行业整体态势 - 白酒行业呈现总量收缩和分化加剧的深度调整态势 行业发展承压显著 当前周期检验酒企内功和基本盘稳固性 [1][3] - 多数白酒上市公司营收同比下降 部分企业降幅达两位数 行业整体表现疲软 [3] - 头部酒企以长期健康发展为主 基本面筑底企稳 叠加促销费政策托底 行业逐步进入良性修复阶段 [1] 山西汾酒财务表现 - 2025年上半年实现营业收入239.64亿元 同比增长5.35% 净利润85.05亿元 同比增长1.13% 成为上市酒企中少数保持正增长的企业 [1][3] - 从过去高速增长的"加速度"模式转向稳健式增长 在行业负增长环境中微增已属难得 [3][4] 产品战略与结构 - 产品策略坚持抓青花、强腰部、稳玻汾 汾酒系列产品销售收入233.91亿元 占总营收98% 增幅5.75% [6] - 高端青花系列在600元以上价格带实现15%以上增速 打破清香无高端认知 成为利润核心引擎 [6] - 老白汾与巴拿马等次高端产品实现20%左右增长 玻汾以平民价位和高品质稳消费基本盘 [6] - 研发费用达7517.92万元 同比增长显著 为提升酒体品质和高端化升级奠定基础 [6][9] 市场与渠道布局 - 山西省内市场收入87.32亿元 同比增长4.04% 省外市场收入151.43亿元 同比增长6.15% 增速高于省内 成功从区域品牌转型为全国性品牌 [7] - 通过200万个付费终端直供体系保障渠道利润 激发经销商热情 在西安 长三角 珠三角等重点区域实现高增长 [9] - 在一带一路沿线开展700多场推广活动 落地海外体验中心和文化酒家 扩大国际空白市场 [10] 核心竞争力与战略定位 - 增长依靠系统化能力支撑 包括产品端与渠道端长期构建的核心竞争力 [5] - 主动降速稳价稳渠道 用结构优化替代规模冲动 提供从求速到求质的转型范式 [4][10] - 清香品类与酱香浓香形成三分天下行业地位 为未来业绩超预期奠定制度与文化基础 [10] - 品牌高端化战略 全国化网络和清香品类独特优势支撑公司穿越周期实现长期价值增长 [11]

财务表现 - 2025年上半年营收239.6亿元，同比增长5.35%，归属净利润85.05亿元，同比增长1.13% [2] - Q2单季营收74.41亿元，同比增长0.45%，其中汾酒产品收入71.8亿元，同比增长0.6% [2] - 汾酒产品上半年销售收入233.9亿元，同比增长5.8%，其他酒类收入4.84亿元 [2][3] 产品策略 - 按玻汾、老白汾、青花20、青花25以上产品采用1:3:3:3比例配置资源 [4] - 青花系列在600元以上高端价格带实现15%以上增速，打破"清香无高端"认知 [4] - 老白汾及巴拿马等次高端产品实现20%左右增长，老白汾未来两到三年有望过百亿规模 [4][5] - 青花26占据500-600元价格带，青花30占据800-1000元价格带，形成进攻组合 [4] - 玻汾预计同比增长10%以上，青花20与青花25同比增长个位数 [3][4] 区域发展 - 省外收入151.4亿元，同比增长6.1%，占比提升至63% [6] - 省内收入87.3亿元，同比增长4% [6] - Q2单季度省外收入47.5亿元，同比增长4% [6] - 省外汾酒经销商增加229户，其他酒类经销商增加220户 [6][7] 渠道管理 - 优化经销商结构，省外新增229家汾酒经销商同时减少471家违规或合作差经销商 [8] - 汾享礼遇平台活跃终端超28.9万家，加强线上兑付管理提升终端获得感 [1][8] - 建立费用三级授权体系，将费用区分为区域性基础费用、专项内容费用等四大类 [9] - 销售费率11.5%，管理费率4.3%，同比持平，合同负债环比增加1.6亿元 [9] 战略方向 - 全国化2.0阶段靠品类驱动，重点发展西安、长三角、珠三角等区域 [8] - 通过价格管控、利润保障和终端动销三位一体实现可持续扩张 [8] - 聚焦四大单品系列，对存量、增量额度进行差异化调节投放 [1][9] - 不再纠结表观数字竞赛，转向渠道数字化管理和品类矩阵均衡发展 [10]

投资评级 - 增持/维持评级 目标价212.8元 较昨收盘价197.61元存在7.7%上行空间 [1][7] 核心观点 - 2025H1营收239.64亿元同比+5.35% 归母净利润85.05亿元同比+1.13% [4] - 2025Q2营收74.41亿元同比+0.45% 归母净利润18.57亿元同比-13.50% 盈利承压 [4][6] - 全国化战略成效显著 省外收入151.4亿元同比+6.1% 长三角珠三角潜力区域高增 [5] - 产品结构下移致毛利率波动 H1毛利率76.65%同比-0.04pct Q2毛利率71.88%同比-3.21pct [6] - 合同负债59.83亿元同比+2.2亿元 环比+1.4亿元 表现稳健 [6] 财务表现 - 2025H1汾酒系列收入233.91亿元同比+5.75% 其他酒类4.84亿元同比-10.55% [5] - 2025Q2省内收入26.5亿元同比-5.3% 省外收入47.5亿元同比+4.0% [5] - 2025H1税金及附加率16.35%同比+0.94pct 销售费用率9.94%同比+1.15pct [6] - 2025Q2净利率25.10%同比-4.03pct 盈利能力下滑 [6] - 预测2025-2027年收入增速2%/6%/6% 净利润增速-2%/8%/8% [7][8] 估值预测 - 预测2025-2027年EPS为9.83/10.64/11.49元 对应PE 20x/19x/17x [7][8] - 按2026年20倍PE给予目标价212.80元 [7] - 当前总市值2410.77亿元 总股本12.2亿股 [3] - 12个月内股价区间147.01-240.78元 [3] 业务进展 - 经销商体系优化 H1省内/省外汾酒经销商净减少4/242家 [5] - 青花20/25系列稳健增长 玻汾表现较好 老白汾巴拿马系列整体稳健 [5] - 在建工程2025E达26.18亿元 较2024A的20.25亿元持续扩张 [10][11]

投资评级 - 山西汾酒投资评级为"强推"（维持），目标价285元 [2][6] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营收239.6亿元，同比增长5.4%，归母净利润85.1亿元，同比增长1.1% [2] - 单Q2营收74.4亿元，同比增长0.4%，归母净利润18.6亿元，同比下降13.5% [2] - 公司经营质量保持相对优势，若需求好转仍有较大发展空间 [6] 财务表现 - 上半年汾酒产品同比增长5.8%，青花20+25预计增长个位数，青30受需求冲击下滑较多，青26贡献增量，老白汾招商铺货进展较好，玻汾预计增长10%以上，竹叶青、杏花村等其他酒类同比下滑10.6% [6] - 分区域看，省内上半年同比增长4.0%，单Q2同比下降5.29%，省外上半年同比增长6.2%，单Q2同比增长4.0% [6] - 上半年毛利率同比下降0.04个百分点，净利率同比下降1.47个百分点，单Q2毛利率71.9%，同比下降3.2个百分点 [6] - Q2末合同负债59.8亿元，环比Q1末增加1.6亿元 [2] 经营策略 - 公司主动优化渠道结构，Q2经销商数量环比Q1末减少467家，其中省内减少54家，省外减少413家 [6] - 公司未大幅向市场压库存，价盘体系保持较好，渠道利润具备保障 [6] - 产品结构灵活调整，6月控量老白汾，适当放量玻汾和青花 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为9.62元、9.37元、10.28元（原预测值为10.79元、11.83元、13.20元） [6] - 预计2025-2027年营业总收入分别为363.75亿元、364.70亿元、385.18亿元，同比增速分别为1.0%、0.3%、5.6% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为117.34亿元、114.34亿元、125.43亿元，同比增速分别为-4.2%、-2.6%、9.7% [2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][7] 核心观点 - 2025H1收入同比增长5.4%至239.6亿元，归母净利润同比增长1.1%至85.1亿元 [2] - 2025Q2收入同比微增0.4%至74.5亿元，归母净利润同比下降13.5%至18.6亿元 [2] - 公司根据市场需求灵活调整产品结构，预计玻汾及青花系列表现较好 [2] - 公司经营理性务实，根据市场环境变化调整产品结构和区域扩张速度，保证渠道良性秩序 [5] 财务表现 - 2025Q2毛利率同比下降3.21个百分点，主因低价位玻汾增速快于整体及促销投入增加 [4] - 2025Q2净利率同比下降4.0个百分点至25% [4] - 2025Q2销售收现同比下降6.1%至69.4亿元，经营性现金流净额同比下降218%至-10.5亿元 [4] - 截至25Q2末合同负债59.8亿元，环比增加1.65亿元，同比增加4.4% [4] 产品结构 - 汾酒产品2025H1收入233.9亿元，同比增长5.8% [2] - 2025Q2汾酒产品收入71.8亿元，同比增长0.6% [2] - 其他酒2025H1收入4.8亿元，同比下降10.5% [2] - 2025Q2其他酒收入2.2亿元，同比下降3.5% [2] 区域表现 - 2025Q2省内收入26.5亿元，同比下降5.3% [3] - 2025Q2省外收入47.5亿元，同比增长4.0% [3] - 25Q2省内经销商净减少54个，省外经销商净减少413个 [3] - 公司优化渠道结构，引入优质大商，优化配合度较低的小商 [3] 盈利预测 - 预计2025年收入370.3亿元，同比增长2.8% [5][6] - 预计2026年收入390.1亿元，同比增长5.3% [5][6] - 预计2027年收入430.1亿元，同比增长10.3% [5][6] - 预计2025年归母净利润122.1亿元，同比下降0.2% [5][6] - 预计2026年归母净利润130.6亿元，同比增长6.9% [5][6] - 预计2027年归母净利润149.2亿元，同比增长14.3% [5][6] 估值指标 - 当前股价对应2025年19.7倍P/E，2026年18.5倍P/E [5][6] - 2025年预计每股收益10.01元，2026年预计每股收益10.70元 [6] - 2025年预计ROE为30.8%，2026年预计ROE为29.1% [6]

财务表现 - 1H25营业总收入239.64亿元 同比增长5.35% 归母净利润85.05亿元 同比增长1.13% [1] - 2Q25营收74.41亿元 同比增长0.45% 归母净利润18.57亿元 同比下降13.5% [1] - 2Q25归母净利率同比下降4个百分点至25% [2] 产品表现 - 2Q25汾酒收入71.8亿元 同比增长0.56% 其他酒类收入2.2亿元 同比下降3.5% [2] - 玻汾收入增速明显快于整体 青花系列上半年收入同比增长但2Q25下滑 青花20相对有韧性 青花30承压明显 [2] - 腰部老白汾&巴拿马二季度收入增速与公司整体相似 [2] 地区表现 - 2Q25山西省内收入26.5亿元 同比下降5.3% 省外收入47.5亿元 同比增长4% [2] - 省外增长主因玻汾在省外加大铺货力度 [2] 盈利能力 - 2Q25产品结构下移致毛利率同比下降3.2个百分点至71.9% [2] - 销售费用率同比下降0.02个百分点 管理费用率同比上升0.08个百分点 [2] - 税金及附加率同比上升2.56个百分点至22.25% 主因季度间缴纳节奏影响 [2] 现金流与渠道 - 2Q25销售收现69.4亿元 同比下降6.1% [2] - 期末合同负债59.8亿元 同比增长4.4% [2] - 玻汾和青花20两大单品具备较强韧性 渠道回款相对平稳 [2] 未来展望 - 公司自Q3起或将释放压力 逐步回归健康发展 [3] - 2H25有望以推动市场良性回归健康发展为主线 [3] - 品牌香型及大单品优势仍然突出 具备各价位全国化空间 [3] 盈利预测 - 下调2025年盈利预测10.5%至117亿元 下调2026年盈利预测11.8%至123亿元 [4] - 现价对应2025年21倍P/E 对应2026年20倍P/E [4] - 目标价228元对应2025年24倍P/E 对应2026年23倍P/E 存在15.4%上行空间 [4]

财务表现 - 2024年公司营业收入360.11亿元，同比增长12.79%，归母净利润122.43亿元，同比增长17.29% [1] - 2025年一季度营业收入165.23亿元，同比增长7.72%，归母净利润66.48亿元，同比增长6.15% [1] - 2024年毛利率76.20%，同比提升0.90个百分点，归母净利率34.00%，同比提升1.31个百分点 [2] - 2025年一季度末合同负债58.18亿元，环比减少28.54亿元，同比增加2.29亿元 [2] 产品结构 - 2024年中高价酒营收265.32亿元，同比增长14.35%，其他酒类营收93.42亿元，同比增长9.40% [1] - 青花系列占比提升，巴拿马、老白汾等腰部产品稳步增长 [1] - 公司坚持"抓青花、强腰部、稳玻汾"的产品策略，青花20有望较快放量，青花26、青花30提供增量 [3] - 玻汾在大众市场地位稳固，预计侧重于控量优化 [3] 区域布局 - 2024年省内市场营收135.00亿元，同比增长11.72%，省外市场营收223.74亿元，同比增长13.81% [1] - 截至2024年末，省内经销商835个，省外经销商3718个，较2023年末净增加15个和598个 [1] - 公司持续培育省外清香消费者，针对长江以南市场完善县级空白市场招商，拓展终端数量 [3] 经营展望 - 公司2024年及2025年一季度均实现正增长，体现品牌积淀和增长势能 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为136.3亿元、151.1亿元、166.7亿元，同比增长11.4%、10.8%、10.4% [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为17倍、16倍、14倍 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入、归母净利润等指标同比增长，毛利率和归母净利率提升，分红率提高；单Q4部分指标同比下降，但销售收现和经现净额有改善；2025年Q1业绩同比增长，产品梯队表现良好，预计2025 - 2027年业绩持续增长 [3][4][6] - 24年公司通过多种举措提升能力、升级产品，25年将加大费用投放，省外增速目标高于省内，随着消费回暖业绩将逐季更好 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价204.10元，总股本和流通股本均为12.20亿股，总市值和流通市值均为2490亿元，52周内最高/最低价为270.32 / 147.79元，资产负债率34.2%，市盈率20.34，第一大股东为山西杏花村汾酒集团有限责任公司 [2] 2024年整体业绩 - 实现营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润360.11、360.11、122.43、122.46亿元，同比增长12.79%、12.79%、17.29%、17.24% [3] - 毛利率/归母净利率为76.2%/34%，分别同比提升0.9/1.31pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为16.48%/10.35%/4.02%/0.41%/-0.03%，分别同比 - 1.79/0.27/0.25/0.13/0pct [3] - 销售收现366.09亿元，同比 + 21.5%；经现净额121.72亿元，同比 + 68.47%；年末合同负债86.72亿元，同比增加16.43亿元，环比增加31.92亿元 [3] - 分红率60.39%，同比提高9.32pct [3] 2024年单Q4业绩 - 实现营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润46.53、46.53、8.93、8.94亿元，同比 - 10.24%、 - 10.24%、 - 11.32%、 - 12.1% [4] - 毛利率/归母净利率为77.36%/19.19%，分别同比提升5.3/-0.23pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为25.12%/17.6%/9.57%/0.99%/0.05%，分别同比 - 3.69/4.33/3.14/0.34/0.14pct [4] - 销售收现64.54亿元，同比 + 9.79%，经现净额7.38亿元，去年同期 - 0.78亿元 [4] 2024年拆分情况 - 分产品，中高价酒类/其他酒类分别实现营收265.32/93.42亿元，同比增长14.35%/9.40%，中高价酒类销量6.77万吨，同比增长12.96%，其他酒类销量15.29万吨，同比增长4.83% [5] - 分地区，省内/省外分别实现营收135.00/223.74亿元，同比增长11.72%/13.81% [5] - 线上电商销售21.05亿元，同比增长26.22% [5] 2025年Q1业绩 - 实现营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润165.23、165.23、66.48、66.56亿元，同比增长7.72%、7.72%、6.15%、6.31% [6] - 毛利率/归母净利率为78.8%/40.23%，分别同比提升1.34/-0.6pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为13.69%/9.23%/1.76%/0.21%/-0.03%，分别同比0.34/1.76/-0.23/0.05/-0.03pct [6] - 销售收现137.9亿元，同比 - 2.9%；经现净额70.27亿元，同比 - 0.21%；25Q1末合同负债58.18亿元，同比增加2.29亿元，环比减少28.54亿元 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为396.75/437.75/504.83亿元，同比增长10.17%/10.34%/15.32%，归母净利润135.06/149.42/174.46亿元，同比增长10.32%/10.63%/16.76% [9] - 对应EPS为11.07/12.25/14.30元，对应当前股价PE为18/17/14倍；若25年按60%分红率计算，对应当前股价股息率为3.25% [9] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|36011|39675|43775|50483| |增长率(%)|12.79|10.17|10.34|15.32| |EBITDA（百万元）|16754.17|18053.69|19889.66|23256.67| |归属母公司净利润（百万元）|12242.88|13506.11|14942.38|17446.20| |增长率(%)|17.29|10.32|10.63|16.76| |EPS(元/股)|10.04|11.07|12.25|14.30| |市盈率（P/E）|20.34|18.44|16.66|14.27| |市净率（P/B）|7.16|5.48|4.23|3.34| |EV/EBITDA|13.29|12.86|11.18|9.13| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|36011|39675|43775|50483|营业收入增长率|12.8%|10.2%|10.3%|15.3%| |营业成本|8570|9106|10266|11696|营业利润增长率|16.3%|7.4%|10.2%|16.7%| |税金及附加|5933|6626|7310|8431|归属于母公司净利润增长率|17.3%|10.3%|10.6%|16.8%| |销售费用|3726|4682|5122|5957|毛利率|76.2%|77.0%|76.5%|76.8%| |管理费用|1447|1508|1620|1817|净利率|34.0%|34.4%|34.5%|34.9%| |研发费用|148|163|166|192|ROE|35.2%|29.7%|25.4%|23.4%| |财务费用|-10|-40|-86|-123|ROIC|43.5%|41.5%|52.3%|53.9%| |资产减值损失|-2|-1|-1|-1|资产负债率|34.2%|30.4%|27.2%|25.3%| |营业利润|16539|17757|19568|22842|流动比率|2.45|2.83|3.18|3.43| |营业外收入|4|90|100|120|应收账款周转率|20.44|21.78|21.78|21.78| |营业外支出|14|5|5|5|存货周转率|0.65|0.67|0.67|0.67| |利润总额|16529|17842|19663|22957|总资产周转率|0.67|0.60|0.53|0.50| |所得税|4276|4186|4562|5326|每股收益（元）|10.04|11.07|12.25|14.30| |净利润|12253|13656|15101|17631|每股净资产（元）|28.49|37.23|48.29|61.19| |归母净利润|12243|13506|14942|17446|PE|20.34|18.44|16.66|14.27| |资产负债表| | | | |PB|7.16|5.48|4.23|3.34| |货币资金|6285|21564|31873|42729| | | | | | |交易性金融资产|0|0|0|0| | | | | | |应收票据及应收账款|1762|1821|2009|2317| | | | | | |预付款项|99|150|166|191| | | | | | |存货|13270|13690|15433|17583| | | | | | |流动资产合计|44034|55880|70063|86556| | | | | | |固定资产|3387|3782|4782|6673| | | | | | |在建工程|2025|2437|3183|3929| | | | | | |无形资产|1226|1185|1144|1103| | | | | | |非流动资产合计|9461|10212|11937|14597| | | | | | |资产总计|53495|66091|82000|101153| | | | | | |短期借款|0|0|0|0| | | | | | |应付票据及应付账款|4587|4124|4649|5297| | | | | | |其他流动负债|13377|15637|17385|19959| | | | | | |流动负债合计|17963|19761|22034|25256| | | | | | |其他|328|306|300|304| | | | | | |非流动负债合计|328|306|300|304| | | | | | |负债合计|18291|20067|22334|25559| | | | | | |股本|1220|1220|1220|1220| | | | | | |资本公积金|704|704|704|704| | | | | | |未分配利润|32830|43500|56983|72725| | | | | | |少数股东权益|451|601|759|945| | | | | | |其他|0|0|0|0| | | | | | |所有者权益合计|35204|46025|59666|75594| | | | | | |负债和所有者权益总计|53495|66091|82000|101153| | | | | | |现金流量表| | | | | | | | | | |净利润|12253|13502|14890|17299| | | | | | |折旧和摊销|235|252|313|422| | | | | | |营运资本变动|-347|5232|-1602|-2415| | | | | | |其他|-312|55|29|22| | | | | | |经营活动现金流净额|11829|19040|13630|15328| | | | | | |资本开支|-637|-1000|-2000|-3000| | | | | | |其他|-3292|57|58|105| | | | | | |投资活动现金流净额|-3929|-943|-1942|-2895| | | | | | |股权融资|0|0|0|0| | | | | | |债务融资|-348|-22|-6|4| | | | | | |其他|-5386|-2796|-1374|-1581| | | | | | |筹资活动现金流净额|-5734|-2818|-1380|-1577| | | | | | |现金及现金等价物净增加额|2166|15280|10308|10856| | | | | | [14]

财务表现 - 2024年营业总收入360.11亿元，同比增长12.79%，归母净利润122.43亿元，同比增长17.29% [1] - 2025年第一季度营业总收入165.23亿元，同比增长7.72%，归母净利润66.48亿元，同比增长6.15% [1] - 2024年净利率34.03%，同比提升1.3个百分点，2025年第一季度净利率40.28%，同比下降0.6个百分点 [3] 产品结构 - 2024年中高价酒营收265.3亿元，同比增长14.35%，销量增长13%，吨价提升1% [2] - 2024年其他酒营收93.4亿元，同比增长9.40%，销量增长5%，吨价提升4% [2] - 2025年第一季度汾酒营收162.12亿元，同比增长8.23%，其他酒营收2.68亿元，同比下降15.49% [2] 区域发展 - 2024年省内营收135.0亿元，同比增长11.72%，省外营收223.7亿元，同比增长13.81% [2] - 2025年第一季度省内营收60.83亿元，同比增长8.70%，省外营收103.96亿元，同比增长7.18% [2] - 2024年末省内经销商835家，净增加15家，省外经销商3718家，净增加598家 [2] 盈利能力与费用 - 2024年毛利率76.20%，同比提升0.9个百分点，2025年第一季度毛利率78.80%，同比提升1.3个百分点 [3] - 2024年销售费用率10.35%，同比提升0.3个百分点，2025年第一季度销售费用率9.2%，同比提升1.8个百分点 [3] - 2025年第一季度末合同负债58.2亿元，同比增加2.3亿元，环比减少28.5亿元 [3] 运营动态 - 腰部产品老白汾和巴拿马系列增长较快，青20增长稳定，青30增长有所降速 [2] - 玻汾在第四季度控量导致增长预估降速 [2] - 2025年第一季度省内经销商817家，环比减少18家，省外经销商3644家，环比减少74家 [2]

报告公司投资评级 - 给予山西汾酒“增持”评级，目标价220.8元 [1][7] 报告的核心观点 - 山西汾酒2024年年报和2025年一季报业绩符合预期，2025年有望稳健增长 [1][4] - 产品结构持续升级，省内省外齐头并进，经销商体系持续优化 [5] - 产品结构上移带动毛利率提升，一季度销售费用投放增加致净利率有所下滑 [6] - 预计2025 - 2027年收入增速分别为10%/12%/12%，归母净利润增速分别为10%/13%/13% [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为12.2/12.2亿股，总市值/流通为2489.95/2489.95亿元，12个月内最高/最低价为272.56/147.01元 [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入360.11亿元，同比增长12.79%；实现归母净利润122.43亿元，同比增长17.29% [4] - 2025Q1公司实现营业总收入165.23亿元，同比增长7.72%；归母净利润66.48亿元，同比增长6.15% [4] 产品与区域情况 - 分产品，2024年中高价酒/其他酒分别实现营收265.3/93.4亿元，分别同比+14.35%/+9.40%，销量分别同比+13%/5%，吨价分别同比+1%/+4%；2025Q1汾酒/其他酒分别实现营收162.12/2.68亿元，同比+8.23%/-15.49% [5] - 分区域，2024年省内/省外分别实现营收135.0/223.7亿元，同比+11.72%/+13.81%；2025Q1省内/省外分别实现营收60.83/103.96亿元，同比+8.70%/+7.18% [5] - 2024年末公司省内/省外经销商数量分别为835/3718家，同比净增加15/598家；2025Q1省内/省外经销商数量分别为817/3644家，环比净减少18/74家 [5] 财务指标情况 - 2024/2025Q1公司毛利率为76.20%/78.80%，同比+0.9/+1.3pct；2024年税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为16.48%/10.35%/4.02%/0.41%，同比 - 1.8/+0.3/+0.3/+0.1pct；2025Q1税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为13.7%/9.2%/1.8%/0.2%，同比+0.4/+1.8/-0.2/+0.1pct [6] - 2024/2025Q1公司净利率为34.03%/40.28%，同比+1.3/-0.6pct；2025Q1末合同负债达58.2亿元，同比+2.3亿元，环比-28.5亿元 [6] 盈利预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|36,011|39,508|44,202|49,333| |营业收入增长率(%)|12.79%|9.71%|11.88%|11.61%| |归母净利（百万元）|12,243|13,467|15,190|17,230| |净利润增长率(%)|17.29%|10.00%|12.80%|13.42%| |摊薄每股收益（元）|10.04|11.04|12.45|14.12| |市盈率（PE）|18.36|18.49|16.39|14.45| [8] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 - 资产负债表、利润表展示了2023A - 2027E各项目数据，如货币资金、应收和预付款项、存货等；现金流量表展示了2023A - 2027E经营性现金流、投资性现金流、融资性现金流等数据；预测指标展示了毛利率、销售净利率、销售收入增长率等数据 [10][11][12]