产上涨0.61%至4.970港元 [1]

2025年1-8月百强房企销售业绩 - TOP100房企销售总额23270.5亿元，同比下降13.3%，降幅与1-7月持平 [3] - TOP100房企权益销售额16275.2亿元，权益销售面积8382.8万平方米 [3] - 千亿销售额企业共5家：保利发展(1812亿元)、绿城中国(1563亿元)、中海地产(1503亿元)、华润置地(1425亿元)、招商蛇口(1240.5亿元) [3] 房企阵营分化情况 - 第一阵营(千亿以上)企业数量5家，较2024年同期减少1家，销售额均值1508.7亿元 [4] - 第二阵营(500-1000亿)企业数量6家，较2024年减少1家，销售额均值750.3亿元 [4] - 第三阵营(300-500亿)企业数量7家，较2024年增加2家，销售额均值386.6亿元 [4] - 第四阵营(100-300亿)企业数量35家，较2024年减少8家，销售额均值157.8亿元 [4] 头部企业排名变化 - 前五位企业排名保持稳定：保利发展、绿城中国、中海地产、华润置地、招商蛇口 [3] - 第六至第十位分别为：万科(911.1亿元)、建发房产(850.8亿元)、越秀地产(730亿元)、中国金茂(708.8亿元)、滨江集团(705.3亿元) [3] - 中建壹品销售363.3亿元升至行业第15位，中建东孚排名下降至第16位 [3] 8月单月市场表现 - 百强房企单月操盘金额2070.4亿元，环比下降1.9%，同比下降17.6% [5] - 33%的百强房企单月业绩环比增长，其中21家企业增幅超30% [5] - 8月30个监测城市成交规模753万平方米，环比下降12%，同比下降17% [4] 城市能级分化特征 - 一线城市8月成交量125万平方米，环比下降20%，同比下降26% [5] - 二三线城市8月成交量628万平方米，环比下降11%，同比下降16% [5] - 杭州、武汉、合肥、宁波等城市成交同环比齐增，厦门、佛山、惠州、常州等城市同比跌幅显著 [5] 政策环境与市场展望 - 北京、上海相继出台"认房不认贷"、下调首付比例、优化普宅标准等组合政策 [6] - 随着"金九"到来，房企推盘节奏与优化力度预计提升，市场或实现温和复苏 [6] - 核心一线城市放松限购等政策有望带动市场信心修复，热度从二手房向新房传导 [6]

王石对房地产市场的核心观点 - 房地产调整需数年时间完成 房价从高点已显著下跌 部分区域接近腰斩 但收入未增长及就业不稳定将延迟市场回暖 建议普通人暂缓抄底继续观望 [8] - 行业将出现"良币驱逐劣币"现象 高负债 低质量及缺乏核心竞争力企业可能破产或被兼并 财务稳健且注重品质的企业将获得更大发展空间 [10][11] - 房价将实现"软着陆"而非"硬着陆" 通过渐进式下跌使民众逐步接手 促进市场平稳过渡 [11] 行业现状数据支撑 - 2023年常住人口城镇化率超65% 城镇化高速增长期基本结束 1.4亿人口进城需求已充分释放 [16] - 2023年新生儿数量902万人 较2016年减少近50% 年轻一代房产继承比例上升 购房急迫性下降 [16] - 头部房企销售金额分化显著：保利发展1807亿元 中海地产1535亿元 绿城中国1475亿元 万科地产1367亿元 华润置地1261亿元 [9] - 头部房企销售面积分化显著：保利发展995万平方米 万科地产897万平方米 绿城中国705万平方米 [9] 区域市场分化趋势 - 人口持续向大城市集中 北上广深及武汉 成都等新一线城市房价更具支撑力 [18] - 三四线城市因人口外流面临房价持续下跌压力 建议置换非核心资产至潜力区域 [18] - 改善型住房需求上升 低密度 优质物业及配套完善的小区将成为换房首选 [18] 网友观点汇总 - 自住需求可考虑购房 尤其一线核心地段 但投资需极度谨慎 [13] - 金融属性消退促使市场回归健康 房企洗牌有利于行业良性发展 [13] - 三四线城市房产流动性急剧恶化 挂售一年仍无问津 [13]

行业与公司 * 纪要涉及中国内地与香港的房地产行业 包括开发商 物业管理公司 房地产投资信托基金及综合企业[1][2][4] * 核心公司包括万科 华润置地 中国海外发展 龙湖集团 新世界发展 新鸿基地产 恒隆地产等主要上市房企[4][9][63][72] 核心观点与论据：中国内地市场 * 领先指标走弱 中原一线城市二手报价指数从194降至185 创2024年5月以来新低 经理人信心指数从45降至44 创2024年10月以来新低[4][6][7][8][10][11][12] * 60城新房网签量同比增长1% 环比增长27% 但环比增长主要受月底集中备案及武汉 杭州一次性销售登记影响 上周为同比下降8%[4][19][20][21][23] * 北京自8月7日政策放宽后 销售登记量初现改善 从同比下跌转为同比增长17% 但报价仅保持平稳[4] * 12城二手房销量同比增长从4%改善至6%[4][24][25][26][27][28] * 中国高收益地产指数上周微涨01% 年内回报达112% 市场因上海放宽非核心区购房限制及对美国9月降息预期升温而走强[9] * 万科二季度净亏损60亿元人民币 净负债率进一步升至90% 但预计其国有大股东深圳地铁将继续提供流动性支持 年内已提供八笔股东贷款总计240亿元人民币[9] 核心观点与论据：香港市场 * 游客人数环比增长1%至124万人次 为年初至今最高水平 仅次于劳动节 同比增长19% 对九龙仓置业有利[4][48][49][50][51] * 住宅销售率放缓 长实集团旗下Blue Coast II以每平方英尺233万港元的价格推出134个单位 周末销售率为56% 低于预期 近期销售率已从二季度的一些100%售罄项目放缓至50-90%[4][29][30][31] * 房价指数环比下跌05%[4][41][42][43][45] * 中原城市估价指数CVI升至652 上周为631 高于60表明银行正在上调估值 这有助于支持价格稳定[4][45][46] * 35大屋苑二手交易量环比增长52%至82宗 部分因前一周恶劣天气所致[4][40] * 中原网站二手挂牌量从5月底的超过35万套降至上周的318万套 下降约107% 有助于稳定房价[4][36][37][38] 市场表现与资金流向 * 板块股价上周上涨3% 与恒指持平 表现优异者为万科涨9% 华润万象生活与龙湖集团均涨7% 表现落后者为世茂集团跌14% 雅生活服务跌7%[4][53][54] * 南向资金持股变化 内地开发商平均增持006% 雅生活服务增持289% 越秀地产增持096% 香港地产及综合企业平均增持021% 新世界发展增持118% 恒隆地产增持059%[4][63] 机构观点与推荐 * 摩根大通股票首选 基本面看好华润置地 华润万象生活和中国金茂 但认为落后股中国海外发展 中国海外宏洋和龙湖集团有更多上涨空间[4] * 摩根大通股票首选 地产商中看好太古地产 恒隆地产 九龙仓置业和领展 开发商中看好恒基兆业地和信和置业[4] * 摩根大通信贷推荐超配万科2027年到期债券 因其收益率较高达136% 且还款确定性更高[9][65] 其他重要内容 * 香港银行同业拆息HIBOR反弹至2%以上 导致地产板块上涨2% 轻微跑输恒指3%的涨幅[4] * 新城控股通过发行10亿元人民币由购物中心资产支持的ABS获得了更多在岸融资[9] * 报告包含大量详细的数据图表 涵盖各线城市销售 价格指数 代理网站流量 项目销售详情 估值及信贷分析等[7][8][10][11][13][14][16][17][19][20][21][23][24][25][26][27][28][30][31][33][34][35][36][37][38][40][41][42][43][45][46][48][49][50][51][53][54][55][56][58][59][60][61][63][65][66][67][69][70][72][73]

商业运营表现 - 截至上半年已开业商场89座 总建筑面积943万平方米（含车位1256万平方米）[1] - 上半年租金收入55.0亿元 同比增长4.9%[1] - 整体出租率达到96.8%[1] 未来发展规划 - 下半年计划新开10个商业项目[1] - 2026年及2027年每年计划新开业约十个项目[1] - 对重点项目进行空间改造和升级 预计调改完成后将产生更大增量支撑商业航道发展[1]

业绩表现 - 上半年在管面积约4亿平方米 覆盖约2200个项目 [2] - 物业管理收入55.3亿元 同比下降4.3% [2] 战略调整 - 主动退出限价过低的外拓项目 [2] - 调整聚焦增值类业务 削减低效业务板块 [2] - 实施"三个聚焦"战略：聚焦50-60个重点城市 聚焦具备护城河优势的业务 服务B端战略级大客户 [2] 发展目标 - 通过业务结构调整实现有质量可持续增长 [2] - 坚决缩减低效且缺乏护城河的业务单元 [2]

融资与降负债策略 - 2025年公司压降有息负债超过300亿元 [2] - 未来每年净减少有息负债不超过100亿元 [2] - 总有息负债余额目标逐步达到并稳定在1000亿元左右 [2] 债务结构优化措施 - 坚决不逾期并持续压降债务规模 [2] - 短债占比从15%基础进一步逐年减少 [2] - 外币债务占比逐渐减少并保持百分之百掉期 [2]