报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025 年 12 月 15 - 19 日）中证 REITs 全收益指数下跌，市场情绪弱，REITs 全线下跌成交活跃度弱，华夏中核清洁能源 REIT 认购倍数创新高，部分受“本息拆分”影响的超跌项目后续或反弹，各板块表现有差异可关注部分优质项目 [1][2][6] 根据相关目录分别进行总结 二级市场 - 中证 REITs 全收益指数收于 999 点周度下跌 2.85%，华夏安博仓储上市首日破发，市场情绪弱 [1] - REITs 全线下跌，交通设施跌幅最大为 -4.48%，仓储物流跌幅最小为 -1.53%，仅 2 只个券收涨 [1][21] - 交通设施板块受“本息拆分”话题扰动，年末投资考核或影响价格，超跌项目后续或反弹，可关注部分路产 [2][24] - 市政环保板块收跌 2.43%，受部分项目拖累且或受“本息拆分”影响，济南能源供热 REIT 可关注 [3][28] - 数据中心板块下跌 1.90%，两项目分派率有差异，可根据 AI 算力板块行情操作 [3][31] - 租赁住房板块收跌 2.5%，流通性好易受债市影响，目前分派率 3.26%性价比提升，华润有巢有参与价值 [3][33] - 产业园区板块收跌 1.8%，去化压力仍在，高分派率个券需谨慎，部分项目可关注，12 月有解禁个券 [5][37] - 成交活跃度边际提升但仍弱，日均成交额 4.43 亿元、日均成交量 1.01 亿份、日均换手率 0.37% [43] 一级市场 - 华夏中核清洁能源 REIT 完成询价，认购价格 5.015 元/份，预计募集资金 15.045 亿元，网下投资者认购倍数 340.47 倍创新高，2025 年 12 月 22 日发售 [6][48] - 截至 2025 年 12 月 19 日，已申报至交易所项目进度有已询价进入发售、已反馈、已受理、已申报等不同情况 [7][53][54]

行业背景与政策环境 - 租赁住房是保障新青年安居和构建房地产发展新模式的核 心载体[1] - 行业面临供需错配和抗风险能力弱等痛点[1] - 公募REITs落地和金融资本入场将推动市场进入资产供给与交易的爆发期[1] 公司商业模式与核心能力 - 公司已实现“投融建管退”全周期闭环并完成12个项目的退出[1][3] - 核心竞争力在于“以退定投”战略与全链条资管能力[2] - 公司打造“资管+开发建设+运营服务”的全链条模式[3][11] 财务表现与投资回报 - 公司旗下项目平均IRR为8%～12% 资本化率约4.5%[2] - 保租房项目凭借民水民电和税收优惠实现92%～93%的高出租率[2] - 项目单房租金波动100元对应资产端价值差异可达2500万元[3] 产品与运营创新 - 通过大数据分析135种生活场景优化户型设计[4] - 推出社区虚拟货币和共享空间实现1.2-1.3倍的坪效定价[3][9] - 运营端实现共享空间15分钟快速换场和社群自驱生长[3][11] 技术驱动与数字化 - 技术团队占总部人员1/3 自研系统将决策准确率提升至95%以上[4] - 自研FALCON系统完成客户描摹和市场研判[3] - 将产品拆解为700多个可量化维度实现租金精准测算[4] 资本合作与生态构建 - 构建覆盖开发型基金、Pre-REITs基金和稳定型基金的全周期资本合作体系[2] - 与中信金石、险资等设立Pre-REITs基金[2] - 通过托管模式与新华、中信、GIC等资管机构形成生态合作[7] 行业挑战与长期主义 - 行业需要长期投入产品打磨至少需三年形成成熟社区需四五年[8] - 公司沉淀上百亿条数据历时近八年才实现精准洞察[8] - 租赁住房是持久战需坚守品质与专业实现社会与商业价值统一[12]

扩募发售核心信息 - 华夏基金华润有巢REIT于2025年12月3日发布公告，其2024年度第一次扩募正式进入发售环节，本次扩募采用向原持有人配售的方式 [1][13] - 配售权益登记日为2025年12月5日，只有在该日登记在册的基金份额持有人（原持有人）具备配售资格 [1][14] - 若本次发售获得全部原持有人足额认购，预计募集资金总额为11.385亿元 [3][17] 发售基本情况 - 基金全称为华夏基金华润有巢租赁住房封闭式基础设施证券投资基金，场内简称华润有巢，扩位简称为华夏基金华润有巢REIT [1][15] - 场内认购代码为508077，场外认购代码为026144，场外配售认购简称为华夏华润有巢配售 [1][15] - 本次发售的认购期为2025年12月8日（T日）至2025年12月12日（M日） [6][21] 配售比例与规模 - 本次发售按照每1份基金份额配售0.9份基金份额的比例向原持有人进行配售，配售比例为0.9 [2][15] - 配售基数为截至配售权益登记日的全部基金份额5亿份，因此可配售基金份额数量为4.5亿份 [2][16] - 本次扩募发售金额不高于11.400亿元且不低于9.915亿元 [3][17] 认购价格与方式 - 本次发售的配售价格确定为2.53元/份 [3][16] - 认购采取“金额认购，份额确认”的方式，分为场内认购和场外认购两种途径 [3][5] - 场内认购通过上交所交易系统或联系基金管理人进行，场外认购通过场外销售机构或联系基金管理人进行 [4][18][19] - 场内和场外认购的单笔最低认购金额均为1元人民币 [5][20] 发售时间安排 - 2025年12月3日（T-3日）刊登发售公告，同日（R-2日）暂停转托管 [7][23] - 2025年12月5日为配售权益登记日（R日） [7][23] - 认购期（2025年12月8日至12日）内基金将停牌，基金通平台份额转让业务也将暂停办理 [7][8] - 2025年12月16日（M+2日）为除权日、复牌日，并恢复基金通平台份额转让业务及转托管 [7][24] 限售与交易安排 - 除战略配售基金份额外，本次发售的基金份额无流通限制及锁定期安排，上市之日起即可流通 [7][23] - 通过场内证券账户认购的份额可直接参与上交所场内交易 [8][24] - 通过场外基金账户认购的份额需办理跨系统转托管至场内后方可交易，或通过基金通平台进行份额转让 [8][24] 扩募底层资产 - 本次扩募拟购入的基础设施项目是位于上海市闵行区的有巢马桥项目 [10][26] - 有巢马桥项目于2023年3月开业，是上海市保障性租赁住房示范项目，提供多层次租赁住房产品，并落地了“闵行区首个新时代城市建设者管理者之家” [10][26] - 该项目已获得“上海市人才安居工程项目”、“闵行区首批人才驿站试点项目”等多项认定 [10][26] 基金与现有资产概况 - 华夏基金华润有巢REIT代码为508077，基金规模为12.085亿元，成立于2022年11月18日，于2022年12月9日上市 [10][26] - 基金是首只由市场化机构运营的保租房REITs，现有底层资产为有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目 [13][28] - 现有两个项目是上海松江区“001号”、“002号”保租房项目，受益于区域产业发展和人口净流入，出租率稳步提升，经营状态稳定 [13][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 有巢马桥项目虽面临租金下滑等挑战，但扩募后华润有巢REIT的IRR、资本化率和派息率等指标提升，具有投资价值 [2] 各部分内容总结 基础发行要素 - 华润有巢REIT扩募已注册生效，计划于2025年11月15 - 28日召开持有人会议表决相关事项 [6] - 扩募发售方式为向原持有人配售，计划发售份额不超5.5亿份，发售规模9.915 - 11.400亿元，预计发售价格1.803 - 2.073元/份 [6] - 激励服务费新增负向激励机制和正负向激励上限 [7] 底层基础资产介绍 - 有巢马桥项目为独栋式保租房，位于上海闵行区，周边产业园区云集，租赁住房供给散多集少，AI产业驱动需求增长 [10][12][13] - 主推一居室并配套多种户型，政企联动社区服务丰富，开业时间短装修品质高，社区生态初步形成 [16][22] - 租金优势明显，但商业及公共交通配套欠佳，主要客群与可比项目基本一致 [23][24] - 原始权益人为有巢深圳，背靠华润置地，公寓管理量居央企第一，有巢深圳毛利率稳步提升但尚未盈利 [26][29][32] 底层基础资产运营情况 - 有巢马桥项目运营已迈入稳定阶段，但利润率低于可比项目 [38][43] - 出租率爬坡完成达高位，收缴率实现稳态99% + ，2024年以来出租率稳中有升 [46][53][55] - 一居室及宿舍租金性价比高，但2025年上半年一居室新签租金下滑，租金优惠政策覆盖绝大部分租户 [57][58][62] - 客群锚定周边产业园，企业租户以科研机构为主，个人租户中5公里内办公人群占比近六成，租户学历较高 [64][69] - 租期结构持续优化，租约到期分布集中度逐渐趋于均匀，平均续租率提升至逾40%，去化时间缩减至19天 [72] 估值分析 - 有巢马桥项目预期公允价值为8.28 - 10.39亿元，与披露评估值相差 - 16.32% - 5.05% [99] - 合装后中性IRR为4.8%，较扩募前提升0.26个百分点，扩募后IRR高于所有保租房REITs [100][102] - 合装后2025年资本化率3.37%，较扩募前提升0.2个百分点，扩募后仅次于城投宽庭和招蛇租赁 [103][104] - 合装后2025年派息率为3.30%，较扩募前提升4.96%，较可比保租房REITs高出11.00% [108]

行业长期前景 - 中长期制约中国机构租赁行业发展的四大因素已经改变 [1] - 住房租赁机构化率存在较大增长空间 [1] 行业短期驱动因素 - 不动产投资机构化和不动产基金发展正风起云涌 [1] - 长租公寓可能成为先锋资产类别 [1] - 部分资产可能因此迎来重估 [1] 轻资产平台机遇 - 轻资产平台发展态势否极泰来 [1] 投资策略建议 - 重资产端投资建议聚焦区域要素 [1] - 轻资产平台端投资建议聚焦协同和规模要素 [1]

基础设施REITs市场发展现状 - 国家发展改革委累计向证监会推荐基础设施REITs项目105个，其中83个已发行上市[1][2] - 已发售基金总额达2070亿元，预计可带动新项目总投资超过1万亿元[1][2] - 项目涵盖收费公路、清洁能源、城镇供热等10个行业共18种资产类型[2] 民间投资项目参与情况 - 已向证监会推荐18个民间投资项目，其中14个已发行上市[2] - 民间投资项目发售基金总额近300亿元，并在多个领域实现“首单”项目突破[2] 未来政策与市场方向 - 国家发展改革委将加强与证监会协同，积极推动市场扩围扩容[1][3] - 政策方向包括加大成熟资产类型项目申报，抓紧推动新资产类型项目首单上市[3] - 将建立健全专项协调服务机制，加快解决民间投资项目培育中的困难[3] - 持续用好基础设施REITs项目信息系统，提升工作质效[3] 对民营企业的融资支持 - 积极支持更多符合条件的民间投资项目发行基础设施REITs，拓宽融资渠道[2][4] - 持续落实科技型企业上市融资、并购重组的“绿色通道”政策[4] - 计划打造国家投融资综合服务平台，推动投融资高效对接，精准投放信贷资源[4]

基础设施REITs项目总体进展 - 基础设施REITs被定位为盘活基础设施存量资产的重要方式及实体经济与资本市场有机结合的重要载体 [1] - 试点工作于2020年启动，2024年进入常态化推荐发行阶段并持续扩围扩容 [1] - 国家发改委已累计向证监会推荐105个项目，其中83个项目已发行上市 [1] - 已上市项目涵盖收费公路、清洁能源、城镇供热等10个行业18种资产类型 [1] - 累计发售基金总额达2070亿元，预计可带动新项目总投资超过1万亿元 [1] 民间投资项目参与情况 - 国家发改委已向证监会推荐18个民间投资项目，其中14个已发行上市 [2] - 民间投资项目发售基金总额近300亿元 [2] - 民间投资项目在多个领域实现“首单”突破，包括首单社区商业、农贸市场REITs项目以及首批数据中心REITs项目 [2] - 民间投资项目的成功发行对消费基础设施提质升级及深化新型基础设施领域投融资机制创新具有示范带动效应 [2]

基础设施REITs市场发展 - 基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)将于2024年进入常态化推荐发行阶段并持续扩容 [1] - 国家发展改革委已累计向证监会推荐105个项目其中83个项目已发行上市 [1] - 已上市项目发售基金总额为2070亿元预计可带动新项目总投资超过1万亿元 [1] 资产类型与行业分布 - 已上市项目涵盖收费公路、清洁能源、城镇供热、生态环境保护、仓储物流、产业园区、数据中心、租赁住房、水利、消费基础设施等10个行业 [1] - 项目资产类型达到18种 [1] 民间投资参与情况 - 国家发展改革委已向证监会推荐了18个民间投资项目其中14个项目已经发行上市 [1] - 已上市的民间投资项目发售基金总额近300亿元 [1]

基础设施REITs发展现状 - 国家发展改革委已累计向证监会推荐105个基础设施REITs项目，其中83个项目已发行上市，发售基金总额达2070亿元 [3] - 已发行项目预计可带动新项目总投资超过1万亿元 [3] - 已向证监会推荐18个民间投资项目，其中14个已发行上市，发售基金总额近300亿元 [1] 基础设施REITs市场特点 - 基础设施REITs涵盖10个行业18种资产类型，包括收费公路、清洁能源、城镇供热、生态环保、仓储物流、产业园区、数据中心、租赁住房、水利、消费基础设施等 [3] - 民间投资项目在多个领域实现“首单”突破，例如已发行上市的首单社区商业、农贸市场REITs项目均为民间投资项目 [3] - 基础设施REITs被定位为盘活基础设施存量资产的重要方式和连接实体经济与资本市场的重要载体 [3] 未来政策方向 - 政策将积极推动市场扩围扩容，加大成熟资产类型项目申报推荐力度，并抓紧推动新资产类型项目实现首单上市 [4] - 将指导各地建立健全民间投资项目发行基础设施REITs专项协调服务机制，实行靠前服务、主动协调、申报单列 [4] - 将持续推进项目推荐发行制度化、标准化、规范化，并利用基础设施REITs项目信息系统提升服务质效 [4]

基础设施REITs发展概况 - 基础设施REITs被定义为通过公开市场有效盘活基础设施存量资产的重要方式以及实现实体经济与资本市场有机结合的重要载体 [1] - 试点工作于2020年由国家发展改革委联合证监会启动，旨在畅通投融资循环、促进扩大有效投资 [1] - 2024年推动基础设施REITs进入常态化推荐发行阶段并持续扩围扩容 [1] 项目发行与资产覆盖 - 截至目前，国家发展改革委已累计向证监会推荐105个项目，其中83个项目已成功发行上市 [1] - 已上市项目涵盖10个行业18种资产类型，包括收费公路、清洁能源、城镇供热、生态环保、仓储物流、产业园区、数据中心、租赁住房、水利、消费基础设施等 [1] 融资规模与投资带动效应 - 已发售基础设施REITs基金总额累计达到2070亿元 [1] - 预计这些REITs项目可带动新项目总投资规模超过1万亿元 [1]