报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观扰动增大，有色金属整体保持震荡，各品种受宏观经济、供需关系等因素影响呈现不同走势 [1] - 美国经济数据矛盾，美联储货币政策前景复杂，市场对9月降息预期有分歧，国内制造业PMI回落但非制造业保持扩张 [13][15][18] 各品种观点总结 铜 - 美国宣布对铜材征关税致纽约铜深跌，沪伦铜跟随走弱，国内政策释放但产业处淡季，下游需求难增，海外库存回升或使国内库存面临回流压力，预计铜价偏弱震荡，沪铜下方支撑77600一线 [3] 铝 - 几内亚雨季影响铝土矿开采运输，矿价获支撑但上行幅度有限，氧化铝运行产能将回升，电解铝运行产能稳中有增，下游开工率走弱，铝锭库存累库施压铝价，建议待回落逢低布局多单 [3] 锌 - 宏观情绪回落，国内锌精矿供应宽松，下游需求偏弱，库存增加，预计沪锌偏弱震荡，参考运行区间22000 - 23000元/吨 [3] 铅 - 上周沪铅主力加速下行，库存增加，国内供需基本平衡，铅价低位或带动反弹，建议区间交易，关注16500 - 17000之间 [3] 镍 - 镍矿配额释放，镍维持过剩格局，镍铁缺乏上涨动力，不锈钢价格高位震荡，硫酸镍价格维稳，建议逢高适度持空，主力合约参考运行区间118000 - 122000元/吨 [4] 不锈钢 - 价格高位震荡，钢厂生产利润修复，下游维持刚需采购，建议区间交易，主力合约参考运行区间12500 - 13000元/吨 [4] 锡 - 海外供应转松，国内产量增加，消费端有望复苏，库存处于中等水平，锡矿供需缺口改善，预计锡价有支撑，建议区间交易，参考沪锡09合约运行区间26 - 27.5万元/吨 [4] 工业硅 - 周度产量和库存增加，成本上升，开炉增加，预计偏弱运行，建议短线持空或观望 [4] 多晶硅 - 周度产量和库存增加，8月排产预计大幅增加，关注产能收购信息，建议区间交易或观望 [4] 碳酸锂 - 供应稳定，下游排产超预期，预计价格延续宽幅震荡，建议谨慎交易，关注上游减产和正极材料厂排产情况 [4] 宏观热点总结 当周宏观重要经济数据 - 美国7月多项经济数据公布，如达拉斯联储商业活动指数、消费者信心指数等，欧元区二季度GDP同比初值等数据也有披露 [12] 中美会谈 - 中美将推动美方已暂停的对等关税24%部分及中方反制措施如期展期90天 [13] 国内会议 - 中共中央政治局召开会议，决定召开二十届四中全会，部署下半年经济工作，强调宏观政策发力、释放内需等 [14] 国内PMI数据 - 中国7月官方制造业PMI回落至49.3，非制造业商务活动指数为50.1%，综合PMI产出指数为50.2%，企业生产经营活动总体保持扩张 [15] 美联储动态 - 美联储连续五次会议按兵不动，两票委支持降息，删除经济不确定性减弱说辞，重申不确定性仍偏高 [16] 美国其他动态 - 美国对进口半成品铜征50%关税致纽约铜暴跌，6月核心PCE物价指数同比创4个月新高，7月非农新增就业远低于预期 [17][18][19] 下周宏观重要经济数据日历 - 公布8月4 - 10日当周多项宏观经济数据的预测值和前值 [21] 各品种行情回顾及重点数据跟踪总结 铜 - 行情回顾：沪铜主力日线整体高位震荡，LME铜3日线和季线有相应走势 [26][29][31] - 重点数据跟踪：涉及LME铜升贴水、沪铜跨期价差、现货升贴水、COMEX机构持仓、库存等数据 [33][34][36] 铝 - 行情回顾：沪铝主力日线高位回落，长线仍保持震荡上行趋势 [50] - 重点数据跟踪：包括社会库存、港口库存、现货升贴水、电解铝成本及利润等数据 [52][53][61] 锌 - 行情回顾：沪锌主力日线冲高回落，整体维持区间震荡运行 [69][70] - 重点数据跟踪：涉及上期所库存、全球显性库存、锌远期曲线、锌相关品价格等数据 [80][81][84] 铅 - 行情回顾：沪铅主力日线震荡下行，整体维持区间震荡 [97] - 重点数据跟踪：包括上期所库存、全球铅库存、铅远期曲线等数据 [101][102][108] 镍 - 行情回顾：沪镍主力合约月线和走势图显示冲高回落，整体区间震荡 [116] - 重点数据跟踪：涉及上期所库存、LME镍库存、不锈钢库存、镍及相关产品价格等数据 [121][123][131] 锡 - 行情回顾：沪锡主力日线区间回落，整体维持震荡运行 [142] - 重点数据跟踪：包括内外盘锡价、冶炼利润、上期所库存、锡相关品种价格等数据 [146][147][151] 工业硅、氧化铝、不锈钢、碳酸锂 - 行情回顾：工业硅主力日线冲高回落，长期下行趋势扭转；不锈钢主力日线有相应走势；氧化铝主力日线冲高回落，整体震荡上行；碳酸锂主力日线短期震荡反弹，整体区间内震荡运行 [158][159][160][161]

港股市场表现 - 恒生指数下跌265点（1.1%）至24,507点，成交额2,546.74亿港元[1] - 国企指数下跌78点（0.9%）至8,804点，恒生科技指数下跌55点（1%）至5,397点[1] - 上证指数下跌13点（0.37%）至3,559点，深证成指下跌18点（0.17%）至10,991点[2] 美国经济与股市 - 美国7月非农就业人数增加7.3万个，远低于预期，道指下跌542点（1.2%），纳指下跌472点（2.2%）[3] - 美国ISM制造业PMI降至48，为连续第五个月收缩，创去年10月以来最低水平[4] 中国经济与政策 - 中国7月制造业PMI降至49.5，低于预期，人民币兑美元中间价下调2点至7.1496[2] - 人民银行单日净回笼6,633亿元，逆回购操作利率持平于1.4%[2] 行业与企业动态 - 比亚迪7月新能源汽车销量34.4万辆，同比微增0.6%，但环比下降10%[5] - 信义玻璃上半年纯利倒退59.6%至10.13亿元，主要因浮法玻璃售价下跌[5] - 蔚来7月交付21,017辆汽车，同比增长2.53%，包括蔚来品牌12,675辆[6] 能源与大宗商品 - OPEC+决定9月增产每日54.7万桶，总产量恢复至每日约250万桶，占全球需求2.4%[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周工业硅大幅回落，主因国内反内卷情绪降温、光伏中下游产业链主动收缩产能挤压硅料需求、美国对等关税落地拖累全球经济和工业品总需求；预计期价短期将延续回调走势 [2][6][10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 8月1日较7月25日，工业硅主力合约价从9725元/吨降至8500元/吨，跌幅12.60%；通氧553现货价从9800元/吨降至9700元/吨，跌幅1.02%；421现货价从10350元/吨降至10150元/吨，跌幅1.93%等；多晶硅致密料现货价从42元/吨涨至44元/吨，涨幅4.76%；工业硅社会库存从53.5万吨升至54万吨，涨幅0.93% [4] 市场分析及展望 - 供应端，新疆开工率维持48%，川滇回升至3成附近，内蒙和甘肃产量弱稳，供应继续收缩；需求端，多晶硅以历史订单补单成交为主，上周价格稳定在45元/千克左右；硅片报价推涨但售价难覆盖成本，电池订单短期向好；光伏电池价格上行空间有限，厂商扩产谨慎；组件国内有价无市，HJT大尺寸组件出货坚挺，若原料不涨组件或震荡走弱，社会库存升至54万吨，工业硅现货市场承压 [2][6][10] - 宏观上，7月中国官方制造业PMI回落至49.3，生产和新订单指数环比下降，制造业需求边际回落；非制造业商务活动指数扩张，服务业总体稳定 [7] - 供需上，截至7月25日，工业硅周产量7.86万吨，环比+4.6%，同比-23.4%，开炉率升至32.9%；需求端，多晶硅报价走高，硅片成本倒挂，光伏电池价格上浮受限，组件供需偏弱，预计光伏下游需求减速 [8] - 库存上，截至8月1日，工业硅社会库存升至54万吨，广期所仓单库存升至25.2万吨，4系仓单多无法重新注册，5系仓单注册增加，仓单库存压力因国内产量下降减弱 [9] 行业要闻 - 工信部印发2025年度多晶硅行业专项节能监察任务清单通知，要求各地9月30日前报送监察结果并规范程序减轻企业负担 [11] - 广期所自8月1日起调整工业硅、多晶硅、碳酸锂期货部分合约交易限额，非期货公司会员或客户在部分合约上单日开仓量受限，套期保值和做市交易除外 [12]

核心观点 - 7月制造业PMI为49.3%，较前月下降0.4个百分点，降幅超过2017年以来平均水平（-0.1pct）[2][3] - "反内卷"政策加码推动主要原材料购进价格指数上升3.1个百分点至51.5%，出厂价格指数上升2.1个百分点至48.3%，前者为3月以来首次突破临界点[3][8] - 生产指数表现优于新订单指数，生产指数回落0.5个百分点至50.5%（仍处扩张区间），新订单指数下降0.8个百分点至49.4%（进入收缩区间）[14] 行业表现 - 高耗能行业PMI上升0.2个百分点至48%，其中钢铁行业PMI大幅回升4.6个百分点，结束连续2个月下降态势[21] - 装备制造业PMI下降1.1个百分点至50.3%，消费品行业PMI下降0.9个百分点至49.5%[21] - 建筑业PMI回落2.2个百分点至50.6%，新订单指数下降2.2个百分点至42.7%，但投入品价格指数上升6.2个百分点至54.5%[24][25][61] 供需分析 - 钢铁行业增产与建筑业PMI回落形成背离，显示高耗能行业生产强于需求[24] - 内需指数下降0.8个百分点至49.7%，新出口订单指数下降0.6个百分点至47.1%[14] - 建筑业业务活动预期指数为51.6%，较上月回落2.3个百分点[25] 服务业表现 - 服务业PMI小幅回落0.1个百分点至50%，新订单指数为46.3%[45] - 铁路运输、航空运输、邮政、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60%以上高位[45] - 全国迁徙指数同比上升6.0个百分点至16.1%，国内执行航班架次同比上升1.4个百分点至2.2%[49] 政策展望 - 政治局会议再次强调"反内卷"，后续重点关注中下游行业反内卷进度及内需边际变化[30] - 高耗能行业已集中大规模改造，政策焦点或转向中下游企业无序竞争和产能治理问题[30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月资金面友好，多数期限资金利率下行，央行呵护资金面，转贴现利率下行或预示信贷不理想 [2][3][12] - 8月资金利率有概率维持稳中偏松格局，债市走势由商品涨价推动但商品涨价不一定使资金价格同步上行，当前基本面和汇率格局与一季度不同，PMI走弱、汇率压力减小，资金利率对基本面边际变化更敏感 [4][6][48] 根据相关目录分别进行总结 7月复盘：资金中枢继续下行 - 资金面友好，多数期限资金利率下行，DR007、DR014运行中枢分别下行6bp、8bp，R001、R007、R014运行中枢分别下行4bp、10bp、12bp，DR007偏离政策利率幅度收窄 [2][12] - DR007下行至“政策利率 + 10bp”的天数增多，7月比例升至45%，DR001运行在政策利率下方天数比例虽降至59%但仍多于1 - 5月 [2][13] - 央行呵护资金面，7月通过逆回购等合计投放4880亿，净投放规模为2018年同期次高，7月税期及后两天走款日投放规模为2018年以来同期最高，7月25日投放6018亿逆回购为今年1月15日以来新高 [2][14] - 转贴现利率快速下行，或预示7月信贷不理想，银行用票据融资提高信贷规模，实体部门融资需求不佳利好资金面 [3][19] - 同业存单收益率走势震荡，R007、DR007利差为2019年来同期新低，各类银行1年期同业存单发行利率中枢下行 [21] 8月展望：资金面维持稳中偏松 - 与年初相比，当前市场对后续资金面宽松预期不强，1 - 2月资金面收紧但降息预期强，3月以来资金利率下行，货币松紧预期指数和利率互换利差显示市场降息预期减弱 [4][25] - 资金“二次收紧”对债市至关重要，年初债市调整由资金价格高位“倒逼”，本轮调整由涨价预期推动，若资金收紧会形成增量利空 [4][32] - 历史上商品价格上涨不一定带来资金价格同步上行，建材综合指数和煤焦钢矿价格上涨时资金利率有持平或下行现象 [4][33] - 社融和汇率情况与一季度不同，下半年社融存量增速大概率回落，5月中旬以来汇率压力缓解，当前汇率压力可控 [5][39] - PMI指向当前基本面较一季度偏弱，7月降至49.3%，2024年以来资金利率对基本面变化更敏感，基本面高频信号回落预示资金利率暂无上行风险 [5][43] - 8月政府债净融资压力较7月小幅上升1000亿，国债发行和净融资规模上升，地方债净融资规模降低，两者合计净融资规模约1.36万亿 [44] - 8月政府债变动规模环比降低，流动性缺口收窄至2700亿左右，纳入到期货币工具后缺口为1.7万亿，假设等额续作，8月超储率约为1.3%较7月下降 [47]

制造业PMI总体表现 - 7月制造业PMI降至49.3% 较上月下降0.4个百分点 主要受传统生产淡季及极端天气影响 [1] - 生产指数为50.5% 虽下降0.5个百分点但仍连续3个月处于扩张区间 [1] - 新订单指数为49.4% 较上月下降0.8个百分点 反映市场需求释放受阻 [1] 分行业PMI表现 - 装备制造业和高技术制造业PMI分别为50.3%和50.6% 持续高于临界点 [1] - 消费品行业PMI为49.5% 较上月下降0.9个百分点 [1] - 高耗能行业PMI为48% 较上月上升0.2个百分点 景气度有所改善 [1] 价格指数变化 - 主要原材料购进价格指数升至51.5% 较上月上升3.1个百分点 为3月以来首次突破临界点 [2] - 出厂价格指数为48.3% 较上月上升2.1个百分点 [2] - 石油煤炭加工、黑色金属冶炼等行业价格指数明显回升 [2] 企业规模差异 - 大型企业PMI为50.3% 生产指数52.1%和新订单指数50.7%均连续3个月扩张 [2] - 中型企业PMI为49.5% 较上月上升0.9个百分点 [2] - 小型企业PMI为46.4% 较上月下降0.9个百分点 [2] 非制造业表现 - 非制造业商务活动指数为50.1% 较上月下降0.4个百分点 [4] - 建筑业商务活动指数为50.6% 较上月下降2.2个百分点 [4] - 服务业商务活动指数为50% 较上月略降0.1个百分点 [4] 行业景气分化 - 铁路运输、航空运输、邮政、文化体育娱乐等行业商务活动指数高于60% [4] - 租赁及商务服务、生态保护等行业处于扩张区间 [4] - 房地产、居民服务等行业指数低于临界点 [4] 预期与展望 - 制造业生产经营活动预期指数为52.6% 较上月上升0.6个百分点 [3] - 非制造业业务活动预期指数为55.8% 较上月上升0.2个百分点 [4] - 经济总体保持扩张态势 新动能持续增长 [1][3]

核心观点 - 7月制造业PMI录得49.3%，环比下降0.4个百分点，持续位于收缩区间，非制造业PMI录得50.1%，环比下降0.4个百分点，综合PMI产出指数50.2%，较上月下降0.5个百分点 [1][5] - 制造业呈现量减价增态势，供需两端均边际转弱，但价格端在反内卷政策影响下明显修复，新订单、生产、材料库存分别拖累PMI环比0.24、0.13、0.03个百分点 [6] - 非制造业中建筑业PMI下降2.2个百分点至50.6%，受天气因素和地产偏弱影响明显，服务业PMI相对稳定在50.0% [1][17] - 反内卷政策推动价格端改善，出厂价格和主要原材料购进价格分别抬升2.1和3.1个百分点 [7][11] - 中期看内外需疲软格局未改，基本面弱复苏支撑长端利率，但若反内卷政策持续完善可能导致通胀二次抬升对债市构成压力 [20] 制造业PMI分析 生产端 - 生产指数50.5%，环比下降0.5个百分点但仍处扩张区间，小企业PMI下降0.9个百分点至46.4%承压明显 [10] - 高耗能行业PMI环比上升0.2个百分点至48.0%，黑色产业链生产分项环比上升较多 [10] - 企业生产经营活动预期指数抬升0.6个百分点至52.6%，显示价格抬升对预期的积极影响 [7][10] 需求端 - 新订单指数下降0.8个百分点至49.4%，出口订单下降0.6个百分点至47.1%，在手订单下降0.5个百分点至44.7% [7][11] - 原材料库存和产成品库存分别下降0.3和0.7个百分点至47.7%和47.4%，显示企业仍处于主动去库存阶段 [11] 价格端 - 出厂价格指数大幅上升2.1个百分点至48.3%，主要原材料购进价格指数上升3.1个百分点至51.5% [7][11] - 价格改善主要受反内卷政策推动，但需求不足仍制约企业盈利 [11] 非制造业PMI分析 - 建筑业PMI显著下降2.2个百分点至50.6%，受高温暴雨天气和房地产市场持续偏弱影响 [17] - 服务业PMI微降0.1个百分点至50.0%，航空运输业和餐饮业受暑期出行拉动季节性改善 [17] - 非制造业新订单指数下降0.9个百分点至45.7%，投入品价格上升0.4个百分点至50.3% [7][17] 债券市场影响 - 基本面弱复苏仍是长端利率的底层支撑，但需警惕反内卷政策导致通胀二次抬升对债市估值的压力 [20] - 短期债市波动受股市与商品跷跷板效应和政策密集落地影响，随着政策脉冲退坡建议把握配置窗口 [20]

价格分项表现 - 7月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为51.5%和48.3%，分别较上月上升3.1和2.1个百分点[8] - 黑色金属冶炼及压延加工业出厂价格指数环比提升80.1个百分点至88.9%，购进价格指数环比提升74.4个百分点至100%[14][16] - 螺纹钢期货在7月22-25日累计上涨1.4%，影响企业价格预期[18][24] 行业分化 - 反内卷行业综合PMI录得48%（前值47.8%），非反内卷行业综合PMI录得50.1%（前值50.9%）[21][22] - 上游原料加工业出厂价格指数49.3% > 中游装备制造业46.0% > 下游消费品制造业41.9%[14] - 中型企业PMI上升0.9个百分点至49.5%，大型和小型企业分别下降0.9个百分点至50.3%和46.4%[25] 政策与季节影响 - 7月政治局会议对"反内卷"政策进行校准，预计8月制造业PMI可能仍低于荣枯线[26][35] - 2025年7月重点城市最高气温达32.1摄氏度创新高，极端天气或扰动PMI读数[39][41] - 2015年供给侧改革后PMI先下后上，当前"反内卷"政策下价格分项率先反应[26][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7 月 PMI 受极端天气影响有季节性因素，但内需仍偏弱、抢出口后外需回落、反内卷对中小型企业短期造成成本压力；近期权益市场主要为风险偏好驱动，缺乏基本面和估值支撑，关注股债性价比何时重回偏向债券 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 受制造业进入传统生产淡季、部分地区极端天气等因素影响，7 月制造业 PMI 为 49.3，环比下降 0.4，连续 4 个月低于枯荣线且为 4 个月以来最低；非制造业 PMI 为 50.1，环比下跌 0.4；综合 PMI 产出指数为 50.2，环比下降 0.5 个百分点；7 月中国战略性新兴产业 EPMI 为 46.8，比上月回落 1.1 个百分点，服务业健康医疗服务业、新材料产业表现最好 [1] 制造业 - 极端天气与反内卷共同作用下，供需两端边际回调，生产指数扩张幅度下降 0.5 至 50.5，新订单指数大幅下降 0.8 重回荣枯线以下（49.4），新出口订单指数下降 0.6 至 47.1，内需下滑或受 618 影响；企业生产经营活动更趋谨慎，进口指标保持 47.8，原材料库存下降 0.3，采购量下降 0.7 重回荣枯线以下（49.5） [2] - 铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业产需两端较为活跃；化工、非金属矿物等行业市场供需偏弱 [2] - 企业盈利持续承压，反内卷带动煤炭等原材料购进价格大幅回升 3.1 至荣枯线之上（51.5），出厂价格指数提升 2.1 至 48.3，石油、钢铁冶炼的原料和出厂价格指数明显回升 [2] - 小型企业经营压力持续增大，7 月 PMI 分别变动 -0.9、0.9、 -0.9 至 50.3、49.5、46.4；政策支持对龙头企业托底作用显著 [2] - 高技术制造业和装备制造业 PMI 分别为 50.3 和 50.6，分别边际回调 0.3 和 1.1；消费品行业 PMI 为 49.5，比上月下降 0.9 个百分点；基础原材料行业 PMI 为 48.0，比上月上升 0.2 个百分点 [3][5] - 反内卷行动对企业预期有积极影响，生产经营活动预期指数为 52.6，比上月上升 0.6 个百分点，汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于 55.0 以上较高景气区间 [5] 非制造业 - 7 月建筑业商务活动指数为 50.6，环比下降 2.2，受极端天气影响，雅江项目对基建或有持续性托举作用 [6] - 服务业商务活动指数为 50，连续两个月环比微降，暑期假日效应带动下，与居民出行和消费相关的部分行业较为活跃 [6] 投资建议 关注股债性价比何时重回偏向债券，同时注意 7 月 PMI 受极端天气影响的季节性因素以及内需偏弱、外需回落、反内卷对中小型企业成本压力等情况 [7]

7月31日， 统计局发布7月PMI。制造业PMI 49.3%，预期49.7%，前值49.7%。非制造业PMI 50.1%，前值50.5%。关注以下几个方面： 第一，制造业生产和新订单均回落。7月制造业新订单环比下降0.8个百分点至49.4%，生产回落0.5个百分点至50.5%，分别拖累制造业PMI下滑0.24、0.13 个百分点，是7月制造业PMI下滑的主要拖累因素。对比往年同期降幅，2016-2024年（剔除2020/2022）新订单和生产的平均降幅分别为0.14、0.37个百分 点。由于PMI在数据处理过程中已剔除季节性，今年7月相对更弱的表现，指向制造业放缓可能受到常规季节性因素之外的影响，一方面是6月对美出口修 复带来的环比高基数，另一方面是部分地区高温、暴雨洪涝灾害的规模可能超出往年同期。 第二，外需也回落。7月制造业新出口订单回落0.4个百分点至47.1%（6月反弹0.2个百分点），略低于上半年平均值47.3。结合韩国出口旬度数据来看，7 月前20天出口同比-2.2%，这说明6月抢出口可能未在7月延续。7月9日是对等关税截止时点，尽管后来推迟到8月1日，但企业可能已经尽量安排在7月9日 之前出口。 ...