6月出口数据情况 - 6月出口同比增长小幅回升至5.8%，强于市场预期3.2%[4] - 6月对美出口同比降幅收窄至 -16.1%，消费品出口同比增速回暖[4] - 6月进料加工当月同比增速为16.9%，从日、韩进口当月同比分别为10.9%、1%[4] 出口影响因素 - 日内瓦谈判后对美直接“抢出口”是6月上行动力，但会透支未来外需[4] - “抢转口”接近尾声，7月起将凸显不利影响，影响中间零部件出口增速[4] 出口趋势判断 - 总出口同比增速可能7月再次回落，中美间接贸易动能难显著反转[4] 高技术行业出口表现 - 6月部分机械交运产品表现出色，汽车、船舶出口累计同比增速分别为8.2%、18.6%[4]

GDP情况 - 2025Q2实际GDP同比增长5.2%，环比1.1%，连续3个季度维持修复斜率；第一、二、三产业GDP同比分别为3.8%、4.8%、5.7%，建筑业GDP转负至 -0.6%拖累第二产业；名义与实际GDP增速差 -1.3%，降幅较前值走扩0.5个百分点[4][17] - 6月工业增加值同比6.8%，较前值提高1.0个百分点；服务业生产同比6.0%，信息软件技术连续5个月上行，端午前置使批发零售等服务业小幅走弱；6月产销率95.2%，处历年最低水平[5][19] - 2025Q2人均可支配收入实际增速5.4%，下滑0.2个百分点，经营净收入拖累稍大；就业人员周均工作时间增加0.2小时至48.4小时，时薪增速微降0.1个百分点至6.1%；居民部门消费率68.6%，好于2022 - 2024年同期但低于疫前水平[5][23] 消费情况 - 6月社零累计同比持平前值5.0%，当月同比下滑1.6个百分点至4.8%；限上商品、限下商品、限上餐饮、限下餐饮分别贡献降幅 -1.0、 -0.1、 -0.2、 -0.4个百分点；以旧换新品类分化，对6月社零增速贡献下滑0.6个百分点，家电、通讯器材贡献下滑0.5、0.4个百分点，汽车正贡献扩大0.4个百分点[6][28] - 6月以旧换新支出进度约54%，预计2025下半年刺激消费补贴政策将陆续出台，涵盖服务消费、稳就业促增收、增加优质消费供给等方面[6][32] 固投情况 - 6月房地产投资累计同比下行0.5个百分点至 -11.2%，当月同比 -12.9%；新开工、竣工、销售面积累计同比分别变动 +2.8、 +2.5、 -0.6个百分点；7月新房成交走弱，二手房成交温和下滑，库销比偏弱，二手房价同比降幅收窄但环比降幅走扩；中央城市工作会议召开，预计高质量城市更新助房地产投资筑底，但规模难对标棚改[32][34] - 6月制造业累计同比下降1.0个百分点至7.5%，连续3个月放缓，设备更新维持高增速；有色冶炼、医药、计算机通信电子下滑幅度大；“反内卷”影响显现，叠加关税扰动，预计制造业增速温和放缓[43] - 6月广义基建当月同比回落1.5个百分点至8.9%，狭义基建下滑1.0个百分点至4.6%；截至7月15日专项债发行进度57.4%，“两重”项目清单下达完毕，但2023年增发国债超5000亿投向水利形成高基数，“两重”项目落地到开工需时间，Q3、Q4水利投资或拖累基建，待“两重”和政策性金融工具提速对冲[45][47] 经济展望与风险 - 2025上半年GDP同比5.3%，超额完成全年目标；6月投资、消费走弱，抢出口效应或消退，以旧换新面临约束，房地产“止跌回稳”动能不强，推进“反内卷”需权衡多方关系，预计Q4经济增速有下行压力，或为政策加力时点[8][48] - 风险包括政策力度不及预期、美国经济超预期衰退[49]

核心观点 报告围绕宏观经济、固定收益、地产建筑、银行、通信、非银金融、农林牧渔等多个领域展开分析，指出抢出口窗口期临近结束、政府债券对社融支撑有持续性、中国出口依赖度表象与实质不同等宏观趋势，各行业呈现出不同发展态势，如地产销售数据有波动、银行信贷季节性回暖等，并给出相应投资建议[6][11][19] 总量研究 宏观经济 - 抢出口窗口期或将临近结束 - 6月出口同比+5.8%，进口同比+1.1%，间接抢出口支撑出口增速，但美国进口关税税率提升，后续出口增速或受透支效应影响[6][7] - 地区结构上，对美出口降幅收窄，东盟、非洲需求有韧性；产品结构上，汽车出口持续高增[8] - 7月抢出口或有一定支撑，但随后动能将趋于下降，下半年全球贸易需求回落与前期抢出口透支效应叠加，出口加速下行概率增大[9] 宏观经济 - 政府债券对社融的支撑或有持续性 - 6月社融增长4.2万亿元，新增人民币贷款22400亿元，信贷总量修复，企业贷款增速回升，居民稳步小幅加杠杆[12][13] - 政府债券和人民币贷款为社融主要拉动项，政府债券超季节性高增，财政短期内还有“余力”[15] - 6月M1、M2延续有效修复，财政存款向居民和企业转移效率提升，四季度增量财政政策或是维持货币社融增速的关键[16] 固定收益 - 中国出口依赖度高的表象与实质 - 2025年一季度中国GDP累计同比贡献率中货物和服务净出口达38.9%，但中国出口额占名义GDP比值整体处于较低水平[19][20] - 2025年一季度净出口贡献率近40%主要是进口因素导致，当前进口同比偏低与进口替代有关，未来净出口仍是拉动经济的主要动力之一[21][22] - 出口下半年或保持较高水平，“AnythingButBond”或成为全球占优策略，2025年下半年经济或好于预期，市场预期有望修正[24][25] 行业公司 地产建筑 - 单月销售数据表现走弱，房企国内贷款增速转正 - 6月销售数据走弱，全国商品房销售面积和金额同比分别-5.5%和-10.8%，开工数据降幅收窄，竣工面积同比仍下降，开发投资额降幅扩大，房企国内贷款增速转正[27][28][29] - 预计三季度销售数据在2024年同期低基数下有望延续弱复苏趋势，推荐布局城市基本面好、双轮驱动及优质物管等相关标的[30] 地产建筑 - 新房上海同环比领涨，二手房价同比降幅缩小 - 6月70城新房销售价格环比降幅扩大，同比降幅缩小；二手房销售价格同比降幅收窄，环比降幅扩大，上海新房同环比领涨[32][33][34] - 认为房地产市场整体朝着止跌回稳方向迈进，期待政策作用下市场进一步稳定，推荐相关标的与前一报告类似[35] 银行 - 短贷提振货币派生，中小行腾退高息存款影响配债 - 负债端非银存款回落，活期存款大幅多增，中小行单位定存及高息存款收缩影响配债能力，6月M1增速升至4.6%[37][38][39] - 资产端大行短贷冲量，票据融资压降，继续承接政府债，下阶段需关注低利率下久期错配与存款搬家影响[40][41] - 看好经济动能回升及银行估值抬升，推荐农业银行、招商银行等标的[42] 通信 - 英伟达将恢复H20在华销售，核心利好AIDC链 - 英伟达将恢复对中国的H20销售并推出新GPU，合规芯片H20恢复销售有望缓解国内算力“缺芯”问题，利好国产AIDC全产业链[44] - 世纪互联上调2025财年业绩指引，持续看好国产AIDC产业链发展，推荐各领域相关标的[45][47] 非银金融 - 券商中报预告超预期，继续推荐券商板块 - 25家上市券商中报归母净利润合计同比+78%，单二季度环比+16%，经纪、权益自营和海外业务驱动中报同比高增，债券自营、投行支撑Q2环比[48][50][51] - 预计2025H1上市券商业绩同比增速超50%，当下估值仍在低位，机构欠配显著，推荐国泰海通等标的组合[52][53] 农林牧渔 - 7月USDA农产品报告下调全球玉米、水稻、小麦产量，上调大豆产量 - 2025/2026年全球玉米产量环比调减232万吨至12.64亿吨，大豆产量环比调增86万吨至4.28亿吨，小麦产量环比调减4万吨至8.09亿吨，水稻产量环比调减31万吨至5.41亿吨[56][57][58] 银行 - 信贷季节性回暖，存款“活期化”初现 - 6月M1、M2增速明显回升，社融新增4.20万亿元，略超预期，人民币贷款中短贷贡献主要增量，企业中长贷仍乏力，居民读数小幅改善[61][63][64] - 预计2025年银行业绩表现基本稳定，推荐中信银行、光大银行等标的[66] 地产建筑 - 城投控股(600649.SH) - 公司预计2025H1归母净利润扭亏为盈，主要因房产项目竣工交付结转增加，销售规模有所下降，但待售项目充裕，保障房租赁规模扩大，租金流入稳健增长[68][69][71] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.1、8.4、9.9亿元[68] 地产建筑 - 保利发展(600048.SH) - 公司2025上半年预计归母净利润同比-63.15%，主要因结转项目规模下降且盈利能力下降，销售稳居第一，销售均价同比提升，拿地强度维持在33%左右，一线城市拿地占比47%[74][75][76] - 看好公司低价项目结转完成后业绩持续修复，维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润分别为56.8、65.6、75.1亿元[74] 地产建筑 - 滨江集团(002244.SZ) - 公司预计2025上半年归母净利润高增，主要因结转项目规模提升，销售排名稳定前十，拿地强度维持高位，公开市场融资畅通，融资成本降至央企水平[80][81][82] - 下调盈利预测，维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润为29.4、32.7、34.2亿元[80]

经济整体情况 - 二季度GDP实际增长5.2%，名义GDP增速较一季度放缓0.7个百分点至3.9%左右，全年或呈前高后低走势[1][14] - 预计下半年市场呈现股债双牛结构，10年国债利率将下行至1.5%附近[2][21] 工业生产 - 6月规模以上工业增加值同比增长6.8%，环比增长0.5%，装备制造业和高技术制造业增加值增速较快[3][22] - 2025年二季度全国规模以上工业产能利用率为74.0%，比上季度和上年同期均有下降[3][23] 消费情况 - 6月社会消费品零售总额同比+4.8%，较上月回落1.6个百分点，“618”对消费有支撑但后期动能减弱[4][31][33] 投资情况 - 2025年上半年全国固定资产投资（不含农户）同比增长2.8%，低于市场预期，制造业和基建投资后续或放缓[5][7] - 1 - 6月房地产开发投资下降11.2%，二季度下滑加速，政策加力必要性提升[7][72][73] 就业情况 - 6月全国城镇调查失业率为5.0%，与上月持平，就业政策持续发力稳就业[8][78] 风险提示 - 地缘冲突扩大化或使中国经济意外上行，政策落地可能不及预期[9]

出口情况 - 6月中国出口同比+5.8%，前值+4.8%，进口同比+1.1%，前值-3.4%[2][11] - 6月韩国出口同比+4.3%，较前值(-1.3%)明显回升；越南出口同比+19.3%，接近前值(+20.7%)[3][12] - 6月对美出口拖累总出口2.4个百分点，相较于5月的5.0个百分点降低2.6个百分点[4][20] - 7月前13日出口同比+2%[5][29] 出口因素分析 - 间接抢出口支撑6月出口增速，但未来外需或周期性回落，抢出口有透支效应[3][12] - 地区结构上，对美出口降幅收窄，东盟、非洲需求有韧性[3][4][12][15][20] - 产品结构上，2025年6月出口同比为正主要由汽车支撑，汽车出口同比回升，消费电子出口降幅收窄[4][24] 进口情况 - 6月进口同比回升4.5个百分点至1.1%，后续或受周期性与关税扰动影响处于低位[4][28] 未来趋势 - 长期看，全球贸易需求衰退，下半年出口加速下行概率增大[5][29] 风险提示 - 外需回落超预期，政策变化超预期[5][43]

核心观点 - 6月出口同比回升至5.8%，受“抢出口”主体改变影响，对新兴国家“抢出口”接近结束，对美国“抢出口”开始发酵[2][8] - 7月出口有望因对美“抢出口”延续维持韧性，8月“抢出口”或结束，出口将面临需求透支负面影响[3][26] 出口情况 - 消费品中消费电子、轻工制品、地产链商品出口增速回升，资本品、中间品出口增速分化[4][30][34] - 对美国出口增速回升，对非美经济体出口增速大多回落，仅对东盟、非洲出口有所回升[4][39] 进口情况 - 6月进口同比回升至1.1%，主要受大宗商品进口回升带动，反映国内投资需求回暖[5][40] 风险提示 - 发达国家经济压力超预期，海外央行货币政策调整，外部形势变化[5][46]

核心观点 - 6月出口同比回升1.0个百分点至5.8%，环比符合季节性水平，主要受"抢出口"主体从新兴国家转向美国的影响 [2][7] - 对新兴国家"抢出口"持续退坡：对拉美出口下降4.5个百分点至-2.0%，对印度下降3.1个百分点至9.6%，主要因新兴国家关税暂停期7月初到期 [2][7] - 对美国"抢出口"开始发酵：对美出口大幅回升18.4个百分点至-16.0%，消费电子（+1.5个百分点至5.3%）和家具（+10.2个百分点至0.6%）等对美占比较高商品增速显著上扬 [2][13] 商品层面分析 - 消费品出口回升：手机（+12.8个百分点至-10.4%）、箱包（+3.2个百分点至-7.1%）、鞋靴（+1.6个百分点至-4.0%）等轻工制品改善明显 [4][29] - 资本品与中间品分化：医疗仪器（+2.7个百分点至5.0%）上行，船舶（-20.0个百分点至23.6%）下行；肥料（+63.7个百分点至59.3%）大幅回升，但集成电路（-9.2个百分点至24.2%）显著回落 [4][32] - 大宗商品进口回暖：铁矿石进口量同比上升12.4个百分点至8.5%，原油上升8.2个百分点至7.4%，反映国内投资需求复苏 [5][44] 区域贸易动态 - 发达国家市场分化：对日本出口上升0.4个百分点至6.8%，但对欧盟下降4.5个百分点至7.8%，英国下降4.8个百分点至11.0% [5][40] - 新兴经济体表现不一：对东盟出口上升2.0个百分点至17.0%，但对俄罗斯下降5.4个百分点至-16.1%，拉美下降4.5个百分点至-2.0% [5][40] 未来展望 - 7月出口韧性或延续：加工贸易进口同比上升3.3个百分点至5.8%（领先指标），义乌小商品价格维持高位，支撑短期对美"抢出口" [25][26] - 8月后风险显现：新兴国家关税暂停期结束将导致"抢出口"需求透支，出口增速可能承压 [25][26]

核心观点 - 6月出口同比回升1 0个百分点至5 8%，环比符合季节性水平，主要受"抢出口"主体从新兴国家转向美国的影响 [2][7] - 对新兴国家"抢出口"持续退坡：拉美（-4 5pct至-2 0%）、印度（-3 1pct至9 6%）出口回落，集成电路（-9 2pct至24 2%）等中游制造商品增速下滑 [2][22] - 对美国"抢出口"开始显现：对美出口大幅回升18 4个百分点至-16 0%，消费电子（+1 5pct至5 3%）、家具（+10 2pct至0 6%）等对美依赖度高的商品增速上扬 [2][13] 商品结构分析 - 消费品出口改善：手机（+12 8pct至-10 4%）、箱包（+3 2pct至-7 1%）、家具（+10 2pct至0 6%）等地产链商品回升 [4][29] - 资本品/中间品分化：医疗仪器（+2 7pct至5 0%）上行，船舶（-20 0pct至23 6%）下行；肥料（+63 7pct至59 3%）反弹，未锻轧铝（-18 0pct至-18 2%）回落 [4][32] - 大宗商品进口回暖：铁矿石（+12 4pct至8 5%）、原油（+8 2pct至7 4%）进口量回升，反映国内投资需求复苏 [5][44] 区域贸易动态 - 发达国家分化：对美国出口回升18 4个百分点，但对欧盟（-4 5pct至7 8%）、英国（-4 8pct至11 0%）下滑 [5][40] - 新兴市场结构性变化：东盟（+2 0pct至17 0%）和非洲（+1 4pct至35 0%）增长，俄罗斯（-5 4pct至-16 1%）、拉美（-4 5pct至-2 0%）走弱 [5][40] 前瞻性指标 - 对美"抢出口"可持续性信号：6月加工贸易进口同比回升3 3个百分点至5 8%（领先出口1个月），义乌小商品价格维持高位 [26] - 新兴市场"抢出口"退潮：7月关税暂停期结束叠加2个月生产时滞，港口外贸吞吐量已现下滑 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月出口更充分体现中美谈判缓和积极影响，对美直接出口占比回升但低于一季度，短期7月出口读数或不弱，中期8月中旬后关税政策不确定大，下半年出口或放缓，债券市场或聚焦国内政策，三季度“宽信用”情绪扰动或放大 [6] - 6月进口增速回正，低基数与价格因素是主因，内需待政策发力，二季度处于存量效果释放阶段，上半年GDP维持5%以上增长，海外贸易形势不确定高，三季度数据验证关键，政策或加力托底需求 [6] 各部分总结 出口：“抢出口”逻辑强化，转口贸易降温 - 6月出口增速+5.8%，体现贸易形势缓和积极影响，“抢出口”逻辑延续，环比+2.9%好于2023 - 2024年同期，人民币升值或提振出口读数 [5][9] - 劳动密集型消费品出口同比收窄至0%，环比+11.2%，玩具表现强势或体现圣诞用品旺季前置 [2][20] - 生产用中间品出口同比+12.2%，拉动出口增长1.4个百分点，下半年美国制造商补库延续，短期或维持高增 [2][21] - 手机、笔记本电脑出口同比降幅收窄，合计拖累出口约0.4个百分点；汽车出口贡献度连续三月回升，拉动6月出口增0.5个百分点 [2][24] - 6月对美出口同比降幅收窄18.4个百分点至 - 16.1%，权重回升但低于一季度；对东盟出口占比降至17.9%，为3月以来最低 [3][28] - 8月上旬“对等关税”豁免期结束，7月“抢出口”或加速释放，加工贸易等指标暗示7月出口增速或抬升，圣诞用品旺季前置也有支撑 [5][12] 进口：价格回暖、低基数叠加，进口同比回正 - 6月进口金额同比+1.1%，自去年12月以来首次回正，低基数与大宗品价格同比改善是主因，环比 - 1.2%，弱于季节性 [4][34] - 上游大宗品进口同比 - 11.4%，拖累进口3.1个百分点，数量转弱是主要拖累 [35] - 中间品进口同比+8.6%，拉动进口约1.9个百分点，制造业生产扩张或有提振 [35] - 下游消费品进口同比 - 21.0%，拖累进口约 - 1.1个百分点，降幅走扩 [35]

越南经济表现 - 越南上半年GDP增长7.52%，创2011年以来同期新高 [1][3] - 2025年第二季度GDP增长7.96%，上半年综合增长率7.52% [3] - 全年经济增长目标为8%，下半年需提升至8%以上才能实现目标 [4] - OECD预测2025年越南GDP增速为6.2%，2026年为6%，但仍高于东南亚其他国家 [4] 出口贸易 - 上半年出口总额同比增长14.4% [1][3] - 2025年第二季度出口总额同比增长18% [1] - 计算机和电子产品、手机、机械设备占出口总额46%，其中计算机和电子产品同比增长42% [3] - 美国是越南最大出口市场，上半年出口额达709.1亿美元 [3] - 中国是最大进口来源国，进口额847亿美元 [3] 行业表现 - 纺织、皮革、木材加工等行业面临订单增长乏力困境 [3] - 纺织服装第一季度出口额超45亿美元，其中美国市场达17亿美元 [5] - 咖啡豆出口商Intimex集团全力运转以完成美国进口商7月前交货要求 [5] 贸易政策影响 - 美国与越南达成贸易协议，越南对美出口商品将面临至少20%关税 [1] - 暂缓期内越南商品出口美国仅需缴纳10%基准关税 [1] - 企业利用暂缓期加快交货速度，刺激出口增长 [1][5] - 越南业界建议加强与有自由贸易协定国家联系，瞄准中东、东北亚、非洲等新兴市场 [5] 经济增长驱动因素 - 公共基础设施投资增加、房地产市场复苏、政府行政改革推动经济增长 [6] - 企业抓住暂停征收高关税窗口期，大力完成出口订单 [5]