外资减持中国债券的现象与数据 - 截至2025年10月底，境外机构持有的中国债券余额为29765亿元，较年初减少2843亿元，降幅达8.7% [1] - 外资减持已持续七个月，创近五年最长减持纪录 [1] - 外资持有中国债券占市场总规模的比例约为2.1%，较2023年峰值3.5%有所下降 [6] 外资减持的主要原因 - 中美利差显著：2025年10月，10年期美国国债收益率达4.8%，而同期中国10年期国债收益率约为2.6%，利差优势达2.2个百分点 [1] - 汇率波动影响：2025年前三季度，人民币对美元贬值约3.5%，约62%的国际投资者将汇率波动视为调整中国债券配置的主要因素 [3] - 全球货币政策分化：美联储维持严厉立场，而中国央行在2025年实施三次降息，一年期LPR从3.45%降至3.15% [4] - 经济增速放缓：2025年第三季度中国GDP同比增长4.6%，虽高于全球多数经济体，但较往年有所放缓 [4] - 全球资金重新配置：约73%的主要经济体正经历外资对本国债券市场的撤离，此现象为全球性趋势 [4] 对中国金融市场的影响 - 债券市场影响有限：因外资持仓占比仅约2.1%，市场主要由国内投资者主导，央行有足够工具维护稳定 [6] - 汇率压力可控：截至2025年9月，中国外汇储备规模为3.24万亿美元，为应对汇率波动提供坚实基础 [6] - 国际化进程持续：中国债券已被纳入多个主要国际债券指数，为债市提供更稳定的外资来源 [7] 中长期展望与投资者策略 - 机构长期看好：约67%的全球主要资产管理公司认为，未来5年内中国债券在其全球资产配置中的比重会上升 [7] - 分散投资建议：由50%债券、30%股票、10%黄金和10%现金组成的投资组合，在过去10年中的年化波动率比纯债券或纯股票投资低40%以上 [8] - 国债配置机会：2025年发行的3年期储蓄国债票面利率在2.7%至2.9%之间，相比银行定期存款有优势，建议普通家庭将闲置资金的20%至30%配置于国债 [8] - 基金产品表现：2025年前三季度，国内债券型基金平均收益率为3.8%，高于同期银行存款利率 [8] - 逆向投资机会：过去四轮外资大规模减持后的12个月内，中国债券市场的平均回报率达5.3%，高于正常时期 [9]

金融体系支持科创的实践与探索 - 在商业银行为主导的金融体系下，拓展支持科创的空间离不开银行业，商业银行实践包括为高新技术企业和专精特新中小企业提供专门金融服务、成立专精特新部、开展信用贷款及知识产权与股权质押业务、放宽考核期并提高宽容度，同时加强与风投机构等合作，对投资机构意向投资的科创企业提供贷款[3] 投贷联动与知识产权融资模式 - 长期探索投贷联动模式，鼓励银行业金融机构在风险可控前提下与外部投资机构深化合作，探索贷款加外部直投的业务新模式，以分摊风险并更好掌握贷款企业经营情况，实现风险与收益的跨期平衡[3] - 发展知识产权质押融资，过去因难以估值遇困难，随着人工智能和数字银行发展，能更好评估知识产权的市场价值，为推动知识产权质押贷款创造条件[3] 债券与股权市场创新 - 在债券市场设立科技板，央行正推动对科技企业股权投资机构和金融机构发行的科创债券给予支持，提升债券市场对科技创新的适配性，央行通过风险补偿、结构性工具风险分担及征信支持为第三方机构对科创企业股权投资开辟新渠道[4] - 股权市场支持科创需进一步提升科创板创业板服务创新企业的水平，包括地方产权交易中心[4] 创业投资发展 - 发展创业投资，中央层面正推进设立国家创业投资引导基金以解决募投管退中的募资问题，并特别强调退出问题，在IPO节奏放慢背景下需大力发展并购市场，鼓励设立市场化并购基金来解决退出问题[4] 科技赋能金融服务 - 加强科技对金融服务赋能，利用人工智能和机器学习构建智能风控模型以动态评估企业信用风险，降低金融机构决策成本和风险，通过智能投顾为企业提供定制化投融资方案并优化资金使用效率，人工智能革命为科技金融提供更好赋能环境[4] - 借助智能技术构建动态信用画像以提升金融机构风险识别能力，同时建立有效风险分担和补偿机制，如通过保险和再保险为科技型企业融资实行风险分担，并探索地方政府对科创企业征信和风险补偿机制[5]

市场状况与波动性 - 美国10年期国债收益率保持稳定，维持在4.08%的月度水平不变 [1] - 衡量债市波动率的ICE美银MOVE指数在触及四年低点后已跃升至一个月高位 [1] - 美国国债市场陷入横盘整理，10年期国债收益率围绕4%关口波动，媒体美国国债指数在政府停摆期间上涨0.4% [3] 经济数据与市场预期 - 货币市场对美联储下月是否会降息25个基点存在显著分歧 [1] - 投资者等待政府经济报告的重新发布，以寻觅美联储年末最后一次利率决议的决策线索 [1] - 交易员大举建仓目标为10年期收益率跌破4%的国债期权，押注数据潮将印证经济走弱趋势 [3] 政策与数据影响 - 任何新的通胀和就业数据都可能影响收益率曲线前端走势，因为市场尚未完全确定美联储下一步行动 [3] - 10月就业和消费者物价指数报告大概率无法按时发布，让局势更趋复杂 [3] - 参差不齐的私营数据让市场对就业市场下行风险的担忧尤为突出，ADP最新数据显示美国就业市场正在放缓 [1][3]

债券市场发展举措 - 大力发展债券市场"科技板"以支持融资 [1] - 运用科技创新债券风险分担工具支持民营科技型企业及民营股权投资机构发债 [1] - 完善债券市场法制并推动公司债券法制建设 [1] - 加快多层次债券市场发展并推进柜台债券业务扩容和规范发展 [1] - 持续规范发行定价及承销做市等行为并加强重点领域和行业风险监测 [1] 金融市场开放与人民币国际化 - 进一步推动熊猫债券市场高质量发展 [1] - 推进人民币国际化并提升资本项目开放水平 [1] - 开展跨境贸易投资高水平开放试点 [1] - 扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用并深化对外货币合作 [1] - 发展人民币离岸市场 [1]

金融市场制度建设与开放 - 加快金融市场制度建设和高水平对外开放 [1] - 完善债券市场法制，推动公司债券法制建设 [1] - 持续规范发行定价、承销做市等行为，加强重点领域和行业风险监测 [1] 债券市场发展举措 - 大力发展债券市场"科技板"，用好科技创新债券风险分担工具 [1] - 支持更多民营科技型企业、民营股权投资机构发债融资 [1] - 加快多层次债券市场发展，持续推进柜台债券业务扩容和规范发展 [1] - 进一步推动熊猫债券市场高质量发展 [1] 人民币国际化与资本开放 - 推进人民币国际化，提升资本项目开放水平 [1] - 开展跨境贸易投资高水平开放试点 [1] - 进一步扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用，深化对外货币合作，发展人民币离岸市场 [1]

货币政策总基调 - 坚持稳中求进工作总基调 平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡的关系 强化宏观政策取向一致性 做好逆周期和跨周期调节 [5] - 实施好适度宽松的货币政策 保持社会融资条件相对宽松 综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕 [5] - 保持金融总量合理增长 使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长和价格总水平预期目标相匹配 [5] 信贷政策导向与重点支持领域 - 扎实做好金融"五篇大文章" 大力发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融 [6] - 持续优化并用好支持科技创新的货币政策工具 加快构建与科技创新相适应的科技金融体制 [6] - 引导普惠小微贷款、民营经济贷款合理增长 研究健全民营中小企业增信制度 [6] - 强化金融支持提振和扩大消费作用 扩大消费领域金融供给 研究实施支持个人修复信用的政策措施以挖掘释放消费潜力 [3][6] - 着力推动保障性住房再贷款等金融政策措施落地见效 完善房地产金融基础性制度 助力构建房地产发展新模式 [3][6] 利率与汇率政策 - 深入推进利率市场化改革 健全市场化利率形成、调控和传导机制 发挥中央银行政策利率引导作用 [7] - 持续改革完善贷款市场报价利率（LPR） 提高LPR报价质量 更真实反映贷款市场利率水平 [7] - 持续深化明示企业贷款综合融资成本试点 推动社会综合融资成本下行 [7] - 稳步深化汇率市场化改革 完善有管理的浮动汇率制度 发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能 [7] - 稳定市场预期 防范汇率超调风险 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [7] 金融市场发展与对外开放 - 大力发展债券市场"科技板" 用好科技创新债券风险分担工具 支持更多民营科技型企业、民营股权投资机构发债融资 [3][8] - 完善债券市场法制 推动公司债券法制建设 加快多层次债券市场发展 [3][8] - 持续推进柜台债券业务扩容和规范发展 持续规范发行定价、承销做市等行为 [3][8] - 推进人民币国际化 提升资本项目开放水平 进一步扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用 [8] 金融风险防范与化解 - 构建覆盖全面的宏观审慎管理体系和系统性金融风险防范处置机制 强化系统性金融风险的监测、评估和预警 [9] - 强化系统重要性金融机构宏观审慎管理 纵深推进附加监管体系建设 稳步拓宽附加监管覆盖范围至非银领域 [9] - 在市场化、法治化原则下稳妥推进中小金融机构改革化险 完善权责对等、激励相容的风险处置责任机制 [9] - 充实风险处置资源 继续扩大存款保险基金、金融稳定保障基金积累 探索建立后备融资机制 [9]

金融市场制度建设与对外开放 - 加快金融市场制度建设和高水平对外开放 [1] - 推进人民币国际化，提升资本项目开放水平 [1] - 开展跨境贸易投资高水平开放试点 [1] 债券市场发展举措 - 大力发展债券市场"科技板"，用好科技创新债券风险分担工具 [1] - 支持更多民营科技型企业、民营股权投资机构发债融资 [1] - 完善债券市场法制，推动公司债券法制建设 [1] - 加快多层次债券市场发展，持续推进柜台债券业务扩容和规范发展 [1] 市场行为规范与风险监测 - 持续规范发行定价、承销做市等行为 [1] - 加强重点领域和行业风险监测 [1] 人民币跨境使用与国际合作 - 进一步扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用 [1] - 深化对外货币合作，发展人民币离岸市场 [1] - 进一步推动熊猫债券市场高质量发展 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周央行 7D OMO 净回笼规模创 2024 年 2 月以来新高 3M 买断式回购等量续作 月初资金面整体宽松 周五边际收紧 预计后续资金有望回归平稳 11 月政府债净供给大幅上升 央行是否加大公开市场国债买入规模值得关注 下周政府债净缴款规模将创 7 月中旬以来新高 但公开市场到期压力下降 央行有望加大资金投放 存单市场本周 1Y 期 Shibor 利率下行 1Y 期 AAA 级同业存单二级利率上行 下周存单到期规模上升 票据利率显著回升 债市略有调整 信用利差小幅收窄 不同类型机构对债券的增持或减持意愿有变化 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 货币市场 本周资金面回顾 央行 7D OMO 净回笼 15722 亿元创 2024 年 2 月以来最高 周三开展 7000 亿 3M 买断式逆回购操作等量对冲周五到期 资金面整体宽松 周五 3M 买断式回购大量到期后边际收紧 DR001 稳定在略高于 1.3%水平 跨月后回购市场活跃度提升 质押式回购日均成交量上升 银行和非银机构净融出和融入规模有不同变化 新口径资金缺口指数震荡下行后回升 周度超储率降至 0.9%创 9 月中旬以来新低 [3][7][14][18] 下周资金展望 国债缴款规模预计 3159 亿元 12 个地区地方债发行规模 2851 亿元 实际缴款 2305 亿元 政府债净缴款规模将从 368 亿元升至 4242 亿元创 7 月中旬以来新高 小幅上调 11 月国债发行规模至约 1.02 万亿 净融资约 5800 亿 维持 11 月地方债发行 8200 亿 净融资 5700 亿假设 预计 11 月政府债发行约 1.84 万亿 净融资约 1.15 万亿 12 月发行约 2.37 万亿 净融资约 7700 亿 7 天逆回购到期规模下降 北交所新股发行或扰动交易所资金价格 央行有望加大资金投放 [20][30][33] 同业存单 本周 1Y 期 Shibor 利率下行 1.7BP 至 1.65% 1 年期 AAA 级同业存单二级利率上行 0.2BP 至 1.63% 同业存单发行规模降幅略小于到期规模 净融资规模上升 1Y 期存单发行占比下降 6M 期最高 下周存单到期规模上升 国有行、股份行存单发行成功率下降 城商行和农商行上升 城商行 - 股份行 1Y 存单发行利差走阔 存单供需相对强弱指数先降后升 3M 供需指数上升 其余期限小幅下降 [4][39][42][54] 票据市场 本周票据利率显著回升 3M、6M 期国股票据利率分别较 10 月 31 日上行 36BP、41BP 至 0.37%、0.61% 各阶段票据利率因市场买卖情况有不同变动 [4][59] 债券交易情绪跟踪 本周债市略有调整 信用利差小幅收窄 大行增持债券意愿减弱 交易型机构增持意愿大幅下降 配置型机构转而倾向增持 不同机构对不同类型债券的增持或减持意愿有不同变化 [4][62]

劳动力市场动态 - 十月份企业宣布的裁员人数为153,000人 [2] - 今年前两个月的裁员情况更为严峻，二月宣布裁员275,000人，一月宣布裁员172,000人 [2] - 十月份的裁员公告是22年来同期最差水平 [2] 债券市场反应 - 市场对数据做出反应，两年期和十年期国债收益率均显著走低 [3] - 美联储降息后，收益率回落至此前波动区间的顶部，即4.05%至4.10%的范围 [3] - 市场关注焦点在于十年期国债收益率能否重回4%以下，还是会维持在当前水平并向4.25%反弹 [3][4]

行业与公司 * 固收利率债市场[1] 核心观点与论据 宏观经济与政策环境 * 中美贸易摩擦长期存在 美国对中国输美商品加征100%关税及关键软件出口管制依然存在 尽管领导人会晤达成部分共识如芬太尼关税调降至10% 部分关税暂停一年[1][3] * 四中全会定调长期政策基调 强调以产业建设 科技创新 扩大内需为抓手发展实体经济 并提升货币财政政策协同效应[1][3] * 10月PMI数据回落至荣枯线以下 主要受季节性因素扰动 但中美磋商共识及外需制约减轻有望支撑制造业景气度阶段性触底回升[1][7] * 四季度GDP增速有望改善 全年达到5%目标问题不大 但去年四季度高基数带来压力 宽货币窗口打开及稳增长政策预期强化对基本面有利[11] * 社融结构中政府债支撑弱化是核心矛盾 企业和居民信贷改善偏弱 预计10月社融同比少增延续8 9月趋势 但工业企业利润在8 9月大幅转正并继续小幅回升[9][10] 货币政策与流动性 * 央行重启公开市场国债买卖操作 释放宽货币信号 导致长端和超长端收益率当日下滑4~6个基点 增强了市场对未来宽松货币政策的预期[1][3][4] * 央行设定实债收益率在1 75%-1 85%区间 10月已回落至1 8%左右 未来可能震荡下行 若触及1 75%下限或有回调[2][17] * 11月政府债净供给预计达1 2万亿 较上月5600亿翻倍 叠加存单到期规模超过2 5万亿 可能阶段性扰动银行间流动性 但央行维护流动性意图明确 整体压力可控[1][12] * 宽货币政策利好股市和债市 强化稳增长预期 提升风险偏好 但需警惕股债跷跷板效应 关注货币政策工具使用与四季度经济数据匹配度[1][13] 机构行为与市场展望 * 10月份各类机构延续9月交易特征 配置盘增持规模有所回落 而交易盘小幅回升[5][15] * 11月需关注公募销售费率新规是否会引发理财赎回 以及银行体系内理财和存款搬家需求是否会继续增持发力[5][15] * 公募基金整体规模在10月出现小幅扩张 债市波动性收敛 卖出情绪回归理性 预计将逐步回归交易盘主导 通过久期策略博取收益[16] * 大型银行在10月增持或净增持收敛 随着央行重启国债买卖 其净买入短期国债规模可能边际回落 理财因存款搬家和为明年开门红做准备 近两个月利率债净增值明确[18] * 农商行在9月和10月延续减持状态 但如果后续市场环境偏顺风 其交易盘可能逐步开始增持 保险公司历史数据显示四季度配置规模占比较高 加上明年开门红需求 预计仍存在增配动力[18] 其他重要内容 潜在风险与关注点 * 需关注中美贸易摩擦细节落实情况及潜在发酵风险 若缓冲期结束后再度博弈 将再次引发市场避险情绪变化[14] * 需关注地产市场表现 如果出现明确回暖迹象 尤其是供给端持续回升 不排除对债市产生扰动[8] * 需关注交易盘止盈行为以及银行体系变化 特别是实债利率回落至央行设定的1 75%下限时[2][17] 策略建议 * 策略上建议逢高把握增配机会 在收益率达到1 8%至1 85%以上时积极介入 如果出现单日2-4个基点以上显著脉冲 应抓住短线机会[19] * 在央行设定区间内 实质收益率继续下行为大概率事件 建议投资者保持谨慎乐观态度 并适时调整配置策略[19]