项目基本情况 - 黄茅峡水库工程于2025年7月22日开工 [6] - 工程以防洪为主，结合航运，兼顾灌溉、发电等综合利用 [5] - 总库容为5.7亿立方米，总投资额为123.88亿元 [6] - 工程位于连江干流清远英德市大湾镇 [5] 项目当前进展 - 已完成施工准备工程19座涵洞的基础开挖与结构施工 [8] - 左右岸进场道路累计完成清表7.6公里，土方开挖完成4.7万立方米 [9] - 当前正围绕主体工程11月开工的目标抓紧开展工作 [10] 项目战略意义与目标 - 工程是国家"两重"建设标志性重大水利工程 [5] - 建成后可完善北江中下游防洪体系，减轻广州、佛山等大湾区城市及清远市防洪压力 [7] - 项目旨在结合"百县千镇万村高质量发展工程"和水文旅融合发展要求，打造成标杆工程、精品工程等 [12][13] 项目实施与协作机制 - 会议由省水利厅、粤海集团、清远市政府三方高层参与 [2][3] - 将充分发挥省水利厅与清远市政府联合成立的工程建设领导小组和现场指挥部作用，强化政企协同联动 [16][17][18][19][20] - 粤海集团将发挥其在资金、技术和人才方面的综合优势，并借鉴珠三角水资源配置工程等项目的经验 [20][21] 技术与管理方法 - 计划将数字孪生技术融入工程管理全生命周期，以保障工程建设和投资高质高效推进 [21] - 将优化移民安置方案和"抬田"方案，借鉴先进经验，确保水库移民安置的可持续性 [22][23]

核心业绩表现 - 2025年前三季度实现营收142.81亿港元，同比增长1.3% [1] - 2025年前三季度归母净利润40.67亿港元，同比增长13.2% [1] - 税前利润62.41亿港元，同比增长9.5% [1] 利润增长驱动因素 - 财务费用显著下降至2.63亿港元，对比2024年同期为5.58亿港元 [1] - 持续经营投资物业公允值实现净收益100万港元，对比2024年同期为净亏损7300万港元 [1] - 已剥离的粤海置地业务减亏至1700万港元，减亏幅度2200万港元 [1] - 公司已于2025年1月21日完成对粤海置地的剥离，聚焦水资源主业 [1] 水资源业务分部表现 - 东深供水项目总供水量16.70亿吨，同比增长1.5%，收入52.42亿港元，同比增长1.6% [2] - 东深供水项目对香港供水收入43.03亿港元，同比增长2.6%，税前利润35.96亿港元，同比增长3.9% [2] - 其他水资源业务收入56.11亿港元，同比增长5.8%，但税前利润16.01亿港元，同比下降2.6% [2] - 上半年获取茂名水资源项目，污水处理规模19.4万吨/日，预计总投资4亿元人民币 [2] 战略收购与业务规模 - 收购阳江粤海清源51%股权，对价1.56亿元人民币，收购后全资持有 [3] - 阳江粤海清源2024年营收6275万元人民币，税后溢利2350万元人民币 [3] - 收购汕头粤海水务2%股权，对价7088万元人民币，收购后持有51%股权 [3] - 汕头粤海水务2024年营收4.86亿元人民币，税后溢利3878万元人民币 [3] - 收购完成后，公司并表投运规模将从1118万吨/日提升至1210万吨/日 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测为42.18亿、43.97亿、45.76亿港元 [3] - 对应每股收益0.65、0.67、0.70港元 [3] - 基于2026年13.6倍预测市盈率，给予目标价9.11港元 [3] - 2025-2027年股息率预计达到5.7%、5.9%、6.2% [3]

投资评级与核心观点 - 报告对粤海投资维持"买入"投资评级 [1][7] - 目标价为9.11港元，较当前股价7.40港元有约23%的上涨空间 [5][7] - 核心观点是看好公司稳健的基本面和持续的高股息价值，认为剥离粤海置地后公司基本面趋于稳健，自由现金流强劲 [1] 三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收142.81亿港元，同比增长1.3% [1] - 归母净利润40.67亿港元，同比增长13.2% [1] - 税前利润62.41亿港元，同比增长9.5% [2] - 利润增长主要驱动因素包括财务费用降至2.63亿港元（去年同期为5.58亿港元）、投资物业公允值净收益100万港元（去年同期净亏损7300万港元）以及粤海置地减亏至1700万港元（减亏幅度2200万港元） [2] 水资源业务分析 - 东深供水项目前三季度供水量16.70亿吨，同比增长1.5%；收入52.42亿港元，同比增长1.6%；税前利润35.96亿港元，同比增长3.9% [3] - 其他水资源业务收入56.11亿港元，同比增长5.8%；但税前利润16.01亿港元，同比下降2.6% [3] - 公司近期收购阳江粤海清源51%股权和汕头粤海水务2%股权，预计投运规模将从1118万吨/日提升至1210万吨/日 [4] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为42.18亿、43.97亿、45.76亿港元，对应增速34.2%、4.2%、4.1% [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.65、0.67、0.70港元 [5] - 预测2025-2027年股息率分别为5.7%、5.9%、6.2% [5] - 基于2026年13.6倍市盈率（PE）得出目标价9.11港元，高于可比公司2026年预测PE均值12.5倍 [5] 盈利能力与现金流 - 公司2022-2024年东深项目税前利润率均高于60% [5] - 自由现金流持续改善，2025年预测自由现金流收益率达11.13% [28] - 预计2025年净利润率将提升至22.27%，显著高于2024年的16.98% [28]

投资评级 - 投资评级为买入，并予以维持 [7] 核心观点 - 公司2025年前三季度持续经营业务收入142.81亿港元，同比增长1.3%，持续经营业务归母净利润40.83亿港元，同比增长12.4% [2][4] - 公司控制费用，剥离粤海置地，水资源业务稳健，物业、百货业绩向好，看好公司分红稳健发展 [2] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润45.40/47.52/48.34亿港元，假设分红比例保持65%，对应2025年10月27日股价的股息率分别为6.32%/6.62%/6.73%，对应PE估值分别为10.28x/9.82x/9.66x，看好公司高股息价值 [8] 财务表现 - 2025年第三季度持续经营业务实现归母净利润13.85亿港元，同比增长19.5% [4] - 前三季度公司实现归母净利润40.67亿港元，同比增长13.2%（基数含地产业务） [4] - 持续经营业务净财务费用2.63亿港元，同比大幅降低（上年同期为5.58亿港元） [8] - 持续经营业务投资物业公允价值调整净收益100万港元（上年同期净亏损7300万港元） [8] - 持续经营业务净汇兑亏损2300万港元（上年同期1700万港元） [8] 业务板块分析 - **水资源业务**：东深项目前三季度对港、深、莞合计供水16.70亿吨，同比增长1.5%，收入52.42亿港元，同比增长1.6%，税前利润35.96亿港元，同比增长3.9% [8] - **其他水资源项目**：前三季度收入56.11亿港元，同比增长5.8%，税前利润16.01亿港元，同比减少2.6% [8] - **物业投资**：粤海天河城收入12.62亿港元，同比增长4.8%，税前利润7.67亿港元，同比增长11.3% [8] - **百货运营**：收入3.17亿港元，同比减少45.6%，税前利润0.64亿港元，同比增加37.3% [8] - **酒店业务**：收入5.05亿港元，同比增长7.3%，税前利润0.69亿港元，同比下降20.3% [8] - **能源业务**：粤海能源税前利润1.43亿港元，同比增长17.1%；分占粤电靖海利润0.35亿港元，同比下降56% [8] - **道路及桥梁**：兴六高速税前利润2.31亿港元，同比下降8.2%；银瓶项目税前利润1.04亿港元，同比增长5.1% [8] 分红情况 - 2025年上半年公司实现基本每股盈利41.02港仙（同比增加11.2%），拟分配每股中期股息26.66港仙（同比增加11.2%），分红比例维持65% [8] - 预计未来公司供水业务良好运营，其他板块逐步改善，公司分红水平将稳健发展 [8]

核心观点 - 东吴证券维持对粤海投资的"买入"评级 主要基于水务业务业绩稳定 剥离粤海置地后负债端改善 以及分红稳定和现金流确定性强的投资逻辑 [1] - 公司2025年前三季度归母净利润同比增长13.2%至40.67亿港元 业绩增长主要得益于财务费用大幅下降及行政费用节省 [2][3] - 分析师基于降费增效超预期 将公司2025至2027年的归母净利润预测上调 并预期2025年股息率可达6.3% [1] 财务表现 - 2025年Q1-Q3持续经营业务收入为142.81亿港元 同比增长1.3% [2][3] - 2025年Q1-Q3持续经营业务税前利润为62.41亿港元 同比增长9.5% [3] - 2025年Q1-Q3归属于本公司所有者综合溢利为40.67亿港元 同比增长13.2% [2][3] - 盈利增长主要驱动因素为持续经营业务财务费用大幅下降52.87%至2.63亿港元 以及行政费用节省 [3] 业务分部表现 - 东深供水项目收入52.42亿港元 同比增长1.6% 其中对香港供水收入43.03亿港元 增长2.6% 对深圳及东莞供水收入9.39亿港元 下降2.5% [4] - 东深供水项目税前利润35.96亿港元 同比增长3.9% 总供水量16.70亿吨 增长1.5% 收入利润增速高于供水量增速 [4] - 其他水资源项目收入56.11亿港元 增长5.8% 其中运营收入53.07亿港元 增长4.2% 税前利润16.01亿港元 下降2.6% [4] - 截至2025年9月30日 水资源板块已投运供水产能1083.68万吨/日 增长0.9% 在建供水产能118.7万吨/日 下降8.0% 已投运污水处理产能229.79万吨/日 增长12.09% [4] - 物业投资板块中 粤海天河城收入12.62亿港元 增长4.8% 税前利润7.67亿港元 增长11.3% 粤海投资大厦（香港）收入0.36亿港元 增长2.6% [4] - 百货运营分部五间百货店收入3.17亿港元 下降45.6% 但税前利润0.64亿港元 增长37.3% [4] - 酒店分部收入5.05亿港元 增长57.8% 税前利润0.69亿港元 下降20.3% [4] - 道路及桥梁分部粤海高速收入4.46亿港元 下降7.0% 税前利润2.31亿港元 下降8.2% [4] - 能源分部中 粤海能源收入11.73亿港元 下降3.5% 税前利润1.43亿港元 增长17.1% 粤电靖海项目收入41.61亿港元 下降21.4% 集团分占税前利润0.35亿港元 下降56.5% [4] 盈利预测与估值 - 东吴证券将2025年归母净利润预测从42.74亿港元上调至45.36亿港元 [1] - 将2026年归母净利润预测从43.57亿港元上调至46.49亿港元 [1] - 将2027年归母净利润预测从44.53亿港元上调至47.41亿港元 [1] - 对应市盈率分别为10.3倍（2025年） 10.0倍（2026年） 9.9倍（2027年） [1] - 假设2025年维持65%分红比例 对应2025年预期股息率为6.3% [1]

核心观点与评级 - 东吴证券维持对粤海投资的"买入"评级，主要基于其水务板块业绩稳定、剥离粤海置地后负债改善、分红比例稳定及现金流确定性强 [1] - 考虑到降费增效超预期，该行将2025-2027年归母净利润预测上调至45.36亿港元、46.49亿港元和47.41亿港元 [1] - 假设2025年维持65%分红比例，对应预期股息率为6.3%，市盈率分别为10.3倍、10.0倍和9.9倍 [1] 2025年前三季度财务表现 - 2025年Q1-Q3公司持续经营业务收入为142.81亿港元，同比增长1.3% [2][3] - 同期持续经营业务税前利润为62.41亿港元，同比增长9.5% [3] - 2025年Q1-Q3归属于本公司所有者综合溢利为40.67亿港元，同比增长13.2% [2][3] - 利润增长主要得益于财务费用大幅下降至2.63亿港元，同比下降52.9%，以及行政费用的节省 [3] 水资源业务表现 - 东深供水项目2025年Q1-Q3实现收入52.42亿港元，同比增长1.6%，其中对香港供水收入43.03亿港元增长2.6%，对深圳及东莞供水收入9.39亿港元下降2.5% [4] - 东深供水项目贡献税前利润35.96亿港元，同比增长3.9%，总供水量16.70亿吨增长1.5%，收入利润增速高于供水量增速显示市场化调价顺畅 [4] - 其他水资源项目实现收入56.11亿港元，同比增长5.8%，贡献税前利润16.01亿港元，同比下降2.6% [4] - 截至2025年9月30日，该板块已投运供水产能1083.68万吨/日增长0.9%，在建供水产能118.7万吨/日下降8.0%，已投运污水处理产能229.79万吨/日增长12.09% [4] 其他业务板块表现 - 物业投资方面，粤海天河城贡献收入12.62亿港元增长4.8%，贡献税前利润7.67亿港元增长11.3% [5] - 百货运营分部五间百货店贡献收入3.17亿港元下降45.6%，但贡献税前利润0.64亿港元增长37.3% [5] - 酒店分部贡献收入5.05亿港元增长57.8%，但贡献税前利润0.69亿港元下降20.3% [5] - 道路及桥梁分部粤海高速贡献收入4.46亿港元下降7.0%，贡献税前利润2.31亿港元下降8.2% [5] - 能源分部中，粤海能源贡献税前利润1.43亿港元增长17.1%，但集团分占粤电靖海项目税前利润0.35亿港元下降56.5% [5]

投资评级 - 报告对粤海投资给予"买入"评级，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年前三季度归母净利润同比增长13.2%，水务主业表现稳健，并通过降费增效提升盈利能力 [7] - 东深供水项目实现收入与利润双增长，显示对香港供水市场化调价顺畅，盈利能力良好 [7] - 物业投资板块中的粤海天河城税前利润同比增长11.3%，百货店业务税前利润同比增长37.3% [7] - 基于降费增效超预期，报告将2025-2027年归母净利润预测上调，对应市盈率分别为10.3倍、10.0倍和9.9倍，假设65%分红比例下2025年预期股息率为6.3% [1][7] 财务业绩总结 - 2025年前三季度持续经营业务收入为142.81亿港元，同比增长1.3%；持续经营业务税前利润为62.41亿港元，同比增长9.5% [7] - 2025年前三季度归母净利润为40.67亿港元，同比增长13.2%，主要得益于财务费用同比下降52.9%至2.63亿港元以及行政费用节省 [7] 业务分部表现 - **水资源业务**：东深供水项目2025年前三季度收入52.42亿港元（+1.6%），税前利润35.96亿港元（+3.9%）；对香港供水收入43.03亿港元（+2.6%） [7] - **其他水资源项目**：2025年前三季度收入56.11亿港元（+5.8%），税前利润16.01亿港元（-2.6%）；截至2025年9月30日，已投运供水产能1083.68万吨/日（+0.9%），污水处理产能229.79万吨/日（+12.09%） [7] - **物业投资与百货运营**：粤海天河城收入12.62亿港元（+4.8%），税前利润7.67亿港元（+11.3%）；五间百货店税前利润0.64亿港元（+37.3%） [7] - **其他分部**：酒店分部收入5.05亿港元（+57.8%），道路及桥梁分部收入4.46亿港元（-7.0%），能源分部中粤海能源收入11.73亿港元（-3.5%）但税前利润增长17.1% [7] 盈利预测与估值 - 营业总收入预测：2025E为187.94亿港元（+1.56%），2026E为189.82亿港元（+1.00%），2027E为191.03亿港元（+0.64%） [1] - 归母净利润预测：2025E为45.36亿港元（+44.35%），2026E为46.49亿港元（+2.51%），2027E为47.41亿港元（+1.97%） [1] - 每股收益预测：2025E为0.69港元，2026E为0.71港元，2027E为0.73港元 [1] - 市盈率预测：2025E为10.29倍，2026E为10.04倍，2027E为9.85倍 [1]

收购交易概述 - 公司通过全资附属公司收购阳江粤海清源环保有限公司51%股权，对价为人民币1.56亿元 [1] - 公司通过另一全资附属公司收购汕头市粤海水务有限公司2%股权，对价为人民币7087.64万元 [1] - 两项收购均以现金支付，交割后标的公司将成为公司的附属公司 [1][3] 业务战略聚焦 - 继2025年1月完成粤海置地股份的实物分派后，公司不再将其作为附属公司，旨在集中资源发展和拓展水资源业务 [1] - 收购事项符合公司进一步加强“以水资源为核心业务”发展的长远目标 [2] - 收购使公司取得对标的公司的法定控股权，可实现更有效的管理、营运和发展方向控制 [3] 运营规模与市场影响 - 收购后集团已投产并表水处理规模将从11,184,700吨/日提升至12,104,700吨/日，提升幅度为8.2% [2] - 收购能够提升集团的水资源业务规模及市场影响力 [2][4] - 标的公司（阳江）主要从事广东省阳江市水资源项目的污水截流及排水管道改造工程 [2] - 标的公司（汕头）主要从事自来水的生产及供应 [2] 行业环境与协同效应 - 2025年广东省部分城市（如广州、深圳和东莞）的水价已出现上调迹象 [3] - 标的公司的加入将使集团在定价商业谈判中获得更有利的地位 [3] - 公司认为收购将在品牌建设、成本效益及营运效率提升方面与现有业务产生协同效应 [4] - 集团整体能力的提升将加强其在竞投水务工程及建设项目方面的竞争力，带动收入及盈利能力提升 [4] 财务与资本管理 - 通过对标的公司股权的法定控制，集团将能够优化其资本结构及资产负债表，以提高投资回报率 [3] - 控股权使集团在获得借贷及降低借贷成本方面有更多选择 [3]

市场扩张和并购 - 2025年10月28日公司附属公司订立阳江和汕头股权转让协议[2][8][9] - 水务投资拟51%股权，对价155,977,800元[2][9][10][11] - 水务控股拟2%股权，对价70,876,400元[2][9] - 阳江出售股权经评估价值约1.559791亿元，对价1.559778亿元[13] - 汕头出售股权经评估价值约7119.5万元，对价7087.64万元[18][20][21] - 水务投资收购阳江事项总现金187,113,912元[10] - 水务控股就汕头收购总现金支出7205.29万元[18] - 建议收购使已投产并表水处理规模从1118.47万吨/日提升至1210.47万吨/日，提升8.2%[40] 业绩总结 - 标的公司（阳江）2023年和2024年收入分别为7052.18万和6275.15万[31] - 标的公司（阳江）2023年和2024年税前溢利分别为2834.96万和3283.68万[31] - 标的公司（阳江）2023年和2024年税后溢利分别为2117.96万和2349.98万[31] - 标的公司（汕头）2023年和2024年收入分别为5.247352亿和4.864749亿[36] - 标的公司（汕头）2023年和2024年税前溢利分别为5238万和5339.52万[36] - 标的公司（汕头）2023年和2024年税后溢利分别为3865.16万和3877.78万[36] 未来展望 - 通函预计2025年11月24日前寄发股东[7][45] - 阳江收购交割预计于2026年1月1日或先决条件满足后5个营业日内进行[17] - 汕头收购交割预计于2026年1月1日或先决条件满足后5个营业日内进行[25][30][34] 其他新策略 - 公司将在股东特别大会上就股权收购事项寻求独立股东批准[45] - 标的公司现有持续协议交割后继续有效，相关交易将成公司持续关连交易[46] 数据相关 - 标的公司（阳江）2024年12月31日资产净值总额为3.356771亿元[13][31] - 标的公司（阳江）2024年12月31日经审计资产总额为8.592077亿，评估价值为8.592869亿[32] - 标的公司（汕头）2024年12月31日资产净值总额为31.779491亿元[21] - 标的公司（汕头）2024年12月31日经审计资产总额为39.223205亿元，估值为43.329443亿元[37] - 标的公司（汕头）全体股东尚未缴付总额为3000万元，粤海水务股份尚未缴付117.65万元[21] - 粤海水务股份认缴标的公司（阳江）资本金1.394亿，已缴1.0826亿，未缴3113.61万[30] - 粤海水务股份认购标的公司（汕头）资本金5899.7万已缴足，注入资金已付671.44万，未付117.65万[33] - 标的公司（阳江）股权目前由粤海水务股份、水务控股、中国一冶分别持有51%、48%、1%，交割后水务投资将取代粤海水务股份持有51%[29][30] - 标的公司（汕头）股权目前由粤海水务股份、水务控股、汕头城建分别持有2%、49%、49%，交割后水务控股将持有51%[33][34] - 建议收购按合并基准计算最高适用超5%低于25%，属须披露及关连交易[5] - 广东部分城市（广州、深圳、东莞）水价已出现上调迹象[41] - 2024年金融服务合作协议有效期自2024年9月1日至2026年12月31日[47][52] - 2025年配套服务框架协议有效期自2025年6月29日至2027年12月31日[49][52] - 2025年光伏发电框架协议有效期自2025年6月1日至2027年12月31日[51][52]

融资活动概述 - 公司接受一家银行提供的承诺性循环贷款融资，本金为17.5亿港元 [1] - 贷款融资将用于公司一般营运资金需求 [1] - 贷款融资的期限为自首次提款日起计第364天 [1] 融资条款与条件 - 该融资受限于贷款融资函件所载条款及条件 [1] - 融资类型为承诺性循环贷款 [1]