公司业绩表现 - 2025年上半年总收入达1502.8亿元，同比增长26.5%，创历史新高 [1] - 归母净利润92.9亿元，同比下降13.9% [1] - 核心归母利润66.6亿元，同比增长102% [1] - 第二季度营业收入777.9亿元，同比增长28.4%，环比增长7.3% [1] - 第二季度核心归母净利润约31.8亿元，同比增长127%，环比下降8.7% [1] 盈利能力分析 - 上半年整体毛利率16.4%，同比下降0.3个百分点 [1] - 极氪汽车毛利率达19.7%，其中Q1毛利率18.8%，Q2毛利率20.5% [1] - 销售费用率同比下降1.0个百分点至5.6% [2] - 管理费用率同比下降0.7个百分点至1.9% [2] - 研发投入83.5亿元，同比下降8.6%，研发费用率同比下降1.1个百分点至6.6% [2] - 单车平均售价9.6万元，同比下降1.4万元 [2] - 单车核心归母净利润4724元，同比增长37% [2] 销售表现 - 上半年累计总销量140.9万辆，同比增长47.4% [2] - 新能源车销量72.5万辆，同比增长126.5%，占比51.5% [2] - 燃油车销量同比增长7.5% [2] - 销量目标上调至300万辆，对应增速由25%调高至38% [2] - 吉利品牌销量116.4万辆，同比增长56.99%，其中银河系列销量54.8万辆，同比增长232% [2] - 极氪销量9.1万辆，同比增长3.3% [2] - 领克销量15.4万辆，同比增长22.3% [2] 海外市场拓展 - 上半年出口18.4万辆，同比下降7.7% [3] - 新能源车出口4.0万辆，同比增长146% [3] - 出口销量占总销量13% [3] - 设立欧洲、拉美非、中东亚、东盟、东欧五个海外大区 [3] - 下半年将推出银河E5、星舰7、星愿等车型进入海外市场 [3] 战略调整与产品规划 - 计划私有化纽交所上市的极氪，最高支付23.99亿美元或10.89亿股吉利汽车股份，占现有股本11% [3] - 私有化后极氪成为全资子公司，原股东可选择2.687美元或1.23股新发行吉利股份兑换每股极氪股份 [3] - 2025年计划发布10款新车型，其中银河5款、极氪3款、领克2款 [4] - 已上市星耀8、领克900、极氪007GT等新车型 [4] - 下半年将推出银河A7/M9、极氪9X/8X、领克10EM-P等新车型 [4] 财务预测 - 2025/2026/2027年EPS预计值分别为1.537/1.852/2.320元人民币 [4] - 目标价24.3港元，对应2025/2026/2027年预计市盈率14.4/12/9.6倍 [5]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入1503亿元（同比+27%）[1] - 归母净利润92.9亿元（同比-14%）[1] - 核心归母净利润66.6亿元（同比+102%）[1] - 单车净利润4724元（同比+37%）[2] - 核心归母净利率提升至4.4%[2] 销量与市场份额 - 2025年上半年市场份额首次超过10%[1] - 全年销量目标提高到300万台（较此前目标+11%）[1][2] - 吉利银河上半年销量54.8万台（同比+232%）[1] - 7月星愿、银河E5两款车型占银河品牌总批发量的62%[1] - 燃油车销量68.4万台（逆势增长）[2] - 纯电车销量51.1万台（同比+173%）[2] - 插混车销量21.4万台（同比+61%）[2] 产品与价格 - 7月插混车销量4万台（相当于比亚迪同类车型的24.6%）[2] - 单车ASP 9.55万元（同比-12.9%）[2] - 毛利率16.4%（同比-0.3个百分点）[2] - 领克900主销配置售价34.69万元[3] - 理想L9、问界M9主销配置价格分别为43.98万/47.98万元[3] 出口与区域策略 - 2025年上半年出口销量18.4万台（同比-8%）[1] - 管理层计划划分5大战区并实施区域定制化产品以恢复出口正增长[1] 高端化与智能化 - 极氪、领克上半年销量分别为9.1万/15.4万台（完成年初目标的34.5%）[3] - 领克900 7月批发销量6771台[3] - 即将上市"9"系车型包括极氪9X、银河M9[3] - 公司高阶智能辅助驾驶用户认知度有待提高[3] 成本与费用 - 销售费用率、行政费用率、研发投入同比均下降[2] - 毛利增利48.5亿元[2] - 外汇汇兑增利26.4亿元[2] 盈利预测 - 预计2025年/2026年/2027年归母净利润为159.6亿/167.0亿/197.6亿[4]

1H25业绩表现 - 1H25公司总收入同比+26.5%至1502.8亿元，毛利率同比-0.3pcts至16.4%，归母净利润同比-13.9%至92.9亿元，核心归母净利润同比+102%至66.6亿元 [1] - 业绩增长主要受益于车型销量快速增长及内部整合提效 [1] 销量与费用表现 - 1H25吉利总销量同比+47.4%至140.9万辆，新能源车销量同比+126.5%至72.5万辆（占比同比+18.0pcts至51.5%） [1] - 分品牌销量：吉利银河同比+232%、极氪同比+3%、领克同比+22% [1] - 费用端：SG&A费用率同比-1.7pcts至7.5%（销售费用率/行政费用率分别同比-1.1pcts/-0.7pcts至5.6%/1.9%） [1] 2H25E展望 - 新车银河A7/银河M9/领克10EM-P爬坡上量，全年销量目标上调11%至300万辆（1H25达成47%） [2] - 高端车型极氪9X/领克900或改善产品矩阵并提振整车毛利率 [2] - 极氪私有化后内部资源优化或持续提升效率，费用端受益 [2] 战略推进 - 极氪收购预计2025年底完成，现金收购约需24亿美元（现金比例不超过30%） [3] - "一个吉利"整合将增强集团整体效益 [3] - 全球化：1H25出口销量同比-7.7%（东欧市场影响），2H25E星舰7/星愿出口车型登陆海外市场或加速全球化 [3] - 智能化：智驾业务整合至千里智驾合资公司，"千里浩瀚"方案（含L3级H9方案）或提升车型竞争力 [3] 财务预测与评级 - 维持2025E/2026E/2027E归母净利润预测为161.6/186.0/201.1亿元 [3] - 目标价维持HK$23.47（对应13.5x 25E PE） [3]

销量表现 - 公司6月销售汽车23.6万辆，同比增长42.1% [1] - 1-6月累计销量141万辆，同比增长47.4% [1][2] - 6月新能源汽车销量12.24万辆，占比52% [1] - 吉利品牌6月销量19.3万辆，同比增长59%，环比增长2.3% [1] - 领克品牌6月销量2.6万辆，同比增长7.7%，环比下降4.8% [1] - 极氪品牌6月销量1.67万辆，环比下降12%，同比下降17% [1] - 6月出口量4万辆，同比增长13%，占比17% [1] 品牌表现 - 1-6月吉利品牌累计销售116.4万辆，同比增长56.9% [2] - 1-6月领克品牌累计销售15.4万辆，同比增长22.3% [2] - 1-6月极氪品牌累计销售9.1万辆，同比增长3.3% [2] - 领克900单月销量5566辆，单价超30万元 [1] 产品与技术 - 公司发布全球首个全栈900V高压电混架构SEA-S [1][3] - 极氪9X搭载205千瓦发动机，热效率突破46% [3] - 极氪9X前后双电机综合功率分别为290千瓦和370千瓦 [3] - 极氪9X支持6C快充，20%-80%电量补能仅需9分钟 [3] - 极氪9XCLTC纯电续航里程最高可达380公里 [3] - 极氪9X配备双英伟达Thor芯片和5个激光雷达 [3] - 极氪9X首搭吉利最高阶辅助驾驶方案千里浩瀚H9 [3] 销量目标与新品规划 - 公司将全年销量目标上调至300万辆，同比增长38% [1][2] - 上半年已完成销量目标的47% [2] - 下半年新品包括银河A7/M9、极氪9X/8X、领克10EM-P [2] - 极氪9X预计8月底开始预售 [3] 财务预测 - 上调2025年净利润至138.4亿元，同比增长47% [1][3] - 上调2026年净利润至179亿元，同比增长30% [1][3] - 上调2027年净利润至223亿元，同比增长24% [1][3] - 2025-2027年EPS分别为1.37/1.78/2.2元 [1][3] - 当前股价对应P/E分别为11/8.6/7倍 [1][3]

吉利汽车销量表现 - 1-5月累计销量达117.31万辆，同比增长49%，其中吉利品牌/极氪/领克分别销售97.13/7.40/12.78万辆，增速为57%/9%/26% [1] - 吉利银河1-5月销量45.82万辆，同比增长239%，贡献主要增量；非银河系列吉利汽车增速仅6% [1] - 2025年销量目标271万辆已完成43%，但极氪和领克当前增速距全年目标（需44%/37%增速）差距显著 [1] 吉利银河结构性分析 - 产品体系复杂化：几何品牌并入后形成银河A/B网，A网为纯电/混动字母+数字命名（如E5/L7），B网含星系列及几何残余车型，消费者认知混乱 [4] - 销量依赖单一爆款：6-10万级小车星愿月销3.6万辆，占银河总销量近半；剔除星愿后其他车型增速约100%-120%，星舰7/E5/L6等月销仅1万辆级 [6] - 新品加速推出：年内计划上市5款新车，包括B级插混轿车星耀8、大六座SUV M9及10万级轿车A7，命名规则持续调整反映内部整合 [9][10] 20-30万市场竞争困境 - 市场特性：10-20万（经济型）和30-40万（改善型）需求明确，20-30万市场定位模糊导致竞争性价比低 [13][15] - 极氪/领克表现疲软：极氪4月销量主力7X/007仅4401/3999辆，领克Z20/03销量6238/5793辆，价格带下探至10-30万但未形成突破 [25][26] - 对比案例：蔚来通过子品牌乐道（15-17万）和萤火虫避开20-30万区间，L60上市首月销6281辆验证从高往低打策略有效性 [27][29] 战略转型与品牌整合 - 从"新能源大众"转向"一个吉利"：通过《台州宣言》推动品牌合并（几何并入银河、极氪与领克整合），私有化极氪强化协同 [20][23][25] - 历史路径差异：大众通过收购完善品牌矩阵（如奥迪/保时捷），吉利自主品牌极氪/领克缺乏历史积淀导致品牌力薄弱 [24] - 定位调整必要性：需避免"技术强品牌弱"陷阱，参考小米/理想/问界等成功案例的精准定位策略（粉丝经济/增程红利/用户生态） [31][32]

奇瑞集团新能源销量 - 5月新能源销量达63169台，其中iCAR品牌销量5899台，智界品牌销量5000台 [2] - 奇瑞汽车保持中国汽车出口第一地位，通过布局纯电、混动及氢能技术应对市场竞争，但新能源车型仍处于拓展阶段，体量较友商存在差距 [4] 吉利银河A7发布 - 吉利银河A7定位B级插混轿车，轴距2845mm，馈电油耗2L级，综合续航2100+km [5] - 新车填补L6与星耀8之间的产品空白，吉利银河凭借现有爆款车型月销量已达10万辆，A7上市有望进一步推动销量增长 [8] 蔚来一季度财报 - 一季度交付42094辆（同比+40%），营收120.3亿元（同比+21%），整车毛利率10.2% [9] - 二季度交付指引7.2-7.5万辆，增长预期基于乐道品牌良好走势、萤火虫发布及主力车型改款 [10]

政策标准升级 - 中国新能源汽车产业从政策补贴转向以安全为核心的技术驱动阶段，2026年7月实施的《电动汽车用动力蓄电池安全要求》(GB38031-2025)将"不起火、不爆炸"从企业技术目标升级为法律强制要求 [1] - 2024年一季度新能源汽车火灾事故达640起，同比上升32%，其中90%与动力电池热失控相关，电池底部撞击和快充热失控是两大核心风险点 [2] - 新国标要求热失控后2小时内不起火、不爆炸且所有监测点温度低于60℃，旧标准仅要求5分钟逃生时间 [4] 技术革新路径 - 热失控管理技术升级：宁德时代NP技术通过电芯材料优化、智能算法监测和全局热管理系统联动实现热扩散主动防御 [4] - 新增底部撞击测试和快充循环后安全测试（300次快充后仍通过短路试验），东风电动越野车型通过负坎冲击、整车涉水等极端场景验证 [4] - 乘员健康保护要求热失控报警前后5分钟内乘员舱无可见烟气，深蓝汽车"金钟罩"电池实现"不冒烟"突破 [4] 材料与结构创新 - 磷酸铁锂电池因高安全性（分解温度高于三元锂）逐步占据主流，三元锂电池通过压实密度设计（宁德时代CTP3.0仿生蜂窝结构）或散热系统优化（广汽埃安弹匣电池2.0）寻求突破 [5] - 比亚迪刀片电池通过蜂窝铝板结构控制热失控范围，特斯拉4680电池采用无极耳设计降低内阻发热，宁德时代麒麟电池通过电芯倒置和双大面冷却设计阻断热蔓延 [5] - 固态电池因电解质不可燃特性成为长期方向，智能管理系统（BMS）集成热失控预测算法（如深蓝汽车分布式温度传感器方案成本仅为传统1%） [5] 成本与市场影响 - 合规电池系统成本预计增加15%-20%，低端车型面临涨价或退市，行业集中度加速提升，预计2027年30%产能受影响 [6] - 头部企业（CR3）市占率将进一步提升，企业表示不会为降成本牺牲安全性或采用未充分验证技术 [6] 产业链联动效应 - 检测认证领域需求激增：底部撞击实验室单次检测成本超200万元，第三方检测机构或迎千亿级市场，中汽中心NESTA体系覆盖200余个真实场景测试 [8] - 保险金融联动：符合新规车型保费有望下浮15%-20%，某主流车型通过认证后保费降低18%，电池终身质保条款可能剔除"热失控"免责项 [8] - 消费认知升级：78%企业具备"不起火"技术储备但全项达标者不足40%，安全性成为购车首要考虑因素 [8]

业绩表现 - 2025年第一季度公司实现收入724.95亿元，同比增长25%，归母净利润56.7亿元，同比增长264% [1] - 一季度销量70.4万辆，同比增长47.9%，其中新能源车/燃油车/出口销量分别为33.9/36.5/8.9万辆，同比分别增长135.4%/10.0%/1.7% [1] - 银河品牌表现强势，同比增长214%，带动新能源车销量快速向上，中国星系列推动燃油车逆市增长 [1] 财务指标 - 回溯重列后2025Q1毛利率15.8%，同比提升0.2pct，期间费用率11.5%，同比下滑2.7pct [2] - 销售/行政/研发/财务费用率分别为5.0%/1.9%/4.6%/-0.04%，同比分别-2.1pct/-0.5pct/持平/+0.1pct [2] - 汇率波动对税后利润产生正面影响约20-23亿元，主要因出口业务增长及人民币兑卢布贬值 [1] 产品与战略 - 2024年发布9款新能源车型，银河/极氪/领克各3款，银河E5、星愿等成为爆款车型 [3] - 2025年计划发布10款新车型，银河/极氪/领克分别为5/3/2款，产品矩阵持续完善 [3] - 1-3月月均销量23.5万辆，同比增长47.9%，全年271万辆销量目标有望超额完成 [3] 增长预期 - 预计2025-2027年收入分别为3269.04/3922.85/4707.42亿元，对应增速36.1%/20.0%/20.0% [3] - 归母净利润预计149.36/186.12/230.37亿元，对应增速-10.2%/24.6%/23.8%，3年CAGR为11.5% [3]

新能源车ETF表现 - 新能源车ETF（159806）近5日下跌5 41%，跌幅位居市场前列 [1] - 4月份新能源汽车产量、销量同比增长仍超过30%，处于近年来的景气区间 [1] 价格战动态 - 比亚迪启动"618"限时促销活动，涉及王朝、海洋共计22款智驾版车型，海洋网10款车型限时"一口价"5 58万元起售，王朝网12款智驾版车型限时补贴后起售价降至6 38万元 [3] - 零跑汽车于5月25日推出新一轮降价，吉利汽车于5月26日宣布降价，爆款车型"吉利星愿"限时起步价降至5 98万元 [3] - 短短3天时间有超过30款车型降价或推出其他购车优惠 [3] 行业竞争与风险 - 比亚迪的降价策略反映行业需求与快速扩张的供给之间的不匹配 [4] - 摩根士丹利分析师指出终端市场压力巨大，行业已从高增长转向激烈的存量竞争阶段，利润预期或将调低 [4] - 长城汽车董事长称"汽车产业里边的恒大已经存在了"，市场担忧车企财务质量，存在"高负债、高扩张、高预期"所积累的结构性风险 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][6] 报告的核心观点 - 公司一季度业绩大幅增长，整合稳步推进，电动化转型加速，建议“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年5月19日H股价19.24，恒生指数23332.7，股价12个月高/低为19.74/7.47 [2] - 总发行股数和H股数均为10079.62百万，H市值1352.41亿元，主要股东为Proper Glory Holding Inc.，持股25.24% [2] - 每股净值8.71元，股价/账面净值2.21，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为17.60%、16.89%、99.23% [2] 近期评等 - 2025年4月7日前日收盘13.42，评等为买进 [3] - 产品组合中汽车占比85%，电池包占比5.7%，零部件占比4.4% [3] 业绩情况 - 2025Q1实现营收724.95亿元，同比增24.5%，归母净利润56.7亿元，同比增264%，业绩超预期 [7][9] - 一季度销售汽车70.38万辆，同比增48%，新能源子品牌银河、领克和极氪合计销量33.9万辆，同比增长135% [9] - 一季度新能源产品销量占比提升至48.2%，同比提升18个百分点，整体毛利率为15.8%，同比提升0.16pct [9] - 销售费用率同比下降2.1pct，管理费用率同比下降0.53pct [9] 业务整合 - 5月7日拟私有化极氪，购买价为每股2.566美元或每股美国存托凭证25.66美元，需约150亿元资金，极氪估值约470亿人民币 [9] - 今年2月极氪正式控股领克，私有化完成后汽车业务在研发、营销、采购等方面将进一步整合，预计整体效益提升超5% [9] 盈利预期 - 预计2025/2026/2027年净利润分别达132/176/218亿元，扣除一次性收益影响，YOY分别为+44%/+30%/+24%，EPS分别为1.35/1.75/2.2元 [7][9] - 当前股价对应P/E分别为13/10/8倍 [7][9] 财务数据 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（Net profit，RMB百万元）|5308|16632|13581|17602|21836| |同比增减（％）|0.91%|213.32%|-18.35%|29.61%|24.05%| |每股盈余（EPS，RMB元）|0.527|1.651|1.350|1.749|2.170| |同比增减（％）|0.85%|212.96%|-18.25%|29.61%|24.05%| |H股市盈率（P/E，X）|32.84|10.49|12.84|9.90|7.98| |股利（DPS，HKD元）|0.20|0.33|0.36|0.40|0.44| |股息率（Yield，％）|1.16%|1.91%|2.10%|2.31%|2.54%|[11] |产品销售收入（百万元）|179204|240194|318365|386076|443325| |销售成本（百万元）|151789|201993|267745|324304|372393| |其他营业收入（百万元）|1367|905|1000|1000|1000| |销售及分销成本（百万元）|11832|13283|15918|18532|20393| |管理费用（百万元）|12020|4897|6367|7722|8423| |财务费用（百万元）|-544|-692|-96|0|0| |联营公司投资收益（百万元）|599|969|1938|2072|2217| |税前利润（百万元）|4950|18404|15178|19876|24656| |所得税支出（百万元）|15|1604|1321|1729|2145| |净利润（百万元）|4935|16799|13858|18146|22511| |少数股东权益（百万元）|-373|167|277|544|675| |普通股东所得净利润（百万元）|5308|16632|13581|17602|21836| |EPS（元）|0.527|1.651|1.350|1.749|2.170|[14] |现金及现金等价物（百万元）|35746|40865|57375|88644|124105| |应收帐款（百万元）|42711|58307|64137|67344|70711| |存货（百万元）|15422|23078|27463|32681|38891| |流动资产合计（百万元）|113635|125322|135347|146175|157869| |于联营、合营公司权益（百万元）|15703|31424|32995|34645|36377| |物业、厂房及设备（百万元）|27351|26384|27175|27991|28830| |无形资产（百万元）|23920|28751|29326|29912|30510| |非流动资产总额（百万元）|78963|104070|114211|119046|124295| |资产总计（百万元）|192598|229392|249559|265221|282164| |流动负债合计（百万元）|96824|127200|131016|134946|138995| |长期负债合计（百万元）|10622|9772|10749|11824|13007| |负债合计（百万元）|107446|136972|141765|146770|152001| |少数股东权益（百万元）|4643|5678|6132|6622|7152| |股东权益合计（百万元）|85151|92420|101662|111828|123011| |负债和股东权益总计（百万元）|192598|229392|249559|265221|282164| |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|22342|26507|34460|41352|47554| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-16145|-9132|-10502|-12077|-13888| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|-2764|-13297|-6648|1994|1795| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|3434|4079|17310|31269|35461|[14]