报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅基本面仍然偏弱，但持仓量突破历史新高，警惕空平引起的盘面波动；多晶硅基本面仍然偏弱，当前06 - 07合约价差走强，警惕后续PS06合约交割逻辑蔓延至PS07合约；关注空工业硅多多晶硅套利机会，以及多晶硅07 - 08/07 - 09正套机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货价格区间及波动率 - 工业硅主力合约价格有8000强阻力位，当前波动率27.3%，波动率历史百分位（3年）为83.7%；多晶硅主力合约价格在34000 - 38000宽幅震荡，当前波动率28.94%，波动率历史百分位（3年）为85% [2] 风险管理策略建议 库存管理 - 为防止存货减值，根据企业库存情况，做空工业硅/多晶硅期货（SI2507/PS2507）锁定利润，弥补生产成本，卖出套保比例60%，策略等级3 - 产品库存偏高有存货减值风险时，卖出看涨期权，套保工具为场外/场内期权，卖出套保比例80%，策略等级4 - 买入虚值看跌期权，套保工具为场内/场外期权，策略等级3 [2] 采购管理 - 未来公司有生产计划，原料有上涨风险时，为防止未来原料价格上涨，依据生产计划买入远月工业硅/多晶硅合约锁定采购成本，买入套保比例依据采购计划，策略等级1 - 卖出看跌期权，套保工具为场内/场外期权，卖出套保比例依据采购计划，策略等级2 - 买入虚值看涨期权，套保工具为场内/场外期权，买入套保比例依据采购计划，策略等级1 [2] 核心矛盾 工业硅 - 整体处于落后产能出清产业周期，供应过剩压力持续；丰水期临近，西南地区企业复产预期落地，库存有进一步累库风险；需求端整体偏弱，下游企业压价采购，多晶硅、有机硅未来有减停产预期，供需格局缺乏上行动力 [3] 多晶硅 - 近期基本面与交割逻辑交替，盘面宽幅震荡；供给端产量稳定，高库存压力仍存，若有产能整合出清计划或协议，有望改善产业状况；下游需求随光伏抢装潮消退支撑力度减弱；期货盘面随着交割月临近，持仓数量和仓单量矛盾凸显，波幅增大 [3] 利多解读 工业硅 - 国内宏观政策偏积极，对机器人、AI企业扶持或刺激电力需求增长，长周期行业处于上升期 - 成本端短期塌缩空间有限，利润估值偏低，有较强成本支撑 [4] 多晶硅 - 未来产业内或有产能整合出清计划，若达成产能整合协议，有望推动产业状况改善 - 企业可交割意愿不强，市场走交割逻辑 [4] 利空解读 工业硅 - 丰水期临近，西南地区工厂开工预期落地，产能释放 - 下游多晶硅企业联合减产传闻变为现实，需求端走弱 - 库存处于累库趋势，需求未见好转 [7][8] 多晶硅 - 多晶硅企业整合出清失败，企业生产维持现状 - 库存处于累库趋势，需求未见好转 [16] 期货价格数据 |指标|最新价|日涨跌|周环比|周涨跌幅|年涨跌幅|单位| |----|----|----|----|----|----|----| |工业硅主力|7340|0|-540|-6.85%|-40.52%|元/吨| |工业硅成交量|624841|0|416444|199.83%|186.38%|手| |工业硅持仓量|226069|0|42379|23.07%|94.43%|手| |多晶硅主力|35100|0|-980|-2.72%|-|元/吨| |多晶硅成交量|153272|0|27010|21.39%|-|手| |多晶硅持仓量|79868|0|2574|3.33%|-|手|[8] 现货数据 |名称|单位|最新价|日涨跌|日涨跌幅| |----|----|----|----|----| |华东553|元/吨|8500|0|0%| |黄埔港553|元/吨|8500|0|0%| |天津港553|元/吨|8350|0|0%| |昆明553|元/吨|8850|-50|-0.56%| |新疆553|元/吨|7950|0|0%| |新疆99|元/吨|7950|0|0%| |华东421|元/吨|9200|-50|-0.54%| |黄埔港421|元/吨|10350|0|0%| |天津港421|元/吨|9400|-100|-1.05%| |昆明421|元/吨|10000|0|0%| |四川421|元/吨|10300|0|0%| |华东553基差|元/吨|1160|100|9.43%| |华东421基差|元/吨|1860|50|2.76%| |华东421 - 553价差|元/吨|700|-50|-6.67%|[15][17] 期货库存数据 |名称|单位|最新价|涨跌|涨跌幅| |----|----|----|----|----| |仓单总计|手|64286|-340|-1.88%| |昆明交割库（周）|万吨|8.8|-0.3|0%| |上海交割库（周）|万吨|3.9|0|0%| |广东交割库（周）|万吨|4.3|0|0%| |天津交割库（周）|万吨|10.8|0|0%| |四川交割库（周）|万吨|2.7|-4250|-1.11%| |江苏交割库（周）|万吨|2.6|-3000|-0.79%| |浙江交割库（周）|万吨|1.2|0|0%| |新疆交割库（周）|万吨|10.9|0|0%|[25][27]

行业现状与格局 - 光伏硅料行业呈现"6+N"格局，6家头部企业合计产能超245万吨，占行业85%以上有效产出 [2] - 行业总产能已超过300万吨/年，远超全球需求，仅头部6家企业产能已满足全球150%需求 [2] - 当前硅料厂库存约26万吨，行业总库存预计45万吨左右，库存压力较大 [3] - 国内月度产量从2024年4月的18万吨高点回落至2024年1-2月的9万吨附近，行业开工率降至35% [3] 价格与成本分析 - 2024年硅料价格从年初6.5万元/吨降至年底3.9万元/吨，降幅达40%，已逼近多数企业生产成本 [3] - 行业平均成本4.2万元/吨，颗粒硅现金成本可做到3万元/吨以内，棒状硅头部企业现金成本3.5-4万元/吨 [4] - 全球供需平衡点成本约为4.7万元/吨，海外企业最高成本达14.5万元/吨 [4] - 2024年四大龙头企业均巨亏：通威股份亏损70.39亿元，协鑫科技亏损47.5亿元，大全能源亏损27.18亿元，新特能源预亏39.05亿元 [4] 行业调整措施 - 头部硅料企业已基本达成共识，第一步大幅减产去库存，第二步通过收购方式实现尾部产能去化 [1] - 资金支持可能来自金融企业或主管部门引导成立的专项基金 [1] - 2024年10月中国光伏行业协会发文设定0.68元/瓦行业最低现金成本价打击恶性竞争 [7] - 2024年11月工信部修订行业规范，提高新建项目资本金比例至30%，加强技术指标要求 [7] - 2024年12月宜宾大会达成行业自律公约，通威、大全、协鑫等龙头企业宣布有序减产控产 [8] 供需与市场前景 - 2022-2024年全球新增光伏装机年化增速48%，预计2025年降至10%，后续或进一步降至5% [6] - 未来几年全球多晶硅年需求量预计170-190万吨，而目前仅国内产能已超300万吨 [6] - 行业已建成未投产产能较多，全球总产能预计超350万吨，单纯限制新增产能难以解决过剩问题 [6] 技术发展路径 - 前几轮行业周期通过刺激消费端与技术升级改善，但2010年后成本下降空间有限 [5] - 除颗粒硅技术外，改良西门子法预计成本降低空间相对有限 [5] - 政策引导企业加强技术创新而非单纯扩大产能 [7]

光伏板块市场表现 - A股光伏板块早盘大幅走高 硅料环节企业领涨 大全能源涨近18% 通威股份涨停 [1] 硅料行业整合计划 - 业内传闻硅料行业排名前6的厂商计划收购剩余所有硅料产能 [1] - 头部硅料企业每月召开"碰头会"讨论减产议题 目前有意向联合推动产能整合 [1] - 头部企业已达成共识 第一步是大幅减产以实现库存去化 第二步是通过收购方式去化尾部产能 [1] - 资金支持方面 前期需要金融企业提供大部分资金 未来通过利润实现金融企业退出 [1] 硅料行业格局 - 当前多晶硅环节呈现"6+N"产业格局 6家头部公司为通威股份(82万吨)、协鑫科技(48万吨)、新特能源(30万吨)、大全能源(30万吨)、东方希望(25.5万吨)、亚洲硅业(22万吨) 合计236万吨产能 [1] - N代表剩余所有硅料公司 数量众多但市场份额较小 包括青海利豪、合盛硅业、新疆晶诺等企业 [1] - 6家头部公司的产品有效交付量至少占据行业需求75%以上 [2] - 需要通过并购方式减少剩余公司的竞争主体数量 [2]

光伏板块市场表现 - 5月13日早盘A股光伏板块大幅走高 硅料环节企业领涨 大全能源涨近18% 通威股份涨停 [1] 硅料行业整合计划 - 业内传闻硅料行业排名前6厂商计划收购剩余所有硅料产能 [1] - 光伏硅料环节每月召开"碰头会" 讨论减产议题 头部企业有意联合推动产能整合 [1] - 头部硅料企业已达成共识 第一步为大幅减产以实现库存去化 第二步通过收买方式实现尾部产能去化 [1] - 资金支持方面需金融企业提供前期资金 通过未来利润实现金融企业退出 [1] 硅料行业格局 - 当前多晶硅环节呈"6+N"格局 6家头部公司分别为通威股份(82万吨)、协鑫科技(48万吨)、新特能源(30万吨)、大全能源(30万吨)、东方希望(25.5万吨)、亚洲硅业(22万吨) 合计236万吨产能 [1] - N代表剩余公司 包括青海利豪、合盛硅业、新疆晶诺等 数量众多但市场份额较小 [1] - 6家头部公司产品有效交付量至少占行业需求75%以上 [2] - 需要通过并购减少剩余竞争主体数量 [2]

硅料行业整合计划 - 头部硅料厂商提出对存量产能和存货进行类似"收储"的整合计划，可能通过主管部门引导成立专项基金操作，待价格回暖后资金退出 [1] - 目前该计划由头部几家硅料厂联合推动，处于早期商议阶段，细节尚未完善 [1] 黄金饰品价格变动 - 受国际金价跳水影响，国内多家金店足金饰品价格下调至千元以下 [2] - 周大福、周六福足金饰品价格下调至992元/克 [2] 国际贸易争端 - 印度拟对美国生产并出口至印度的部分产品征收关税，以对抗美国对印度钢铝制品征收关税的做法 [3] 股市表现 - 沪指午间收盘涨0.08%，深证成指跌0.24%，创业板指跌0.23% [4] - 恒生指数跌1.67%，恒生科技指数跌2.99% [4]

行业整合计划 - 头部硅料厂商提出对存量产能和存货实施类似"收储"的整合计划，通过主管部门引导成立专项基金操作，待价格回暖后资金退出 [1] - 该计划由头部几家硅料厂联合推动，目前处于早期商议阶段，细节尚未完善 [1] - 业内对该计划预期较好，绝大多数亏损企业愿意通过这种方式实现退出 [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [3][11] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳步增长，矿服营收创新高，海外营收增速达44%占比持续提升，降本增效显成效盈利能力增强，积极整合民爆产能优化布局 [1][2] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为217.13、247.09、282.19亿元，同比分别为+59.05%、+13.80%、+14.21%；归母净利润为12.01、14.45、16.10亿元，同比分别为+33.79%、+20.28%、+11.42% [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年全年公司实现营业收入136.5亿元，同比增长17.6%；归母净利润9.0亿元，同比增长25.4%；扣非归母净利润8.5亿元，同比增长26.1% [1] - 矿服板块实现营收108.1亿元，同比增长21.0%，民爆板块实现营收23.1亿元，同比增长1.2%，防务板块实现营收3.5亿元，同比增长47.7% [1] - 2024年公司海外业务实现营收13.6亿元，同比增长43.7%，占比提升8.1pct至9.9% [2] 业务发展 - 矿服业务持续加大富矿地区投入并加快国际化布局，截至2024年末在手订单超300亿元 [1] - 正在赞比亚投资建设炸药厂，完成收购秘鲁EXSUR公司51%股权 [2] - 2024年收购60%的阳生化工及51%的青岛盛世普天两家公司控股权，新增炸药产能8.2万吨/年，2025年2月完成收购雪峰科技21%控股权，炸药产能提升至69.75万吨/年 [2] 财务指标 - 2024年综合毛利率提升0.6pct至21.3%，期间费用率为11.0%，同比增长0.7pct，净利率为8.6%，同比增长0.16pct [2] - 预计2025 - 2027年营业收入增长率分别为59.0%、13.8%、14.2%，净利润增长率分别为33.8%、20.3%、11.4% [12] 市场表现 - 2025年4月28日收盘价30.69元，12个月股价区间17.82 - 32.00元，总市值23324.47百万元 [5] - 1M、3M、12M绝对收益分别为3%、16%、48%，相对收益分别为6%、17%、43% [8]