文章核心观点 - 网易CEO丁磊承认其产品在暑期受到巨人网络新品《超自然行动组》冲击，特别是在二三线城市用户中[1] - 《超自然行动组》已成为2025年游戏行业增长最强势的爆款之一，其成功体现了公司在细分赛道选择、年轻团队启用及长期主义战略上的正确性[1][15][16] 市场表现 - 游戏自2025年1月上线后，用户规模和营收呈指数级增长，7月iOS畅销榜最高达第4名，暑期稳居Top 10，此后基本维持在Top 20以内[3] - 2025年7月游戏同时在线人数突破100万，标志着其已跻身头部游戏阵营，并经受住了开学季的用户留存考验[5] - 该游戏在一定程度上扩大了“微恐社交”赛道的整体规模，并稳居该品类第一的位置[5] 成功因素分析 - 精准赛道选择：游戏将“中式微恐”题材与“强社交”玩法结合，切中了年轻用户对文化认同与社交分享的需求，女性用户占比达57%，显著高于行业平均水平[7] - 年轻化团队支撑：游戏由95后制作人带领，核心成员多为90后，策划团队中00后占比显著，团队具备丰富的高日活产品研运经验[8] - 高频内容迭代：游戏平均每月推出大型活动，每季度上线重要版本，通过内容驱动与用户共创实现持续增长，例如“万圣惊魂夜”版本使iOS畅销榜排名从20名左右跃升至Top 10[8] 财务影响 - 巨人网络2025年上半年实现营业收入16.62亿元，同比增长16.47%[10] - 2025年前三季度实现营收33.68亿元，同比上升51.84%，实现归母净利润14.17亿元，同比上升32.31%[10][11] - 公司截至三季度底的合同负债总额为13.3亿元，较二季度底增加约4.4亿元，环比增加部分大多来自《超自然行动组》的贡献，因收入递延确认，其主要贡献将于后续报告期逐步释放[10] 公司战略 - 公司战略定位于长期主义与能力深耕，明确三大方向：聚焦具备积累的赛道、信任并启用年轻团队、容忍必要试错[13] - 公司正推行组织机制改革，实施游戏业务负责人轮值制度，从业务一线选拔年轻骨干参与高层决策[14] 行业启示 - 在主流市场竞争白热化背景下，精准切入细分领域并通过极致化运营做大，仍是可行路径，“微恐搜打撤”品类具有成为长青游戏的潜力[15] - 对Z世代用户需求的深度理解成为游戏公司的核心竞争优势，年轻团队有能力创造出定义下一代趋势的产品[15] - 长期主义思维胜过短期博弈，通过持续迭代积累增长复利是应对行业不确定性的有效策略[15][16]

公司产品表现 - 巨人网络新品《超自然行动组》自2025年1月上线后表现出色，半年内同时在线人数突破100万，并持续占据iOS免费榜前列，最高跻身畅销榜第4位 [3] - 万圣节版本更新后，游戏在iOS免费榜和畅销榜排名从20名左右直线跃升至前十，其中畅销榜排名上升到第8位，显示其热度持续推高 [3][10][11] - 该游戏的成功对网易的主力产品《第五人格》形成了直接冲击，网易CEO丁磊在财报会议中承认其产品在二三线城市的大众用户中受到竞品影响 [1][17] 团队构成与能力 - 《超自然行动组》由一支年轻的95后团队打造，制作人王鑫宇及主创团队为90后，策划团队大部分为00后，对年轻用户喜好有敏锐感知 [4] - 核心团队拥有丰富的大DAU项目运营经验，曾参与DAU最高达3000万的《球球大作战》和DAU接近300万的《太空杀》等项目，堪称“大DAU专业户” [4] - 团队擅长社交媒体运营，能快速跟进流行热点，与年轻用户保持高频互动，其运营账号展现出强烈的“活人感”和实时更新年轻流行文化的能力 [5] 公司战略与理念 - 巨人网络坚持长期主义与赛道深耕，公司CEO刘伟强调未来的成功必须根植于能力深耕，而非追逐市场风口 [12][13] - 公司拥有打造长青游戏的基因，例如运营超过20年的《征途》系列和步入第十个年头的《球球大作战》，均保持了稳定的用户基础和营收能力 [12] - 内部推行年轻化战略和组织结构创新，实施游戏业务负责人轮值机制，大胆启用年轻团队并给予充分授权，为长远发展储备核心人才 [14][15][16] 产品定位与行业影响 - 《超自然行动组》采用“中式微恐+强社交”的独特定位，精准切中了年轻群体对文化认同与社交分享的双重需求，降低了传统微恐游戏的体验门槛 [17] - 游戏的成功对微恐游戏赛道进行了重新定义与扩容，其市场表现对现有格局产生冲击，这一点从《第五人格》在抖音的创作者激励计划中明确排除《超自然行动组》用户可见一斑 [17][20] - 公司展现了跨越产品周期的系统化能力，从2005年的《征途》到2015年的《球球大作战》，再到2025年的《超自然行动组》，持续抓住每一代年轻人 [20]

网易主力产品受竞品冲击 - 网易CEO丁磊在财报会议中直言主力产品《第五人格》在暑假期间受到竞品冲击，尤其是在二三线城市的大众用户中[1] - 冲击来源指向巨人网络今年推出的新品《超自然行动组》[1] 《超自然行动组》市场表现 - 游戏于今年1月上线，半年内同时在线人数突破100万，持续占据iOS免费榜前列，最高跻身畅销榜第4位[3] - 万圣节版本推出后，iOS免费榜和畅销榜排名从20名左右直线跃升至前十，万圣节版本后畅销榜排名上升至第8位[3][9][11] - 在近半年iOS免费榜曲线中，《超自然行动组》排名自5月中旬快速上升并稳居Top 10，而《第五人格》排名从7月中旬开始下降[17] 团队构成与优势 - 《超自然行动组》由95后制作人王鑫宇打造，主创团队均为90后，策划团队大部分为00后[4] - 核心团队拥有《球球大作战》（DAU最高达3000万）和《太空杀》（DAU接近300万）等大DAU项目研发经验，堪称"大DAU专业户"[4] 内容运营与用户连接 - 团队对年轻用户喜好有敏锐感知，社媒账号运营紧追流行热点，保持高互动性的"活人感"[5] - 万圣节版本通过推出限定主题家具、头套、专属动作及首款美妆皮肤等内容，精准抓住年轻用户尤其是女性用户需求[9] 公司理念与战略 - 巨人网络注重长青游戏基因与赛道深耕，从《征途》（运营超20年）到《球球大作战》（运营近10年）均体现长期主义[12] - 公司战略聚焦于具备积累的赛道，并信任年轻团队，授权其深耕擅长领域，避免盲目追逐市场风口[13] - 创始人史玉柱倡导"会玩、好玩、耐玩"的研发理念，资源向有潜力长期服务用户的产品倾斜[13] 组织结构与年轻化机制 - 公司推行游戏业务负责人轮值机制，从年轻骨干中选拔轮值人选，提升决策效率并为年轻人提供成长空间[14] - CEO刘伟将培养年轻核心人才作为首要任务，计划让研发一线骨干直接参与公司决策[15] - 制作人王鑫宇从校招生到爆款制作人的蜕变，体现了公司对年轻团队的充分授权与信任[16] 赛道创新与行业影响 - 《超自然行动组》以"中式微恐+强社交"定位重新定义微恐游戏赛道，通过文化亲近感和社交连接降低用户体验门槛[17] - 《第五人格》在抖音的创作者激励计划中明确排除发布过《超自然行动组》内容的用户，侧面反映竞品竞争压力[20] - 巨人网络跨越产品周期的能力源于团队基因、公司理念和组织机制的系统化建设[20]

财务业绩表现 - 2025年第三季度营业收入达到17.06亿元，同比增长115.63% [5] - 2025年第三季度归母净利润为6.40亿元，同比增长81.19% [5] - 2025年前三季度累计营业收入33.68亿元，同比增长51.84%，累计归母净利润14.17亿元，同比增长32.31% [5] - 截至三季度末合同负债（递延收入）总额为13.33亿元，较第二季度增加约4.4亿元 [3][7] 核心游戏产品表现 - 新游戏《超自然行动组》于2025年1月23日上线，是一款中式微恐题材的多人合作游戏 [7] - 《超自然行动组》用户规模与流水在第二季度后呈现指数级增长，7月同时在线人数突破100万 [7] - 该游戏在iOS游戏免费榜稳居TOP5，在iOS游戏畅销榜最高位列TOP4，在iOS冒险类游戏畅销榜排名稳居前十 [7][8] - 经典IP“征途”系列手游《原始征途》上线小游戏端，上半年累计新增用户突破2000万 [8][9] - 出海产品《Super Sus》（《太空杀》）在东南亚地区取得成功 [10] 公司战略与管理变革 - 公司自2023年起实行“赛道研发、运营、发行一体化”战略，赛道负责人全权负责游戏从研发到发行的全环节 [3][4] - 董事长史玉柱重返研发一线后推动该战略，旨在规避大公司病、重塑“狼文化” [5] - 2025年10月，上任不到两年的CEO张栋因个人原因辞职，其职务由公司老将、董事刘伟接任 [3] - 公司表示CEO变更已完成工作交接，不会影响正常生产经营，未来将聚焦培养年轻核心人才 [3][5] 产品成功因素与未来规划 - 《超自然行动组》的成功得益于多人协作机制的强社交裂变性及简单易上手的玩法设计 [8] - 公司认为该游戏具备长青爆款特质，有望成为驱动公司中远期增长的重要引擎 [10] - 未来计划围绕核心玩法深化内容供给，持续更新版本，并计划联动更多知名IP以扩大热度 [10] - 分析师用“新老游戏双开花”形容公司表现，认为其通过组织架构集约化实现了市场响应的指数级提升 [9]

公司股价表现 - 巨人网络股价在2025年几乎翻了三倍，但在三季报发布前后见顶 [1] - 近两周股价面临全年最大回撤，距9月份高点下跌近30% [4] 2025年第三季度及全年财务业绩 - 公司第三季度营业收入为17.1亿元，同比上升115.6% [1] - 第三季度归母净利润为6.4亿元，同比上升81.2% [1] - 第三季度扣非归母净利润为6.78亿元，同比上升73.9% [1] - 全年归母净利润为14.2亿元，同比上升32.3% [1] 重大人事变动 - 2025年10月28日，公司CEO、总经理张栋因个人原因辞职 [4] - 公司董事刘伟出任公司CEO、总经理职务，将聚焦培养年轻核心人才 [4] - 此次人事变动被公司公关负责人称为影响有限 [12] 2025年关键驱动因素：游戏《超自然行动组》 - 游戏《超自然行动组》成为暑假期间的黑马，核心卖点为"中式恐怖+团队生存+寻宝解密" [5] - 该游戏在7月同时在线人数突破100万，稳居iOS游戏免费榜TOP5，畅销榜最高位列TOP4 [7] - 从5月开始，游戏日均流水从3.4万美元增至8.2万美元 [7] - 该游戏的成功是公司全面转向创新化的缩影 [8] 前任CEO张栋的任期与战略 - 张栋于2024年1月1日出任CEO，旨在将公司从《征途》系列中解放出来，发展新产品线 [8] - 其推动的战略改革聚焦于"征途IP焕新"、"AI+游戏"、"海外发行"三大方向 [11] - 内部管理上推动"业务委员会 + 赛道负责人"机制，让年轻骨干参与决策 [11] - 业内分析认为其"互联网平台化思维"与公司"产品导向"传统存在张力 [11] - 张栋的离职被视为完成了阶段性使命，为年轻团队留出空间 [15] 公司治理模式与未来方向 - 公司实行研发运营发行一体化的机制，由董事长史玉柱提出，给予赛道负责人充分授权 [14] - 随着张栋离开，公司回归"元老掌舵、内部传承"的治理模式，刘伟被视为"巨人精神"的守护者 [16] - 公司强调"专注、务实、用户第一"的经营理念 [16]

公司基本情况 - 公司是国内领先的网络游戏企业，核心业务为互联网游戏的研发与运营，拥有深厚技术积累和丰富IP资源 [1] - 公司成立于1997年7月22日，于2011年3月2日在深圳证券交易所上市 [1] - 公司所属申万行业为传媒-游戏Ⅱ-游戏Ⅲ，概念板块包括手游、IP概念、电子竞技等 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为33.68亿元，在行业中排名第8位，高于行业平均数32.62亿元 [2] - 2025年三季度净利润为14.31亿元，在行业中排名第5位，远高于行业平均数5.31亿元和中位数1.49亿元 [2] - 行业第一名ST华通营收272.23亿元，净利润44.42亿元，第二名三七互娱营收124.61亿元，净利润23.45亿元 [2] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为16.40%，低于行业平均29.04%，显示出较强偿债能力 [3] - 2025年三季度毛利率为90.62%，高于行业平均58.35%，盈利能力强劲 [3] - 毛利率相比去年同期的88.92%有所提升 [3] 股权结构与股东情况 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为6.1万，较上期增加21.47% [5] - 户均持有流通A股数量为3.17万，较上期减少17.67% [5] - 香港中央结算有限公司持股1.35亿股，相比上期增加4321.52万股 [5] - 华夏中证动漫游戏ETF持股3896.18万股，相比上期增加749.73万股 [5] 业务发展亮点 - 合同负债大幅攀升，第三季度末达13.33亿元，环比增长49.9%，支撑未来业绩增长 [6] - 自研新品《超自然行动组》表现强劲，8月整体收入环比翻倍，跻身中国iOS手游收入榜第10名 [6] - 征途IP系列产品稳健运营，《原始征途》小游戏版本实现用户破圈 [6] - 《超自然行动组》流水增长强劲，7月同时在线玩家超100万 [7] - 《原始征途》小游戏端新增用户破2000万 [7] 产品储备与技术创新 - 全方位拥抱AI浪潮，《太空杀》上线全新AI模式，《原始征途》接入AI NPC [6] - 《球球大作战》拓展用户圈层，《太空杀》推出AI玩法 [7] - 储备产品进展顺利，《名将杀》已获版号，《五千年》计费删档测试进展顺利 [7] 机构观点与业绩预测 - 招商证券预计公司25-27年营业收入分别为49.69/77.51/92.24亿元，归母净利润分别为21.51/40.60/47.18亿元，维持"强烈推荐"评级 [6] - 国元证券预计25-27年EPS为1.16/1.84/2.11元，PE为31/19/17x，维持"买入"评级 [7]

投资评级与股价信息 - 投资评级为买入（维持）[1] - 当前股价为37.92元，一年内最高价为47.66元，最低价为11.11元 [1] - 总市值和流通市值均为733.66亿元，总股本和流通股本均为19.35亿股 [1] - 近3个月换手率为151.61% [1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为《超自然行动组》及储备新游将驱动公司业绩持续高增长，维持买入评级 [4] - 2025年第三季度公司营收为17.06亿元，同比增长115.6%，环比增长81.8% [4] - 2025年第三季度归母净利润为6.40亿元，同比增长81.2%，环比增长49.1% [4] - 2025年前三季度公司实现营收33.68亿元，同比增长51.84%，归母净利润14.17亿元，同比增长32.31% [4] - 2025年前三季度毛利率为90.6%，同比提升1.7个百分点，净利率为42.5%，同比下降6.1个百分点 [4] - 公司上调2025-2027年归母净利润预测至24.15亿元、37.72亿元、46.07亿元 [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为30.4倍、19.5倍、15.9倍 [4] 财务数据与预测 - 截至2025年第三季度末，公司合同负债达13.33亿元，同比增长172%，环比增长50% [4] - 财务预测显示，公司2025年预计营业收入为52.05亿元，同比增长78.1%，2026年预计为80.21亿元，同比增长54.1%，2027年预计为101.14亿元，同比增长26.1% [7] - 预计2025年归母净利润为24.15亿元，同比增长69.5%，2026年为37.72亿元，同比增长56.2%，2027年为46.07亿元，同比增长22.1% [7] - 预计2025-2027年毛利率分别为90.7%、91.1%、91.4% [7] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为16.1%、20.4%、20.1% [7] 核心游戏表现 - 《球球大作战》2025年单月流水创五年新高，2025年上半年累计新进超1100万用户 [5] - 《球球大作战》在2025年8月十周年庆典期间，内地iOS游戏畅销榜排名最高达第37名 [5] - 《超自然行动组》2025年6月月活跃用户（MAU）达386万，8月MAU达795万 [5] - 2025年8月17日，《超自然行动组》因内容更新，其内地iOS游戏畅销榜排名升至第4名 [5] - 2025年9月《超自然行动组》游戏畅销榜排名均值为第17名，10月国庆档期间排名最高达第9名 [5] 新游戏储备与潜力 - 储备游戏《名将杀》TapTap评分高达9分，有望于2026年上半年上线 [6] - 公司正持续打磨赛季制SLG游戏《五千年》，2025年已启动超6轮测试 [6] - 公司在大DAU（高日活跃用户）赛道拥有深厚积累，《球球大作战》、《太空杀》等产品的成功已验证其能力 [5]

管理层变动 - CEO兼总经理张栋因个人原因辞职 公司董事刘伟出任新任CEO与总经理 [2] - 刘伟此次回归将聚焦培养年轻核心人才 [2][3] - 此次离职的张栋是刘伟花数年挑选的接班人 其任期不足两年便结束 [2] 公司战略与组织变革 - 创始人史玉柱于2022年8月重返研发一线 决定重塑狼文化以解决大公司病 [4] - 公司在2023年初开始推行赛道研发、运营、发行一体化 重要决策权下放给赛道负责人 [4] - 管理模式的变革旨在提升决策效率 调动积极性 规避内耗 是公司能出爆款游戏的基础 [4] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度实现营收17.06亿元 同比大幅增长115.63% 归母净利润6.40亿元 同比增长81.19% [2][7] - 前三季度累计实现营收33.68亿元 同比增长51.84% 归母净利润14.17亿元 同比增长32.31% [7] 新游戏表现与业绩驱动 - 自研休闲赛道新品《超自然行动组》成为现象级爆款 是第三季度业绩增长的主要动力 [2][6] - 该游戏于2025年1月上线 7月同时在线人数突破100万 稳居iOS游戏免费榜TOP5 畅销榜最高TOP4 [6] - 据AppMagic数据 该游戏8月单月收入环比增长106% 增收800万美元（约5700万元人民币） 总收入约1.1亿元人民币 [6] 征途IP表现与公司产品矩阵 - 史玉柱亲自监制的《原始征途》于2023年上线 全年实现流水超过15亿元 扭转了公司收入下滑局面 [3] - 史玉柱指出过去两年征途人数的增长远超收入增长 为团队和产品表现打80分 [3] - 《超自然行动组》的爆发使公司拥有由《征途》《球球大作战》《太空杀》和该新作组成的爆款矩阵 业绩更加稳固 [8] 市场反应与未来展望 - 公司股价在10月29日收于37.92元/股 较年初上涨2倍 并在9月18日达到近期高位47.51元/股 [8] - 分析师认为《超自然行动组》仍处于上升期和破圈期 看好其未来版本更新对DAU和活跃度的提升 以及出海与IP衍生的增量潜力 [7][8]

公司股价与财务表现 - 公司股价从年初11.43元/股上涨至10月29日收盘价37.92元/股，涨幅超过200%，总市值达到734亿元 [2][7] - 2025年前三季度营业收入33.7亿元，同比增长51.8%，归母净利润14.2亿元，同比增长32.3% [7] - 2025年第三季度营业收入17.1亿元，同比增长115.6%，归母净利润6.4亿元，同比增长81.2% [7] - 公司经营现金流净额18.51亿元，同比增长151.9%，合同负债为13.3亿元 [7] 管理层变动 - 总经理张栋因个人原因辞去职务，辞职后不再担任公司及控股子公司任何职务 [2] - 张栋直接持有公司股份10000股，其辞职不会影响公司正常生产经营 [2] - 张栋拥有近20年游戏行业经验，曾任职于腾讯、网易，2024年回归公司任CEO [3] - 张栋2024年薪酬为337.16万元，超过董事长史玉柱的119万元 [3][4] - 刘伟被聘任为新任总经理，刘伟曾于2013年接替史玉柱担任公司CEO，此次回归将聚焦培养年轻核心人才 [4][5] 产品与业务表现 - 新产品《超自然行动组》于今年1月上线，7月同时在线人数突破100万，稳居iOS游戏免费榜TOP5 [8] - 公司关键岗位大胆任用年轻人才，《球球大作战》《原始征途》《超自然行动组》等精品游戏均出自年轻制作人之手 [6] - 8月公司凭借《超自然行动组》在厂商排名中跃升13位至第16名，但9月因缺乏后续活动支撑，排名下滑至24位 [8] - 史玉柱在征途IP二十周年寄语中强调以"会玩、好玩、耐玩"为核心提升游戏性，聚焦年轻玩家需求 [9] AI战略与技术创新 - 公司AI Lab与清华大学电子工程系联合首创多方言语音合成大模型框架DiaMoE-TTS，数据代码方法全开源 [10] - 公司参与AI视频生成企业爱诗科技B轮融资，融资总额超过6000万美元，创下国内视频生成领域单次最高融资额 [10] - 爱诗科技全球用户规模已突破1亿，公司今年2月还参与了AI图像生成平台LiblibAI融资 [11][12] - 公司自研大模型GiantGPT在游戏开发中实现AI辅助角色设计、场景生成与剧情优化的突破性应用 [13] - 《太空杀》与腾讯混元、字节火山、阿里通义千问等AI大模型接入合作，推出多种AI玩法，《原始征途》于2025年上半年全面接入DeepSeek-R1 [12][13] 人才与组织架构 - 公司员工近80%为本科及以上学历，形成精英化结构，注重精英化、年轻化的人才储备 [6] - 团队在强社交多人游戏如《球球大作战》《太空杀》积累了丰富经验，具备灵活响应市场变化的能力 [6][13] - 公司持续深化与火山云、阿里云、腾讯云等云服务厂商合作，共同推进AI在游戏领域的生态建设与应用创新 [13]

核心人事变动 - 公司总经理张栋因个人原因辞去总经理及所有子公司职务 [1] - 张栋拥有近20年游戏行业经验 曾负责《征途2》等项目 并负责搭建网易暴雪游戏中国发行和电竞团队 [1] - 张栋于2024年1月接替辞任的刘伟担任公司CEO 被创始人史玉柱称为精心挑选的接班人 [1] - 元老级人物刘伟回归 其自1992年加入巨人集团 跟随创始人创业超过30年 曾主导公司完成美股私有化回归 [2] 公司经营业绩 - 2025年前三季度营收33.68亿元 同比增长51.84% 归母净利润14.17亿元 同比增长32.31% [6] - 第三季度单季营收17.06亿元 同比激增115.63% 归母净利润6.40亿元 同比大增81.19% [6] - 营收增长主要系游戏收入上升 经营现金流净额达18.51亿元 同比大增151.9% [6] 产品战略与表现 - 公司聚焦年轻玩家需求 成功开辟派对游戏赛道 推出千万日活现象级手游《球球大作战》 [5] - 2023年推出多人社交推理游戏《太空杀》 2024年1月上线恐怖冒险手游《超自然行动组》 [5] - 《超自然行动组》成为休闲赛道新爆款 7月同时在线人数突破100万 下半年稳居iOS游戏免费榜TOP5 [5] - 游戏相关视频在抖音、B站、快手等平台累计播放量突破30亿 [5] - 据Sensor Tower数据 今年8月在该游戏带动下 公司当月收入环比飙升72% 跃升至中国手游发行商收入榜第16名 [5]