羟基磷灰石医美材料使用乱象 - 杭州思达芮医疗美容诊所被报道使用骨科材料进行面部医美注射，消费者花费50830元注射产品"菲林普利"后，发现该产品不具备面部医美注射资质[4] - 诊所被指控存在未详细说明注射细节及"未注射却收费"的问题，目前已被上城区卫生监督所立案调查[4][7] - "菲林普利"产品注册适应范围为"骨缺损修复"和"软组织修复如义眼台植入"，其用于面部填充属于超适应症使用[5][6][7] 羟基磷灰石材料特性与市场应用 - 羟基磷灰石与人体骨骼牙齿成分高度相似，具有优良生物相容性，在医美中用于面部填充以改善轮廓，效果更持久但可能存在局部炎症反应[9] - 国家药监局有175条羟基磷灰石注册信息，适用范围多集中于骨科、口腔等治疗领域[9] - 医美市场中已有菲林普利、海魅云境、悦龄塑等羟基磷灰石类产品，市场宣传与实际应用或已突破注册限制[9][10] 超适应症使用的界定与风险 - 超适应症使用界定为：产品注册证适用范围为"非承重性骨缺损的填充"，贴着骨膜注射用于面部非承重骨修复属于适应症内，但用于其他部位可能属超适应症[10] - 国内尚无针对医疗器械超适应症使用的明确法律条文，实践中多参考《医师法》关于药品超适应症使用的规定，需取得患者明确知情同意[10] - 规范的病历书写是核心风险控制点，能完整留存患者知情同意证明，成为行业内降低合规风险的主要方式[11] 合规产品获批与市场潜力 - 羟基磷灰石是国际医美领域三大再生材料之一，与PLLA、PCL齐名，市场潜力获行业看好[13] - 2025年国内羟基磷灰石医美产品迎来密集获批：摩漾生物科技的Aphranel®优法兰于2月获批，用于纠正中重度鼻唇沟皱纹[13]；梅尔茨北美公司的Radiesse于3月获批，成为国内首个获批的进口羟基磷灰石面部注射剂[13][14] - 昊海生科在研管线包含"注射用羟基磷灰石微球组织填充剂"，采用无颗粒交联透明质酸钠凝胶作为赋形剂，旨在提高安全性[15] 行业监管趋势与挑战 - 医美行业仍存在无资质机构开展诊疗、使用不合规产品等问题，部分生活美容院私下开展医美项目，隐蔽性违规行为增加监管难度[17] - 监管力度持续加大，行业整体合规水平较以往已有明显提升，但彻底根治乱象仍需长期努力[17] - 2025年以来多地多部门密集出台监管政策，开展专项整治，从资质管理、产品流通到服务规范等全链条加强监管，例如青海、福建、济宁等地行动[17][18] - 国家药监局发布《关于深化化妆品监管改革促进产业高质量发展的意见》，目标到2030年构建更完善的监管体系[18]

核心财务表现 - 2025年第三季度营收同比下降21.27%，归母净利润同比下降34.61%，连续四个季度业绩双降 [1][4] - 2025年前三季度营收同比下滑21.49%至18.65亿元，归母净利润同比下降31.05%至10.93亿元 [2] - 单季度营收同比降幅从2024年第四季度的7%扩大至2025年第二季度的25.11% [4] - 销售毛利率为93.4%，较去年同期下降1.5个百分点，销售净利率为58.6%，较去年同期下降8.1个百分点 [6] 运营效率与存货 - 存货规模持续攀升，2025年前三季度存货达0.96亿元，同比增长41.66% [6] - 存货周转效率明显下降，存货周转天数为185天，较去年同期大幅延长56天 [6] 核心产品与市场竞争 - 溶液类注射产品营收同比下降23.79%，凝胶类注射产品营收同比下降23.99%，两大核心产品同时失速 [6] - 行业上游生产商凭借高审批壁垒获得先发优势，但获批玻尿酸产品增多导致竞争白热化，公司先发优势大幅减弱 [7] - 公司推出的新品“濡白天使”未能成功打造第二增长曲线，凝胶类产品销售额出现大幅下滑 [7] 收购策略与相关风险 - 为寻求增长突破，公司采取高溢价收购策略，2025年以约13.86亿元收购韩国REGEN Biotech公司85%股权，增值率达1344.12% [9] - 收购导致商誉激增，截至2025年9月30日商誉余额增至约16.51亿元 [10] - 收购后卷入法律纠纷，因REGEN公司单方面撤销原代理商达透医疗的独家经销权，面临高达16亿元的代理权仲裁案 [10] - 公司此前收购的肉毒素项目存在不确定性，项目达到预定可使用状态日期由2024年底延期至2025年底 [8]

政策核心内容 - 陕西省印发通知整合规范美容整形类医疗服务价格项目明确202项可收费项目同时废止39项老旧重叠项目[1] - 所有规范项目均实行市场调节价不纳入基本医保支付范围政策将于12月31日起施行[1] 项目整合规范细节 - 整合规范涵盖101个主项85个加收项和16个扩展项覆盖皮肤治疗毛发移植等全领域医美服务[1] - 针对光/激光射频超声类皮肤治疗项目政策明确统一计价单位和价格构成允许医疗机构自主设立加减收项并备案[1] - 设置加收项和扩展项考虑同一项目在不同场景服务方式下的资源消耗差异细分特殊部位复杂手术等加收项[1][2] - 将美容整形方案设计费纳入规范管理明确在开展治疗时不得重复收费[2] 定价机制与监管 - 改革使医疗机构可按公平合理质价均等原则自主定价为机构提供灵活定价空间[1] - 通过废止老旧重叠项目有效解决项目混乱定价不透明问题[1] - 强化全程监管要求医疗机构严格落实明码标价和费用清单制度防范低价诱导隐形加价等乱象[1] 政策预期影响 - 政策实施后将进一步规范医美行业秩序推动医疗机构提升服务质量[2] - 让消费者获得更优质的美容整形服务促进全省美容整形行业健康可持续发展[2]

核心观点 - 美容护理行业在经历回调后于2025年上半年回暖，预计2026年将迎来增速提升，投资逻辑围绕“品牌端成长为王”和“上下游边际改善”展开[1][3] - 化妆品领域国货品牌通过4P策略（产品、价格、渠道、促销）全方位突围，预计在行业整合阶段逆势增长，重点关注多品牌矩阵完善、GMV高增长的标的[3][20][37] - 医美产业链上游技术壁垒高，国货药械公司在玻尿酸、胶原蛋白、肉毒素等细分赛道全面布局，有望超越外资成为轻医美主要竞争者[3][66][69] - 电商代运营板块通过业务转型、自有品牌孵化和AI赋能重塑增长曲线，业绩实现困境反转[3][89][90] 板块综述 - SW美容护理指数在2025年上半年最高涨幅超15%，成为新消费重点板块；下半年因需求疲软和交易层面影响跑输大盘，预计2025年第四季度至2026年第一季度受板块轮动和消费效应带动增速再提[3][6][9] - 2025年年初至今板块累计涨幅为5.7%，在消费行业中处于中游水平，个股表现分化显著，涨跌幅区间为-22%至149%[10][12][13] - 行业呈现“成长为王”特性，业绩高增长且增速向上的公司估值倍数快速正反馈，反之则面临双杀，2020年以来部分标的经历股价V型反转[14][17] 化妆品行业分析 - 护肤和彩妆市场规模告别高增长阶段，2020-2024年护肤市场规模复合年增长率仅0.1%，彩妆为1.0%，行业进入出清整合阶段，香氛、婴童用品等细分赛道仍保持较高增长潜力[23][24] - 国货品牌持续崛起，护肤市场国货市占率从2015年的14%提升至2024年的33%，彩妆市场从23%提升至34%，但国际品牌仍占据约50%份额，替代空间巨大[25][27][30] - 头部国货公司通过品牌矩阵建设应对市场周期，上美股份、珀莱雅、上海家化等公司在护肤、彩妆、个护等多品类布局，对标国际龙头欧莱雅和宝洁[31][37][38] - 产品端国货大单品建设方法论成熟，珀莱雅双抗精华已迭代至4.0版本，并通过横向延展和纵向延伸完善产品家族；上美股份红白蛮腰系列表现突出，产品结构持续多元化[40][42][45][47] - 渠道端线上流量快速变迁，抖音和天猫成为品牌必争之地，韩束和珀莱雅分别占据抖音和天猫护肤销售榜首，未来关注即时零售和视频号直播等新兴渠道[48][50][52][55] - 国货公司通过港股IPO、出海和投资并购提升国际影响力，珀莱雅、贝泰妮等公司通过收购彩棠、伊菲丹等品牌完善矩阵，行业整合加速[57][58][59] 医美行业分析 - 医美产业链上游耗材生产商毛利率高达90%，因技术壁垒和资质壁垒高，中游医美机构竞争格局分散[66][68] - 再生材料赛道迎来新品上市潮，爱美客的濡白天使、四环医药的少女针等产品拿证，市场由蓝海转向红海，品牌通过细分化产品应对竞争[69] - 胶原蛋白赛道备受期待，锦波生物薇旖美/薇莱美关注度最高，巨子生物重组胶原蛋白产品预计2025年第四季度获批，技术壁垒较高[70][73] - PDRN成为医美新热门赛道，乐普医疗的三文鱼针处于临床III期，预计2026年获批，成分从鲑鱼提取拓展至植物、微生物和合成生物方向[74][76] - 肉毒素市场现有6款合规产品，爱美客代理的Hutox（橙毒）和华东医药代理的ATGC-110预计2026年上市，带来价格带和治疗部位差异化竞争[77][80] 电商代运营分析 - 代运营板块通过TP模式、CP模式和自有品牌结合模式实现业务转型，水羊股份、若羽臣等公司业绩迎来第二春[89][90][91] - 水羊股份采用“自有品牌与CP品牌双业务驱动”模式，收购伊菲丹等高端品牌，代理超50个国际品牌，高端化与全球化转型加速[92][95] - 若羽臣成功打造高端家清品牌“绽家”和保健品矩阵“斐萃”，2025年第三季度自有品牌营收同比增长344.5%，占比突破55%[96][99] - 青木科技从服装代运营拓展至潮玩赛道，合作Jellycat与泡泡玛特，品牌孵化业务成为第二增长曲线[100][104] - 壹网壹创通过AI赋能产业链，优化业务结构，签约泡泡玛特等品牌拓展品类矩阵，业绩迎来边际改善[105][108] 公司投资概述 - 核心推荐标的包括毛戈平、上美股份、珀莱雅等品牌矩阵完善、GMV高增长的公司，以及上海家化、丸美生物等业绩边际改善的标的[3][110] - 医美领域重点看好研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游公司，推荐爱美客，建议关注朗姿股份、四环医药[3][80] - 电商代运营和个护自有品牌推荐若羽臣、水羊股份，建议关注壹网壹创、青木科技[3][89][100]

公司市值与股价表现 - 截至2025年11月，公司市值超过350亿瑞士法郎（约合人民币3100亿元）[1] - 自2024年3月上市以来，股价大幅上涨，开盘价为每股61.00瑞士法郎，上市时市值为145亿瑞士法郎（约合人民币1164亿元），成为瑞士近二十年来规模最大的IPO交易[2] 财务业绩表现 - 2025年第三季度销售额达12.89亿美元（约人民币92亿元），同比增长21%[4] - 2025年前九个月累计销售额达37.37亿美元（约人民币266亿元），同比增长15%[4] - 基于强劲增长，公司上调2025年全年业绩指引：净销售额同比增长预期上调至17.0%–17.7%（此前为12%–14%），核心EBITDA利润率预期上调至23.1%–23.6%（此前约为23%）[4] 公司发展历程 - 公司起源可追溯至1961年成立的美国欧文实验室，后经多次并购整合，由雀巢与欧莱雅长期孵化[5][6][7] - 2019年，雀巢将公司出售给殷拓集团和阿布扎比投资局，公司开始独立运营并更名为高德美，总部设在瑞士[10] - 2024年3月在瑞士交易所上市，同年8月欧莱雅集团出资约15–18亿美元入股10%股权，成为战略股东并建立研发合作关系[10] - 公司在皮肤科学领域拥有超过40年研究经验，拥有5个研发中心及55项最新专利，业务遍及全球100多个国家和地区[10] 业务板块与产品组合 - 公司业务分为三大部门：注射美学、日常护肤和皮肤治疗[11][14] - 注射美学品牌包括塑妍萃Sculptra、瑞蓝Restylane、吉适Dysport、丽舒提Alluzience等[11][13] - 皮肤护理品牌包括丝塔芙Cetaphil和阿莱丝汀Alastin[11][13] - 皮肤治疗品牌包括索蓝拓Soolantra、爱宁达Epiduo、达芙文Differin等[11][13] 各业务部门业绩 - 注射美学部门为最大业务板块，2025年前九个月净销售额为18.71亿美元（约人民币133.25亿元），按固定汇率计算同比增长10.5%[14] - 日常护肤部门前九个月净销售额为10.63亿美元（约人民币75.61亿元），同比增长8.2%[15] - 皮肤治疗业务表现最为亮眼，前九个月净销售额达8.04亿美元（约人民币57.26亿元），同比增长40.4%，第三季度单季大幅增长69.1%至3.15亿美元（约人民币22.43亿元）[16] 关键增长驱动因素 - 注射美学部门中，神经调节剂净销售额为10.53亿美元（约人民币75亿元），同比增长14.0%，在美国和国际市场均实现两位数增长[15] - 生物刺激剂保持强劲增长，主要得益于在中国推出的Sculptra塑妍萃童颜再生产品，6个月内销量突破10万件，并成为搜索量第一的再生产品[15] - 日常护肤部门的增长主要由国际市场引领，Cetaphil和Alastin均实现双位数增长，Cetaphil在亚洲市场表现尤为突出[15] - 中国市场对注射美学业绩增长带来巨大推力，公司在中国推出瑞蓝·丰采®用于矫正中面部容量缺失和/或轮廓缺陷[15] 行业启示与战略定位 - 公司定位为“皮肤科学”的科技企业，超过40年的研究积累、五大研发中心及55项专利构筑起高专业壁垒[20] - 业务结构呈现金字塔式产品矩阵：以日常护肤为塔基提供稳定现金流，以皮肤治疗为塔身展现增长潜力，以注射美学为塔尖获取高利润[21][22] - 采用“全球研发+本土洞察”策略，将全球验证的专利技术与特定市场消费偏好相结合，例如填充剂在国际市场的增长得益于Sculptra在中国市场的推出[25][26] - 品牌溢价源于FDA、CE、NMPA等全球权威认证及扎实的临床数据，通过深度合作皮肤科医生群体构建B端信任链[27]

市场整体表现 - 沪指当周冲高回落，收盘于3990.49点，周度日均成交额稳定在2万亿元以上[1] - 市场风险偏好保持均衡防御，消费板块阶段性反弹，成长板块持续回撤[1] 风格与板块表现 - 红利风格周度表现回暖，小微盘股表现持续活跃，成长风格普遍回落[1] - 医疗保健板块周度领涨，相对长江全A指数超额收益为3.78%[26] - 必选消费板块周度表现强劲，相对长江全A指数超额收益为3.38%[26] 交易活跃度与拥挤度 - 消费板块内社会服务、农产品、商业贸易等行业成交活跃度（拥挤度分位）显著提升，其中社会服务提升27.3%（从15.9%至43.2%），农产品提升23.3%（从43.2%至66.5%），商业贸易提升13.8%（从21.2%至35.0%）[18] - 微盘股指数成交热度持续修复，而沪深300指数成交拥挤度高位回落[13] 机构持仓表现 - 机构重仓系列指数周度普遍回调，基金重仓指数下跌1.76%，基金重仓50指数下跌1.97%[20] - 北向资金重仓指数表现相对较佳，北向重仓50指数周度收益为-0.75%[20][24] 主题与特定指数 - 长江医美指数周度表现优异，涨幅达5.97%[32] - 价值潜力指数周度涨幅靠前，收益为1.78%[30]

财务数据和关键指标变化 - 公司财务业绩在第三季度已触底反弹 得益于积分相关收入增长以及包括股权激励费用在内的竞赛相关成本下降 营业利润和净利润均有所改善 [3] - 成本增加的主要原因是医疗设备租赁费用增加以及收购新加坡AHH公司带来的并表影响 [8] - 资产负债表变化包括为营运资金进行银行融资 调整关联方付款条款以及支付中期所得税导致税务债务减少 [9] - 公司维持健全稳健的财务基础 拥有充足的现金和存款 流动性充裕将积极用于战略投资 [5] 各条业务线数据和关键指标变化 - 特许经营诊所数量增加34家至258家 年客户数量稳步增长至约650万人次 [2] - 通过定价促销策略优化以及在皮肤科领域的多品牌战略成功吸引高消费客群 单客平均消费呈现复苏迹象 [3] - 计划通过精准捕捉客户需求并持续提供高质量高满意度服务来维持单客消费的积极趋势 [3] 各个市场数据和关键指标变化 - 通过与拥有超过10年经验 在泰国拥有超过20家药房和诊所网络的BLEZ ASIA公司合作 首次进入泰国市场 提供价格实惠的激光治疗 [4] - 泰国市场初期影响有限 公司正进行概念验证 目标客户包括日本人和泰国本地人 成功后计划将业务扩展至马来西亚或印度尼西亚等其他亚洲国家 [10] - 美国市场策略处于研究阶段 重点寻找强大合作伙伴以利用公司在日本的经验和优势 同时关注美国的新治疗技术和产品 以期获得先行优势引入日本 [17][18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 通过收购再生医学和护肤品研发公司Waku的多数股权 旨在结合Waku的研发能力与SBC的特许经营诊所网络 加速研发创新 拓展AGA和骨科等临床领域的新治疗和独特服务 [4][16] - 与Waku的协同效应包括在SBC诊所加强Waku产品销售 联合开发药品和医疗器械 以及将目前外包的细胞培养和处理业务内部化 [14] - 并购策略分为国内和全球 国内继续专注于诊所领域收购 并可能拓展至更广泛的医疗临床行业 全球层面则关注熟悉的美容医疗行业 在美国可能优先考虑投资而非全面收购 [20] - 公司优先将资本配置于战略计划 而非派发股息 因仍看到众多国内外的并购增长机会 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为第三季度的积极势头将在未来持续 财务重组已基本完成 预计第四季度及明年财务表现将更加稳定 [8][11] - 公司致力于重回可持续增长轨道 [3] - 对重返营收增长持肯定态度 但暂未提供具体的增长预期数字 正积极考虑在不久的将来提供财务指引 [22][26] 其他重要信息 - 公司认识到股票流动性仍然较低 计划通过增发新股或创始人部分减持等方式改善供需 以营造更友好的投资环境 [5][24] - 同时考虑在股价疲弱时进行股份回购 [24] 问答环节所有提问和回答 问题: 第三季度成本上升的原因以及特许经营费拆分影响何时能完全被吸收 - 成本增加主因是医疗设备租赁费用增加和收购新加坡AHH公司的并表影响 财务业绩已在第三季度触底 预计该趋势将在全年持续 目前未见重大负面因素 目标是在可预见的未来保持第三季度的积极势头 [8] 问题: 第三季度资产负债表变化及对现金水平的影响 - 资产负债表变化包括为营运资金进行银行融资 上季度调整关联方付款条款 以及8月底支付中期所得税导致税务债务减少 [9] 问题: 泰国新合作项目的预期影响以及SBC品牌对泰国市场的看法 - 短期内财务影响不显著 因处于概念验证阶段 目标是为日本及泰国客户提供实惠的激光治疗 验证成功后计划扩展至其他亚洲国家如马来西亚或印度尼西亚 [10] 问题: 对未来业务和收入的有机增长预期 - 预计能保持第三季度的积极势头 因费用结构调整已基本完成 尽管对营收和利润的影响略有延迟 但预计第四季度及明年财务表现将更稳定 [11] 问题: 收购Waku的战略关系及整合路线图 - 协同效应体现在加强Waku产品在SBC诊所的销售 联合开发药品医疗器械 以及将细胞培养处理业务外包给Waku 收购完成后将与Waku管理层详细讨论并明确具体数字 核心是结合Waku的研发功能与SBC的诊所网络 [14][15][16] 问题: 美国业务发展的最新进展 - 美国策略处于深入了解市场阶段 重点寻找强大合作伙伴以利用日本经验 同时关注美国的新治疗技术以获得引入日本的先行优势 目前对直接复制粘贴开设诊所持谨慎态度 未来在感觉更适应后可能会看到更多增长和扩张 [17][18] 问题: 对未来并购的预期 - 并购策略分国内和全球 国内继续收购医疗诊所 可能拓展至更广医疗临床行业 全球关注熟悉的美容医疗行业 在美国可能优先投资而非全盘收购 [20] 问题: 第四季度和2026年更稳定的财务表现是否意味着重返营收增长 能否提供增长预期 - 答案是肯定的 但目前无法提供具体的营收和利润增长数字 公司了解到投资者需要指引 正积极考虑在不久的将来提供财务指导 [22] 问题: 对当前流动性状况的看法及改善措施 - 计划通过增发新股或创始人减持增加自由流通股 同时考虑在股价疲弱时进行股份回购 承认当前股价过低 [24] 问题: 对未来股息的看法 - 股息是吸引新投资者特别是散户的有效方式之一 但公司认为仍存在众多并购增长机会 优先将资本配置于战略计划 [25] 问题: 是否有计划披露未来财务或业绩指引 - 公司正在考虑此事 [26]

公司概况与业绩预期 * 公司为复锐医疗（福瑞医疗）[1] * 2025年第三季度订单和销售收入均实现双位数增长[3] * 2025年上半年业绩下降1.9% 但预计全年业绩将显著增长 完全弥补上半年的下降[2][24] * 公司对2026年销售收入有较高预期 预计将实现双位数增长[2][4] * 公司目标在未来几年实现10亿美元销售收入 2026年预计超过4亿美元[31] 核心产品进展与表现 **肉毒产品达西菲** * 达西菲商业化稳步推进 预计2025年底前完成中检院检验并全面铺货上市[2][6] * 达西菲在中国市场首年销售目标为1亿人民币 未来3-5年累计销售额目标为10-20亿人民币 目标占据肉毒市场约三分之一份额[2][7] * 达西菲定价预计高于现有市场产品 优势在于效果可持续6至9个月[8] * 达西菲在美国市场自2022年12月获FDA批准后 三年内销量已达100万只[8] * 达西菲两个工厂均已投产 无产能瓶颈 对盈利贡献预计2027年显现 长期利润率应高于能量源设备业务[25] * 达西菲销售分成模式为8000万美元以内部分分成比例12% 超出部分为14%[25] **注射填充产品普发乐** * 普发乐在泰国市场表现超出预期 前九个月实现上千万美元销售额 预计全年销售额可达3000万美元[2][14] * 普发乐计划2027年在中国大陆正式销售 预期中国市场销售额有望过亿[2][14] * 普发乐正在进行三期临床试验 预计明年获得上市许可[15] * 普发乐在香港定价约为1万港币[17] **能量源设备业务** * 能量源业务持续增长 2025年第三季度新订单实现双位数增长[2][20] * 新产品胎提升设备10月份上线后订单达100台 预计年底前销量达300台 明年可能达到六七百台[20] * 主打产品包括Suprano系列 Harmony和Accent等 2025年上半年占能量设备销售额的60%[22] * 公司正积极布局能量设备国产化 预计2026年上半年首台国产化设备落地[2][21] 市场与区域表现 * 亚太地区市场表现强劲 尤其是中国 韩国和泰国[3] * 美国市场2025年第三季度订单有所回暖 但整体恢复缓慢 受宏观经济和消费者信心影响[5][23] * 公司预计美国市场有望随周期性恢复重新达到1.5亿美元的销售峰值[5][23] * 公司预计2026年将成为美国市场最大的能量设备供应商之一[22] 业务战略与结构调整 * 公司计划调整业务结构 将能量设备与注射填充类产品占比从80%和10%调整为60%和40%[2][26] * 业务结构调整旨在优化公司业务结构并提高估值倍数 目前正拆分两条业务线以清晰展示各自利润率[2][26] * 能量源设备与注射填充团队在中国市场完全独立运作[27] * 公司采用内生加外延的发展模式 持续关注注射填充类项目及其他潜在机会[32] 渠道拓展与营销策略 * 达西菲推广将优先选择一线和二线城市中的高端诊所合作 首年重点覆盖约300家诊所 逐步扩展到上千家二线城市连锁诊所及两三千家下沉市场诊所[5][10][37] * 采用直销加分销模式 高端诊所由直销团队覆盖 下沉市场由分销商负责[10] * 达西菲团队规模约30多人 年底将扩展至40人左右 成员多来自高德美 艾尔建和欧莱雅等公司[9] * 公司计划于2025年12月12日在上海举办投资者开放日 提供达西菲产品权益[35][38][39] 其他重要信息 * 公司计划推动牛奶光机的国产化[22] * 其他注射类新品如溶脂针处于三期临床试验早期阶段 Halo产品正努力推进进入中国市场[18] * 公司对未来毛利率增长有明确要求 希望通过推出AI赋能新产品及打造医美全链路闭环实现同比回升[29] * 地缘政治风险曾导致上半年发货延迟 部分收入确认在7月[23]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[7] 报告核心观点 - 2025年双十一电商大促落幕，全网销售总额达16950亿元，同比增长14.2%，显示电商韧性增长[3][26] - 美妆、珠宝品类表现亮眼，黄金珠宝消费从单一保值需求向“文化认同+情感价值”多元需求演进[3][29] - 国货美妆品牌持续崛起，功效护肤及高价格带成为增长核心，高端美妆景气度趋势延续[3][32][37] - 即时零售与AI技术落地推动消费体验升级，形成“好产品+准流量+高效率”的良性循环[3][42] - 投资建议关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品及医美四大主线[6][47][48] 零售行情回顾 - 本周（11月10日-11月14日）商贸零售指数报收2427.56点，上涨4.06%，跑赢上证综指（下跌0.18%）4.23个百分点，在31个一级行业中排名第3位[5][14] - 2025年年初至今，零售行业指数上涨8.43%，表现弱于大盘（上证综指累计上涨19.06%）[14] - 细分板块中，超市板块本周涨幅最大，为7.09%；钟表珠宝板块年初至今累计涨幅最大，为23.66%[18][21] - 个股方面，东百集团（+61.1%）、浙江东日（+35.3%）、三江购物（+17.7%）本周涨幅靠前[5][23] 行业动态：双十一大促表现 - **电商平台表现**：天猫综合电商销售稳居榜首；京东双十一成交额再创新高，下单用户数增长40%，订单量增长近60%；抖音助力6.7万个品牌销售额翻倍[3][26] - **黄金珠宝品类**：天猫黄金类目销量同比双位数增长；京东镶嵌黄金饰品成交额同比增长超200%；老铺黄金双十一总成交额破29亿元，周大福推出情绪力IP新品吸引年轻客群[29] - **美妆品类**：全网GMV达1325亿元，其中美容护肤991亿元，香水彩妆334亿元；珀莱雅稳居天猫美妆榜首，韩束蝉联抖音美妆榜首；国货品牌在抖音美妆Top5中占据4席[3][32][36] - **消费趋势**：复合功效型护肤品GMV占比达47%；高价格带GMV环比增速亮眼；品牌自播成为增长核心驱动力[37] - **技术赋能**：即时零售如美团“品牌官旗闪电仓”美妆护肤GMV翻倍增长；AI技术助力天猫商家ROI同比增长超15%[42] 投资主线及重点公司 - **投资主线一（黄金珠宝）**：关注具备差异化产品力的品牌，如潮宏基（2025Q3营收21.35亿元，+49.5%）、老铺黄金（FY2025H1营收123.54亿元，+250.9%）、周大福等[6][47][54] - **投资主线二（线下零售）**：关注永辉超市（2025Q3营收124.86亿元，-25.6%）、爱婴室（2025Q3营收8.91亿元，+15.1%）、吉宏股份（2025Q3营收18.05亿元，+25.0%）等[6][47][57][60] - **投资主线三（化妆品）**：推荐珀莱雅（2025Q3营收17.36亿元，-11.6%）、毛戈平（FY2025H1营收25.88亿元，+31.3%）、丸美生物（2025Q3营收6.86亿元，+14.3%）等[6][48][66][70] - **投资主线四（医美）**：关注爱美客（2025Q3营收5.66亿元，-21.3%）、朗姿股份（2025Q3营收14.6亿元，+12.7%）、科笛-B等[6][48][73][77] 重点公司动态摘要 - **潮宏基**：2025Q3营收同比增长49.5%，加盟渠道净增57家门店，品牌出海计划推进[54][56] - **永辉超市**：2025Q3营收同比下滑25.6%，门店调改加速推进，供应链改革效果显现[57][58] - **珀莱雅**：双十一天猫现货4小时成交榜蝉联第一，大单品战略升级，多品牌矩阵协同发展[70][72] - **朗姿股份**：2025Q3归母净利润同比大增1579.5%，医美业务版图持续扩大，外延收购推进[73][74]

投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 2025年10月社会消费整体呈现稳健复苏趋势，1-10月社零总额同比增长4.3%，10月单月同比增长2.9%，略高于市场预期[5] - 消费复苏主旋律下，建议关注契合“情绪消费”主题且品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司[8] 行业数据表现 - 2025年1-10月社会消费品零售总额达412,169亿元，同比增长4.3%，其中10月单月总额为46,291亿元，同比增长2.9%[5] - 分地域看，1-10月城镇社零同比增长4.2%，乡村社零同比增长4.6%[5] - 10月整体CPI同比由降转涨，增长0.2%，食品类CPI同比下降2.9%[6] 细分品类表现 - 必选消费方面，10月粮油食品、饮料、烟酒零售额同比分别增长9.1%、7.1%、4.1%[6] - 可选消费方面，10月化妆品、金银珠宝、服装鞋帽零售额同比分别增长9.6%、37.6%、6.3%，家电音像零售额同比下降14.6%[6] - 金银珠宝和化妆品表现亮眼，10月增速环比分别提升27.9个百分点和1.0个百分点[6] - 分消费类型，1-10月商品零售、服务零售、餐饮收入同比分别增长4.4%、5.3%、3.3%[6] 渠道表现 - 线上渠道保持增长，1-10月全国网上零售额127,916亿元，同比增长9.6%，其中实物商品网上零售额103,984亿元，增长6.3%，占社零总额比重为25.2%[7] - 实物商品网上零售额中，吃、穿、用类商品同比分别增长15.1%、3.6%、5.1%[7] - 线下渠道维持回暖，1-10月超市、便利店、百货店、专业店和品牌专卖店零售额同比分别增长4.7%、6.3%、1.0%、4.1%、1.0%[7] - 国庆中秋假期商品消费和服务消费同比分别增长3.9%、7.6%，重点零售和餐饮企业销售额按可比口径同比增长2.7%[7] 投资主线与建议 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，如潮宏基、老铺黄金、周大福、周生生等[8] - 线下零售：关注顺应趋势变革探索的企业和AI赋能跨境电商龙头，如永辉超市、爱婴室、吉宏股份、赛维时代等[8] - 化妆品：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌，如毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、丸美生物、润本股份等[8] - 医美：关注差异化医美产品厂商和持续并购扩张的连锁医美机构，如爱美客、科笛-B、美丽田园医疗健康等[8]