投资评级 - 维持"增持"评级 目标价37.10元 对应2026年70倍市盈率[5][8] 核心观点 - 下调2025-2027年盈利预测 每股收益调整为0.27/0.53/0.92元（原预测0.33/0.61/1.01元）[5] - 2025H1业绩承压明显 营收3.47亿元（同比-12.23%） 归母净利润0.37亿元（同比-56.75%）[11] - 两性健康用药营收同比下滑48.75% 眼科用药营收同比下滑9.02%[11] - 胃肠用药增长态势良好（同比+11.04%） 和胃整肠丸国产化落地后增长有望加速[11] - 盐酸毛果芸香碱滴眼液等特色仿制药品种已递交NDA 均为高潜品种潜在首仿[11] - CKBA软膏白癜风适应症II期临床完成 已提交突破性疗法申请[11] - 玫瑰痤疮II/III期无缝适应性临床试验申请获CDE受理 预计10月正式启动[11] 财务预测 - 2025-2027年营收预测：782/999/1,350百万元 同比增长8.4%/27.8%/35.1%[7] - 2025-2027年归母净利润预测：116/224/391百万元 同比增长6.8%/94.0%/74.5%[7] - 毛利率持续改善：2025-2027年预测57.5%/66.1%/71.0%[7] - 净利率显著提升：2025-2027年预测14.8%/22.4%/29.0%[7] - ROE逐步回升：2025-2027年预测6.3%/11.3%/17.9%[7] 业务板块表现 - 两性健康板块竞争加剧 竞品数量持续增加导致营收显著下滑[11] - 眼科用药存量业务承压 后续随新产品获批将逐步改善[11] - 胃肠用药成为增长亮点 和胃整肠丸国产化进程加速[11] 研发进展 - CKBA临床进展顺利 白癜风适应症疗效明显且安全性突出（1.5% BID组TEAE仅18%）[11] - 计划开展CKBA治疗阿尔兹海默症的临床研究 拓展新的适应症领域[11] - 多个高潜仿制药品种处于NDA阶段 包括盐酸毛果芸香碱滴眼液、复方硫酸钠片等[11]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入3.47亿元，同比下降12.23% [1] - 归母净利润3708.48万元，同比下降56.75% [1] - 基本每股收益0.09元 [1] 业务板块表现 - 肠胃用药销售收入实现增长 [1] - 两性健康用药和眼科用药销售收入有所下滑 [1] 研发投入与进展 - 研发投入达4863.56万元 [1] - CKBA软膏白癜风适应症II期临床试验完成数据整理与揭盲，结果显示对非节段型白癜风患者具有积极疗效与良好安全性 [1] - 已向CDE提交突破性疗法申请并同步推进III期临床试验筹备 [1] - CKBA乳膏玫瑰痤疮适应症II/III期无缝适应性临床试验申请获正式受理 [2] 产品管线进展 - 和胃整肠丸国产化注册上市许可申请获受理，安徽生产线已完成改造 [2] - 复方硫酸钠片完成临床研究并获上市受理 [2] - 盐酸毛果芸香碱滴眼液完成III期临床试验并提交上市许可申请，有望取得国内首仿 [2] - 多个高潜力仿制药品种稳步推进，包括非那雄胺他达拉非胶囊、利多卡因丙胺卡因气雾剂等 [2] 战略规划 - 2025年为公司创新和品牌双轮驱动战略关键之年 [3] - 持续加大品牌推广投入力度和深度，为核心品种商业化奠定基础 [3] - 目标在未来3-5年内实现"肠胃-眼科-两性健康"三大核心板块销售规模跨越式增长 [3]

白癜风治疗现状与挑战 - 白癜风是一种多基因、无明确靶点、多因素引发的自身免疫疾病，患者治疗需求迫切但面临困局[3] - 全球发病率1%至3%，中国患者达3000万，63.4%患者20岁前发病，75%伴发焦虑抑郁等心理问题[3] - 当前临床主要采用外用糖皮质激素等药物，仅能抑制免疫反应，无法精准复色且存在皮肤萎缩等副作用[4] 白癜风治疗市场机会 - 美国FDA已批准芦可替尼乳膏用于12岁以上患者，但未进入中国且不覆盖12岁以下儿童（占中国患者40%/1200万人）[5] - 国内药企积极布局创新药物：泰恩康开发全球首个靶向T细胞脂肪酸代谢通路的CKBA软膏，II期临床达预期并申请突破性疗法认定[5] - 华福证券测算中国白癜风创新药远期市场空间达120-259亿元，赛道拥挤度低，潜在单品有望快速放量[6] 未满足的临床需求 - 现有治疗手段无法解决复色核心难题，需早期干预和联合治疗（如光疗）[6] - 全球尚无儿童白癜风治疗药物获批，临床对新药上市期待强烈[6]

白癜风治疗现状 - 白癜风是一种多基因、无明确靶点、多因素引发的自身免疫疾病，患者就诊时常表示"只要不再发展就好"，可见疾病难治 [1] - 白癜风被认为是由自身反应性T细胞破坏皮肤、黏膜或毛囊的黑素细胞所致，其特征是皮肤色素脱失，并且可能出现在身体的任何部位 [1] - 白癜风在全球的发病率是1%至3%，中国有3000万患者，63.4%患者20岁前发病，累及终身 [1] - 75%患者伴发焦虑、抑郁等 [1] 当前治疗手段及局限性 - 临床主要采用外用糖皮质激素、钙调磷酸酶抑制剂等药物开展治疗，这类药物仅能抑制免疫反应，既不能精准复色，也无法阻止复发 [3] - 外用糖皮质激素三个月以上可能出现皮肤萎缩、青春痘、毛囊炎等副作用 [3] - 2022年，美国FDA批准了JAK抑制剂芦可替尼乳膏可用于局部治疗12岁及以上患者的非节段型白癜风，这是美国批准使用的第一种也是唯一一个复色疗法，但该药尚未在中国上市 [3] - 该药还无法面向12岁以下的白癜风儿童患者治疗 [3] 未满足的临床需求 - 中国的白癜风患者中，2到12岁的患者比例达到40%，约1200万人，这些患者的治疗需求也非常高 [3] - 全球也尚无治疗儿童白癜风的药物获批，期待有新药可以获批上市 [5] 国内药企研发进展 - 国内有多家药企试图在开发相关药物，如药企们也在开发新的JAK抑制剂 [3] - 泰恩康（301263.SZ）正在开发CKBA软膏，后者是全球首个靶向T细胞脂肪酸代谢通路候选药物 [3] - 今年8月份，泰恩康发布公告称，CKBA软膏白癜风适应证II期临床试验研究初步结果且达到预期目标 [4] - 目前公司已向国家药审中心提交突破性疗法认定申请并推进III期临床研究 [4] 市场空间预测 - 根据华福证券测算，在乐观/中性/保守的预测下，中国白癜风创新药物远期市场空间分别有望达到259/181/120亿元，市场空间广阔 [5] - 白癜风赛道是有望成就潜在大单品的赛道，当前在研药物拥挤度不高，若后续有同时兼顾安全性和有效性的治疗药物成功上市，则有望受益于未满足的临床需求并实现快速放量 [5]

行业投资评级 - 医药行业评级为"强于大市"（维持）[1] 核心观点 - 白癜风患者人数众多且并发症严重，全球患病率0.50%-2.00%，中国患病率0.18%-0.90%，2021年中国患者达2283万人，其中54.01%为用药患者[3][15] - 现有治疗药物效果欠佳，激素和钙调神经磷酸酶抑制剂存在不良反应且无白癜风适应症获批[3][26] - JAK靶点为核心布局方向，芦可替尼乳膏为FDA唯一获批外用JAK1/JAK2抑制剂，2024年销售额5.08亿美元（+50%）[3][32] - 泰恩康CKBA乳膏为全新作用机制的FIC药物，II期数据理想并计划申请突破性疗法[38] - 2030年中国白癜风创新药市场空间保守估计145.8亿元（乐观情景446.4亿元）[40] 行业现状分析 患者与市场规模 - 白癜风导致22%-31%患者患抑郁症（vs全球平均3.1%），并增加皮肤癌风险[10] - 非节段型白癜风占比81%-85%，63.4%患者为20岁以下青少年[18] - 2021年中国市场规模53亿元（+3.9%），预计2030年达217亿元（2022-2030年CAGR 19%）[15] 治疗现状 - 现有疗法以激素+光疗为主，但存在治疗周期长、感染风险等缺陷[22] - 常用药物如他克莫司软膏（1-5亿元规模）均未获批白癜风适应症[25] 竞争格局与研发进展 管线分布 - 国内1款药物申请上市（康哲药业芦可替尼），6款处于III期（含华东医药凝胶剂型），6款处于II期[29] - JAK靶点占比最高，恒瑞医药艾玛昔替尼已终止白癜风适应症开发[29][30] 重点产品 - **芦可替尼乳膏**：24周F-VASI75应答率29.8%（vs安慰剂7.4%），52周达50.3%[32][35] - **CKBA乳膏**：通过抑制ACC1/ACC2和IFN-γ产生实现治疗，II期数据支持III期推进[38] 投资建议 - 建议关注康哲药业（芦可替尼）、泰恩康（CKBA）、华东医药（JAK凝胶）等企业[45] - 核心逻辑：百亿空白市场+高未满足需求+龙头先发优势[3][40]

行业整体发展态势 - 中国创新药在"十四五"规划收官年实现全球医药创新关键力量转型 在代谢性疾病和抗肿瘤领域取得重大突破 新药上市和国际化进展集中爆发[1] - 创新药BD交易额2025年上半年突破600亿美元 超越2024年全年总额 其中16笔单笔交易超10亿美元[3] - 中国创新药全球交易占比从2015年10.8%提升至2025年8月的52.5% 实现全球市场份额过半[6] 市场规模与出海表现 - 创新药市场规模2022年达6790亿元 预计2027年增至1.12万亿元 在中国药品市场占比将从2022年41%提升至2027年51%[6] - 81家创新药公司2022-2024年境外收入持续超千亿元 营收占比超过14% 九洲药业和药石科技2025年上半年境外收入占比超70%[7] - 行业研发投入从2015年约88亿元增长至2024年578亿元以上 研发强度从3.29%提升至8.04%[9] 政策与资本支持 - 新药从获批到纳入医保时间从5年缩短至1年 约80%创新药上市2年内进入医保 2025年上半年批准43款创新药同比增长59%[8] - 2015-2024年创新药领域一二级市场融资超1.23万亿元 科创板按标准五上市的医药生物公司达20家[9] - 2024年医药生物行业研发投入超1400亿元 较2015年增长5倍以上 研发强度从2.7%升至5.83%[9] 企业研发与临床进展 - 27家创新药公司2023-2024年研发强度持续超20% 包括微芯生物、神州细胞和泰恩康等[10] - 贝达药业创新药泰瑞西利2025年6月获批 润都股份盐酸去甲乌药碱注射液完成Ⅲb期临床并提交上市申请[12] - 泰恩康CKBA软膏白癜风适应症II期试验达预期目标 准备开展III期试验 广生堂乙肝创新药GST-HG141推进III期临床[12][13] 资本市场表现 - 创新药板块5月以来平均涨幅超50% 舒泰神、昂利康和广生堂涨幅超250%[13] - 13家公司获30家以上机构调研且融资客加仓超30% 迈威生物获460家机构调研且融资加仓260.54%[14] - 百济神州获近400家机构调研且融资加仓55%以上 泰恩康获170家机构调研且融资加仓超150%[14]

创新免疫治疗临床转化研究高峰论坛 - 论坛聚焦创新免疫治疗领域前沿进展与创新药临床转化机遇 吸引超百位来自政府、科研、上市公司、医疗机构及投资机构的嘉宾参会 [2] - 泰恩康控股子公司博创园自主研发的1类创新药CKBA软膏白癜风适应症II期临床试验已完成 初步结果显示有效率达36%且安全性良好 尤其在儿童患者治疗方面反应更好 [2] - 公司已向CDE提交白癜风适应症的突破性疗法认定申请 并全力推进III期临床研究 [2] CKBA药物研发背景与特点 - 白癜风全球发病率约1%-3% 中国患者中40%为2-12岁儿童 当前国内无特效药及靶向药物上市 现有治疗药物仅能抑制免疫反应且复色作用有限 治疗后1-2年复发率达30%-40% [3] - CKBA是全球首个靶向T细胞脂肪酸代谢通路的创新小分子药物 从中药乳香活性成分筛选而来 具有靶点新颖、作用机制明确等特点 [3] - II期临床试验高浓度组50例患者中18例出现好转 不良反应发生率仅18% 未发生严重不良事件 可协同提高光疗复色效率并降低副作用 [4] 儿童白癜风治疗市场机会 - 全球范围内针对12岁以下儿童白癜风的获批药物几乎为空白 部分药物因副作用无法用于低龄患者 [5] - 1.5%浓度CKBA治疗2-12岁儿童白癜风的IIT临床试验显示 光疗联合CKBA2-3个月内平均改善率达55% 显著高于单纯光疗的15% [5] - CKBA有望成为全球首个用于儿童白癜风治疗的创新药物 其创新点体现在治疗有效、适用于12岁以下儿童、可作为维持治疗理想药物 [4][5] 中国创新药产业发展 - 中国创新药产业在国家政策支持、技术突破和全球化合作背景下 正从"跟跑"向"并跑"迈进 [6] - 小分子药研发机会在于利用相同靶点寻找差异化临床效果 从天然产物入手通过表型筛选等可能为新药创新提供机会 [6] - 泰恩康2023-2024年研发投入占营收比重均超20% 白癜风领域患者基数大、需求迫切 市场空间广阔 [6] 竞争格局与研发进展 - 国内白癜风治疗II期及以上研发管线多数聚焦JAK靶点 康哲药业磷酸芦可替尼乳膏进度最快 新药上市许可申请已获受理 [6] - 泰恩康基于II期临床积极结果已向CDE提交突破性疗法认定申请 正全力推进III期临床试验 目标2027年获得成人和儿童白癜风新药上市申请 [7]

宠物食品行业 - 中宠股份近一年股价涨幅超过220% [2] - 公司2025年上半年营业收入24.32亿元同比增长24.32% 归母净利润2.03亿元同比增长42.56% [2] - 接待超200家机构调研 强调宠物消费市场规模持续攀升 消费向品质化、个性化升级 行业集中度较低但将向头部品牌集中 [2] 高端装备制造行业 - 杰瑞股份2025年上半年收入69亿元同比增长近40% 股价8月7日涨停 [2] - 海外业务收入32.95亿元同比增长38.38% 新增订单同比增长24.16% 业务覆盖70多国 [2][3] - 未来将深化中东、中亚本地化部署 加强海外产能建设和运营团队建设 [3] 创新药行业 - 泰恩康子公司CKBA软膏白癜风II期临床试验结果理想 将推进III期试验并提交CDE申请 [3] - 九洲药业表示创新药BD交易火爆带动产业链需求 产能利用率持续提升 除台州新工厂外其他CDMO厂区利用率较高 [3][4]

中宠股份 - 公司从事宠物食品研发和产销 近一年股价涨幅超过220% [1] - 2025年上半年营业收入24.32亿元 同比增长24.32% 归母净利润2.03亿元 同比增长42.56% [2] - 毛利率31.38% 资产负债率40.94% 营业总收入24.3亿 同比24.32% [2] - 接待超200家机构调研 表示宠物消费市场规模持续攀升 从基础生存型向品质消费升级 [3] - 宠物行业市场集中度仍低 但份额将逐步向头部品牌集中 [3] 杰瑞股份 - 2025年上半年收入69亿元 同比增长近40% 8月7日股价涨停 [3] - 海外市场收入32.95亿元 同比增长38.38% 新增订单同比增长24.16% [5] - 业务遍布70多个国家和地区 未来将深化中东 中亚等地区本地化部署 [5] 泰恩康 - 控股子公司自主研发的1类创新药CKBA软膏白癜风适应症II期临床试验结果理想 达到预期目标 [7] - 近期将提交CDE进行突破性疗法申请和注册临床沟通交流 [7] - 本周接待近百家机构调研 [5] 九洲药业 - 表示创新药BD交易持续火爆 行业需求向上确定 [7] - 整体产能利用率较一季度提升 处于持续爬坡过程 [7] - CDMO厂区产能利用率较高 新工厂订单处于验证批交付阶段 [7]

宠物食品行业 - 中宠股份近一年股价涨幅超过220% [4] - 公司2025年上半年营业收入24.32亿元（同比+24.32%），归母净利润2.03亿元（同比+42.56%）[6] - 宠物消费市场持续扩容，消费升级趋势明显，行业集中度仍较低但向头部品牌集中 [6] - 公司单周接待超200家机构调研，机构关注度显著提升 [6] 高端装备制造行业 - 杰瑞股份2025年上半年收入69亿元（同比+40%），单周接待超140家机构调研 [6] - 海外业务收入32.95亿元（同比+38.38%），新增海外订单同比+24.16%，覆盖70余国 [8] - 公司重点布局中东、中亚地区本地化运营，8月7日股价涨停 [6][8] 创新药行业 - 泰恩康子公司CKBA软膏II期临床试验达预期，拟提交CDE申请突破性疗法 [10] - 九洲药业称创新药BD交易火爆带动产业链需求，产能利用率持续爬升（除台州新厂外）[10] - 泰恩康单周接待近百家机构调研，创新药板块热度延续 [8][10] 市场整体表现 - A股上周（8月4-8日）连续上涨，宠物食品、高端装备、创新药成机构调研焦点 [3][6][8][10]