临近年末，保险公司发债节奏加快。据不完全统计，截至12月22日，今年以来险企获批发债和已发债券 规模合计超过千亿元，延续了去年的热度，规模处于历史高位。其中，永续债和资本补充债平分秋色， 在补充险企核心偿付能力和综合偿付能力方面发挥了各自的作用。在业内人士看来，在偿二代二期规则 过渡期结束进入倒计时的背景下，险企通过增资、发债等方式补充资本的诉求加大。（中证报） ...

在业内人士看来，在偿二代二期规则过渡期结束进入倒计时的背景下，险企通过增资、发债等方式补充 资本的诉求加大。通过发债补充资本，险企能直接提升偿付能力充足率，同时为未来业务发展进行"战 略蓄水"，增强自身应对风险和穿越周期的能力。 ● 本报记者 薛瑾 临近年末，保险公司发债节奏加快。据记者不完全统计，截至12月22日，今年以来险企获批发债和已发 债券规模合计超过千亿元，延续了去年的热度，规模处于历史高位。其中，永续债和资本补充债平分秋 色，在补充险企核心偿付能力和综合偿付能力方面发挥了各自的作用。 永续债走俏 目前，保险公司发债主要采取资本补充债和永续债两种方式。今年以来，永续债呈现走俏态势，受到更 多险企欢迎，发行规模较前些年明显增加。 永续债即无固定期限资本债券。按照监管部门2022年8月发布的《关于保险公司发行无固定期限资本债 券有关事项的通知》，此类债券没有固定期限、含有减记或转股条款、在持续经营状态下和破产清算状 态下均可以吸收损失、满足偿付能力监管要求。险企可通过发行永续债补充核心二级资本，永续债余额 不得超过核心资本的30%。 在对外经济贸易大学创新与风险管理研究中心副主任龙格看来，险企发行的永续 ...

12月15日，同方全球人寿保险有限公司(以下简称"同方全球人寿")发布公告称，该公司近日成功发行 2025年永续债5亿元，票面利率为2.95%。 天职国际会计师事务所保险咨询主管合伙人周瑾在接受《证券日报》记者采访时表示，近年来，险企普 遍尝试通过多种渠道补充资本，发行资本补充债和永续债是其主流方式。今年险企发债的结构整体偏向 永续债，但不同主体在方式选择上有所不同。 周瑾进一步分析称："今年险企发行的永续债规模增长明显，且很受大型险企青睐。这主要有两方面原 因，一是永续债可以归属为权益，属于核心资本，对资本补充的效果更坚实，能支撑长期的偿付能力需 求；二是永续债的发行门槛较资本补充债高，大中型险企更具备发行条件，中小型险企则更多选择发行 资本补充债。但由于永续债和资本补充债的发行条件存在差异，在发行规模上也会有一些限制，因此， 部分险企会考虑同时发行永续债和资本补充债来补充资本。" 展望未来，周瑾表示，保险行业的资本约束将会常态化，因此，险企也会持续探索多元化的资本补充方 式。同时，保险行业也会加速转向资本集约型的经营模式，优化业务结构和资产配置，从而提升资本利 用效率。 龙格认为，预计2026年保险行业资 ...

行业背景与资本补充概况 - 在偿二代二期监管背景下，许多人寿保险公司偿付能力承压，由于监管过渡期延长至2025年底，大量保险公司在近两年密集补充资本以满足新的监管要求 [1] - 2025年整体增资和发债的数量及金额与去年基本持平，但发债金额接近增资的5倍，显示出债务融资是更主要的资本补充方式 [1][6] 增资情况总结 - 2025年共有14家保险公司获批增资，总金额达197亿元，其中寿险公司是增资主力，11家寿险公司获批增资172亿元，3家财险公司获批增资26亿元 [1][7] - 至少有3家公司（如国富人寿、华贵人寿、国民养老）仍有增资计划，表明资本补充需求持续 [1][5] - 增资规模差异显著，有8家公司增资额超过10亿元，其中中邮人寿增资近40亿元，国联人寿增资约25.6亿元且增幅约122%，而国民养老增资最少，为2.3亿元 [2][7][8][9] 发债情况总结 - 2025年共有19家保险公司发行了资本补充债，总金额超过900亿元，其中15家寿险公司发债792亿元，4家财险公司发债150亿元 [1][7] - 发债成为更灵活的资本补充工具，因其面向公开市场、不稀释股权，且近年来市场利率走低，为险企提供了发新还旧的机会 [1][7] - 大型险企信用高，是发行永续债的主力，而中小险企多发行10年期资本补充债 [1][7] - 单笔发债规模最大的是平安人寿于2025年12月发行的200亿元10年期资本补充债，最小的是紫金财险发行的5亿元10年期资本补充债 [3][9][11] 重点公司增资案例 - 平安人寿在2025年4月公告股东拟增资约199.99亿元，增资后注册资本由338亿元增至360亿元，这是其自2011年后时隔13年的首次增资 [2][7] - 泰康养老增资20亿元，由泰康集团全额认购，增资后注册资本达到110亿元，迈入百亿注册资本险企行列 [2][8] - 国民养老在2025年进行了两次资本扩张，首次增资2.3亿元，随后在10月又公布了拟发行不超过4.71亿股的新一轮增资计划 [3][8][10] 重点公司发债案例 - 平安人寿在2025年通过两笔债券合计补充资本330亿元，包括年初发行的130亿元永续债和年底发行的200亿元10年期资本补充债 [3][9][10] - 太平人寿在2025年3月完成了90亿元永续债的发行，并在6月公告了不超过150亿元的10年期资本补充债计划 [3][9] - 其他大规模发债包括工银安盛70亿元永续债、泰康人寿60亿元永续债、平安财险60亿元10年期债券等 [5][10][11]

行业核心动态：保险公司资本补充趋势 - 截至12月3日，今年已有约20家保险公司发行资本补充债或永续债，合计发债规模超过700亿元，发债机构数量超过去年同期 [1] - 永续债成为今年发债主角，发行机构数量占比过半，发行规模占比超七成，因其能直接补充核心二级资本、增强核心偿付能力，并在一定条件下可计入所有者权益 [1] - 市场利率持续下行导致保险公司偿付能力充足率普遍下降，是驱动发债的主要动因 [1] 偿付能力状况分析 - 截至2025年三季度末，保险公司综合偿付能力充足率约为186.3%，较去年末下降13.1个百分点；核心偿付能力充足率约为134.3%，较去年末下降约4.8个百分点 [1] - 人身险公司偿付能力压力更大：其综合偿付能力充足率约为175.5%，核心偿付能力充足率约为118.9%；而财产险公司分别为240.8%和212.9% [2] - 两项充足率指标目前均满足监管要求（综合不低于100%，核心不低于50%）[1] 监管规则变化的影响 - “偿二代二期规则”过渡期即将于2025年底结束，保险公司偿付能力将面临更严格要求，核心偿付能力受到的影响较大 [2] - 规则变化对资本有直接影响：例如，偿二代二期规则下计入核心资本的保单盈余占比不超过40%，而一期规则下可全额计入，这使人身险公司核心偿付能力充足率受到更大冲击 [2] - 监管曾将过渡期从2024年底延长至2025年底，并对受影响较大的公司采取“一司一策”的过渡政策 [2] 行业未来展望与战略转向 - 鉴于市场利率仍有下行趋势，保险公司偿付能力或将继续承压，发债补充资本的趋势预计将持续 [3] - 行业正处于深度转型期，外部“输血”（发债）仅能缓解阵痛，可持续发展需要深层次的战略优化 [3] - 行业需从拼规模、拼资本的模式转向专注主业、错位发展，通过精耕细作打造持续盈利能力，实现长期内部“造血” [3]

行业核心动态 - 2025年保险公司发债补充资本活跃 约20家机构发行资本补充债或永续债 合计规模超700亿元 发债机构数量超去年同期 [1] - 永续债成为2025年发债主角 发行机构数量占比过半 发行规模占比超七成 因其能直接补充核心二级资本 增强核心偿付能力 并可计入所有者权益以优化资本结构 [1] - 保险公司偿付能力充足率普遍下降 截至2025年三季度末 行业综合偿付能力充足率约为186.3% 较2024年末下降13.1个百分点 核心偿付能力充足率约为134.3% 较2024年末下降4.8个百分点 [1] 不同类型机构偿付能力分析 - 人身险公司偿付能力压力显著大于财产险公司 截至2025年三季度末 人身险公司综合偿付能力充足率约为175.5% 核心偿付能力充足率约为118.9% [2] - 财产险公司偿付能力充足率相对较高 截至2025年三季度末 综合偿付能力充足率约为240.8% 核心偿付能力充足率约为212.9% [2] 监管规则变化影响 - 偿二代二期规则过渡期将于2025年底结束 对保险公司偿付能力提出更严格要求 尤其对核心偿付能力影响较大 [2] - 规则变化直接影响资本计算 例如偿二代二期规则下计入核心资本的保单盈余占比不超过40% 而一期规则可全额计入 导致人身险公司核心偿付能力充足率受更大影响 [2] 行业未来趋势与战略方向 - 预计市场利率仍有下行趋势 保险公司偿付能力或继续承压 发债补充资本趋势将持续 [3] - 行业处于深度转型期 外部输血仅能缓解阵痛 长期可持续发展需转向内部造血 [3] - 保险公司需摒弃拼规模、拼资本的发展模式 转向专注主业、完善治理、错位发展 通过精耕细分市场打造持续盈利能力 [3]

行业发债概况 - 2025年以来已有20家险企发行金融债券，累计金额达741亿元，虽不及2023年（1122亿元）和2024年（1175亿元）的千亿级规模，但仍处于高位 [1][5][7] - 发债主要目的包括补充资本和置换过往高利率债券 [1][4] - 2025年以来有19家险企发行次级债券，较2024年增加2家，但发行规模较前两年有所减少 [7] 发债成本与置换效益 - 中长期无风险利率下行及信用利差收窄为险企提供发债及借新还旧窗口期，债券票面利率从2020-2021年的3.6%-5.5%区间下降至2024-2025年的3%以下 [8] - 通过发行低成本新债置换高利率旧债可优化财务结构，例如招商仁和发行13亿元票面利率2.4%的新债置换8亿元票面利率4.95%的旧债，每年利息支出从3960万元降至3120万元，节省2000万元 [2][3][9] - 新发债券受到市场认可，招商仁和原计划发行8亿元资本补充债，因申购倍数增加而行使超额增发权，最终发行13亿元 [7] 债券类型与发行主体分化 - 保险公司债券主要分为资本补充债和无固定期限资本债券（永续债），永续债可补充核心二级资本，改善核心及综合偿付能力充足率 [11][12] - 发债呈现大小分层特点：财险公司和中小人身险公司热衷发行资本补充债，资本金规模较大的大型险企和银行系险企偏好发行永续债 [12] - 自2023年以来共有23次永续债发行，累计规模1216.4亿元，占险企债券存续余额近三成；2025年以来有10家公司发行永续债，累计规模499亿元，占年内发债总规模的67.3% [12][13] 偿付能力与资本补充需求 - 偿二代二期全面实施导致行业资本需求上升，72家披露报告的险企中有50家人身险公司核心偿付能力充足率同比下降 [15][16] - 中小险企偿付能力压力更大，资本金不足且普遍面临持续亏损，融资成本更高，例如中国平安财产保险债券票面利率为2.15%，而东方嘉富人寿则为2.8% [16] - 2025年9月30日“15天安财险”发行人无法兑付到期本息，引发市场对中小险企债券风险的关注 [16] 行业趋势与挑战 - 新会计准则实施加大净资产和利润波动，利率下行增加资产负债管理难度，险企次级债分化将加剧 [17] - 在偿二代二期制度下，部分险企偿付能力波动加大，触发延迟支付利息或暂停赎回条款的可能性增加，融资成本和难度将显著上升 [17]

发债置换与成本节约 - 招商仁和人寿发行13亿元资本补充债券，票面利率2.4%，并赎回2020年发行的票面利率4.95%的8亿元债券，通过置换一年可节省利息支出2000万元 [2] - 险企普遍利用低利率窗口进行“发新还旧”，例如英大泰和人寿发行25亿元债券（利率2.3%），中再产险发行40亿元债券（利率2.2%）[3] - 保险行业次级债票面利率从2020-2021年的3.6%-5.5%区间，下降至2024-2025年的3%以下，为置换高成本旧债提供机会 [4] 2025年发债规模与特点 - 2025年以来已有20家险企发行金融债券，累计金额741亿元，规模虽不及2023年（1122亿元）和2024年（1175亿元），但仍处于2020年以来较高水平 [2][3] - 发债主体数量增加，2025年有19家险企发行次级债，较2024年增加2家 [3] - 发债呈现分化特点：资本金规模较大的大型险企和银行系险企热衷于发行永续债，而财险公司和中小人身险公司更多发行资本补充债 [7] 永续债发行情况 - 自2023年泰康人寿发行行业首单永续债以来，共有23次永续债发行，累计规模1216.4亿元，占险企债券存续余额近三成 [7] - 2025年以来有10家公司发行永续债，累计规模499亿元，占2025年险企发债总规模的67.3% [8] - 人身险公司永续债在同类公司融资规模中占比从2023年的46%大幅增长至2025年的89% [7] 偿付能力与资本补充需求 - 偿二代二期全面实施导致行业资本需求上升，72家披露报告的险企中有50家人身险公司核心偿付能力充足率出现同比下降 [9][11] - 资本补充方式包括外源性（如发债、增资）和内源性（如优化业务结构、提高投资收益）以及管理性措施（如优化资本模型） [9] - 中小险企偿付能力压力更大，融资成本更高，例如中国平安财产保险债券利率为2.15%，而东方嘉富人寿利率为2.8% [11] 行业风险与分化趋势 - 中小险企普遍资本金不足，对利差依赖度高，投资端收益波动对资本金消耗明显 [11] - 新会计准则实施加剧净资产和利润波动，利率下行增加资产负债管理难度，险企次级债信用分化将加剧 [12] - 部分险企在偿二代二期下偿付能力波动加大，触发延迟支付利息等条款的风险上升，融资成本和难度将显著增加 [12]

保险公司资本补充债政策背景与定义 - 2015年人民银行联合原银保监会允许保险公司发行资本补充债券用于补充附属一级资本[1] - 2022年8月进一步允许保险公司发行无固定期限资本债券用于补充核心二级资本[1] - 资本补充债是指保险公司发行的期限在5年以上(含5年) 清偿顺序列于保单责任和其他普通负债之后 先于股权资本的债券[1] 行业偿付能力状况与发债规模 - 2025年三季度保险行业综合偿付能力充足率和核心偿付能力充足率同比分别下降25.7和19.2个百分点[1] - 2025年保险公司发行资本补充债规模664亿元 其中永续债规模500亿元[2] - 2015-2025年保险公司累计发行资本补充债147次 累计发债规模6726亿元[2] 寿险公司资本补充债发行特征 - 2015-2025年寿险公司累计发行资本补充债108次 规模达4697亿元 是行业主要发行方[4] - 2025年16家寿险公司发行17次资本补充债 规模664亿元[5] - 发行过资本补充债的寿险公司杠杆率显著高于未发行公司 且近四年差异更加明显[10][11] 资本补充债对偿付能力的影响效果 - 寿险公司发债前综合偿付能力充足率为196.4% 发债后一年提高至207.2% 但统计检验显示差异不显著[6] - 发债前偿付能力充足率不高的公司(平均160.0%) 发债后显著提升至172.1%[8] - 发债前后偿付能力充足率变化在10%置信水平下不显著[7] 资本补充债的利差收益分析 - 2025年资本补充债平均发行利率为2.4% 略高于2023年0.1个百分点[13] - 当前发行利率低于寿险行业平均负债成本约3.7%[15] - 大多数年份寿险行业总投资收益率和综合投资收益率高于资本补充债发行成本[15] - 2025年分红险客户收益率达3.2% 也高于资本补充债票面利率[18] 资本补充债的综合优势总结 - 补充资本而不冲击现有股权结构 易获股东支持[23] - 对低偿付能力公司能解决燃眉之急[23] - 低发行成本为保险公司提供加杠杆和利差收益机会[23] - 2015-2024年期间发行资本补充债的公司中有25个样本实施股东分红 部分年份分红金额甚至超过发债规模[20]

永续债成为大型险企核心资本补充工具 - 永续债在会计层面可计入权益，资本加厚效果更硬核，能陪伴公司穿越长周期偿付能力起伏[1] - 永续债准入门槛高于资本补充债，中小机构往往难以企及，大型公司顺势揽下这一稀缺工具[1] - 截至11月26日，年内19家保险公司发行资本补充债或永续债合计规模超700亿元，永续债发行规模占比近七成[1] 2025年险企发债规模与结构 - 截至11月26日，17家保险公司发行663.7亿元债券，其中资本补充债191亿元，永续债472.7亿元[4] - 永续债在全年发债总额中占比高达71.2%，远超去年约25%的水平，增长势头迅猛[4] - 2025年迄今仅平安人寿一家发行规模跨过百亿红线，去年动辄百亿的大单今年未再现[4] 永续债的产品特性与监管背景 - 永续债不设到期日，利息可递延支付且不构成违约，核心偿付能力充足率下滑时可触发减记或转股条款[3] - 永续债被监管纳入核心二级资本，直击偿付能力充足率痛点[3] - 2022年8月监管发布新规为险企打开核心二级资本水龙头，2023年泰康人寿落地行业首单永续债[3] 行业偿付能力状况 - 2025年三季度末保险业综合偿付能力充足率186.3%，核心偿付能力充足率134.3%，较2024年末分别下滑13.1和4.8个百分点[4] - 人身险公司核心偿付能力充足率118.9%，继续垫底，财产险公司为212.9%，较上年末逆势抬升[4] - 已披露三季报的公司中仅5家偿付能力未达标，数量较往年减少[5] 发债利率下行与置换趋势 - 2025年险企发债票面利率区间为2.15%—2.8%，相较2024年的2.2%—2.9%继续下跌[5] - 2023年永续债票面利率均高于3%，整体介于3.25%—3.7%区间，而2024年后未出现高于3%的票面利率[5] - 多家险企赎回高息存量债并发行低成本新债，如平安人寿赎回票息3.58%的旧债，新发永续债票息仅2.35%，融资成本骤降超120BP[6] 具体发行案例 - 2025年多家大型寿险公司发行永续债，如平安人寿发行130亿元票面利率2.35%，太平人寿发行90亿元票面利率2.40%[2] - 泰康养老以20亿元、2.48%票面利率发行永续债，成为首家尝鲜永续债的养老险公司[3] - 资本补充债券普遍采用"5+5"期限结构，第5年末不行使赎回权则票息跳升100BP[6]