高盛认为，美联储降息、美元走弱和资金流入维持了有利的宏观环境，且第四季度通常具有季节性利好 效应。高盛将MSCI新兴市场指数12个月目标位从1370点上调至1480点，意味着有约10%的上涨空间。 在人工智能、科技和政策改革驱动下，继续超配中国和韩国市场。 高盛9月24日发布的研报显示，在宏观利好、仓位趋势和有利的季节性因素推动下，新兴市场股票和货 币今年底前将上涨。 高盛还表示，新兴市场货币过去一个月走强，这一趋势将持续，套利交易、美元周期性动态以及新兴市 场股票的优异表现都支持其进一步上涨。 ...

A look at the day ahead in European and global markets from Stella Qiu After relentlessly pushing higher and higher, global share markets seem to have run out of reasons to rally further as investors come to grips with how stretched valuations are. Wall Street closed lower for a second day and that provided little direction for Asia, with stocks here mostly sticking to tight ranges. Chinese bluechips, however, were an exception, up 0.9%, catching up on the global AI surge. Europe is also set for a flat ...

资金面整体均衡 8月，央行流动性呵护态度不改，资金面整体均衡。其中，买断式逆回购和中期借贷便利（MLF） 均增量续做，公开市场操作（OMO）投放超6万亿元，充分满足银行的资金需求，全月公开市场整体净 投放4466亿元。 具体来看，8月，央行MLF提量续做6000亿元、净投放3000亿元；买断式逆回购投放12000亿元、 净投放3000亿元；逆回购净回笼534亿元；国库现金定存净回笼1000亿元。分析人士表示，8月资金面整 体均衡，受股市影响，税期前后资金面边际收敛，但央行呵护力度不改，促进银行流动性状况改善，月 末资金面回归平稳宽松。 在此背景下，主要回购利率继续下行。交易中心数据显示，存款类机构隔夜回购利率（DR001）、 隔夜质押式回购利率（R001）月度加权均值分别环比下行4个基点、下行5个基点至1.35%和1.4%； DR007、R007月度加权均值分别环比下行4个基点、下行5个基点至1.49%和1.51%。全月DR007最低值 1.4242%、最高值1.568%、中位数1.4669%；波动幅度为14个基点，环比减少9个基点。 分阶段来看，8月初，逆回购到期量较大，无碍资金面平稳宽松，资金利率维持低位 ...

1. 公开市场操作 央行公告称，9月24日以固定利率、数量招标方式开展了4015亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量4015亿元，中标量4015亿元。Wind数据显 示，当日4185亿元逆回购到期，据此计算，单日净回笼170亿元。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 央行继周一重启14天期逆回购操作后，该期限近两日连续隐身。银行间市场周三资金面收敛态势愈发明显，资金价格亦随之上涨，跨季的七天期资金价格 涨幅偏大。存款类机构七天回购加权利率大涨约11bp，来到1.58%附近，创两个月新高。非银机构押信用债和存单融入七天资金价格则亦来到 1.92%-1.96%。匿名点击（X-repo）系统上，隔夜报价也是大涨至1.68%，且几无供给。非银机构质押存单和信用债融入隔夜资金的报价基本还在 1.62%-1.65%区间，较昨日水准亦明显上涨。 （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） | （*数据来源：Wind-成交统计BMW） | | --- | 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为4.14%。 （IMM） // 债市综述 // 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年8月中债登和上清所托管数据显示，银行间杠杆率环比微升但低于往年同期，债券总托管规模环比增加，各券种和机构表现分化，商业银行增配国债政金债，广义基金增持地方债，同业存单延续净偿还 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 银行间杠杆率：环比微升，低于往年同期 - 8月末银行间市场杠杆率为106.88%，较上月末上升0.07pct，总体低于历年同期 [1][10] 托管数据总览 - 2025年8月，中债登、上清所债券总托管规模174.54万亿元，环比增加15060亿元，中债登环比增加15382亿元、上清所环比减少322亿元 [2][12] - 分券种看，国债、地方政府债、政策性银行债、中期票据贡献增量，企业债、短融超短融、定向工具、同业存单贡献减量 [12] 分券种：国债净融资增长，同业存单延续净偿还 利率债：商业银行增持国债、政策性银行债 - 2025年8月，国债托管规模环比增加8261亿元，商业银行增持，广义基金减持 [14] - 政策性银行债托管规模环比增加4438亿元，商业银行增持，广义基金、证券公司亦增持，境外机构小幅减持 [14] - 地方政府债托管规模环比增加5172亿元，广义基金增持，商业银行减持 [14] 信用债：商业银行继续增持中票 - 2025年8月，企业债托管规模环比减少353亿元，各机构基本均减持 [27] - 中期票据托管规模环比增加1044亿元，商业银行增持，广义基金亦增持，证券公司减持 [27] - 短融托管规模环比减少352亿元，广义基金、商业银行减持，境外机构亦减持 [27] - 超短融托管规模环比减少109亿元，广义基金增持，商业银行减持 [27] 同业存单：机构延续被动减持 - 2025年8月，同业存单托管规模环比减少3556亿元，各机构均减持，广义基金、商业银行为主要减持机构 [45] 分机构：商业银行增配国债政金债，广义基金增持地方债 - 商业银行主要券种托管规模环比增加11530亿元，增持利率债、信用债，减持同业存单 [4][50] - 广义基金主要券种托管规模环比减少1723亿元，增持利率债，减持信用债、同业存单 [4][50] - 境外机构主要券种托管规模环比减少988亿元，减持利率债、信用债、同业存单 [4][54] - 保险机构主要券种托管规模环比增加432亿元，增持利率债，减持信用债、同业存单 [4][54] - 证券公司主要券种托管规模环比减少20亿元，增持利率债，减持信用债、同业存单 [4][54] - 信用社主要券种托管规模环比增加119亿元，增持利率债、信用债，减持同业存单 [5][55]

策略报告 | 投资策略 国家主席习近平同美国总统特朗普通电话。9月19日晚，国家主席习近平同美国 总统特朗普通电话，就当前中美关系和共同关心的问题坦诚深入交换意见，就下 阶段中美关系稳定发展作出战略指引。通话是务实、积极、建设性的。 国内外政策导向分析 上周（9.15-9.19）海外政策聚焦于国家主席习近平同美国总统特朗普通电话， 关于TIKTOK中国政府尊重企业意愿，乐见企业在符合市场规则基础上做好商业 谈判，达成符合中国法律法规、利益平衡的解决方案；美联储9个月后重启降息。 上周（9.15-9.19）国内政策主要聚焦于《求是》发表总书记文章《纵深推进全 国统一大市场建设》；李强总理召开国务院常务会议落实全国生态环境保护大会精 神全面推进美丽中国建设工作；货币财政方面，央行调整14天期逆回购招标操作 并开展6000亿元6个月买断式逆回购操作；央行召开党委会总结全系统深入贯彻 中央八项规定精神学习教育；资本市场方面，沪深北交易所发布债券购回业务优 化新规；中国证监会党委召开深入贯彻中央八项规定精神学习教育总结会议；产 业方面，商务部等部委发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》以及《关于加 力推动城市一刻钟便民 ...

连续七个月加量续作！ 为保持银行体系流动性充裕，中国人民银行（以下简称"央行"）9月24日发布预告称，将在25日以固定数量、利率招 标、多重价位中标方式开展6000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限为1年期。鉴于9月有3000亿元MLF到期，本月 央行MLF净投放将达到3000亿元，为央行连续第七个月对MLF加量续作。 随着MLF操作招投标机制的完善，MLF操作已从当天发布结果公告改为预先发布招标公告，有利于参与机构提前做好短 中长期流动性安排。同时，当前MLF操作采取多重价位中标的方式，既有利于机构按需求合理确定投标利率，提高金融 机构自主市场化定价能力，也有利于央行动态掌握机构流动性余缺状况。 中国人民银行行长潘功胜在9月22日国新办新闻发布会上强调，当前中国的货币政策立场是支持性的，实施适度宽松的货 币政策。央行将根据宏观经济运行情况和形势变化，综合运用多种货币政策工具，保证流动性充裕，促进社会综合融资成 本下降。 "四季度数量型货币政策工具或进一步发力。"王青预计，央行将综合运用买断式逆回购和MLF操作，持续向市场注入中 期流动性，央行也有可能适时恢复国债买卖操作。 "央行重启国债买卖操作的市场需求 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年8月末债券托管总量环比少增 利率债、金融债托管总量环比净增 信用债、同业存单托管总量环比净减 各机构主要券种托管总量表现分化 配置盘环比续增 交易盘和境外机构环比续减 待购回债券余额季节性增加 债市杠杆率环比上升 [1][27][50] 根据相关目录分别进行总结 债券托管总量及结构 - 截至2025年8月末 中债登和上清所债券托管量合计174.54万亿元 环比净增1.51万亿元 较7月末环比少增0.24万亿元 [1][11] - 利率债托管量120.72万亿元 占比68.72% 环比净增1.80万亿元 信用债托管量18.69万亿元 占比10.80% 环比净减14.24亿元 金融债券（非政策性）托管量12.81万亿元 占比7.39% 环比净增287.5亿元 同业存单托管量20.38万亿元 占比11.99% 环比净减0.36万亿元 [1][11] 债券持有者结构及变动 分机构托管量环比变动 - 政策性银行持续增持利率债、同业存单和信用债 [2][27] - 商业银行、信用社增持利率债和信用债 减持同业存单 [2][27] - 保险机构、证券公司、非法人类产品增持利率债 减持同业存单和信用债 [2][27] - 境外机构持续减持利率债、同业存单和信用债 [2][27] 分券种托管量环比变动 - 国债托管量环比续增 商业银行大幅增持 非法人类产品持续减持 [3][29] - 地方债托管量环比续增 政策性银行增持 商业银行转为减持 [3][29] - 政金债托管量环比续增 商业银行增持 政策性银行转为减持 [3][29] - 同业存单托管量环比续减 除政策性银行增持外其余主要机构均减持 [3][29] - 企业债券托管量环比续减 主要机构均减持 [3][29] - 中期票据托管量环比续增 商业银行大幅增持 证券公司持续减持 [3][29] - 短融和超短融托管量转为减持 商业银行为主要减持主体 [3][29] - 非公开定向工具托管量环比续减 非法人类产品为主要减持主体 [3][29] 主要券种持有者结构 - 截至2025年8月底 国债持有者中 商业银行占69.23% 境外机构占5.53%等 [34] - 政金债持有者中 商业银行占55.07% 非法人类产品占31.86%等 [36] - 地方债持有者中 商业银行占74.22% 非法人类产品占9.42%等 [38] - 企业债券持有者中 非法人类产品占54.74% 商业银行占32.20%等 [40] - 中期票据持有者中 非法人类产品占62.19% 商业银行占20.57%等 [45] - 短融超短融持有者中 非法人类产品占62.19% 商业银行占20.57%等 [45] - 非公开定向工具持有者中 非法人类产品占59.93% 商业银行占23.84%等 [47] - 同业存单持有者中 非法人类产品占65.50% 商业银行占28.44%等 [49] 债市杠杆率观察 截至2025年8月底 待购回质押式回购余额（估算）为11.23万亿元 环比增加0.2万亿元 杠杆率为106.88% 环比上升0.07个百分点 同比下降0.65个百分点 [4][50]

| 时间 | 托管数量 | 期末托管规模 | 同比 | | --- | --- | --- | --- | | | (月) | (亿元) | 増幅 | | 2023年1月 | 572 | 3614.2 | 1. 20% | | 2023年2月 | 572 | 3645. 7 | 0. 90% | | 2023年3月 | 626 | 3961.7 | 9% | | 2023年4月 | 633 | 4043. 7 | 2% | | 2023年5月 | 625 | 4191. 2 | 4% | | 2023年6月 | 665 | 4438. 0 | 6% | | 2023年7月 | 652 | 4191. 4 | -6% | | 2023年8月 | 636 | 3904. 3 | -7% | | 2023年9月 | 633 | 3619. 6 | 10% | | 2023年10月 | 642 | 3581. 2 | -1% | | 2023年11月 | 633 | 3501. 3 | -2% | | 2023年12月 | 660 | 3640. 4 | 2% | | 2024年1月 | 704 | 3880. 4 ...

来源：瑞恩资本RyanbenCapital 超强台风桦加沙Ragasa掠过香港，香港天文台9月24日2时40分发出最高等级热带气旋警告信号十号风 球。 据彭博报道，台风桦加沙让港交所面临去年实施的"打风不停市"新规以来最大考验， 港股首次在10级台号开市交易。 不过，部分大型会议决定转为网上举行，包括香港证监会、金管局合办的《香港固定收益及货币论坛 2025》，原订周四(9月25日)在四季酒店实体举办，但最新已决定转为网上举行。 有些银行家急忙签署文件以确保交易顺利进行，而其他人则在航班取消前赶飞机以完成交易。 台风也影响了一些IPO进程，原定9月29日上市的两只新股紫金黄金国际(02259.HK)、西普尼(02583.HK) 双双发布公告，因恶劣天气导致极端情况，上市日期将推迟至9月30日。 紫金黄金国际，计划全球发售3.489907亿股(占发行完成后总股份的13.30%)，其中90%为国际发售(包括 优先发售项下的1744.96万股)、10%为公开发售，另有15%超额配股权。每股发售价71.59港元，每手100 股，入场费7231.19港元，最多募资约249.84亿港元。倘后续悉数行使超额配股权，最终发售 ...