财务表现 - 2025年上半年实现营收2.18亿元 [1] 战略调整 - 面对SDN清单海外业务受限压力 明确外防风险内挖潜力的双重战略方向 [2] - 持续推进移出SDN清单申请工作 同时快速转向国内市场并探索并购重组机会 [2] - 战略调整顺应国内安防行业向AIoT转型需求趋势 [2] 技术研发 - 持续构建硬件+软件+平台一体化能力 加速AI算法场景化落地 [2] - 累计开发新产品超10000个款型 核心产品包括前端摄像机与后端硬盘录像机 [3] - 产品在图像色彩还原度 数据存储安全性 警情处理效率等方面处于行业先进水平 [3] 行业地位 - 位列2024全球安防50强第28位 彰显全球安防设备领域领先地位 [3] 人工智能布局 - 加大AI算法场景化应用投入 完成客流分析 无感考勤 人形/机动车/非机动车检测等智能应用功能开发 [3] - 与广州潜在空间科技达成战略合作 共同开发对接火山大模型的智能视频监控设备 [3] 合作协同价值 - 安联锐视具备AI端侧智能摄像头技术储备 可与通义千问 DeepSeek等通用大模型接入 [4] - 潜在空间是AIoT整体方案解决商 与多家国内头部大模型厂商建立商业合作关系 [4] 产品应用规划 - 合作产品通过视频信息采集与大模型处理实现智能化 并根据客户场景进行个性化适配 [4] - 市场渗透分阶段推进：初期聚焦餐饮零售商业场景推出AI巡店服务 未来拓展至家居养老宠物陪伴等领域 [4] 发展前景 - 通过战略聚焦国内市场 深化技术研发 推进生态协同构建应对风险+寻求突破的双重发展格局 [4] - 随着国内市场拓展 AI大模型合作产品落地及并购机会挖掘 有望抓住行业智能化物联网化发展机遇 [4]

财务表现 - 2025年上半年总资产63.45亿元，同比上升22.52% [3] - 营业收入19.74亿元，同比下降6.73% [3] - 归属于上市公司股东的净利润2.22亿元，同比下降41.68% [3] - 扣非净利润2.87亿元，同比下降20.40% [3] - 毛利率31.59%，同比下降5.66个百分点 [4] 市场动态与需求 - 2025年上半年全球电子价签模组出货量2.48亿片，同比增长56% [4] - 北美市场受沃尔玛示范效应带动需求增长 [4] - 欧洲市场从西欧向其他区域渗透，并进入存量换新周期 [4] - 预计2026年全球出货量中存量更新需求占比20%，2027年提升至28% [4] 业务战略与产品布局 - 电子价签系统升级为集门店数字化运营、动态定价于一体的核心设备 [5] - 拓展AIoT智能硬件（含AI相机、巡检机器人、智能购物车）及零售数字能源管理业务 [5] - 北美市场关税政策明确后需求节奏趋于稳定 [3][4] - 部分大客户订单未在上半年释放，预计分阶段在后续季度体现 [4] 区域市场进展 - 美国市场开拓和客户储备情况良好，为未来收入奠定基础 [3] - 欧洲市场从商超向服装、家装等零售业态延伸 [4] - 北美市场是全球潜力最大的区域，但受关税影响需求节奏放缓 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入839.39亿元，同比增长113.06%，归母净利润18.89亿元，同比增长46.30%，扣非归母净利润15.09亿元，同比增长47.95% [1] - 2Q25单季度营业收入489.42亿元，同比增长111.24%，环比增长39.84%，单季度归母净利润10.47亿元，同比增长52.70%，环比增长24.35% [1] 智能终端业务 - 上半年收入268.02亿元，同比增长116.44%，智能穿戴产品发货量高速增长且居行业领先地位 [2] - 研发团队具备运动健康功能设计与算法调试经验，拥有跨平台穿戴软硬件开发能力 [2] - AI与空间计算技术发展有望推动智能穿戴产品跨设备协同及出货量持续增长 [2] 高性能计算业务 - 上半年收入506.29亿元，同比增长128.22%，涵盖个人电脑、平板电脑及数据产品三大领域 [4] - 个人电脑业务与国内外知名品牌合作，实现全栈式产品组合（笔记本/一体机/台式机/配件） [4] - 平板电脑业务进入国际一线品牌供应链，为全球ODM头部企业 [4] - 数据产品业务提供全栈式服务器及交换机产品，与国内云厂商建立核心供应关系 [4] AIoT与汽车电子业务 - AIoT业务上半年收入33.15亿元，同比增长79.89%，覆盖智能家居、XR及游戏硬件产品 [5] - XR产品实现全球主流客户量产交付，智能家居领域形成多品类可持续营收贡献 [5] - 汽车电子业务上半年收入10.40亿元，同比增长62.49%，突破智能座舱、显示屏及智驾模块 [5] - 完成新势力车企客户拓展，形成JDM（软硬件研发）与CM（纯制造）双模式并获得客户认可 [5] 业务协同与竞争优势 - 通过"3+N+3"多元化产品布局实现多业务线协同发力 [2] - 智能穿戴与高性能计算业务均具备技术领先优势及行业头部客户资源 [2][3][4] - 平板电脑业务与智能手机业务在客户、工艺及供应链层面形成协同效应 [4]

核心业务表现 - 蜂窝基带芯片作为核心业务板块营收占比超过85%，销量同比增长超过50%，收入增长超过30%，毛利总额增长超过60% [5] - 在Cat.1 bis领域取得接近50%的市场份额，4G Cat.1主芯片出货量同比增长超过50%，第二季度出货量环比增长超过40% [5] - 4G Cat.4主芯片出货量同比增长约35%，终端产品出货量稳步提升 [6] 产品技术进展 - 5G Redcap芯片ASR1903系列已通过中国移动和中国联通认证，10余家客户共30余款模组及产品送样测试或商用发布 [6] - 面向可穿戴市场的ASR3901平台已有近20款终端完成运营商认证并开始规模化商用出货 [6] - 全球首款RedCap+Android智能芯片平台ASR8603处于客户design in阶段，预计终端产品将于第四季度上市 [6] 手机芯片发展 - 首款四核智能手机芯片已成功商用，2025年全年出货量较2024年预计实现成倍增长，出货量预计达大几百万 [7] - 两款第一代4G八核智能手机芯片开始量产商用，支持智能模组、车载座舱、平板电脑等多元化产品线 [8] - 第二代4G八核智能手机芯片采用6nm制程，带有20TOPS NPU，支持2亿像素拍照和LPDDR5，预计9月回片，年底导入客户，明年上半年量产 [8] - 首颗6nm 5G八核智能手机芯片已进入研发后期，预计下半年流片，明年下半年开始客户导入 [9] 新项目布局 - 新开展三个项目：基础IP研发、Redcap芯片车规认证、高性能WiFi6芯片研发 [10] - 芯片定制业务从去年底接到多个一线客户项目，包括端侧AI和云端算力，预计明年营收达十几亿 [11] 市场地位与竞争力 - 在Cat.1 bis领域取得接近50%的市场份额，行业地位不断夯实 [5] - 蜂窝物联网芯片增量未来主要来自Cat.4、Cat.7和Redcap [6] - 作为国内Redcap芯片一线厂商，未来将充分受益于市场发展 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入839.39亿元，同比增长113.06%，归母净利润18.89亿元，同比增长46.30% [4] - 多元业务协同发力，智能终端、高性能计算、AIoT及汽车电子业务均实现高速增长 [5][6][7][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为39.3亿元、46.5亿元、54.0亿元，对应EPS分别为3.87元、4.57元、5.32元 [9][11] 业务表现总结 - 智能终端业务收入268.02亿元，同比增长116.44%，智能穿戴产品发货量高速增长且居行业领先地位 [5] - 高性能计算业务收入506.29亿元，同比增长128.22%，在个人电脑、平板电脑及数据产品领域均实现突破 [6] - AIoT业务收入33.15亿元，同比增长79.89%，覆盖智能家居、XR及游戏产品等多品类硬件 [7] - 汽车电子业务收入10.40亿元，同比增长62.49%，在智能座舱、显示屏及智驾模块实现技术突破 [8] 财务预测 - 预计2025年营业收入1512.79亿元（同比增长37.7%），2026年1801.82亿元（同比增长19.1%），2027年2011.48亿元（同比增长11.6%） [11] - 预计2025年毛利率稳定在9.1%，ROE维持在14.7%-14.8%区间 [11] - 当前股价对应2025年PE为24.8倍，2026年降至21.0倍，2027年进一步降至18.0倍 [9][11] 市场与战略 - 公司通过"3+N+3"产品布局构建稳健矩阵，在AI PC、XR、汽车电子等新兴领域具备技术及客户优势 [5][6][7][8] - 穿戴产品受益于AI及空间计算技术发展，出货量有望持续增长；AI服务器业务与国内云厂商深度合作 [5][6] - 汽车电子业务突破新势力车企客户，形成JDM及CM双模式并逐步产生规模效应 [8]

财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为13.86亿元、10.31亿元、14.54亿元，同比变化依次为36.08%、-25.60%、40.98% [1] - 2022-2024年归母净利润分别为1.90亿元、1.36亿元、2.54亿元，同比变化依次为79.08%、-28.26%、86.52% [1] - 2025年第一季度营业收入2.51亿元，同比下降13.39%，归母净利润0.38亿元，同比下降15.18% [1] 市场地位与客户 - 公司是全球高端音频产品和技术解决方案的重要供应商，深耕高端音频领域20余年，是全球少数在高端功放、Hi-Fi音响领域具备影响力的中国企业 [2] - 产品覆盖高性能音频、创新音频及AIoT智能产品，与NAD、Bluesound、JBL、B&W、Tonies等全球数十家知名音频品牌建立长期稳定合作 [2] - 2022-2024年公司外销音频扩大器占国内同类产品出口金额比例分别达3.84%、2.15%、3.12% [2] - 2024年对核心客户Tonies GmbH（全球儿童智能音频龙头）销售收入占比达48.49% [2] 研发与技术 - 公司聚焦高性能音频信号处理和放大、音频传输、音频系统智能化三大核心技术领域 [3] - 在南京、印度、丹麦设立三大研发中心，组建278人的专业研发团队，占员工总数17.03% [3] - 2022-2024年研发费用分别达7242.42万元、7425.67万元、8287.32万元，占营收比例稳定在5%-7% [3] - 截至2025年3月，累计拥有112项授权专利，获江苏省高新技术企业、省级工程技术研究中心认证，产品多次斩获EISA奖、CES技术奖、iF设计奖等国际行业奖项 [3] 业务结构与增长潜力 - 2024年主营业务收入占比：高性能音频产品44.25%、创新音频和AIoT智能产品50.23%、其他产品5.51% [4] - 创新音频业务2024年收入7.24亿元，较2022年增长37.6% [4] - 音频物联网模组可兼容Matter协议，未来有望切入智能家居、智能穿戴等跨界领域 [4] - 聚焦海外和国内两大市场，发展音频物联网模组、ODM音频整机、智慧音视频系统三类业务，深耕家用、商用、个人用、车载四大应用赛道 [4] - 2024年国内市场逐步起量，车载音频领域已启动技术储备，与头部车企的合作研发项目有序推进 [4]

公司评级与目标价 - 首次获得买入评级 目标价10.5港元 [1] - 对应2028年预测市盈率约48倍 2029年预测市盈率约30倍 [1] 业务定位与竞争优势 - 中国领先的自动驾驶系统单芯片及解决方案供应商 [1] - 受益于中国汽车及AI半导体国产化趋势 [1] 行业增长动力 - 更高级别自动驾驶加快普及 [1] - 边缘AI需求激增推动AIoT及机械人SoC业务增长 [1] 财务与运营预测 - 未来五年收入年均复合增长率预计达50% [1] - 2027年AD SoC出货量预计达900万片 [1] - 平均售价可提升至90美元 [1]

评级与目标价 - 首次给予地平线机器人-W(09660)买入评级 目标价10 5港元 [1] - 目标价对应2028及2029年预测市盈率约48倍及30倍 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是中国领先的自动驾驶系统单芯片及解决方案供应商 [1] - 公司业务涵盖AIoT及机械人SoC [1] 增长动力 - 受益于更高级别自动驾驶加快普及 [1] - 受益于中国汽车及AI半导体国产化趋势 [1] - 受益于边缘AI需求激增推动AIoT及机械人SoC业务增长 [1] 财务与运营预测 - 预期未来五年收入年均复合增长率可达50% [1] - 预测AD SoC出货量将于2027年达900万 [1] - 预测平均售价可提升至90美元 [1]

公司概况 * 公司为涂鸦智能（Tuya Inc, TUYA） 全球最大的物联网PaaS平台（按支持的智能设备数量计算）[1] 第二季度财务业绩 * 第二季度总收入同比增长9%至8000万美元 较高盛（GSe）和Visible Alpha共识预期分别高出2%和3%[1] * 第二季度非GAAP营业利润同比增长17%至860万美元 较GSe和共识预期分别高出18%和12%[1] * 第二季度非GAAP净利润为2000万美元 同比下降4% 主要受利息收入减少拖累 但较GSe和共识预期分别高出11%和8%[1][20] * 公司宣布派发中期现金股息 每股ADS 0.54美元 总额3300万美元 派息率相当于上半年非GAAP净利润的84% 年化股息收益率约4%[1][21] 管理层核心观点与战略 * AI渗透率提升 第二季度出货产品中93%具备AI能力 平台全球日均AI交互达1.5亿次[2][21] * 扩大物联网范围 例如与网易和KidsWant合作开发AI玩具[2][18] * AIoT SaaS在提供情感价值（如娱乐、儿童照护、宠物照护）方面的货币化机会增加[2] * 关税不确定性带来收入压力 预计第三季度物联网PaaS和智能解决方案部门将受 softer orders for the year-end festive season 影响[2][18] * 提升运营效率以驱动营业利润率扩张 抵消利率下降对净利润的影响[2] * 承诺定期派发股息 公司拥有约10亿美元净现金 并计划探索部署过剩资本支持业务的方式[2][21] 增长策略与区域亮点 * 核心战略包括深化与核心客户关系、探索区域增长机会、通过AI Agent开发平台加速开发者创新[18] * 高端PaaS客户（过去12个月ARR超过10万美元）增至285个 贡献了约88.6%的PaaS收入[18] * 亚太区与南美是上半年增长最快的地区 东南亚电信客户进入大规模交付阶段 新加坡智能家居和房地产产品进入实施阶段[18] * 欧洲一长期客户在环境照明和家电（包括空调和空气炸锅）领域实现两位数增长[18] * 中国市场的AI玩具解决方案通过IP合作获得积极反馈[18] * 北美智能喂鸟器需求势头强劲[18] 关税影响与供应链 * 公司预计关税在第三季度将继续带来收入压力 下游消费电子品类订单放缓或推迟[18][19] * 客户对旺季促销预期不如往年乐观 订单价值从高价值转向低价值[18] * AIoT产品供应链长 成本重新谈判耗时久[18] * 部分简单品类（如插头、LED）制造商已转移至越南、泰国、印度、墨西哥等地 但一些品类（如空调）仍依赖中国制造商[19] 财务预测调整 * 高盛将2025-27年收入预测下调1-2% 主要因潜在需求疲软 但将调整后净利润预测上调1-4% 因运营费用控制优于预期[3] * 预计第三季度收入同比持平为8200万美元 因去年高基数（部分因法国电子补贴） 非GAAP净利润预计为1700万美元[3] 估值与风险 * 高盛维持买入评级 12个月目标价从3.0美元上调至3.2美元 基于DCF（WACC 12% 永续增长率3%）和EV/GP（4.7倍目标倍数）等权重计算[11][16][28] * 关键风险包括全球消费者物联网需求弱于预期、供应链库存积压、毛利率和费用控制不及预期、外汇波动、地缘政治风险（包括出口关税）[28]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][7] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入839.39亿元，同比大幅增长113.06% [1] - 2025H1归母净利润达18.89亿元，同比增长46.30% [1] - 2025Q2单季度营收489.42亿元，同比+111.24%，环比+39.84%，创历史新高 [2] - 2025Q2归母净利润10.47亿元，同比+52.70%，环比+24.35%，同步创新高 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为1398.49/1673.48/1972.44亿元，同比增长27.3%/19.7%/17.9% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为37.73/44.50/52.94亿元，同比增长28.9%/18.0%/18.9% [4] - 当前股价对应PE分别为25.8/21.9/18.4倍 [4] 业务结构分析 - 高性能计算业务占总收入61.9%，同比提升2个百分点，为第一大品类 [2] - 智能终端业务占比32.8%，位列第二 [2] - AIoT及其他占比4.0%，汽车及工业产品占比1.3% [2] - 数据业务实现倍数级增长，巩固云厂商核心供应商地位 [2] - 智能终端业务收入翻倍增长，市场份额持续提升 [2] - 智能穿戴业务同比大涨110.1% [2] - 个人电脑业务增速远超行业平均水平 [2] - 汽车电子业务产品矩阵拓展，客户队列丰富 [2] - AIoT业务收入同比增长79.9%，覆盖Gaming、智能家居、XR等多领域 [2] 研发与技术实力 - 2025H1研发投入29.6亿元，同比增长30.1% [3] - 近三年累计研发投入超过147.5亿元 [3] - 同时具备ARM架构和X86架构整机设计能力 [3] - 基于IPD集成产品开发流程进行端到端研发管理 [3] - X-LAB创新中心构建声学、光学、热学、射频、仿真五大核心研究室 [3] - 启动人形机器人核心技术研究，形成"共性技术研究+未来产业孵化"技术体系 [3] 战略布局与并购活动 - 完成"3+N+3"智能产品大平台战略升级 [4] - 三大核心业务为智能手机、个人电脑和服务器 [4] - 衍生拓展智慧生活、商业数字生产力及数据基础设施多品类组合 [4] - 前瞻性拓展汽车电子、软件和机器人三大新兴领域 [4] - 2024年收购易路达80%股份 [4] - 2025年1月收购深圳豪成智能75%股份 [4] - 2025年7月拟收购晶合集成6%股权，实现上下游垂直整合 [4] 行业与市场地位 - 全球智能硬件ODM龙头厂商 [10] - 多品类协同扩张驱动成长 [10] - 归属于消费电子行业 [7] - 总市值974.51亿元，自由流通股占比56.26% [7]