核心业绩概览 - 截至9月30日的六个月内，公司实现营收32.27亿港元，同比减少6%（减少2.16亿港元）[1][7] - 同期股权持有人应占溢利为1.72亿港元，同比微增1% [1][7] - 整体呈现“营收降、利润升”的分化态势，利润增长主要源于成本控制而非营收扩张 [2][8] 成本与费用控制 - 期内总经营费用减少7%至14.41亿港元 [2][8] - 市场推广及分销费用降低2%，行政费用降低15% [2][8] - 运输成本与员工开支的缩减成为关键支撑 [2][8] 各市场区域表现 - **中国内地市场**：贡献收入17.78亿港元，同比下滑9.19%，占总营收55% [2][8]；净利润1.92亿港元，同比下滑12.45%，占总净利润63.07% [2][8]；经营利润率保持稳定在11% [2][8] - **香港及港澳出口业务**：收入11.12亿港元，同比降4% [3][9]；净利润下降15.35% [3][9]，受澳门复苏乏力、美国关税压力及台风影响维他天地业务拖累 [3][9][12] - **澳洲及新西兰市场**：以当地货币计收入增长5% [3][9]；经营亏损从4550.8万港元收窄至2206.5万港元 [3][9] - **新加坡市场**：收入微增2%，但饮品业务疲软导致增长受限 [3][9] 毛利率变动 - 毛利率从51.6%微降至51.1%，降幅0.5个百分点 [3][9] - 贸易推广开支增加及内地产品降价是主要压力 [3][9] - 原材料成本下降与生产效率提升部分对冲了负面影响 [3][9] 营收下滑原因：渠道与竞争 - **渠道转型滞后**：业务高度依赖传统零售渠道（如商超、夫妻店），未能充分适应向社交电商、实时电商、会员制商店及连锁零食店等新兴渠道的转变 [4][10] - 尽管已发力拓展新兴渠道且连锁零食店带来稳健增长，但新增量未能完全抵消传统渠道收缩的缺口，导致内地收入下滑9.19% [4][10] - **行业竞争加剧**：在豆奶领域，蒙牛、伊利、达利食品等巨头入局，凭借规模化生产与全渠道覆盖挤压市场空间 [5][11]；在茶饮料领域，面临东方树叶引领的无糖茶产品及现制柠檬茶品牌的双重冲击 [5][11] - **核心品类增长放缓**：内地植物奶市场增速从高速转向中速，茶类市场受无糖风潮影响产品迭代加快 [5][11] 公司应对策略 - 采取“降价 + 创新”策略以应对竞争：对既有产品实施更具竞争力的定价，同时推出鸭屎香柠檬茶等网红口味新品 [5][11] - 此策略虽有助于保住部分市场份额，但直接导致内地产品售价下降，叠加贸易推广开支增加，影响了毛利率表现 [5][11]

核心财务业绩 - 2025/2026财年中期营收32.27亿港元，同比下降6% [1] - 股东应占溢利1.72亿港元，同比微增1% [1] - 总经营费用减少7%至14.41亿港元，主要因运输成本下降及员工相关开支减省 [1][2] - 市场推广、销售及分销费用减少2%至9.76亿港元 [2] 主要市场表现 - 中国内地市场收益下降9.19%至17.78亿港元，占整体收益约55% [1] - 中国内地市场净利润下降12.45%至1.92亿港元，占整体净利润63.07% [1] - 香港业务（含港澳及出口）收入为11.12亿港元，同比下降4% [2] - 香港业务净利润为1.35亿港元，同比下滑15.35% [2] 市场与运营挑战 - 中国内地植物奶及茶类产品类别增速正在放缓 [1] - 消费者由传统零售渠道转向在线平台、社交平台、实时电商、会员制商店与连锁零食店 [1] - 传统零售渠道占业务显著份额且正在放缓，新兴渠道增长未能完全抵消其影响 [1] - 内地业务通过成本优化措施将经营利润率维持在11% [1] 公司战略与治理 - 未来产品创新将以低糖、无糖产品为重点 [2] - 公司将加速渠道优化进程 [2] - 内地业务负责人已两度更迭，84岁的创始家族二代掌舵人罗友礼仍未退休 [2] 资本市场表现 - 当前股价报6.47港元/股，市值67.52亿港元 [2] - 今年以来股价累计跌幅约35% [2] - 最新交易日成交额为1400.82万港元，换手率0.21% [3]

公司近期财务表现 - 维他奶国际第三财季内地市场收入按年下跌9% [1] - 内地市场中，植物奶类别收入按年下跌10%，茶类收入按年上升5% [1] - 香港市场第三财季收入按年下跌4% [1] - 茶类产品5%的增速较去年同期的双位数增长有所放缓 [1] 管理层观点与市场趋势 - 尽管面临促销激烈的市场环境，管理层观察到第三财季至今内地市场表现已较上半财年轻微改善 [1] - 公司计划持续推动香港市场增长 [1] - 公司计划加速扩张在线及零食连锁店等新兴渠道 [1] 机构预测与评级 - 麦格理将维他奶2026财年净利润预测下调16.3% [1] - 麦格理将维他奶2027财年净利润预测下调13.3% [1] - 麦格理将公司目标价由10港元下调至7.4港元，并维持"跑赢大市"评级 [1]

股价表现 - 股价下跌近3%，报6.49港元，触及6.48港元的去年10月下旬以来新低 [1] - 成交额为1682.26万港元 [1] 中期财务业绩 - 收入为32.27亿港元，同比减少6% [1] - 毛利为16.48亿港元，同比减少7% [1] - 公司股权持有人应占溢利为1.72亿港元，同比增长1% [1] 中国内地市场表现 - 整体收入减少9%，主要受市况疲弱影响 [1] - 植物奶及茶类产品类别增速正在放缓 [1] - 传统零售渠道正在放缓，且其占公司业务显著份额 [1] 销售渠道变化 - 消费者由传统零售渠道转向多种线上平台，包括社交平台、即时电商平台、会员制商店与连锁零食店 [1] - 公司正在努力拓展规模的电商平台及连锁零食店渠道的增长未能完全抵销传统零售渠道放缓的影响 [1]

公司股价与财务表现 - 维他奶国际股价下跌近3%，触及6.48港元，创下去年10月下旬以来新低 [1] - 公司公布截至2025年9月30日止6个月中期业绩，收入为32.27亿港元，同比减少6% [1] - 中期毛利为16.48亿港元，同比减少7%，公司股权持有人应占溢利为1.72亿港元，同比增长1% [1] 中国内地市场业务挑战 - 收入减少6%主要由于中国内地业务受市况疲弱影响，表现面临挑战 [1] - 在中国内地市场，植物奶及茶类产品类别增速正在放缓 [1] - 消费者正从传统零售渠道转向多种线上平台、社交平台、即时电商平台、会员制商店与连锁零食店 [1] 渠道结构变化与收入影响 - 占公司业务显著份额的传统零售渠道正在放缓 [1] - 公司正在努力拓展规模的电商平台及连锁零食店渠道的增长未能完全抵销传统渠道放缓的影响 [1] - 受渠道转换影响，中国内地市场整体收入减少9% [1]

核心财务业绩 - 截至2025年9月30日中期收入减少6% [1] - 毛利率为51.1%，经营利润率为7.6% [1] - 公司股权持有人应占溢利为1.72亿港元 [1] - 宣派中期股息每股普通股4.0港仙，与去年同期持平 [1] 中国内地业务 - 收入下降主要由于传统零售渠道收入收缩，但部分被连锁零食店等全渠道的稳健增长抵消 [1] - 经营利润率维持在11%，得益于成本优化措施的实施 [2] - 维他奶豆奶及植物奶产品的市场份额有所增长 [1] - 维他茶产品采用更具竞争力的定价策略，并成功推出新产品维他鸭屎香柠檬茶，提升了在即饮茶类别中的市场份额 [1] 中国香港业务 - 香港饮品业务继续巩固其在非酒精饮品市场的领导地位 [2] - 维他低糖白桃豆奶及维他鸭屎香柠檬茶等新产品上市，维他0糖柠檬茶及气泡系列持续畅销 [2] - 整体业务维持双位数的经营利润率，但受维他天地业务、澳门及出口美国业务暂时受挫影响 [2] - 台风季节期间恶劣天气导致上课天数减少，对维他天地业务造成负面影响 [2] 澳洲及新西兰市场 - 收入在生产稳定后强劲增长，以当地货币计算的销售增长5% [3] - 核心平台的市场份额有所提升 [3] - 经营亏损较去年同期大幅减少至2200万港元，盈利能力持续改善 [3] 新加坡市场 - 总收入以当地货币计算减少1% [3] - 本地及出口豆腐业务持续增长，但被相对疲弱的饮品业务抵消 [3] - 经营亏损以当地货币计算大幅减少53% [3] - 饮品业务销售因低价产品激烈竞争及替换新分销商导致基数较高而下降 [3] 菲律宾市场 - 以植物为本的品类自推出以来按年以双位数的速度稳步增长，主要由燕麦及杏仁产品带动 [3] - 与Universal Robina Corporation成立的合营公司持续稳健发展业务 [3]

行业整体态势 - 全球最大燕麦饮公司Oatly在2025年第三季度实现盈利性增长，重新引发市场对植物奶的关注[1] - 植物奶在包装饮料线下零售货架的市场份额从2023年一季度的13.72%降至2025年第三季度的5.38%，下滑7个百分点[1][4] - 2021年植物奶市场共完成14起融资，披露总额超35亿元，但自2022年起投融资活动减少，2024年以来几乎停滞[1][3][4] 市场历史演变 - 2020年植物蛋白饮料市场增速达800%，购买人数上升900%，在饮料市场中成长贡献15.5%[3] - 2019至2021年共有16家植物奶企业获得21轮融资或并购，2021年为赛道热度最高年份[3] - 植物奶在线下零售货架的SKU数量从2023Q1的3596个增至2025Q3的4647个，但市场份额显著下滑[4] 主要公司表现 - Oatly长期亏损后于2024年第三季度迎来上市后首次盈利，并执行轻资产供应链战略，关闭多家工厂[7] - 2025年第三季度Oatly大中华区收入增长28.8%至3740万美元，其中66%来自餐饮服务渠道[7] - 养元饮品“其他植物饮料”营收在2022年大涨417.29%后，2023年和2024年分别下降82.57%和90.81%[8] - 承德露露植物奶系列营收在2025年上半年下降21.97%[8] 市场降温因素 - 超过一半消费者认为燕麦奶价格过高（58.9%），其他问题包括包装美观度不足（56.5%）、口味单调（54.4%）[10] - 市售23款产品中有15款单价超过4元/200ml，占比约65%，Oatly价格约为同规格普通牛奶的3倍[10] - 植物奶定位与牛奶存在营养差异，消费场景重合且未形成独立场景，面临口感与价格双重挑战[2][11] - 供应链及渠道建设未形成规模，市场竞争加剧导致利润空间被压缩[12] 品类内部结构 - 植物蛋白饮料中，椰子乳、复合型蛋白饮料、核桃乳占比居前三，燕麦乳品类占比始终不高[7] - 2024年全球植物基饮品销量达304亿升，大中华区占超六成市场，其中豆奶销量151亿升占比77%[13] - 传统品类如豆奶、核桃奶、椰奶因口味习惯基础稳定，未受市场增速放缓明显影响[12] 未来发展趋势 - 植物奶创新方向从“替代牛奶”转向为饮品添加新功能维度与情绪价值，如全组分控卡植物奶、水果玉米奶等[14] - 未来发展方向聚焦产品创新从口味模仿转向营养功能差异化，价格定位大众化，消费场景突破咖啡伴侣局限[14] - 行业呈现“总量放缓、结构分化”特点，被视为挤破泡沫后的理性回归和高质量发展新起点[12][14]

财务表现 - 前三季度累计收入2.14亿美元，同比下降14.37% [1] - 前三季度累计净亏损1.93亿美元，较去年同期的1.15亿美元进一步扩大 [1] - 第三季度单季收入7021.8万美元，同比下降13.32% [1] - 第三季度单季净亏损1.11亿美元，去年同期净亏损为2657.6万美元 [1] 业绩下滑原因 - 产品销量减少10.3%，主要由于美国零售渠道分销点减少以及国际餐饮服务渠道向快餐店的汉堡产品销售减少 [2] - 产品单价下降3.5%，受贸易折扣增加、产品销售组合变化及部分价格下降影响，部分被有利的外币汇率变化所抵消 [2] - 净亏损扩大受到非经营性因素影响，包括与某些长期资产相关的非现金减值费用 [2] 行业挑战与市场接受度 - 植物肉产品面临需求疲软，难以从导入期过渡到成长期，价值主张未被主流市场广泛接受 [2] - 产品在全球多数市场仍属小众，缺乏规模化消费基础，在口感、价格和营养构成上与真实肉类存在显著差距 [2] - 传统肉类价格稳定甚至下行，进一步挤压植物肉的市场空间 [2] - 消费端接受度有待提升，商业模式不够成熟，需在价格、味道和营养上真正与真肉较量才能完成从概念产品到成熟产业的跨越 [3] 公司转型战略 - 公司计划突破植物肉局限，拓展业务范围以提供更多创新蛋白解决方案，寻求新增长模式 [1] - 公司正将品牌重心从肉类仿制转向传统植物蛋白，逐步弃用"Meat"字样 [4] - 转型战略包括加速推进成本削减、毛利率提升投资以及有针对性的战略增长计划 [4] - 放弃"Meat"标签可降低消费者预期错位，转向传统植物蛋白更契合健康饮食趋势，且与现有供应链和产能有协同效应 [4] - 计划将产品形态从仿肉汉堡扩展至即食蛋白棒、植物奶、预制菜配料等，以打开新应用场景，增强收入多样性 [4]

植物奶行业趋势转变 - 植物奶饮品市场增长速度此前极为迅猛，是增长势头最为强劲的消费品类之一，但当前热度已不如从前 [1] - 美国替代型乳饮料行业销售额在去年下降4.4%，降至29亿美元，为四年来首次出现下滑 [1] - 牛奶的市场价值增长速度远快于植物奶产品，包括无乳糖和全脂牛奶在内的各种类型牛奶增速超过燕麦、杏仁、椰子和大豆等植物替代品 [1] 行业变化驱动因素 - 行业变化部分原因在于竞争加剧以及消费者对价格敏感度提高 [1] - 在植物性食品消费放缓背景下，部分消费者重新开始青睐乳制品 [1] - 市场趋势正转向高蛋白和肠道健康等领域，推动了相关并购交易，如百事公司收购Poppi以及达能尝试收购来福威食品 [2] 代表性公司表现 - 燕麦饮料公司Oatly股价自2021年上市以来大幅下跌，从曾高达580美元跌至十几美元 [2] - 类似情况发生在Beyond Meat身上，其股价从历史高位近240美元跌至不足1美元 [2] - Oatly首席执行官指出，过去关于气候变化的讨论带有悲观绝望和惩罚性色彩，认为绿色营销已经做得太过火 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于强回购支撑和年末大年的切换预期 [1][7] 核心观点 - 2025年受春节提前及消费疲弱影响营收承压 但水系列新品初步贡献且成本端优势显著 [7] - 公司现金流充裕且分红意愿强 回购计划进入关键执行期 [7] - 预计2026年春节因素将推动业绩回升 中长期成长性取决于新品动销表现 [7] 财务表现 - 2025H1营收13.84亿元（同比-15.30%） 归母净利润2.58亿元（同比-11.97%） [7] - Q2单季营收3.82亿元（同比-6.10%） 归母净利润0.43亿元（同比-9.00%） [7] - 主品杏仁露营收13.04亿元（同比-17.67%） 果仁核桃营收0.38亿元（同比-4.37%） [7] - 水系列新品Q2贡献收入0.33亿元 若剔除该部分Q2营收降幅扩至14.16% [7] 成本与费用 - H1销售费用2.81亿元（同比+2.93%） 其中广告宣传费1.69亿元（占比60.10%） [7] - Q2单季销售费用率25.97%（同比+7.11pct） 因新品推广投入增加 [7] - H1毛利率提升推动毛销差改善 Q1/Q2毛利率分别提升4.38pct/4.45pct [7] - 低成本苦杏仁储备可持续至2025Q3 主要包材马口铁价格处于低位 [7] 现金流与分红 - Q2销售商品收到现金4.32亿元（同比+14.38%） 收现比1.13 [7] - 6月末货币资金余额32.39亿元（较同期+5.46亿元） [7] - 2024年度分红支出3.15亿元 现金分红与回购合计比例较高 [7] 盈利预测 - 2025年营收预测29.21亿元（同比-11.14%） 归母净利润6.04亿元（同比-9.33%） [1][7] - 2026年营收预测32.36亿元（同比+10.80%） 归母净利润6.64亿元（同比+9.90%） [1][7] - 当前市值对应PE为15.1X/13.8X/12.5X（2025E/2026E/2027E） [1][7] 回购进展 - 回购计划下限3000万股 截至7月31日累计回购300万股（完成度10%） [7] - 9-11月为回购关键执行期 [7]