政策与信心转变 - “9·24”政策转向最关键的意义在于让资本市场和企业家的信心有所回升[1][10][11] - 政策变化反映了决策层对通缩循环现象的认知上了一个台阶开启了打破思维定式、治理通缩陷阱的政策尝试[10] - 2026年政策基调大概率还是渐进温和的财政政策有望比2025年略加发力但力度不会太大[1][24][73] 宏观经济展望 - 2026年可能是通缩力度有所缓和的一年整体经济增长目标会接近政府制定的5%左右但因未完全走出通缩名义GDP增速可能仍处于相对保守区间[1][27][76] - 打破通缩的更多期待放在2027年[27][75] - 新质生产力相关领域如智能驾驶、人形机器人、下一代电池技术、生物制药等产业的合计增速已不弱于当年地产行业[31][81] 房地产市场 - 2026年、2027年打破通缩进程的关键在于让房地产市场尽快止跌回稳[1][33][83] - 中国从2021年进入地产调整期目前地产开工量、销售量跌幅已超过50%二手房价格调整30%-40%部分城市跌幅更大[35][85][86] - 三十个省会城市及大中城市商品房库存需接近两年消化比正常库存水平高出一倍[35][86] - 通过按揭贴息推动房地产市场止跌回稳是可行路径贴息力度最好不低于100个基点并应持续到市场彻底止跌回稳[38][88][89] 科技创新与产业升级 - “十五五”规划聚焦星辰大海式科技创新目标包括半导体技术、绿色转型技术、6G、脑机结合、核聚变及量子技术等领域[27][77] - 中国是全球唯二在AI上游硬件、中游基础设施、下游应用场景及软件领域均具备较强能力的经济体[19][69] - 以DeepSeek为代表的中国AI时刻以及智能汽车、电池技术、人形机器人、生物制药等行业崛起展现强劲竞争力[15][64] 资金流向与市场情绪 - 过去10年对“美元资产一枝独秀”的认知正逐渐进入去魅过程全球投资者开始寻求多元化布局将目光重新投向中国[1][19][69] - 2021年至2024年期间部分撤出中国的机构投资人从去年底开始逐渐回流中国资本市场[20][70] - 中国本土投资者更加活跃保险、银行资管等机构今年上半年已有1.5万亿元规模流向权益资产散户也开始布局多元化权益资产[21][22][72] 消费与社会保障 - 当前通缩现象根源之一是发展模式偏重生产和供给对消费和内需重视不足[41][90] - 促消费核心路径包括构建全国统一大市场以及增加财政对民生与社会保障的投入[43][92] - 过去5年由于就业稳定性担忧和房地产负面财富效应超额储蓄累计增加30万亿元[46][95] - 社保体系改革建议将农民每月社保补贴从约200元提升至2030年的1000元以释放消费潜力居民消费占GDP比重有望从40%提升至45%[48][96][98] 长期发展前景 - “十五五”规划将过去“以供给为纲”思路转变为“以科技为纲、兼顾消费”是比较平衡的发展方案[24][73][100] - 中国资产已重新回到全球投资者布局的舞台中央[52][101]

政策环境 - 国内监管思路从单纯的风险防范转向“规范与支持并重”，为境外上市提供清晰化指引，减少了政策不确定性[2] - 监管层明确支持符合条件的平台企业利用国内外资本市场融资发展，释放鼓励合规出海的积极信号[2] - 美国资本市场对科技、生物医药等创新领域公司展现出更高接纳度，部分行业上市门槛实际有所降低[2] - 纳斯达克等交易所持续优化多层级的上市标准，旨在吸引更多具有高成长潜力的企业[2] 市场情绪 - 以纳斯达克中国金龙指数为代表的中概股板块走出令人瞩目的反弹行情，多家公司股价创下阶段或历史新高[4] - 中国在消费升级、科技创新、绿色能源等新经济领域的龙头企业展现出强劲的盈利增长韧性，扎实的业绩成为股价支撑[4] - 随着全球主要央行货币政策周期转向降息预期，全球流动性环境正逐步改善[4] - 经历深度调整、估值处于相对低位且受益于中国经济新动能的在美上市中概股，成为国际资本追逐成长性的重要选择之一[4] 未来挑战 - 中美审计监管合作虽迈出关键一步，但长期的、稳定的合作机制仍需时间巩固与考验[6] - 国际关系的微妙变化仍可能对资本市场情绪产生快速且剧烈的冲击，是企业无法控制的外部变量[6] - 当前美股投资者更为挑剔，企业必须具备过硬的技术实力、清晰的盈利路径和稳健的公司治理才能赢得价值发现[6]

A股市场调整原因 - 全球流动性预期受美联储12月降息预期反复影响 美股下跌对A股风险偏好形成压制 全球主要股市走弱及虚拟货币市场暴跌引发全球风险资产抛售 [1] - 市场流传大摩2026年展望报告预计全年盈利增长约6-7% 低于市场共识的15% 传统消费和房地产板块盈利调整空间较大 [1] - 部分板块经历六连阳后触及上轨出现正常技术性调整 前期涨幅较大板块面临获利了结压力 [1] - 能源金属与锂电池板块大跌 碳酸锂等原材料期货价格回调 社会库存止跌回升预期打击市场情绪 [3] - 工信部表示将治理动力电池行业非理性竞争 引发市场对行业盈利能力担忧 [3] - 影视传媒板块短期获利回吐 贵金属板块受大宗商品市场整体情绪影响回调 [3] - 日本央行释放加息信号影响全球主要股市多数走弱 抑制A股市场风险偏好 [3] 关键指数点位与市场焦点 - 上证指数在3900点附近博弈继续 短期3850点附近存在支撑 [3] - 市场在整数关口存在压力 能否重新放量突破成为关键 [3] - 12月中旬即将召开的工作会议成为市场焦点 [3] - 12月10日的美联储议息会议备受关注 [3] 后市技术面观点 - 市场调整属于回踩5日 10日均线 在60日均线位置受到阻力 [3] - 市场短线获利了结抛压 上方卖盘较重 整数关口心理压力共同造成调整 [3] - 短线在3900点附近震荡有利于市场等待进一步利好刺激以冲击4000点 [3] - 长线继续看多看涨 [3]

2025年港股新股市场整体表现 - 2025年港股新股市场整体强劲，恒生指数年初至今涨幅超30%，投资热情从二级市场传导至新股市场[3] - 新股上市首日表现绝大多数不差，涨幅很多在两位数以上，破发很少，热度主要集中在生物医药、消费板块以及部分科技股[6] - 多数新股呈现“高开低走”特征，与2017-2018年打新热的“高认购+高波动”相似，但今年新股表现更分化[2] 新股认购与首日交易特征 - 新股认购热情高涨，市场出现“一股难求”局面，多只新股超额认购倍数动辄上千倍，个别项目上万倍，例如金叶国际集团公开发售超额认购倍数超过1.15万倍，刷新港股历史纪录[2][3][4] - 二级市场交易热情高涨，大多数新股在券商暗盘交易或上市首日出现较大幅度涨幅，范围从20%至330%不等[3] - 由于供需失衡及投资者参与热情高涨，新股上市后短期内股价大幅上涨[3] 新股上市后股价走势 - “高开低走、昙花一现”成为贯穿全年新股市场的主流态势，许多公司股价在首日上涨后一路下行[2] - 典型案例如金叶国际集团，上市首日收盘涨幅高达330%，但此后股价一路走跌，截至12月2日报收每股0.40港元，已跌破0.5港元的发售价[2] - IFBH上市首日涨幅超40%，但此后股价持续走低，截至12月2日报收每股16.16港元，较招股价27.8港元已跌超40%[3] - 钧达股份、圣贝拉、新琪安、禾赛-W等均走出高开低走的“过山车”行情[4] 市场现象背后的原因分析 - 此现象是“高估值发行+短线杠杆+存量博弈”的结果，制度设计与资金偏好让打新成为短期价格发现与筹码再分配的“一锤子买卖”[2] - 保证金融资和短线杠杆比例很高，这类资金的目标是“首日兑现”，不会愿意长期陪跑，散户中签率低于1%[4] - 上市首日冲高时，庄家、配售资金和打新散户一起出货，流动性集中在1至2天内释放，之后成交额迅速萎缩，股价容易沿着获利盘的成本区间一路往下“踩踏”[4] - 由于新股首日挂牌涨幅普遍较高，部分投资者及资金选择在此时获利了结[5] 新股表现分化与资金策略 - 今年新股表现更分化，头部龙头抗跌，中小票更易“过山车”[2] - 头部消费、医药、龙头制造项目长期走势不错，部分至今涨幅七八成；另一头，大量故事性强、业绩兑现能力弱的小票，上市几个月就跌去三四成甚至腰斩[6] - 专业资金会在暗盘或首日把“打新套利的那一段”先拿走，再慢慢筛选出值得做长期配置的标的[6] - 火热认购更多是“结构性套利”，而不是长期看好所有新股，新股整体首日回报率的中位数在30%左右，但分布极不均衡[6] 交易机制与市场结构影响 - 港股实行T+0交易机制、没有涨跌停限制，再加上券商暗盘机制，投资者在新股上市首日就能完成“买–卖–回笼资金”的完整闭环，天然鼓励了短线行为[6][7] - 机构里很多产品使用高杠杆打新，目标IRR设定本身就是“首日走人”，这与A股有市值配售、涨跌停约束的情况完全不同[7] - 只要港股仍是一个高度市场化、交易成本低、退出机制快的市场，“打新–首日兑现”都会是长期存在的一条策略线[7] 港交所新规的影响 - 港交所新规允许新上市申请人选用机制A或机制B作为首次公开招股发售的分配机制[5] - 机制B下，分配至公开认购部分的比例为10%至60%，并无回补机制，这给中小投资者的公开认购比例下降，中签率更低[5] - 目前，机制B成为港股上市公司采用的主流选择，且绝大多数采用B机制的新股都出现了上涨[5] - 新规收紧了杠杆申购、提高了机构询价约束，同时把更多份额向机构、基石投资者倾斜，基石资金锁定期延长，也在一定程度上抬高了真正“砸盘”的门槛[7]

文章核心观点 - 国内消费投资市场遇冷，企业全球化从可选项变为生存必选项 [6][8] - 中国企业出海已进入“系统输出”时代，是供应链、商业模式和人才的成体系外溢 [16] - 非洲市场因其资源、人口红利及中国角色的转变，成为未来二三十年确定性最高的增量大陆 [18][20] - 成功的全球化策略需要“生态位”思维和长期主义，通过融入现有成功生态来降低风险、提高效率 [9][26] 全球化转型的驱动力 - 国内消费赛道投资窗口期关闭，头部盈利公司也面临融资和上市困难，例如年利润2-3亿元、规模二十多亿元的品牌无法获得投资 [8] - 纯粹的流量电商已成为过去时，根本性的新机会在于转向海外市场 [6] - 企业全球化是内部增长空间见顶后的必然选择，与15世纪葡萄牙、西班牙因国内经济僵化而向外探索的动力本质相同 [12] 高效出海策略：“抱大腿”生态思维 - 最高效的策略是寻找并融入已成功出海企业的生态，而非从零开始拓荒 [9] - 案例：华讯集团在俄罗斯做到70亿元规模，与当地财阀深度绑定，为后来者提供现成入口 [11] - 案例：传音控股作为非洲手机之王，孵化和带动了大量生态伙伴 [11] - 案例：超粮公司在非洲构建底层“关系与安全业务”，成为深入该市场不可或缺的抓手 [11] - 最终捷径是抱紧对的大腿、融入对的圈子，通过专业社群获取经验以降低风险 [26] 历史经验的启示 - 出海成功存在巨大偶然性，需要行动并拥抱不确定性，而非依赖完美计划 [14] - 财富形态持续演进，从掠夺资源到种植园、奴隶贸易，再到工业制成品输出 [14] - 当前中国出海是混合形态，涵盖矿产能源获取（1.0）、消费品工业品输出（3.0）及互联网平台服务业（4.0） [14] - 当前出海环境远优于历史先辈，安全性、信息透明度及交通便利性大幅提升 [16] 非洲市场的战略机遇 - 非洲拥有扎实的基本盘：丰富矿产资源及年轻人口结构，平均年龄不到20岁，约20年后人口可能达30亿 [20] - 中国角色从“个体户”转变为“建设者”，系统参与非洲工业化进程，如投资铜矿、铁路、工业园等 [20] - 机会立体多元，从手机配件、服装贸易延伸至本地化生产、金融、物流、专业服务等链条 [22] - 挑战在于合规性，合法合规是护城河，需适应当地游戏规则以避免风险 [22] 出海案例与模式演进 - 消费品牌：茉莉奶白在欧美高端市场单店盈利强劲，蜜雪冰城在东南亚凭借性价比扩张 [19] - 供应链物流：极兔因OPPO手机销售对统一物流时效的需求而诞生，最终成长为巨头 [19] - 专业服务：如“辛巴达”帮助出海企业在摩洛哥、土耳其、埃及整合本地工厂进行柔性化改造 [19] - 人才红利：小米、OPPO、vivo等企业培养了大量国际化人才，甚至可聘用全球500强当地高管 [19] 最终战略建议 - 建立“生态位”思维，在华为、传音、极兔等超级网络中提供独特价值 [26] - 建立长期“历史感”，将眼光放至5-10年甚至更久 [26] - 极度重视专业服务，如财税、法律、人力等，在海外是生死线 [26]

政策层面强力促消费 - 国家层面连续释放强力促消费信号，支持方式与内涵显著升级，从直接补贴需求转向优化供给结构 [1] - 财政部、商务部推出消费新业态、新模式、新场景城市试点，中央财政提供约170亿元补助，鼓励打造首发经济、多元消费场景及IP跨界等新生态 [1] - 扩大免签、优化离境退税等政策助力下，“中国游”、“中国购”热度不减，1-9月离境退税销售额同比翻倍 [1] - 商务部明确将继续深化国际消费中心城市建设，丰富优质供给与消费场景 [1] 市场层面显现积极信号 - 海南离岛免税新政首周销售额同比增长35%，显示高端消费需求强劲 [2] - 自2025年第三季度起，中国及亚太市场复苏正从头部向更广范围扩散 [2] - 目前多数可选消费子板块的2025年预期市盈率低于过去五年平均水平，板块整体估值处于历史相对低位，“需求回暖”与“低估值”并存，中长期配置价值凸显 [2] 港股消费板块及ETF表现 - 12月2日午盘，港股消费板块窄幅震荡，港股消费ETF（513230）现小幅微涨 [1] - 持仓股中，巨子生物、波司登、中国旺旺、百威亚太等涨幅居前，小鹏汽车-W、美团-W、同程旅行、中国儒意等跌幅靠前 [1] - 港股消费ETF（513230）跟踪中证港股通消费主题指数，一键打包互联网电商龙头与新消费 [2] - 成分股近乎囊括港股消费的各个领域，包括泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团等新消费龙头，又包含腾讯、快手、阿里巴巴、美团等互联网电商龙头，科技与消费属性突出 [2]

公司近期重大事件 - 当代集团于11月28日收到中国证监会《立案告知书》，因涉嫌信息披露违法违规、违规融资等被立案 [3] - 公司表示将积极配合调查并履行信息披露义务 [4] - 2025年4月，武汉中院裁定批准重整计划，公司进入重整计划执行阶段 [5] - 2025年6月，公司股东变更为国通信托，实际控制人由艾路明变更为无实际控制人 [5] 公司历史与业务背景 - 当代集团成立于1988年7月，是一家注册在武汉的民营高新技术集团公司，注册资本为55亿元 [4] - 集团创始人为艾路明，发展三十多年，“当代系”业务拓展至医药、消费、文化等产业领域 [4] - 集团曾控股人福医药、三特索道等多家上市公司 [4] 公司过往风险与违规记录 - 2022年4月，当代集团首只债券发生违约，随后多只债券陆续违约 [4] - 2023年8月，人福医药、三特索道等公司公告称，艾路明因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案 [4] - 2024年9月，债权人以公司不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力为由，向武汉中院提交重整申请 [4] - 2025年，因未在法定期限内披露定期报告，当代集团及艾路明多次被上交所予以通报批评、公开谴责等纪律处分 [5] 关联人物动态 - 中国证监会原发行审核委员会主任委员、发行监管部副主任郭旭东，在离职后曾加入当代集团担任副董事长 [5] - 今年10月，郭旭东涉嫌严重职务违法，主动投案 [5]

基金概况 - 基金全称为银华中证港股通消费主题交易型开放式指数证券投资基金，简称港股消费，代码159735 [1] - 基金成立于2021年5月25日，管理费率每年0.50%，托管费率每年0.10% [1] - 基金跟踪标的指数为港股通消费CNY（931455） [1] - 现任基金经理为李宜璇，自基金成立日起管理该基金，任职期内收益为-16.29% [2] 规模与份额变动 - 截至12月1日，基金最新份额为9.26亿份，最新规模为7.75亿元 [2] - 相较于2024年12月31日的份额3.86亿份和规模2.61亿元，今年以来份额增加140.06%，规模增加196.61% [2] - 12月1日当日，基金遭净赎回83.79万元，资金净流出额占前一日规模的比例为0.11% [1] - 近20日，基金获净申购87.48万元 [1] 流动性表现 - 截至12月1日，近20个交易日累计成交金额11.8亿元，日均成交金额5902.05万元 [2] - 今年以来，221个交易日累计成交金额222.33亿元，日均成交金额1.01亿元 [2] 投资组合构成 - 基金前十大重仓股持仓占比合计为67.77% [2] - 最大持仓为阿里巴巴-W，持仓占比19.54%，持仓市值1.63亿元 [2] - 第二大持仓为腾讯控股，持仓占比16.59%，持仓市值1.39亿元 [2] - 其他主要持仓包括泡泡玛特（7.99%）、安踏体育（4.88%）、百胜中国（4.72%）等 [2] 同类ETF比较 - 跟踪同一标的指数的ETF还包括鹏华基金的香港消费（513590），规模2.62亿元 [2] - 截至12月1日，港股消费（159735）规模7.75亿元，近1月日均成交额0.58亿元，近1月净申购0.01亿元 [2] - 香港消费（513590）近1月日均成交额0.19亿元，近1月净申购-0.06亿元 [2]

港股市场表现 - 12月2日港股恒生指数与恒生科技指数早盘集体上涨 [1] - 截至发稿，跟踪中证港股通消费主题指数的港股消费ETF（159735）上涨0.6% [1] - 指数成分股中，快手-W上涨超过4%，比亚迪股份、阿里巴巴-W、恒安国际、美的集团等涨幅领先 [1] 消费行业环境与特征 - 当前消费环境呈现“政策支持增强、需求温和回升、结构亮点突出”的组合特征 [1] - 2025年新旧消费延续分化表现，“人货场”变革与科技进步正推动消费行业快速迭代创新与结构性成长机会 [1] - 潮玩IP、美妆个护、现制饮品等新消费赛道涌现一批优秀龙头 [1] 投资关注方向与展望 - 应围绕景气度明确、商业模式成熟且具备长期扩展能力的细分方向展开 [1] - 关注在品牌心智、供应链效率与渠道能力上具备比较优势的企业 [1] - 展望2026年，促消费政策持续发力有望激发供需潜力，内需有望延续稳健复苏态势 [1] - 行业预计延续景气分化，龙头凭借领先与创新优势以及整合能力实现持续成长 [1]

行业与公司 * 纪要涉及的行业包括AI科技、半导体/硬件、消费、资源（黄金、原油、天然气、铀）、私募信贷、房地产等[1][2][4][5][9][10][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30] * 提及的公司包括Google（Gemini 3）、NVIDIA及其合作伙伴（如COWAVE、Cloud）、台积电、小米、美团、中石油、中海油、泡泡玛特等[1][9][11][14][25][29] 核心观点与论据 2025年市场回顾 * 2025年市场表现优于2024年，呈现局部牛市特征，指数波动率控制良好但结构性难度增加[4] * 2024年仅有10%的股票上涨，而2025年板块轮动迅速，一季度是Deepseek硬件板块，二季度是新消费和创新药板块，三季度是AI相关板块[4] * 资金动量效应显著，明星公司在趋势向好时表现出色，趋势逆转时亦然，投资需要快速决策或保持观望[1][8] * 比特币在2025年经历显著波动，上涨后又回落[4] 2026年市场展望与共识 * 多数投资者对2026年前景持乐观态度，预期硬件端资本支出（capex）投入增加[1][5] * 海外生产速度缓慢加剧供应链瓶颈，下游企业资金充裕，存储设备价格大幅上涨，传统产业受挤压效应持续时间可能超预期[1][5] * 市场处于稳健上行阶段，没有明显泡沫或拐点迹象，行业估值分化处于过去20年四轮大周期中的中间位置，估值不高也不低[2][3] * 海外云厂商资本支出（capex）提升速度增长迅速，但相对于云业务收入和企业现金流水平，并未达到极致状态[2] * 部分投资经理开始加仓中国消费股，关注点在于中国CPI和PPI能否稳步上升[2][25] * 高分红、竞争格局稳定且ROE可控的消费类资产以及油气类股票受到关注，尽管油价未见明显上涨，中石油、中海油等股票却创出新高[2][25] * 部分投资者预计中国PPI和CPI将同步转正，并认为这将带来企业ROE的提升，若加上人民币升值，中国资产可能会被重新估值[27] 潜在风险与担忧 * AI产业被视为革命性技术，但存在风险和泡沫迹象，具体风险包括信贷风险、Google Gemini 3翻盘可能打破GPU垄断并引发价格战、算力堆积可持续性受到质疑、以及私募信贷风险[1][9] * Google Gemini 3翻盘表明后发优势明显，可能使得TPU成为更具成本效益的选择，导致NVIDIA及其合作伙伴面临价格压力和债务融资成本上升问题[9][11] * 美国私募信贷市场存在巨大底层资产问题，其本质是carry trade，依赖低利率环境的扩张模式不可持续，一旦利率环境剧变将造成重大冲击[1][10][12][13] * CAPEX占GDP比例高点与股票高点重合提示潜在系统性风险[1][12] * 日本经济面临通胀、利率和汇率三角难题，财政紧张，债务增加，汇率接近160水平，央行干预需求增加，加息将对carry trade产生重大影响，可能成为全球黑天鹅事件来源[2][16][20] * 美国贫富差距拉大，AI技术取代部分入门级岗位使就业市场更加严峻，通胀压力依然存在，加上关税等因素抬高物价水平，政局也面临不确定性[17][21] * 全球供应链正向双轨制发展，各国强调自主可控以应对波动和不确定性[1][26] 宏观经济与政策预期 * 2025年货币政策调整速度缓慢，市场已有预期，2026年许多人认为货币政策可能会大幅度放松，例如降息100个基点，这将对市场产生显著影响[6][7] * 2026年的中期选举增加了政策稳定性的预期，因此上半年市场可能会表现强劲[7] * 从全球角度看，对于软着陆和硬着陆的讨论减少，各地区财政刺激政策仍将延续，通胀阶段性问题不大，货币政策有进一步放松空间[15] * 当前通胀形势复杂，美国数据波动大，实物消费大幅上涨难度较大，但通胀水平向下的可能性也较小[22][23] 资产配置与行业趋势 * 资源类资产如黄金、原油、天然气和铀被视为抗风险投资的重要方向[1][26] * 2025年黄金价格大幅上涨，原因众说纷纭，包括央行大量购入黄金、美元走弱、地缘政治不稳定等因素，市场对其未来走势存在分歧[26] * 一些投资者认为2025年的黄金表现可能预示着2026年石油价格的上涨[26] * 科技产业链呈现出专用性越来越高的特点，从GPU挖矿到ASIC专用矿机的发展路径清晰，产业垄断特征有所松动[14] * 中美股市均出现AI相关股票与非AI股票表现差异明显的问题[29] 其他重要内容 * 潜在惊喜包括电子和半导体产业链中的产能过剩问题得到解决，出现全面供需失衡，以及全球经济复苏、中国CPI和PPI同步回升、人民币升值带来的影响[30] * 美国房地产市场受利率变化影响但需求存在，中国房地产市场挑战更大但一些全球投资者认为房价接近底部，若人民币升值并伴随结汇资金回流或有所改善[28] * 风险呈现轮流爆发趋势，未来几年需密切关注日本、通胀以及就业问题等不确定因素[24]