报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预测2025年6月新增贷款2.1万亿元，社融3.8万亿元；6月末，M2达329.2万亿，YoY+7.9%；M1（新口径）YoY +2.5%；社融增速8.8% [2] - 预计新增贷款（社融口径）同比略微多增，政府债券净融资同比明显扩大，社融同比多增，社融增速可能先回升后回落，年末社融增速8.3%左右 [3] - 三季度利率债料窄幅震荡，继续看多收益率2%以上的长久期城投债及资本债；预计2026年美联储大幅降息，中短期限美债机会突出 [3] 根据相关目录分别进行总结 新增贷款预测 - 预计6月新增贷款2.1万亿，同比接近；个贷增量5000亿，对公信贷增量1.55万亿，非银同业贷款+500亿 [3] - 预计6月个贷短期+1500亿，个贷中长期+3500亿；对公短贷+5000亿，对公中长期+9500亿，票据融资+1000亿 [3] - 信贷需求可能持续偏弱，7月新增贷款或较低 [3] M1与M2增速预测 - 预计6月末新口径M1增速2.5%，环比回升；旧口径M1增速+0.4%，环比回升 [3] - 预计6月末M2增速7.9%，环比上月末基本持平 [3] 社融预测 - 预测6月份社融增量3.8万亿，同比多增，多增主要来自政府债券及企业债券净融资 [3] - 预计6月对实体经济人民币贷款增量2.05万亿，未贴现银行承兑汇票 -2100亿，企业债券净融资3100亿，政府债券净融资1.35万亿 [3] - 预计6月末社融增速8.8%，环比上升0.1个百分点 [3] 债券市场观点 - 三季度利率债料窄幅震荡，利率债波段操作需紧密跟踪央行资金面行为，一旦收紧可能调整10BP左右 [3] - 7月理财规模预计大幅增长，继续看多长久期下沉的城投及资本债，看多城投点心债及美元债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注保险次级债机会 [3] - 预计2026年美联储大幅降息，中短期限美债机会突出 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月债市震荡走强短端下行幅度更大，10Y、1Y国债收益率分别下行3BP、11BP，期限利差走阔8.5BP至30.1BP [1][9] - 7月资金面大概率无虞，关注政治局会议政策加力信号，债市震荡偏下格局，波段交易机会为主 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 债市回顾：利率震荡下行，收益率曲线牛陡 - 6月债市受中美谈判、央行呵护资金面、以伊冲突等因素影响震荡走强，短端下行幅度更大，10Y、1Y国债收益率分别下行3BP、11BP [1][9] - 6月国债收益率曲线整体牛陡，中短端下行幅度普遍更大，国开债隐含税率整体回升 [10] - 海外方面，美国通胀上行幅度不高、劳动力数据有韧性，6月议息会议点阵图偏鹰派，关注7月4日大美丽法案通过情况，截至6月26日，美债收益率下行，中美利差收缩，美元兑人民币汇率下行 [11] 本月债市展望：资金面大概率无虞，关注政治局会议政策加力信号 - 基本面关注CPI在0附近徘徊、社融结构改善、中美贸易摩擦下出口支撑效果、PMI景气度改善及地产数据扰动，7月政治局会议是主要增量关注点 [2][35] - 供给面预计7月政府债净供给或达1.3万亿左右，达下半年高峰，特别国债和新增专项债驱动供给高位，普通国债和置换隐债专项债规模收敛 [51][54] - 资金面年中时点或季节性收紧，但央行呵护下预计短暂收紧后回正偏松，存单发行利率下行、大行净融出回升，银行负债端压力无需担忧 [2][58] - 政策面货币政策宽松总基调不变，降准优先级高且有空间，非对称降息缓解银行息差压力，关注7月政治局会议政策表态及导向变化 [3][72] - 机构行为6月债市走牛机构增持，7月关注大行净买入对短端支持、基金拉久期动能、理财配置意愿回升及保险超长端支持力度变化 [3][83] 债市策略：债市震荡偏下格局，波段交易机会为主 - 7月关注政治局会议新政策主线、资金面跨月后均衡持稳、政府债净供给高峰及中美关税博弈扰动 [4][88] - 利率方面预计收益率可能回落，债市利多但收益率低约束下行空间，策略上窄幅震荡市适当保持久期，关注波段交易，靠近前低注意止盈 [4][90] - 短端受资金面和央行操作影响，跨月后资金利率回落，关注政府债供给脉冲影响；长端受中美贸易摩擦扰动，关注豁免期后期双方态度变化，关注交易性机会，靠近前低注意止盈 [4][90] 7月重要经济日历 - 公布6月外汇储备、PPI、CPI、M2、出口金额等经济指标及市场预期值 [92]

国债期货周报 2025年6月16日——6月20日 杜淑芳 期货从业资格证号：F0230469 投资咨询资格证号：Z0000690 证券代码：839979 本周行情回顾 本周权益市场走弱，国债期货市场延续偏强震荡格局，各期限合约全线上涨，超长期限品种表现尤为亮眼。基本面数据方面，5月份，随着我 国促消费扩内需各项政策持续显效，价格呈现积极变化，特别是核心CPI同比涨幅升至近一年最高点，CPI同比降幅已连续3个月持平于0.1%，而核 心CPI同比涨幅则创近3月新高，升至近一年来最高点。PPI同比继续负增长，但在关税风险阶段性缓和，对市场风险偏好以及商品需求预期起到较 好的改善作用下，后期我国PPI也有望边际改善。5月社会消费品零售超出市场预期，显示在消费品以旧换新刺激政策下，我国内需有一定程度改善 但国固定资产投资不及预期，同时地产端商品房销售面积进一步下滑，基本面完全复苏仍然任重道远。金融数据方面，5月降息降准落地后，企业 和居民融资成本及信贷可获得性都有改善。前5个月社融增量累计18.63万亿元，同比多增3.83万亿元，显示财政政策持续发力，但信贷结构仍以政 府债券融资为主。居民消费信心不足。企业中长期贷款增 ...

央行公开市场操作 - 人民银行23日开展2205亿元7天期逆回购操作 利率持平于1 40% 当日实现净回笼215亿元[1] - 上周央行公开市场净投放流动性1021亿元 1820亿元MLF于6月17日到期 6月16日开展4000亿买断式逆回购[1] - 税期过后资金面转为跨季准备 6月19-20日资金价格出现波动 R007一度触及1 60% 14天资金利率抬升至1 77%[1] 本周流动性影响因素 - 本周逆回购到期规模上升至9603亿元 政府债净缴款规模达7898亿元 为4月下旬以来最高水平[2] - 6月24日开始7天资金可跨季 6月25日为下旬缴准日 当日央行将开展MLF操作[2] - 机构资金跨季进度持续偏缓 若央行维持呵护态度 资金面大幅收紧概率有限[2] 市场机构观点 - 华西证券认为季末资金面仍将依赖央行投放规模 需关注25日MLF续作情况[2] - 财通证券预计季末可能存在阶段性小幅扰动 但结合央行态度 跨季资金无忧[2] - 广发证券预计6月社融继续回升 6月底7月初跨季后是流动性改善时点[3] 政策利率与工具 - 6月20日LPR报价持平 1年期3 0% 5年期以上3 5%[3] - 中信证券预计央行将维持宽松流动性操作 MLF将维持资金净投放 不排除总量降息工具继续发力[3] - 民生银行表示不排除下半年加大稳增长力度 可能落实"设立新型政策性金融工具"[4]

行业投资评级 - 强于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数 [1][25] 核心观点 - 政府债支撑社融同比多增：5月社融增量2.29万亿元，同比多增2247亿元，主要来自政府债新增1.46万亿元（同比多增2319亿元）及企业债改善 [2][3] - 信贷需求结构性分化：企业短期贷款同比多增2300亿元，但中长期贷款同比少增1700亿元，居民中长期贷款同比多增232亿元 [4] - M1-M2剪刀差缩窄：5月M1增速环比回升0.8个百分点至2.3%，M2增速微降0.1个百分点至7.9%，两者差值收窄0.9个百分点 [5] 分项数据 社融结构 - 政府债主导增量：5月政府债净融资1.46万亿元，占社融增量的63.8%，同比多增2319亿元 [2][3] - 企业直接融资改善：企业债融资同比多增1252亿元至1648亿元，未贴现银票同比少减168亿元 [3] 信贷表现 - 企业贷款总量承压：5月新增5300亿元（同比少增2100亿元），票据贴现同比少增2826亿元至746亿元 [4] - 居民端温和修复：中长期贷款新增746亿元（同比多增232亿元），但短期贷款同比多减451亿元 [4] 货币供应 - 存款结构变化：企业存款同比少减3824亿元至-4176亿元，财政存款同比多增1167亿元至8800亿元 [5] - 基数效应影响：M1增速回升部分因2024年同期手工补息政策造成的低基数 [5] 投资建议 - 关注高股息银行股：报告明确推荐招商银行、农业银行、江苏银行 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年5月存量社融同比8.7%增速环比基本持平，政府债和企业直接融资为主要贡献项；信贷增量偏弱但结构有亮点，企业短贷同比正增、票据冲量规模下降；M1、M2同比增速分别为2.3%、7.9%，增速环比提升0.8个百分点、微降0.1个百分点；今年政府债为社融增速提供趋势性支撑，资金面预计仍是政策真空期影响债市的重要因素 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 信贷 - 2025年5月新增信贷约0.62万亿元低于去年同期的0.95万亿元，企业贷款增加约0.53万亿元同比少增约0.21万亿元，企业短贷、中长贷增量分别为0.11、0.33万亿元，同比分别多增0.23万亿元、少增0.17万亿元，票据增量746亿元同比少增2826亿元；居民贷款新增约540亿元同比小幅少增，居民短贷、中长贷分别减少208亿元、增加746亿元，分别同比多减451亿元、多增232亿元 [10] - 企业信贷同比少增，但票据冲量规模低表明对实体支持力度尚可，且企业融资需求部分被直接融资代替 [10] 社融 - 2025年5月社融增量为2.29万亿元，政府债增加约1.46万亿元、同比多增约0.24万亿元，直接融资增加约0.16万亿元、同比多增约0.13万亿元，科创债发行明显提速，5月科创债净融资规模约3440亿元 [10] - 2025年政府债的发行为社融增速提供趋势性支撑，5月国债发行进度较快，特别国债净融资额4720亿元 [10] 货币 - 5月M1、M2同比增速为2.3%、7.9%，增速环比分别提升0.8个百分点、下降0.1个百分点 [10] - 2025年5月居民存款、企业存款分别增加约0.47万亿元、减少约0.42万亿元，同比多增约500亿元、少减0.38万亿元；非银存款增加约1.19万亿元，同比多增约300亿元；财政存款增加约0.88万亿元，同比多增约0.12万亿元，政府债发行规模大形成财政存款沉淀 [10] 金融数据与债市展望 - 政府债发行和后续可能创设的新工具对社融增速有支撑作用，信贷政策或更注重结构优化 [10] - 社融总量对实体支持力度稳定，资金面是政策真空期影响债市的重要因素，资金价格上下都有约束 [10] - 近期资金面宽裕，10年期国债收益率有望向年内前低1.6%靠近，但当前估值偏贵，突破前低需资金价格、经济预期更显著变化 [10]

报告核心观点 5月信贷数据主要由政府贡献边际增量，居民端与企业端表现平淡；上周二级市场可跟踪资金小幅净流出，融资资金保持净流入；随着积极财政政策与适度宽松货币政策推进，社融有望短期保持较高增速；即将进入半年报业绩预披露窗口，偏质量及权重风格有望继续占优 [2][4][12] 各部分总结 流动性专题 - 5月新增社融2.29万亿元，同比多增0.22万亿元；新增人民币信贷0.62万亿元，同比少增3300亿元；社融存量增速8.7%与前值持平，新增中长期融资6个月滚动同比增长至21.37% [9] - 政府债券贡献社融主要增量，5月发放给实体经济的人民币贷款增加5923亿元，同比少增2274亿元；非标融资规模减少1156亿元，同比多减40亿元；直接融资增加1.62万亿元，同比多增3571亿元，其中新增政府债券1.46万亿元，同比多增2319亿元；企业债券增加1496亿元，同比多增1211亿元 [9] - 居民与企业部门均小幅走弱，居民短贷减少208亿元，同比多减451亿元，中长期贷款增加746亿元，同比多增232亿元；企业票据融资增加746亿元，同比少增2826亿元；企业短贷增加1100亿元，同比多增2300亿元；企业中长期贷款增加3300亿元，同比少增1700亿元 [9] - M1同比增长2.3%，主要由于去年同期“防空转”政策带来的低基数；随着积极财政政策与适度宽松货币政策推进，社融有望短期保持较高增速 [4][12] 监管动向 - 6月13日，中国央行行长潘功胜与欧洲央行行长拉加德举行首次年度会晤，双方愿深化交流合作；国务院总理李强会见拉加德，中方愿同欧央行在国际货币体系改革等方面加强合作 [15] - 6月13日，央行、外汇局联合印发《关于金融支持福建探索海峡两岸融合发展新路、建设两岸融合发展示范区的若干措施》，支持建设多层次两岸金融市场，推动更多台资企业在大陆上市 [15] - 6月13日，国新办介绍《关于深入推进深圳综合改革试点深化改革创新扩大开放的意见》，支持符合条件的港交所上市公司在深交所发行上市存托凭证，支持深圳培育发展长期资本等 [15] - 6月14日，央行公告6月16日开展4000亿元买断式逆回购操作，全月将实现净投放，体现对市场的呵护 [15] - 6月15日，上交所副总经理苑多然表示，将发挥科创板改革“试验田”功能，提升服务科技创新质效，丰富科创板指数及ETF体系 [15] 货币政策工具与资金成本 - 上周央行公开市场净回笼727亿元，未来一周将有8582亿元逆回购、1820亿元MLF到期 [4][16] - 货币市场利率下行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率下行，期限利差缩小；同业存单发行规模扩大，发行利率均下行 [4][16][17] 股市资金供需 - 资金供给方面，上周新成立偏股类公募基金11.5亿份，较前期减少119.6亿份；股票型ETF净流出149.4亿元；市场融资净买入80.2亿元，截至6月13日，A股融资余额为18044.3亿元 [26] - 资金需求方面，上周IPO融资回升至12.6亿元；重要股东净减持规模扩大，净减持45.5亿元，公告的计划减持规模76.1亿元，较前期下降；限售解禁市值为624.1亿元，较前期上升，未来一周解禁规模下降至454.6亿元 [31] 市场情绪 - 市场情绪上，上周融资买入额为5869.3亿元，占A股成交额比例为9.5%，较前期上升，融资资金交易活跃度增强，股权风险溢价下降；纳斯达克指数下跌0.6%，标普500指数下跌0.4%，VIX指数回升，市场风险偏好下降 [35][37] - 交易结构上，上周关注度相对提升的风格指数及大类行业为北证50、可选消费、TMT；当周换手率历史分位数排名前5的行业为北证50（96.7%）、可选消费（92.3%）、周期（85.9%）、必选消费（85.8%） [40] 投资者偏好 - 行业偏好上，上周食品饮料、有色金属、传媒获各类资金净流入规模较高；股票型ETF净流入规模较高的行业为电子、国防军工和食品饮料，净流出规模较高的行业是医药生物、计算机、非银金融等；融资资金净流入规模较高的行业为医药生物、有色金属、食品饮料等，净卖出非银金融、电力设备、机械设备等 [44] - 个股偏好上，融资净买入规模较高的为江淮汽车、贵州茅台、海光信息等；净卖出规模较高的为中国平安、阳光电源、牧原股份等 [46] - ETF偏好上，上周ETF净赎回127.7亿份，宽指ETF以净赎回为主，双创50ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，消费ETF申购较多，医药ETF赎回较多；净申购最高的为鹏华中证酒ETF，净赎回最高的为易方达沪深300医药卫生ETF [49][50] 海外金融市场流动性跟踪 - 国外主要央行动向方面，欧洲央行官员表态谨慎，马赫鲁夫强调利率决策取决于实际数据，卡扎克斯暗示可能需“进一步降息微调”，金多斯认为通胀风险平衡；英国央行增加ILTR拍卖额度并评估提升灵活性，警示企业勿过度依赖流动性支持 [55][56] - 国外重要经济数据变化方面，美国5月通胀延续降温趋势，CPI环比仅涨0.1%，核心CPI同比2.8%维持三年低位；关税冲击呈现结构性分化，能源价格回落抑制通胀压力，住房成本连续两月涨0.3%仍是主要推手 [58]

工业生产 - 5月工业生产同比增速从6.1%降至5.8%，环比增速达0.61%，内需接力外需拉动生产[1][15] - 4、5月中国出口同比增速分别为8.1%、4.8%，出口交货值同比增速仅0.9%、0.6%，外需拉动减弱[12][15] - 5月全国服务业生产指数同比增速6.2%，较上月加快0.2个百分点[1][17] 投资情况 - 前5月全口径基建投资累计同比增速从10.9%降至10.4%，制造业投资累计同比增速8.5%，均处较高增速[2][25][26] - 前5月房地产投资累计同比下降10.7%，降幅扩大0.4个百分点，市场复苏力度待增强[2][25][33] 消费市场 - 5月社会消费品零售总额同比增长6.4%，好于4.9%的市场预期，环比增长0.93%[3][48] - 5月家用电器和音像器材类消费同比增长53%，通讯器材类消费同比增长42.7%[3][54] 社融情况 - 5月新增社融2.29万亿元，高于预期值2.05万亿元，新增政府债券融资1.46万亿元[3][58] - 5月末M2、社融余额同比增速分别维持在7.9%、8.7%，用于稳增长的超长期特别国债仍有9000多亿元发行空间[1][12][15][58][59] 风险提示 - “两重”“两新”效果可能阶段性波动，房地产市场有待进一步提振，中美关税谈判存在不确定性[3]

海外市场 - 以色列对伊朗发动袭击导致中东地缘冲突升级 推动原油及全球能源板块大涨 黄金价格同步上涨 [1] - 美国5月通胀数据低于预期 美元指数创3年新低 美债利率维持震荡 [1] 国内市场 - 5月社融同比增速8.7% 与上月持平 主要依赖政府债支撑 信贷表现偏弱 企业中长贷成为主要拖累 或受美国关税升级影响 [1] 债券市场 - 债市震荡偏强 央行积极投放流动性缓解市场对跨季和存单到期导致资金偏紧的担忧 通胀和信贷偏弱对债市形成基本面支撑 [1] - 短端利率偏高导致收益率曲线过度平坦 制约长端利率下行 但央行流动性表态为短端修复提供空间 预计大行增加短债购买将带动曲线斜率修复 长端利率或震荡下行 [1] A股市场 - 中美关税谈判阶段性落地 市场核心矛盾转向基本面 中东地缘冲突短期扰动风险偏好 但中期影响减弱 [1] - 美元持续走弱或促使资金流入新兴市场避险 利好权益市场 国内基本面需政策进一步发力 科技成长方向因拥挤度和相对收益处于历史低位 叠加季节效应或占优 [1] 港股市场 - 海内外多因素共振推动港股风险偏好整体偏强 短期趋势可能延续 [2] 大宗商品 - 中东地缘冲突升级短期提振原油情绪 但中期全球原油需求可能受关税拖累 [2] - 关税带来的经济政策不确定性及美元信用问题对金价形成中长期利好 短期金价波动加剧 [2]

金融运行总量 - 广义货币（M2）余额325.78万亿元，同比增长7.9%，维持中高速增长 [1] - 社会融资规模存量426.16万亿元，同比增速8.7%，与上月持平 [1] - 年初以来社融增量18.63万亿元，同比多增3.83万亿元 [1] 政府债券融资 - 5月新增社会融资规模2.29万亿元，其中政府债券净融资增加1.46万亿元，占比超60% [1] - 5月地方政府新增专项债券发行4432亿元，创今年单月新高 [1] - 特别国债自4月下旬开启发行，成为政府债券支撑社融增长的核心力量 [1] - 今年以来置换存量隐性债务的再融资债券已发行超1.6万亿元 [1] 企业债券融资 - 5月企业债券净融资规模突破1400亿元，延续二季度回暖趋势 [2] - 科技板新政实施后企业发行科技创新债券积极性提升，民营企业债券融资占比上升 [2] - 5月5年期AAA级企业债到期收益率平均1.97%，较4月下降 [2] 居民贷款结构 - 5月居民贷款新增540亿元，短期贷款连续三个月负增长，中长期贷款明显增加 [2] - 长期贷款增加主要得益于房地产市场交易边际改善，个人按揭贷款投放增多 [2] - 5月超半数百强房企单月业绩环比提升，部分头部房企销售增幅大于30% [2] 货币供应结构 - 5月末M1同比增长2.3%，较上月增长0.8个百分点 [3] - 5月新增人民币存款同比增幅较大，理财产品资金向居民存款和证券公司客户保证金存款回流 [3] 政策展望 - 央行将继续坚持总量加结构的货币政策调控基调 [3] - 总量上保持广义货币供应量与名义GDP增速基本匹配 [3] - 结构上创设更多结构性工具，加大定向再贷款投放力度 [3]