业绩表现 - 2024年公司营收25.49亿（-11.98%），归母净利润1.27亿（-59.44%），其中第四季度营收6.01亿（-12.0%），归母净利润亏损1.55亿 [1] - 2025年一季度营收5.10亿（-17.22%），归母净利润0.24亿（-80.09%） [1] - 2024年计提商誉减值损失0.94亿，公司处于市场调整投入期和集采政策实施的过渡期 [1] 业务结构调整 - 近5年直销收入占比从50.78%下降至32.61%，自主产品收入占比从50.03%提升至75.07% [1] - 2024年代理产品收入6.12亿（-37.64%），自主产品收入19.13亿（+1.75%） [2] - 公司持续推进代理业务剥离与自主产品聚焦，加强智慧化实验室整体解决方案落地 [1][2] 产品表现 - 2024年免疫试剂收入10.29亿（+8.04%），生化试剂4.99亿（-13.53%），临检试剂2.14亿（+21.77%），自主仪器收入1.58亿（+6.12%） [2] - 2024年自主产品流水线安装346条，累计安装891条，其中生免流水线128条，累计222条 [2] - 免疫仪器2024年出库1352台，其中i3000、i6000合计560余台，2025年第一季度出库142台 [2] 海外市场 - 2024年海外收入1.62亿（+59.21%），在"16+1"战略部署下逐步建立全球化营销网络并推进本土化制造 [2] 毛利率与费用 - 2024年综合毛利率55.1%（-0.2pp），自主产品毛利率下降约4.77pp，自主试剂毛利率下降约2pp，2025Q1毛利率回升至56.8% [3] - 2024年销售费用小幅下降约1%，销售费用率25.4%（+2.9pp），管理费用下降约10%，管理费用率6.5%（+0.1pp），财务费用同比下降约30%，财务费用率0.6%（-0.2pp） [3] - 研发费用率12.7%（+1.5pp），公司持续重视研发投入 [3] 未来展望 - 预计2025-27年归母净利润2.73/3.54/4.24亿，同比增速115.2%/29.7%/19.8%，摊薄EPS=0.45/0.58/0.69元 [4] - 公司业务涵盖生化、免疫、血球等9大平台，智慧化实验解决方案和海外市场推广持续推进 [4]

公司股价及资金流向 - 5月27日收盘价4.98元，上涨1.84%，市净率1.63，总市值27.09亿元 [1] - 主力资金净流出349.78万元，近5日累计净流出775.43万元 [1] 公司主营业务 - 主营业务为体外诊断试剂、诊断仪器、生物化学原料的研发、生产、销售及服务 [1] - 主要产品包括生化诊断试剂、免疫诊断试剂、自动化学发光免疫分析仪CI2000S、CI1200、CI1200P、生物酶、辅酶、抗原、抗体、精细化学品 [1] 公司荣誉资质 - 国家高新技术企业、中关村高新技术企业、北京市企业技术中心 [1] - 北京市"专精特新"中小企业 [1] - 入选北京生物医药产业跨越发展工程（G20工程）行业领军企业 [1] - 2024北京专精特新企业百强 [1] - 2018年北京市智能制造标杆企业 [1] - 2022年度北京市智能制造标杆企业（数字化车间） [1] 公司财务表现 - 2025年一季度营业收入7890.87万元，同比下降16.61% [1] - 净利润-1251725.54元，同比增长53.73% [1] - 销售毛利率53.56% [1] 行业对比 - 公司PE(TTM)-36.79，PE(静)-36.07，市净率1.63 [2] - 行业平均PE(TTM)49.11，PE(静)47.37，市净率4.60，总市值105.87亿元 [2] - 行业中值PE(TTM)35.89，PE(静)36.63，市净率2.39，总市值48.39亿元 [2]

行业概述 - 临床质谱技术凭借高特异性、高灵敏度和多指标检测优势，正成为精准诊断的重要推动力量 [3] - 截至2025年5月26日，已有2款临床质谱仪器和12款试剂盒获批 [3] - 2024年全球临床质谱市场规模达9.3亿美元，预计2029年将增长至14.35亿美元，年均增长率9%，是体外诊断领域增长最快的细分市场之一 [3] 技术前沿 脑胶质瘤术中诊断 - 便携式质谱技术可将胶质瘤IDH突变检测全流程时间压缩至1.5分钟，260例临床队列中实现100%准确率 [4] - 2-HG与谷氨酸比值诊断效能优于单一2-HG指标，在697例样品检测中保持手术室环境下接近100%准确率 [4] - 该技术由中美4家顶尖机构合作完成，是迄今规模最大的术中胶质瘤IDH突变检测临床研究 [4] 生物药物治疗监测 - 生物质谱技术通过nSMOL方法显著提升单抗类药物检测特异性，克服传统免疫法抗药抗体干扰问题 [5] - LC-MS/MS技术可精准测定总药物浓度并支持多药联合分析（如英夫利昔单抗、利妥昔单抗） [5] - 尽管存在前处理复杂性和成本挑战，生物质谱正成为单抗药物TDM核心技术，与免疫学方法形成互补 [5] 行业挑战 - 临床质谱技术面临样本前处理复杂、标准不统一、自动化程度不足及检测速度与成本限制等瓶颈 [6] - 标准物质作为检验结果溯源关键环节，需建立高准确度测量方法和相关标准物质研究体系 [6] 行业活动 - 第四届临床质谱技术与应用进展网络研讨会将于2025年6月12日举办，聚焦学术前沿与临床痛点 [3] - 会议汇聚医院、科研机构及行业专家，探讨技术突破与落地实践，推动临床质谱高质量发展 [3]

战略合作 - 万孚生物与腾讯健康在北京正式签署战略合作协议 [1] - 双方将合作打造智能化、精准化的体外诊断和健康服务体系 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩总体平稳，25Q1 受集采影响业绩承压，集采对肿标、甲功项目影响有望 26Q2 出清，之后业绩或复苏 [3][4][5] - 2024 年海外业务收入 2.84 亿元，同比增 36.25%，25 年将深化海外市场、拓展新代理商，新产品获证有望成业绩驱动力，费用率基本稳健，净利率平稳 [6] - 仪器方面，全自动生化分析仪和全新一代全自动微生物质谱检测系统上市；NGS 方面，子公司推出三款基因测序仪及全自动病原分析系统产品，另一测序仪进入试产阶段 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 为 2.2/2.6/3.0 元，对应 PE 为 17/15/13 倍 [7] 报告各部分总结 公司财报情况 - 2024 全年收入 44.71 亿，同比增 0.62%，归母净利润 11.94 亿，同比降 1.89%；25Q1 收入 9.96 亿，同比降 8.56%，归母净利润 2.70 亿，同比降 16.76%，扣非归母净利润 2.57 亿，同比降 18.19% [3] - 2024 年免疫诊断收入 25.56 亿元，同比增 2.91%；生化检测收入 2.22 亿元，同比降 11.21%；微生物检测收入 3.61 亿元，同比增 11.48%；分子诊断收入 0.35 亿元，同比增 101.01% [5] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,444|4,471|4,712|5,325|6,126| |增长率|0%|1%|5%|13%|15%| |净利润（百万元）|1,217|1,194|1,278|1,470|1,711| |增长率|4%|-2%|7%|15%|16%| |EPS（元/股）|2.13|2.09|2.24|2.57|2.99| |市盈率（P/E）|17.8|18.2|17.0|14.8|12.7| |市净率（P/B）|2.5|2.5|2.4|2.2|2.0| [8] 基本数据 - 日期为 2025 - 05 - 26，收盘价 38.00 元，总股本/流通股本 571.42/571.42 百万股，流通股市值 21,714.14 百万元，每股净资产 15.53 元，资产负债率 25.05%，一年内最高/最低价 52.98/37.56 元 [9] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|465|942|1,065|1,225| |应收票据及账款（百万元）|1,161|1,118|1,227|1,402| |预付账款（百万元）|44|41|40|40| |存货（百万元）|1,153|780|912|1,088| |流动资产合计（百万元）|6,543|6,758|7,616|8,780| |固定资产（百万元）|2,964|2,840|2,738|2,654| |在建工程（百万元）|987|1,527|2,067|2,607| |无形资产（百万元）|136|123|109|93| |非流动资产合计（百万元）|5,332|5,749|6,255|6,772| |资产合计（百万元）|11,875|12,507|13,871|15,552| |短期借款（百万元）|232|422|692|1,039| |应付票据及账款（百万元）|1,135|988|1,099|1,237| |合同负债（百万元）|87|87|98|115| |流动负债合计（百万元）|2,660|2,817|3,287|3,874| |非流动负债合计（百万元）|524|442|457|474| |负债合计（百万元）|3,183|3,259|3,744|4,348| |归属母公司所有者权益（百万元）|8,617|9,162|10,029|11,091| |所有者权益合计（百万元）|8,692|9,248|10,127|11,204| |负债和股东权益（百万元）|11,875|12,507|13,871|15,552| [14] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,471|4,712|5,325|6,126| |营业成本（百万元）|1,547|1,587|1,788|2,039| |税金及附加（百万元）|48|51|58|66| |销售费用（百万元）|768|801|895|1,023| |管理费用（百万元）|211|212|234|263| |研发费用（百万元）|732|759|841|949| |财务费用（百万元）|2|-3|-2|11| |信用减值损失（百万元）|-56|-34|-37|-42| |资产减值损失（百万元）|-63|-44|-46|-51| |公允价值变动收益（百万元）|4|0|1|2| |投资收益（百万元）|92|90|90|90| |其他收益（百万元）|105|60|60|60| |营业利润（百万元）|1,245|1,377|1,581|1,840| |营业外收入（百万元）|63|15|18|21| |营业外支出（百万元）|19|6|6|6| |利润总额（百万元）|1,289|1,386|1,593|1,855| |所得税（百万元）|90|97|111|129| |净利润（百万元）|1,199|1,289|1,482|1,726| |少数股东损益（百万元）|5|11|12|15| |归属母公司净利润（百万元）|1,194|1,278|1,470|1,711| |EPS（按最新股本摊薄）（元）|2.09|2.24|2.57|2.99| [14] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|1,309|1,957|1,310|1,331| |投资活动现金流（百万元）|-1,185|-901|-904|-907| |融资活动现金流（百万元）|-1,159|-579|-283|-264| [14] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|0.6%|5.4%|13.0%|15.0%| |增长率 EBIT|-5.9%|7.1%|15.1%|17.3%| |归母公司净利润增长率|-1.9%|7.0%|15.0%|16.4%| |毛利率|65.4%|66.3%|66.4%|66.7%| |净利率|26.8%|27.4%|27.8%|28.2%| |ROE|13.7%|13.8%|14.5%|15.3%| |ROIC|14.6%|14.9%|15.2%|15.7%| |资产负债率|26.8%|26.1%|27.0%|28.0%| |流动比率|2.5|2.4|2.3|2.3| |速动比率|2.0|2.1|2.0|2.0| |总资产周转率|0.4|0.4|0.4|0.4| |应收账款周转天数|92|85|78|76| |存货周转天数|225|219|170|177| |每股收益（元）|2.09|2.24|2.57|2.99| |每股经营现金流（元）|2.29|3.42|2.29|2.33| |每股净资产（元）|15.08|16.03|17.55|19.41| |P/E|18|17|15|13| |P/B|3|2|2|2| |EV/EBITDA|1|1|1|1| [14]

IPO审核与注册进展 - 上周新增4家IPO受理企业，沪市主板年内首单为长裕集团，拟募资7亿元，保荐机构为西南证券 [2] - 长裕集团主营锆类产品，2022-2024年锆类产品毛利率分别为30.65%、23.05%、22.41%，低于行业均值35.76%、31.74%、30.48% [2] - 长裕集团2022-2024年营收分别为16.69亿元、16.07亿元、16.37亿元，归母净利润分别为2.57亿元、1.88亿元、2.05亿元 [3] - 盛龙股份拟登陆深市主板，募资15.3亿元，2024年营收28.64亿元（+46.3%），归母净利润7.57亿元（+22.23%） [3] - 北交所新受理沛城科技和康华股份，沛城科技2024年营收7.33亿元（-4.02%），归母净利润0.93亿元（-17.58%）；康华股份2024年营收7.28亿元（-1.48%），归母净利润1.25亿元（+79.09%） [3][4] - 本周3家企业上会，海安橡胶拟募资29.52亿元，2024年境外收入占比74.23%，俄罗斯市场贡献44.16%营收 [5] - 海安橡胶2022-2024年营收增速分别为98.69%、49.21%、2.19%，归母净利润增速分别为345.76%、84.63%、3.84% [6] - 志高机械拟募资3.95亿元，世昌股份拟募资1.71亿元，均冲刺北交所 [7] - 酉立智能提交IPO注册，山大电力注册获批，2024年营收6.58亿元，归母净利润1.27亿元 [8] - 佳源科技终止创业板IPO审核，此前已过会但未提交注册 [9] 新股申购与上市动态 - 本周3只新股申购，预计募资13.32亿元 [10] - 优优绿能发行价89.6元/股，为2025年发行价第二高新股，实际募资9.41亿元（超募34%），2024年营收14.97亿元（+8.85%），归母净利润2.56亿元（-4.6%） [10] - 交大铁发发行价8.81元/股，拟募资1.68亿元 [11] - 影石创新拟募资4.64亿元，2024年营收55.74亿元，归母净利润9.95亿元 [11] 政策与监管动向 - 中证协新增8位D类保代，涉及国元证券、广发证券等6家券商 [12][13] - 财政部对5家证券评估机构、14名资产评估师作出行政处罚，4家机构被行业自律惩戒 [14] - 深交所表示将加大资本市场对算力芯片产业支持力度，健全从IP到IPO全周期服务体系 [15]

沛城科技是定位于锂电新能源行业的局部电路增值服务商，公司是国家高新技术企业、国家级专精特 新"小巨人"企业。沛城科技2023年度和2024年度经审计的归属于母公司股东的净利润（扣除非经常性损 益前后孰低数）分别为1.13亿元和9229.64万元。 5月22日，康华股份和沛城科技上市申请均获北交所受理。北交所官网显示，5月以来已有联川生物、瑞 尔竞达、康华股份和沛城科技4家公司加入北交所受理队伍。 康华股份是一家以病原体检测为核心，覆盖六大产品线的综合性体外诊断企业，公司曾荣获"国家级专 精特新'小巨人'企业""国家知识产权优势企业""山东省制造业单项冠军产品企业"等荣誉称号。 2022年至2024年，康华股份实现营业收入分别为14.8亿元、7.39亿元、7.28亿元，实现净利润分别为2.7 亿元、6983.52万元、1.25亿元。2024年康华股份营业收入同比下降1.48%，净利润同比增长79.09%。 康华股份本次计划公开发行股票数量不超过1.2亿股，拟募集资金5.62亿元，其中，2.67亿元用于多场景 智能检验分析仪器及精准诊断试剂研发及产业化项目，9810.94万元用于金标层析平台试剂（含居家检 测类） ...

公司概况 - 山东康华生物医疗科技股份有限公司成立于1996年9月26日 是一家以病原体检测为核心 覆盖六大产品线的综合性体外诊断企业 主营业务为体外诊断试剂及仪器的研发 生产及销售 并提供第三方医学检验等综合服务 [3] - 公司法定代表人为杨致亭 注册资本为3.6亿元 [3] - 实际控制人为杨致亭 王爱香和杨帆 三人合计控制公司90.07%的股份 杨致亭与王爱香系夫妻关系 与杨帆系父子关系 [4] IPO信息 - 公司北交所IPO获受理 保荐机构为广发证券 保荐代表人为郭斌元 黄晟 会计师事务所为致同会计师事务所 [3] - 拟募集资金5.62亿元 用于多场景智能检验分析仪器及精准诊断试剂研发及产业化项目 金标层析平台试剂产品研发及产业化项目 体外诊断用核心原材料研发及产业化项目 电商及品牌推广项目 海外营销网络建设项目 [3] 财务表现 - 2022年至2024年营业收入分别为14.8亿元 7.39亿元 7.28亿元 归母净利润分别为2.7亿元 6983.52万元 1.25亿元 [3] - 毛利率逐年提升 2022年至2024年分别为55.4% 65.31% 66.68% [3] - 2024年资产总计13.89亿元 股东权益合计11.67亿元 归属于母公司所有者的股东权益11.64亿元 [4] - 2024年资产负债率(母公司)为11.73% 较2022年的24.36%显著下降 [4] - 2024年研发投入占营业收入比例为11.10% 高于2022年的6.88% [4] 管理层背景 - 杨致亭 1964年生 毕业于山东第二医科大学临床医学系 曾任职于潍坊市三维诊断技术有限公司 1996年创立公司并担任董事长 [5] - 王爱香 1963年生 副教授职称 毕业于山东师范大学中文专业 曾任职于山东第二医科大学语文教研室 [6] - 杨帆 1990年生 毕业于中国药科大学工商管理专业 现任公司董事 总经理 兼任多家子公司高管职务 [7]

上市表现 - 觅瑞于5月23日在港交所主板上市，发行价23.3港元，开盘大涨24.89%至29港元，收盘价29.9港元，总市值达82.62亿港元 [1] - 首日交易中股价最高触及31.95港元，最低29港元，成交673.10万股，成交额2.01亿港元，换手率2.44% [2] - 基石投资者北京浔瑞和复星国际旗下Evergreen Gate合计认购5792万美元股份（5000万+792万） [3] 公司背景与技术 - 公司成立于2014年，总部位于新加坡，专注基于血液的miRNA检测试剂盒开发，核心产品GASTROClearTM是全球首款获批的胃癌筛查分子IVD产品 [3] - 拥有三款商业化产品（GASTROClearTM、LUNGClearTM、FortitudeTM）及六种临床前候选产品 [4] - 前淘宝总裁孙彤宇为第一大股东（持股22.03%），其早期投资400万新元（约280万美元）通过上市实现7倍回报，持股市值达18.39亿港元 [4] 资本与股东结构 - 2023年7月D轮融资后估值达6亿美元，投资方包括高榕创投、诺辉创投、建银国际等 [4] - 孙彤宇通过2016年400万新元投资及2018年B轮3000万美元追加投资累计持股 [4] 财务数据 - 2022-2024年收益分别为1775.9万、2418.5万、2028.27万美元，毛利为932.64万、1358.2万、888.7万美元 [5] - 同期亏损持续扩大，分别为5620.27万、6956.93万、9221.47万美元 [5] 资金用途 - IPO募集资金将用于GASTROClearTM的研发、生产及商业化，以及支持其他研发项目和整合"端到端"能力 [5]

公司上市表现 - 觅瑞于5月23日在港交所主板上市，开盘一度大涨超过70%，收盘报30 00港元，较发行价23 30港元上涨28 76%，总市值约82 90亿港元 [1] - 本次IPO全球发售4662万股，占发行后总股份16 87%，每股定价23 30港元，募集资金总额约10 86亿港元，净额约8 81亿港元 [1] - 公开发售部分获25 51倍认购，国际发售部分获0 98倍认购 [1] 基石投资者与认购情况 - 引入2名基石投资者合计认购1928 64万股(约4 49亿港元)，占发售股份41 37%，占总股份6 98% [2] - 基石投资者包括九江市国资委旗下北京浔瑞(5000万美元)和复星国际旗下Evergreen Gate(792万美元) [2] 产品管线 - 拥有1款核心产品GASTROClear™、2款商业化产品(LUNGClear™及Fortitude™)及6种临床前候选产品 [3] - GASTROClear™是全球首款获批用于胃癌筛查的分子诊断IVD产品，已在新加坡、泰国等东南亚国家获批 [5] - 该产品2017年获欧盟CE认证，2023年获美国FDA突破性医疗器械认证 [5] - 2023年在中国完成9472例注册临床试验，已向NMPA提交注册，预计2025年上半年获批 [5] 财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为1775 90万美元、2418 50万美元和2028 27万美元 [7] - 同期研发投入分别为1848 18万美元、2261 03万美元和1910 44万美元 [7] - 净亏损逐年扩大，2022年5620 27万美元，2023年6956 93万美元，2024年9221 47万美元 [7] 估值分析 - 2024年收入2028万美元(1 58亿港元)，市值82 90亿港元对应市销率约52倍 [9] - 扣除新冠检测收入后为1765万美元(1 37亿港元)，对应市销率约60倍 [9] - 对比诺辉健康2021年上市时市销率达456倍(2020年收入7056 7万人民币) [9] 商业化策略 - GASTROClear™获批后出厂价将从LDT服务的50-100美元降至IVD产品的25-75美元 [10] - 公司需通过增加检测量来消化价格和成本压力 [10] - 未来收益取决于GASTROClear™及其他候选产品的销售及商业化进展 [9] 市场前景 - 短期关注2025年中国NMPA审批进展 [11] - 中长期需验证miRNA技术在全球市场的颠覆性潜力 [11] - 市值稳定性取决于GASTROClear™商业化速度和多癌种管线价值 [11]