涉及的公司与行业 * 公司：泡泡玛特国际集团 (Pop Mart International Group, 9992.HK) [1][5][6] * 行业：中国/香港消费 (China/Hong Kong Consumer)，具体为全球IP收藏品 (Global IP Collectibles) 或潮流玩具 (Pop Toys) 行业 [6][7][24] 核心观点与论据 **1 投资评级与目标价** * 重申“首选”评级，目标价325港元，较当前股价有66%的上涨空间 [1][6][35] * 当前股价196.20港元，市值338.21亿美元 [6] * 市场共识目标价中位数为332.37港元 [36] **2 市场对北美市场及Labubu的担忧被夸大，集团整体增长被低估** * 市场基于高频数据，预计泡泡玛特2025年北美销售额将显著低于70亿元人民币，并定价了2026年的销售下滑 [3] * 摩根士丹利认为市场对北美销售的预期过低，预计2025年北美销售额为71亿元人民币，四季度与三季度接近 [3][4] * 市场过度关注北美市场和Labubu，忽视了公司在中国和亚太地区的强劲基本盘，集团整体盈利势头将是2026年更强的股价驱动力 [9][13][21] **3 北美市场：线下趋势积极，平台价值被低估** * 公司表示北美线下销售趋势环比向好 [10] * 预计2025年北美单店平均销售额为4500-5000万元人民币，意味着新店投资回收期仅1-2个月，远短于美国大多数零售业务，表明需求非常强劲 [10] * 线上销售占比高（1H25约60%，3Q25因Labubu预售升至60-70%），但预计4Q25线上销售环比下降，而线下销售将显著环比增长 [11] * 渠道向线下回流是长期发展的积极驱动，线下销售IP更多元，产品视觉吸引力更强，有助于培养复购客户群 [12] **4 IP多元化与非Labubu产品增长强劲** * Labubu销售额在1H25占集团销售额的35%，2H25占比仅小幅上升 [16] * 非Labubu产品销售额在1H25增长131%，预计2H25增长约120%，由供应增加和新产品推出驱动 [16] * 2025年公司总计推出约200款产品，Labubu仅占约10款 [16] * 不同地区IP偏好已开始分化，例如Twinkle Twinkle预计在2026年中国市场的规模将超过Labubu的50%，而Hirono、Hacipupu和Nyota在海外市场比在中国更受欢迎 [17][18] **5 业绩预期与催化剂** * 摩根士丹利预计2026年净收入为153.21亿元人民币，市场共识预期低于此值，空头预计2026年增长疲软甚至2H26/2027年盈利下滑 [9][21] * 催化剂：季度环比增长恢复，以及IP多元化证据增多 [14] * 预计2Q/3Q26将实现良好的环比增长，若1Q26能实现5-10%的环比增长且区域均衡，当前2026年销售额478.84亿元人民币（同比增长26%）的预测可能偏保守 [15] * 牛市情景：若2026年每季度实现约10%的环比销售增长，销售额可达600亿元人民币，净利润198亿元人民币，对应市盈率仅12倍 [22] **6 长期投资逻辑与结构性优势** * 公司定位是抓住全球“大小孩”对IP产品的需求，目标是成为融合Sanrio、万代南梦宫、乐高和迪士尼优势的全球IP收藏品平台，但拥有更紧密的DTC控制和更快产品迭代 [22] * 结构性优势： * IP所有权与IP-产品飞轮：通过持续产品发布建立IP热度，自有IP销售具有成本优势 [23][25] * 轻资产、高ROE模式：由IP经济、DTC结构、定价能力和严格的营运资本管理支撑 [25] * 垂直整合与DTC模式：控制从设计到零售的全价值链，实现高利润捕获和基于一手数据的运营优化 [26] * 游戏化与社区：盲盒机制、产品投放和线下活动增强社交互动和复购行为 [26] * 全球IP收藏品是一个超过1000亿美元的主流市场，增长超过大多数可选消费类别，北美占全球角色IP授权市场近50%，是亚洲公司的重点区域 [24] **7 财务预测摘要** * 收入预测：2025e 378.90亿元，2026e 478.84亿元，2027e 580.76亿元 [6][27] * 调整后净利润预测：2025e 127.17亿元，2026e 154.24亿元，2027e 185.74亿元 [6][27] * 每股收益预测：2025e 9.59元，2026e 11.63元，2027e 14.00元 [6] * 利润率：预计毛利率维持在71%以上，调整后净利率维持在32%以上 [27] * 增长驱动：预计2025年海外销售增长301.1%，2026年增长32.3%；中国销售2025年增长138.2%，2026年增长21.7% [46] * 门店扩张：预计海外零售店从2024年的130家增至2027年的466家 [46] **8 估值** * 基于2026年预期每股收益，给予26倍目标市盈率，对应1.2倍PEG [28][35][42] * 牛市情景目标价485港元（30倍市盈率，0.9倍PEG），熊市情景目标价146港元（15倍市盈率，1.5倍PEG） [28][41][43][44] 其他重要内容（风险与披露） **9 关键风险** * 新产品和IP的不确定性：单一IP或产品的销售势头难以预测，可能导致市场误判盈利前景 [29] * 无法持续创造有吸引力的设计和保证质量：产品是公司引擎，失败会损害IP价值 [30] * 海外增长势头过快放缓：海外成功扩张是估值溢价的关键，若不及预期将导致股价高波动 [31] * 定价管理：为应对关税在美国提价，需谨慎避免挤出核心客户，并注意跨市场价差可能催生跨境转售 [32] * 假冒产品：市场上已出现大量Labubu假冒产品，可能稀释IP价值 [33] * 强大流量的转化：能否将Labubu的流量转化为其他IP和产品的购买，以及新业务（如动画）能否满足粉丝期望 [34] * 宏观环境疲软、贸易紧张局势等 [51] **10 其他披露信息** * 摩根士丹利在过往12个月内曾向泡泡玛特提供非投资银行服务，并预计在未来3个月内寻求或获得投资银行服务 [60][61][62] * 摩根士丹利香港证券有限公司是泡泡玛特在香港联交所上市证券的流通量提供者/庄家 [99] * 分析师认证：Lillian Lou, Dustin Wei [57] * 股票评级分布：摩根士丹利给予“超配”，共识评级中91%为“超配” [40][107]

核心观点 - 摩根士丹利认为市场过度关注泡泡玛特北美市场的高频销售数据和单一IP，严重低估了公司的真实价值，忽视了其在中国及亚太市场的强劲基本面和长期增长潜力 [1] 北美市场销售预期与市场认知偏差 - 市场基于信用卡数据推算2025年北美销售额仅为60亿元人民币，但摩根士丹利预计为71亿元人民币 [1][2] - 市场数据显示2025年第四季度北美销售额环比下降25-30%，但摩根士丹利预计第四季度销售额与第三季度接近，其中线下销售将显著环比增长 [2] - 摩根士丹利估计2025年北美门店平均年坪效将达到4500-5000万元人民币，新店1-2个月即可收回投资，显示需求极为强劲 [2] 线上线下销售策略与区域优势 - 泡泡玛特北美市场上半年在线销售占比约60%，第三季度受Labubu预售驱动进一步升至60-70% [3] - 线下销售的IP分布比线上渠道更加多元化，实体店能提升新IP探索和交叉销售机会，是培养稳定回头客的基础 [3] - 市场过度强调北美市场，忽视了公司在中国和亚太地区建立的强大消费者参与度、品牌资产以及持续强劲的业务表现 [3] 增长动能与未来催化剂 - 摩根士丹利预计公司2026年盈利增长达21% [1] - 若公司能实现每季度约10%的环比增长，销售额将达到最乐观预期——600亿元人民币销售额及198亿元人民币净利润，对应盈利增长45-50% [1] - 恢复环比增长和IP多元化的更多证据是改善市场情绪的两大重要催化剂 [5] - 公司2025年第二季度和第三季度销售环比均增长约50%，形成高基数，第四季度至2026年第一季度环比增长放缓属正常现象 [5] - 摩根士丹利预计2026年第二季度和第三季度环比增长将加速，由持续开店、新客户获取和新品发布推动 [5] - 如果2026年第一季度能实现5-10%的稳健环比增长且区域结构平衡，当前对2026年销售额480亿元（同比增长26%）的预测可能偏保守 [5] IP多元化战略 - 市场过度关注Labubu单一IP，但非Labubu IP产品增长快速 [1] - 得益于供应增加和更多新品发布，非Labubu产品在2025年第四季度成为更强劲的驱动力 [2] - 市场将在2026年越来越认识到非Labubu IP的实力，集团销售前五大IP在四个区域均位列前五 [5] - 长期来看，不同地区的IP偏好将出现差异，例如Twinkle Twinkle在2026年中国市场的规模将超过Labubu的50%，而Hirono、Hacipupu和Nyota在海外市场获得的关注度强于中国市场 [5] 长期商业模式与估值 - 泡泡玛特正演变为一个全球IP收藏品平台，融合了设计驱动IP、产品开发、设计主导可重复产品系统以及体验/媒体特许经营构建模式 [6] - 公司商业模式资产轻、ROE高，有望在引领全球“成人儿童”（kidult）浪潮的同时实现长期高质量回报复合增长 [6] - 当前公司以约16倍2026年市盈率交易，对应21%的盈利增长预期 [6] - 若实现最乐观预期（2026年销售额600亿元），估值将仅为12倍市盈率，盈利增速高达45-50% [6]

核心观点 - 泡泡玛特核心IP Labubu的“二级市场溢价”显著消退，黄牛需求减弱，引发市场对其IP持久性与增长可持续性的担忧，导致股价大幅下跌和市值蒸发 [1][2][4][5] 二级市场溢价消退与黄牛退场 - 二级市场价格动荡是收藏品周期的早期预警指标，Labubu系列在转售平台的平均价格已跌破官方零售价 [6][7][8] - 在美国StockX平台，曾被炒至近400美元的“坐得住”系列售价跌至约110美元，远低于168美元的零售价，部分稀有版本溢价较6月高点大幅缩水 [8] - 价格倒挂导致黄牛离场，影响投资者情绪，部分资金从“新消费”板块轮动撤出以锁定利润 [8] 增长放缓与市场担忧 - 泡泡玛特在北美市场收入增长显著放缓，截至12月6日的本季度增速为424%，较截至9月的三个月增速减半 [10] - 尽管在美国进行了激进营销，但谷歌搜索热度自夏季见顶后持续降温，黑色星期五表现令人失望 [11] - 市场担忧其产品热度可能降温，并联想至1990年代“豆豆娃”泡沫破裂的往事，对其能否成为中国版迪士尼或三丽鸥的叙事提出挑战 [5][11] - 自8月触顶以来，公司股价累计下跌约44%，市值蒸发超过250亿美元 [5] - 自11月以来，针对该股的看空押注已增加两倍，达到2023年8月以来的最高水平 [12] - 市场核心关注点在于，在高基数效应下，公司明年是否还能实现增长 [12] 估值分歧与公司应对 - 机构投资者情绪转为负面，对未来每股收益存在疑问，部分选择观望 [14] - 由于Labubu属于非必需消费品且难以建模，部分基金经理坦言难以建立坚定的投资信念 [15] - 卖方分析师则普遍乐观，平均12个月目标价较最新收盘价高出约84%，认为市场忽视了公司经常性客户群的长期扩张，当前估值过低 [15] - 为应对单一IP依赖风险，公司正押注于Crybaby等其他IP，并积极涉足娱乐产业，包括开设主题乐园、与索尼影业达成电影协议及推出珠宝品牌 [15] - 但市场最大担忧在于，若Labubu销售下滑，其他角色可能不足以维持此前股价已计入的强劲增长势头 [15]

Pop Mart International Group (9992 HK) 电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业为IP收藏品与潮流玩具 公司为泡泡玛特国际集团（Pop Mart International Group） 股票代码9992 HK [1][8] 核心观点与论据 总体展望与投资评级 * 公司被列为2026年首选股票（Top Pick） 预计在2024-2025年爆发式增长后 2026年将保持增长势头 由中国和亚太地区驱动 [1] * 目标价从382港元下调至325港元 下调幅度为15% 目标市盈率从32倍2026年预期盈利降至26倍 反映全球消费板块资金流出不利因素 市场对公司短期环比增长关注度提升 以及外部驱动因素得分较高 [1][5][59] * 当前2026年预期市盈率约16倍 被认为是为拥有高净资产收益率的公司提供了有吸引力的入场点 [5] 财务表现与预测 * 预计2025年总营收为378 9亿人民币 同比增长191% 2026年营收预计为478 84亿人民币 同比增长26% [8][11] * 预计2025年调整后净利润为127 17亿人民币 净利润率为33 3% 2026年净利润率为32 0% [8][46][52] * 预计2025-2027年销售复合年增长率为24% 调整后净利润复合年增长率为21% [61] IP组合分析：Labubu与非Labubu IP * Labubu是重要的流量催化剂 2025年销售额估计达155 04亿人民币 较2023年增长41倍 但预计2026年增长将放缓至13% [3][11][17] * 非Labubu IP是主要增长驱动力 2024年增长68% 2025年预计增长124% 2026年预计增长35% 2026年预计贡献约80亿人民币的增量年销售额 [11][13] * 非Labubu IP组合多元化 包含5-6个领先IP 各占销售额5-10% 以及众多小型和第三方IP 增强了收入稳定性 [13] * Labubu的成功提升了消费者对泡泡玛特整体IP组合的关注度 非Labubu IP拥有独立的需求 即使Labubu供应紧张时需求也持续 [14][15] 区域市场表现与战略 大中华区 * 大中华区是公司的根基市场 品牌知名度高 预计2025年销售额210 61亿人民币 2026年增长22% [38][45] * 门店客流超过许多领先服装鞋履品牌 且IP收藏品竞争相对有限 [39] * 通过增加产品供应、持续门店升级和高影响力营销活动 预计2025-2027年销售复合年增长率可达约20% [40] 亚太地区 * 亚太地区文化与中国相似 公司执行更清晰迅速 日本是关键战略市场 是IP收藏品中心和文化影响力者 [42][43] * 与日本角色IP和流行偶像的合作有望放大其区域和全球影响力 [43] 美国市场 * 美国市场是长期关键增长点 北美占全球IP收藏品需求约50% 长期潜力可能超越中国 [23] * 2025年预计销售额71 17亿人民币 同比增长884% 2026年和2027年增长预期分别下调至34%和28% [22][45] * 线下扩张是战略重点 目前线下渠道贡献约35%的美国收入 而行业平均水平约为60% 显示渗透不足 [25] * 目标长期在美国开设200-250家门店 目前中国有400多家门店 预计2025年底美国门店达62家 2026年和2027年各净增40家 [28][29] * 线下销售IP多元化程度更高 不那么集中于Labubu [26] * 需要加速本地化产品设计和合作 例如Skullpanda与星期三的联名 [31] 盈利能力与成本结构 * 公司有望维持低30%的净利润率 结构性原因包括：较低的广告促销费用比率（3-4% 对比行业低十位数百分比） 较低的降价幅度 较高的在线直销比例（约95%收入为直销） 以及较低的租赁比率 [4][47][49] * 盲盒销售模式减少了长尾库存 潮流玩具季节性较弱 竞争基于设计而非功能 因此降价压力小 [49] 估值与风险 * 追踪市盈率已降至2022年四季度和2023年四季度的历史低谷水平 当前的估值下调被视为"先发制人"的市场反应 而非基本面显著恶化 [54][56] * 关键风险包括：新产品和IP的不确定性 无法持续创造有吸引力的产品 海外增长势头放缓速度快于预期 定价管理 假冒产品 以及将强劲客流转化为其他IP和产品购买的能力 [68][69][70][71][72][73] 其他重要内容 运营与供应链 * 产能提升已缓解供应限制 新产品备货充足 缺货时间从1-2个月缩短至1-2周 [76] * 公司鼓励消费者在线下门店购买 以推动更好的交叉销售 数据显示新客户越来越多地进行跨IP和跨品类购买 [77] * 美国市场供应链是最大制约 海运需2个月 公司正考虑在拉丁美洲增加产能以缩短供应链 [35][80] 新产品与营销 * 2026年Labubu产品发布节奏将加快 包括3-4个手办系列 1-2个毛绒盲盒系列 以及特别设计和大尺寸产品 [20] * 将加强营销力度以提升Labubu全球影响力 包括本地化设计和合作 参与梅西感恩节游行 举办10周年展览等 [3][78] * 新举措如Twinkle Twinkle、Pop Land（预计2026年上半年开放）预计将加强IP影响力并贡献收入 [40][92]

涉及的行业或公司 * 公司为泡泡玛特国际集团有限公司，股票代码9992 HK [1] * 行业为潮流玩具，公司是中国最大的潮流玩具公司，业务涵盖艺术家发掘、IP运营、消费者触达及潮玩文化推广全产业链 [17] 核心观点和论据 * 公司第三季度营收增长强劲，同比增长245-250%，超出预期，主要得益于中国市场和海外市场的共同驱动 [1][2] * 中国市场营收同比增长185-190%，线下渠道增长130-135%，线上渠道增长300-305% [2] * 海外市场营收同比增长365-370%，其中美洲市场增长1265-1270%，欧洲及其他地区增长735-740%，亚太地区增长170-175% [2] * 增长动力主要来自新产品的强劲售罄以及补货举措，LABUBU等标志性IP通过全球巡回营销活动提升影响力 [1][3] * 花旗维持对泡泡玛特的买入评级，目标价从398港元上调至415港元，基于对其IP实力的更乐观销售预期，将2025至2027财年盈利预测上调16 8-17 3% [1][11] * 公司预计在即将到来的旺季保持良好趋势，节日季表现可能成为短期催化剂，但鉴于较高基数，增长势头可能放缓 [1] * 公司当前股价对应2025年预期市盈率22 6倍，2026年预期市盈率16 7倍，花旗认为近期的股价调整为投资者提供了更好的入场机会 [1] 其他重要内容 * 财务预测显示公司盈利能力显著提升，预计2025年净利润为135 51亿人民币，同比增长333 0%，净利润率提升至34 9% [6][8] * 毛利率预计持续改善，从2023年的61 3%提升至2027年的72 2% [8] * 净资产收益率显著提高，预计从2023年的14 7%大幅上升至2025年的80 0% [6][8] * 公司无有息负债，净现金状况良好，净负债权益比为负值 [8] * 投资策略强调公司强大的IP孵化与变现能力，以及不断增长的全球足迹和认可度，旨在捕捉年轻消费者尤其是Z世代的“精神消费”需求 [18] * 目标价设定基于28倍2026年预期市盈率，较其4年历史平均有10%溢价，隐含0 9倍市盈增长率 [19] * 关键下行风险包括中国潮玩市场竞争加剧、全球扩张不及预期、IP商业化能力不足、授权续约失败以及更严格的监管 [21] * 花旗的定量风险评级系统显示该股票为高风险，但定性因素如执行能力和增长前景被认为能提供支持 [20]

品牌热度与搜索趋势 - Labubu系列因动画及4.0版本推出 未来搜索热度料将回升 [1] - Mini Labubu搜索热度6月起上升 现与Skullpanda及Dimoo相当 [1] - Skullpanda搜索指数较5月高40% 因6月新毛绒玩具系列推出 [1] - Crybaby的8月平均搜索指数与7月持平 [1] - 全球社交平台官方账户互动量过去两周升3% [1] - 搜索热度是新客户获取速度及短期销售动力的领先指标 [1] 产品销售表现 - Mini Labubu及大尺寸Labubu为热卖爆款 8月28日发售一分钟售罄 [2] - MiniLabubu内地定价79元人民币 香港95港元 二手价高45% [2] - 大Labubu内地定价499元人民币 香港583港元 二手价高56% [2] - Twinkle Twinkle系列2025年上半年销售达3.89亿人民币 [3] - Twinkle Twinkle首年销售远超Crybaby的7100万及Hirono的9000万人民币 [3] - Sweet Dream Forecast系列定价79元人民币/香港95港元 迅速售罄 [3] - Twinkle Twinkle二手价在内地及海外分别有110%及36%溢价 [3] 核心竞争优势 - 公司IP发掘及变现能力强 [1][3] - IP组合多元 预计2027年Labubu占集团销售31% [1] - 国际化进展显著 预计2027年海外销售占比61% [1] - 平台营运及交叉销售能力突出 [3] - 公司仍是中国消费板块首选 [1]

公司新IP产品线表现 - 新IP产品线表现强劲，包括Crybaby、Twinkle Twinkle等热门产品频频断货，瓶颈在供给而非需求疲软 [1][6] - 过去三个月推出的众多产品在微信抽盒机和微信商店中迅速售罄，表明非Labubu IP的销售同样受到供应限制而非需求不足的制约 [6] - 自有IP产品中，Twinkle Twinkle的"Bee Your Honey"手办(售价199元人民币)、Crybaby的多款产品(售价79-199元人民币)、Molly系列的多个产品线均出现断货 [7] 品牌合作与全球化布局 - 与歌帝梵合作设计Labubu冰淇勺、与萧邦推出融入经典冰块设计的特别版Dimoo手办、与优衣库设计Labubu图案T恤，以及与知名歌手周深合作设计手办产品 [9] - 在上海和北京开设了两家官方POPOP门店，在Pop Land引入了Twinkle Twinkle角色表演 [9] - 在德国柏林开设首家门店，当地媒体报道称"排队长达数百米"；在澳大利亚墨尔本开设Skullpanda主题店 [9] 财务数据与估值 - 2025年预期收入310.46亿人民币，同比增长138%；2026年预期收入429.94亿人民币，同比增长38% [10] - 2025年预期调整后净利润98.21亿人民币，增长205%；2026年为139.65亿人民币，增长42% [11] - 毛利率持续改善，从2024年的66.8%提升至2025年预期的71.5%，2026年进一步升至72.5% [11] 全球IP市场空间 - 全球IP市场规模达8000亿美元，泡泡玛特份额仅2.3%，成长空间巨大 [1][14] - 迪士尼授权IP产品零售额约423十亿美元，乐高182十亿美元，而泡泡玛特2024年仅为18十亿美元 [14] - 泡泡玛特正朝着成为"万代南梦宫+乐高+迪士尼"组合体的方向发展，其成长故事仍处早期阶段 [15] 投资建议与目标价 - 维持"增持"评级，目标价365港元，较当前有48%上涨空间 [1][16] - 基准情况下目标价365港元（46倍2025年市盈率），牛市情况下目标价482港元（50倍2025年市盈率），熊市情况下目标价161港元（22倍2025年市盈率） [16] - 当前股价回调为投资者提供了难得的入场机会 [4][16]

品牌热度与市场表现 - Labubu玩偶作为时尚配饰和收藏品在美国迅速走红，成为全球热门单品[2][3] - 公司毛绒玩具业务(含Labubu产品)2023-2024年销售额增长超过1200%，占2024年总营收比例从4%提升至超20%[4] - 北美地区2023-2024年收入增长550%，2025年Q1同比增速达900%，远超全球增速[5] 消费者结构与地域扩张 - 公司收入来源从2021年几乎全部来自中国，转变为2025年近半数来自海外市场[6] - 美国市场搜索量创历史新高，Labubu成为返校季最受欢迎背包配饰之一[7] - 圣迭戈门店开业一年内客流量激增，带动品牌认知度提升[7] 产品策略与用户画像 - 盲盒销售模式创造价值感知溢价，单价约30美元的产品形成收藏属性[4][16] - 核心用户将月娱乐预算的75%用于购买公司产品，Labubu成为接触其他产品线的入口[8][9] - 成人消费者占比显著，产品被视作比爱马仕包更平价的身份象征[14] 营销与跨界合作 - 明星效应显著：Blackpink成员Lisa、蕾哈娜等名人带货推动全球知名度[11] - 品牌联名活跃：美联航、Olive Garden等企业参与营销互动[12] - 社交媒体内容爆发，单条TikTok改装视频获超20万点赞[12] 财务与行业地位 - 香港上市公司股价12个月内上涨500%，市值超越美泰等传统玩具巨头[9] - Labubu系列2024年贡献4.23亿美元收入，虽不及芭比娃娃13.5亿美元，但增速惊人[10] - 行业分析师指出其已超越玩具范畴，转型为时尚配件品类[14] 供应链与二级市场 - 限量销售策略制造稀缺性，但互联网渠道缓解供应紧张[14][17] - 二手市场存在"lafufus"仿品问题，正品需验证二维码/序列号/牙齿数量等特征[18][19] - 转售溢价存在但未达当年豆豆娃级别，因供应透明度提高[17]

泡泡玛特业绩表现 - 公司预计2025年上半年收入同比增长不低于200%，溢利同比增长不低于350% [1] - 2024年上半年营收45.58亿元（同比+62%），归母净利润9.21亿元（同比+93.32%），经调整净利润10.18亿元（同比+90.1%） [1] - 2025年上半年营收或超137亿元，归母净利润或超41亿元，经调整净利润或超46亿元，均超2024年全年水平（2024年营收130.4亿元，经调整净利润34.0亿元） [2] 业绩增长驱动因素 - 品牌及IP全球认可度提升，多样化产品推动各区域收入高速增长 [3] - 海外收入占比提升优化毛利结构，规模效应显著增加溢利 [3] - 成本优化与费用管控强化盈利能力 [3] - 2025年Q1整体收益同比增165%-170%（中国+95%-100%，海外+475%-480%），国际化战略成为第二增长曲线 [3] 未来发展规划 - 2025年目标：整体销售额同比增50%以上，海外销售额同比增100%以上，整体销售额达200亿元，海外销售额突破100亿元 [4] 资本市场表现与机构观点 - 2025年1月以来股价累计涨幅超200%，最高达283.4港元，7月15日收盘报263.2港元（总市值3535亿港元） [5] - 分析师普遍看好，目标价超300港元，核心逻辑包括： - IP热度持续上升（Molly、CRYBABY等新品售罄且二手市场溢价） [6] - IP孵化与运营能力已验证，POPOP饰品店拓展新品线（覆盖项链、手链等） [6] - 海外市场爆发式增长（Labubu3.0带动Q2延续Q1的475%-480%增速），明星效应与社交媒体助推IP热度 [6]

欧洲潮玩市场概况 - 欧洲潮玩市场约10年前起步，目前保持快速增长势头，泡泡玛特正搭上这波顺风车 [1][3] - 疫情期间消费重心转向"悦己"，高价设计师潮玩成为新宠，推动市场强劲增长 [3] - 国际品牌如Funko、Sonny Angel早期启蒙用户认知，但近几年才进入爆发期 [3] 泡泡玛特在欧洲的发展 - 最初通过亚裔社群传播，后借助TikTok网红（如Black Pink的Lisa）和线下门店迅速出圈 [1][3][4] - 主要消费群体为15-25岁女性，在男性中渗透率较低 [4] - 最早在西班牙走红，随后德国、荷兰等国家表现出浓厚兴趣 [4] 热门IP表现 - Labubu是欧洲最火IP，其次是Skullpanda、Crybaby和Hirono [1][5] - Molly在欧洲受欢迎程度不及亚洲市场，尽管公司投入大量资源 [5] 供应链挑战 - Labubu系列供不应求，需求远超供应链反应速度，年初扩产仍无法满足 [1][6] - 需求难以预测叠加同时开拓欧美多市场，导致产能吃紧 [7] - 供应不足可能引发消费者体验下降、假货滋生（如LAFUFU仿品）及竞品趁虚而入 [1][15] 竞争格局 - 主要竞争者包括国际品牌be@rbrick、Tokidoki，以及中国品牌52TOYS、Funism [8][10][12][13] - 竞品因缺乏欧洲运营经验或IP授权限制，短期面临规模扩张挑战 [15] 行业核心驱动力 - 潮玩是"供给驱动型市场"，持续产品创新（如新系列）是关键增长动力 [1][17] - 内容联动（故事、影视、书籍）可延长IP生命周期，需加强情感连接建设 [1][17] - 二级市场（如eBay）占be@rbrick欧洲销量的30%，是热度重要支撑点 [17] 市场案例警示 - Sonny Angel因网红带货爆红后，因供应紧张和假货横行迅速热度耗尽 [15]