人民币国际化进程与市场动态 - 俄罗斯财政部将于12月8日首次发行以人民币计价的主权债券 认购登记从12月2日开始[1] - 英国、印尼等国此前也发行过离岸人民币主权债券[1] - 境外主体持有境内人民币金融资产规模已超过10万亿元 人民币债券和股票已被纳入全球主流资产交易指数[1] 人民币资产吸引力上升的驱动因素 - 全球参与者选择货币基于理性经济考量 旨在优化组合、分散风险、保值增值[3] - 俄罗斯发行人民币主权债券的直接原因是其对华贸易顺差大增 出口商持有大量人民币 同时存在财政赤字且无法获得美元和欧元融资[3] - 各国使用人民币结算源于中国企业在海外基建、新能源设备出口、跨境电商等领域的现实经济活动 有助于规避汇率风险和提升交易效率[3] 人民币国际地位提升的基础 - 货币国际地位是经济实力、制度信任与市场接受度长期积累的产物[4] - 中国是全球第二大经济体、第一大商品出口国 连续多年稳居全球第一货物贸易大国 与200多个国家和地区保持贸易往来[4] - 中国在开放条件下推进高质量发展 扩大国际合作 其确定性、未来性和机遇性使“看好中国”成为国际共识[4] 国际货币体系格局演变 - 美国利用美元霸权转嫁债务风险并频繁动用金融制裁 加速美元“武器化” 透支其信用基础[5] - 全球金融生态正从“美元独大”向“多中心体系”演化 这是各国出于资产安全性考量的直观反映[5] - 其他主要发达经济体利率剧烈波动、债务风险积聚 倒逼全球投资者寻求更多风险对冲策略[5] - 随着中国综合国力持续增强和金融市场深化开放 人民币资产走向全球的进程刚刚开始[5]

人民币国际化战略推进 - 中国正稳步推进人民币国际化进程，作为构建高水平开放新格局的核心战略[2] - 中信银行作为先行者，凭借深厚外汇业务基础，重塑跨境综合金融服务体系[2] 中信银行业务规模与增长 - 截至2024年末，中信银行跨境人民币收付汇量达15399.8亿元，同比增长24.1%，增速超出全国平均水平1.6个百分点[2] - 经常项下收付汇量4898.9亿元，资本项下收付汇量10500.9亿元[2] - 服务跨境人民币对公客户数量超过1万户[2] - 跨境人民币贸易结算收付金额4374.1亿元，同比增速11.1%[3] - 跨境人民币贷款余额385.4亿元，同比增长194%，服务上百户企业[3] 产品创新与服务闭环 - 针对企业跨境融资需求多样化，推出“资本宝+”综合方案，整合跨境发债、资金回流、双向资金池等多元化金融服务[5] - 助力某新能源企业成功发行5亿元离岸人民币债券[5] - 通过跨境双向资金池服务，为跨国集团实现日均10亿元头寸的集约管理[5] - 依托天元司库平台推出“全球收付管理”集约化服务，形成全球账户管理、资金调拨、支付结算、风险监控一体化功能[6] 技术突破与基础设施重塑 - 率先达成CIPS标准收发器直连，降低企业交易成本，推动人民币在国际支付体系中的应用[7] - 将深耕CIPS间参业务领域，优化产品和服务，提升跨境人民币支付清算通达能力[7] - 战略聚焦共建“一带一路”国家银行，从东盟、中亚、非洲等地区入手，拓展CIPS间参行接入范围[8] 场景拓展与应用实践深化 - 针对跨境电商等新兴领域，创新推出一系列跨境人民币金融服务方案[9] - 优化线上核心产品如网银、手机银行，构建智能国际结算与交易服务体系[10] - 2024年跨境电商人民币支付业务交易规模达181亿元，同比增长65%[10] - 在共建“一带一路”倡议下，扩大沿线项目融资规模，为基础设施建设、能源开发等领域提供金融支持[10] 生态共建与未来发展 - 积极推动跨境金融生态共建共享，参与构建开放、协同、共赢的生态系统[11] - 未来将继续秉承“稳慎扎实推进人民币国际化”要求，创新跨境金融服务模式[11]

文章核心观点 中信银行作为中国跨境金融服务的先行者，凭借其深厚的外汇业务底蕴和持续的创新，在推动人民币国际化进程中发挥了关键作用，其跨境人民币业务在多个领域实现了高速增长，并通过产品、技术、场景和生态的全面布局，构建了全方位的跨境综合金融服务体系 [1][9] 跨境人民币业务规模与增长 - 截至2024年末，公司跨境人民币收付汇量达15399.8亿元，同比增长24.1%，增速超出全国平均水平1.6个百分点 [1] - 经常项下收付汇量为4898.9亿元，资本项下收付汇量突破万亿，达10500.9亿元 [1] - 服务跨境人民币对公客户数量超过1万户 [1] - 跨境人民币贸易结算收付金额达4374.1亿元，同比增长11.1% [2] - 跨境人民币贷款余额达385.4亿元，同比大幅增长194%，为上百户企业提供服务 [2] 产品与服务创新 - 针对企业多样化跨境融资需求，推出“资本宝+”综合方案，整合跨境发债、资金回流、双向资金池等多元化金融服务 [3] - 助力某新能源企业成功发行5亿元离岸人民币债券，并确保资金安全高效回流 [3] - 为跨国集团提供跨境双向资金池服务，实现日均10亿元头寸的集约管理，提升资金效率并降低成本 [3] - 依托天元司库平台推出“全球收付管理”集约化服务，整合全球账户管理、资金调拨、支付结算、风险监控等功能 [4] - 不断扩容境外直连银行网络，以数字化、智能化手段重塑跨境金融业务流程 [4] 技术突破与基础设施 - 在跨境支付领域率先达成CIPS标准收发器的直连，降低了企业交易成本并推动人民币在国际支付体系中的广泛应用 [5] - 计划进一步深耕CIPS间参业务，优化产品与服务，提升跨境人民币支付清算的通达能力和业务处理效率 [6] - 战略聚焦共建“一带一路”国家银行，从东盟、中亚、非洲等地区入手，拓展CIPS人民币间参行接入范围，打造区域特色代理清算业务模式 [6] 应用场景拓展 - 紧跟跨境电商趋势，针对支付结算、风险防控等痛点定制跨境人民币金融服务方案 [7] - 深化数字化服务体系升级，优化线上核心产品，并构建智能国际结算与交易服务体系及外汇业务智能风控体系 [7] - 自2020年开展相关业务以来，加大金融科技投入，与抖音、财付通等平台合作，提升出口电商企业跨境人民币收汇体验 [8] - 2024年，跨境电商人民币支付业务完成多版本升级，新增多个业务场景，全年交易规模达181亿元，同比增长65% [8] - 在共建“一带一路”倡议下，积极扩大沿线项目融资规模，为基础设施建设、能源开发等领域提供金融支持 [8] 生态共建与未来展望 - 人民币国际化是一项系统工程，公司积极推动与政府、监管机构、同业银行及企业客户共建开放、协同、共赢的跨境金融生态系统 [9] - 未来将继续秉承“稳慎扎实推进人民币国际化”的要求，不断创新跨境金融服务模式，把握时代机遇，成为推动人民币出海的新引擎 [9]

核心观点 - 牛市进入下半场，驱动因素从流动性驱动的金融再通胀转向由企业盈利（EPS）驱动的实物再通胀 [4][17] - 预计2026年全A/全A非金融净利润同比增速中性为7.3%/11.1%，上证指数回报率中性7.8%、乐观31.5% [4][17] - 投资范式从“看短做短”转向“看长做长”，人民币资产在全球视角下具备体制、产业、人才和估值优势 [2][15] - 宏观范式重塑，从地产银行主导的信贷脉冲转向“减重增肌”的高ROE权益回报，A股ROE新旧动能转换接近完成 [3][16] - 配置聚焦“四大金刚”：顺周期、科创、出海、地产链，风格上看多成长质量因子和大盘成长 [5][6][7][18][19] 百年变局看中国资产：从“看短做短”到“看长做长” - 估值体系紊乱源于百年变局下长期因子突变，“十四五”政策侧重战略防御，“十五五”转向战略相持进攻，强调以经济建设为中心 [2][15][22][23][26][32] - 全球视角下人民币资产具备四大优势：财政空间充足（政府债务占GDP 84%）、制造业产业链完备（增加值占全球28%）、人才红利（顶尖AI人才占比从2019年29%升至2022年47%）、估值便宜（上证ERP 4.3%） [2][33][34][36][46][47][50][55][56][57][60][61] - 中长期GDP提升路径依赖居民消费率提升（当前40%偏低）和中产扩容，预计“十五五”期间居民消费支出年均增速8%，总规模从54万亿增长至30年88万亿 [2][15][66][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79] 重塑估值体系：减重增肌的宏观范式、腾笼换鸟的ROE、居民存款搬家 - 宏观范式从“量增质弱”的地产银行信贷脉冲驱动转向“减重增肌”的审慎开支高ROE权益回报，投融资格局转变促使股市从融资凭证转向保值工具 [3][16][88][89][90][93][94][95] - A股ROE新旧动能转换接近完成，旧经济地产链对全A ROE拖累基本结束（贡献度从2018年合计约2.2个百分点降至25Q3），新经济科技和高端制造贡献提升（科技板块ROE从2018年3%升至25Q3 6.8%） [3][16][96][97][100][101][102] - 居民存款搬家背后是权益资产质量提升、波动率降低，高夏普比率成为配置基础，乐观假设下存款搬家规模达11万亿 [3][4][16] 大势研判：牛市下半场，实物再通胀 - 再通胀三要素：流动性活化（M1与企业现金回暖）、供给出清为先（反内卷写入“十五五”约束产能）、需求刺激为后（服务消费补贴和房价企稳） [4][17] - 业绩改善进入第二年，盈利预期增强，自上而下测算26年全A非金融归母净利润同比增速至11.1% [4][17][66][68][69] - 再通胀牛市高看一线，货币宽松驱动的股市上涨历来迅猛，参考中美日历史再通胀牛市平均涨幅101%，A股当前涨幅48%仍有空间 [4][17][70] - 牛市进程节奏需关注波动率、资产比价、估值水位和交易容量等指标 [4][17] 风格研判：看多成长质量因子，看多大盘成长 - 若EPS接棒流动性驱动，成长和质量因子占优，高估值小盘股承压，成长因子关注科创50/双创50/中证1000，质量因子关注上证50/沪深300/中证800 [5][18] - 风格上看好有质量的大盘成长，若通胀回归则杠铃策略承压，大盘强于小盘源于更强利润增长、ROE韧性和ETF助推 [5][18] - 有质量的成长将跑赢纯粹的现金分红，盈利上行周期中大盘ROE更具韧性 [5][18][94][95] 行业比较与配置：四大金刚主线 - 赔率比较显示26年上证向上突破关键行业包括金融、高端制造、电子、有色、食饮，TMT和高端制造是基本盘，红利资产是稳定器，地产链是胜负手 [6][18][56][57][58][98][99] - 胜率比较分板块看：科技短期看北美AI资本开支和业绩消化估值，中期看AI生产率提升；周期短期看紧供给转化业绩弹性，中期看AI能耗放大供需缺口；制造短期看反内卷供给出清估值修复，中期看产能出海全球竞争力；消费短期看服务消费补贴，中期看收入预期；地产短期看房价企稳，中期看出清后行业稳态 [6][18][101][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112] - 四大金刚配置方向：科创（半导体、光学元件、PCB、集成电路）、顺周期（有色/化工/钢铁/煤炭/建材/机械/养殖）、出海（电池/电机/工程机械/通信设备/能源金属）、地产消费链（建筑/建材/家居/家电/物管） [7][19][113][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126] - 个股组合建议十倍股进攻（金子里找钻石）和新核心资产底仓（有质量的大盘成长） [7][19][127][128][129][130][131][132]

事件概述 - 俄罗斯宣布将首次在俄罗斯本土、面向机构和普通民众公开发行人民币计价的主权债券 [1] 事件意义与影响 - 此举标志着人民币开始从“交易货币”向“主权货币”跃迁，一个国家愿意用人民币“借钱”并将其纳入主权信用体系 [3] - 这是对美元霸权构成的实际冲击，挑战了美元国债的“唯一性”，意味着美元之外出现了第二条通往国家融资的道路 [8] - 该事件是全球货币格局的重大裂缝，世界正从“美元单通道”向“多货币并行”状态转变 [10] 俄罗斯的战略动因 - 中国已成为俄罗斯最大贸易伙伴，能源贸易人民币结算导致俄罗斯国内人民币存量增大，发债是为这些人民币提供投资渠道 [3] - 俄罗斯需要为“去美元化”的能源贸易寻找金融锚点，主权债是建立人民币在其内部信用体系的最强锚点 [5] - 选择人民币是选择一个不受美国控制的金融通道，这对被制裁国家具有硬价值 [5] 潜在的行业影响与样本效应 - 此举为其他“美元体系外国家”提供了一个样本，展示了人民币可用于贸易、借贷和储备 [7] - 该案例可能成为与中国贸易往来增长、又与美元体系不完全交心的经济体的试水模板 [8] - 若有更多国家跟进，人民币可能从“中国的结算工具”转变为新兴世界的共同金融底座 [10]

数字人民币发展现状与架构 - 数字人民币历经理论研究、闭环试点、开放试点三个阶段，已在日常生产生活领域逐步推广[3] - 采用中心化管理和双层运营模式，人民银行负责发行和全周期管理，指定运营机构负责向社会公众提供兑换流通服务[3] - 兼具账户和价值特征，采用“账户松耦合”加数字钱包方式，实现支付即结算和可控匿名支付[3] - 采用集中式与分布式混合技术架构，支持高交易量和连续性，并具备不可伪造、不可篡改等性能[4] - 可加载智能合约实现可编程性，支持根据商定条件规则执行自动支付交易[4] 数字人民币新发展格局 - 构建国际化、数字化、工具化、价值化的新格局，2025年9月国际运营中心落户上海[1][4][6] - 国际化方面拓展跨境应用，提升支付效率透明度，助力跨境贸易和投融资便利化[4] - 数字化方面应用区块链技术构建智能合约生态，扩展链上链下应用功能[4] - 工具化方面进入数字资产交易平台，成为跨市场互联互通和价值流转的工具[4] - 价值化方面完善计量框架，钱包余额按活期存款利率计付利息[5] 数字人民币技术底座与跨境能力 - 底层金融基础设施具备强大数字化国际化功能，包括加密前置系统、业务核算系统等五大系统[6] - 应用大数据管理平台、区块链服务平台、智能合约生态服务平台和数字资产平台[6] - 具备多边双边跨境基础服务能力，实现不同国家地区支付系统和技术标准的协调链接[6] - 支持多边双边的跨境零售支付清算、跨境批发支付清算[6] 全球金融市场挑战与应对策略 - 美国试图主导排他性去中心化金融市场，通过稳定币法律和法案推进全球数字资产市场美元化[7] - 美国年贸易逆差5000多亿美元，国债36万亿美元，年利息超1万亿美元，稳定币将增加美国国债需求[7] - 渣打银行预测到2028年全球稳定币对美国国债需求达1.6万亿美元[7] - 以人民币稳定性对抗不稳定性，维护汇率基本稳定，提升资本项目开放水平[9] - 以多极化对抗单极化，建设自主可控人民币跨境支付体系，争取大宗商品和跨境贸易更多采用人民币计价[9] - 以强信任对抗弱信任，确立技术可信任，让数字人民币成为强信任的跨市场价值流通工具[10] 本土市场竞争与发展路径 - 2024年中国移动支付2109.80亿笔，金额563.70万亿元，支付宝占比45.7%，微信支付占比41.8%[12] - 2024年第三方支付机构跨境互联网支付约20亿笔、1.5万亿元，支付宝占50%，微信支付占30%[12] - 截至2025年6月末，数字人民币累计交易金额12.9万亿元，交易笔数31.6亿笔[12] - 优化应用场景，普及数字人民币App，推广智能合约功能，加强与各消费场景合作[12] - 优化受理环境，提供可靠便捷商户资金结算方案，发挥跨平台生态互联特点[12] - 优化运营机制，建立商业价值驱动生态圈，调动市场主体积极性，建立市场化激励机制[13]

俄罗斯发行人民币主权债券详情 - 俄罗斯财政部计划发行两期以人民币计价的联邦政府债券，期限为3至7年，票面周期182天，每张债券面值为1万元人民币[3] - 3.2年期部分的目标票面利率在6.25%-6.5%之间，7.5年期部分的票面利率最高预计为7.5%，发行规模及最终利率将根据12月2日的认购申请结果确定[5] - 技术性配售计划在12月8日进行，投资者可选择使用人民币或卢布购买债券并收取收益[5] 俄罗斯发行人民币债券的背景与动因 - 俄罗斯在预算赤字扩大、美元和欧元融资渠道被西方制裁切断的背景下，需要新的融资途径[7] - 俄罗斯对中国的贸易顺差激增，前10个月中国对俄罗斯的贸易逆差达191.06亿美元，使俄罗斯出口商积累了巨额人民币资金[7] - 发行人民币主权债券可为俄罗斯企业借款人提供收益率曲线上的参考点，补足市场基准利率的空白[7] 人民币国际化进程与全球趋势 - 俄罗斯并非首个发行人民币主权债券的国家，英国于2014年10月在伦敦发行，韩国于2015年12月在中国银行间债券市场发行了30亿元三年期人民币债券[9] - 2024年外国政府发行的人民币债券总规模已达创纪录的130亿元，点心债（离岸人民币债券）发行额今年已达到8550亿元，熊猫债（在岸人民币债券）发行量在2024年创下1950亿元人民币的历史新高[11] - 今年10月人民币在全球贸易融资市场的使用量份额达到8.5%，位居第二，80多个国家和地区的央行将人民币纳入外汇储备[15] 人民币的储备地位与市场吸引力 - 截至11月1日，人民币在俄罗斯主权财富基金流动资产中的比重已达57%，远高于2022年1月时的31%，俄罗斯成为全球最大人民币储备持有国之一[5][13] - 截至2024年四季度，全球外汇储备中的人民币资产总额约为2470亿美元[17] - 人民币资产的吸引力在于其相对稳定的收益和较低的波动性[17] 未来展望与市场预测 - 东吴证券经济学家预测，2026年人民币对美元可能升破7.0，甚至渐进升向6.40至6.50区间[17] - 人民币实际有效汇率指数在2025年三季度较2020年升值17.3%，远超美元指数同期3.2%的涨幅[19] - 摩根大通2025年的报告预测，未来10年全球将形成美元主导、欧元稳定、人民币多元的三足鼎立格局[19] 全球金融格局变化与人民币应用拓展 - 美国频繁将美元清算系统作为制裁工具的行为，让许多国家意识到过度依赖单一货币的风险，推动本币结算和多元化国际支付体系已成为多国共识[13] - 哈萨克斯坦国有石油生产商计划首次发行点心债，肯尼亚正考虑将美元债务转换为人民币贷款，斯洛文尼亚和巴基斯坦也宣布了人民币融资计划[21] - 上海黄金交易所与伦敦金银市场协会的结算系统对接，为人民币定价贵金属奠定了基础，2025年前10个月上海金成交量同比增长62%[21]

会议概况 - 2025年“读懂中国”国际会议于11月30日至12月2日在广州举行，主题为“新布局、新发展、新选择——中国式现代化与全球治理新格局” [1] - 会议聚焦“十五五”规划建议及其世界意义，吸引了800多位中外嘉宾参会，其中约70%来自全球南方国家 [1] 中国式现代化的全球意义 - 中国式现代化为发展中国家提供了有别于西方传统路径的全新选择，打破了“现代化等于西方化”的迷思 [2] - 中国的发展实践证明实现国家繁荣并非只有一条路径，其转型改变了亿万民众的生活方式并重塑了其在世界舞台的角色 [2] - 中国提出的全球治理倡议反映了全球南方的诉求，是寻求正义和平等的代表，旨在促进更加平衡稳定的世界秩序而非替代现有制度 [5] 国际合作与投资 - 通过共建“一带一路”倡议进行了大量投资并促进了贸易往来，得益于关税减免使合作伙伴能够进入中国的消费市场 [2] - 中国启动的亚洲基础设施投资银行、新开发银行等多边开发机构能缩小基础设施差距，满足全球南方国家增长需求，为全球金融治理架构提供补充 [3] - 在全球发展倡议框架内，中方升级全球发展和南南合作基金并增资至40亿美元，动员230多亿美元资金支持全球南方发展振兴，开展了1800多个合作项目 [3] 重点合作领域 - “十五五”规划建议不仅关注经济发展底线，还涉及科技创新、绿色发展、民生改善等多个方面 [5] - 中国的绿色转型带来全新机遇，未来几年将加强与中国的绿色合作，供应链韧性将在合作关系构建过程中得到加强 [5] - 中国长期帮助发展中国家提升卫生服务水平，自1963年起向77个国家和地区派出援外医疗队3万人次，与43国48所医院建立对口合作，共建28个临床重点专科合作中心 [3] 区域合作前景 - 中国—东盟自由贸易区指明了强有力的贸易关系前进方向 [5] - 在保护主义抬头趋势下，人民币国际化有助于稳定 [5]

金融支持云南建设面向南亚东南亚辐射中心 - 中国人民银行牵头于2013年支持云桂建设沿边金融综合改革试验区，试点期间指导富滇银行在老挝设立全国城商行首家境外经营性机构老中银行，并推出全国首例人民币对泰铢区域交易 [1] - 为支持“一带一路”节点工程，引导金融机构为1521家口岸经营主体提供信贷支持3.42亿元，并印发政策文件支持中老磨憨—磨丁经济合作区建设 [2] - 推动人民币国际化，支持CIPS扩大业务范围，目前省内具备资格的金融机构均可通过CIPS办理跨境人民币业务 [2] - 推动与越南、老挝、泰国共12家钱包机构实现跨境二维码支付互联互通，今年前9个月云南省跨境人民币实际收付588.52亿元，在9个边境省（区）中位居第4 [2] - 全省20个边境口岸落地边民互市电子化结算，覆盖率超90%，结算金额48.37亿元 [2] - 已牵头拟定云南省金融支持辐射中心建设的实施意见，以助力云南融入“一带一路”和双循环新格局 [3] 金融支持云南生态文明建设 - 截至2025年9月末，全省绿色贷款余额8101.5亿元，较年初增加826.1亿元，占各项贷款余额比重达16.1% [3] - 绿色债务融资工具余额235亿元，排全国第八位，野生动物肇事公众责任保险已从亚洲象拓展至其他种群 [3] - 推动完善绿色金融体系建设，与九部门组成省级绿色金融工作领导小组，并联合推进申请参与联合国开发计划署的生物多样性金融项目 [4] - 联合省直六厅局印发《绿色金融服务美丽云南建设三年行动方案（2025—2027年）》等一系列政策文件，构建多层次生物多样性金融政策框架 [5] - 具体举措概括为“五个聚焦”，包括创新资源环境要素挂钩贷款、探索生物多样性金融、发展多元融资、推动区域合作及制定转型金融标准 [6] - 创新“高黎贡山绿色贷”，构建包含22项指标的生态信用评分体系，对B级及以上借款人给予10%至20%的融资增信，并争取国家绿色发展基金支持了大理洱海生态廊道项目 [6] 金融支持云南民族团结进步 - 构建以政策体系为引领、服务体系为基础、宣传体系为支撑的金融支持新格局，创新“再贷款+民族团结”模式 [7] - 截至今年9月末，8个自治州和29个自治县贷款余额分别为9560.58亿元和2648.98亿元，增速持续高于全省，8个自治州累计建成183个普惠金融服务港湾和4843个惠农支付服务点 [7] - 各银行机构创新特色信贷产品，构建覆盖民族地区的40条农业重点产业链支持体系，并推动民品民贸贷款贴息 [7] - 全省金融系统累计向374个边境幸福村发放贷款181.49亿元，提供差异性金融支持并创新适边信贷产品 [8] - 截至9月末，27个国家级乡村振兴重点帮扶县贷款余额4360.45亿元，同比增长4.91%，累计发放创业担保贷款90.09亿元，其中支持返乡创业农民工20.17亿元 [8] - 脱贫人口小额贷款余额219.46亿元，覆盖47.74万户重点群体，助力消除民族地区返贫风险 [8]

2025年全球外汇市场回顾 - 美元指数在2025年上半年显著下跌超10%，下半年企稳进入横盘整理阶段 [1][3][5] - 一季度美元指数从高位回落，“特朗普交易”出现逆转 [1][5] - 二季度美元大幅下挫，主要受美国“对等关税”政策超预期及中美贸易摩擦升温引发“去美元化”担忧，同时美国就业数据疲软推升降息预期 [1][3][5] - 三季度美元走势趋稳，因美国与主要贸易伙伴达成关税协议缓解市场忧虑，且9月美联储降息后交易出现短期反转 [1][3][5] - 2025年前三季度，拉美高息货币（墨西哥比索、巴西雷亚尔）和欧洲货币（瑞士法郎、欧元、英镑）表现相对更好，亚洲货币表现相对偏弱 [12] - 套息策略成为2025年回报最高的外汇交易策略，超过价值和趋势策略 [13] - 人民币对美元在2025年升值约3.2%，走势先弱后强，4月后进入趋势性升值通道 [41] 2026年外汇市场展望与驱动因素 - 2026年外汇市场主线或回归传统逻辑：利率和货币政策、波动性与风险偏好 [4][19] - 基准情形下，美联储降息空间大于其他非美央行，美元波动中枢可能进一步下移，但考虑到2025年已显著下跌且多头不再拥挤，2026年美元跌幅或相对有限 [2][4][19] - 美国劳动力市场在2025年年中开始放缓，PMI就业分项自4月后持续低于50，职位空缺与失业人口比从2022年的2:1降至2025年8月的1:1，2025年10月企业宣布裁员规模达153,074人（近20年同期最高），这或促使美联储考虑更宽松的货币政策 [2][20][21] - 美联储主席将在2026年更迭，特朗普政府可能任命鸽派人选（如凯文·哈塞特），或进一步促进市场对货币政策宽松的预期 [2][25][26] - 宽松交易重启时点可能在2025年底或2026年初，利差收窄将降低美元资产的汇率对冲成本，令美元承压 [2][28] - 2026年市场波动性或因美国中期选举、政府关门风险、关税协议执行及法日等国政治不确定性而增加，可能阶段性扰动风险偏好 [32][33][36] 主要非美货币2026年展望 - **人民币**：在基准情形下，美元下跌及美联储降息带动中美利差收敛，将支持人民币继续温和升值，有机会升值回7.0以内；中国出口增长强劲（10月累计出口同比增长5.3%），上证指数处于近十年高位，显示市场风险偏好较强，人民币对关税风险有所脱敏 [3][40][62][65] - **欧元**：表现可能相对领先，因欧元区经济增长动力或边际增强（德国2026年GDP预计增长1.4%），欧洲央行可能结束降息周期，与美联储继续降息形成货币政策分化；此外，在去美元化背景下，做多欧元作为对冲弱美元的手段被更多采用 [3][37][82][93] - **日元**：表现可能相对偏弱，虽然美日货币政策收敛可能带来支撑，但日本“高市经济学”倾向财政货币双宽松，且日本面临国际收支“双逆差”的结构性因素；预计2026年日元或温和升值，年末美日汇率或在145附近 [38][104][120][126] - **英镑**：可能受到货币宽松预期压制，英国秋季预算案带来的财政紧缩效应不会立即显现，英国央行可能进一步降息以支持需求 [39] - **加元**：或受困于能源价格下跌及美加贸易谈判僵局（美国对加拿大关税保持在35%），可能导致加拿大央行进一步降息 [40] - **澳元**：或受益于更鹰派的货币政策，中美关系稳定支撑中国经济，有利于澳洲联储维持较高利率 [40] 影响汇率的结构性与政策性因素 - 人工智能相关投资在提升美国生产效率的同时，可能对就业形成替代，削弱经济对就业的吸纳能力，这或是美国经济增速较强阶段就业市场却疲软的原因之一 [25] - 特朗普政府偏好弱美元，以促进制造业回流，白宫观点认为美元汇率被高估，加剧了美国制造业空心化 [63][76] - 中国致力于推进人民币国际化，“十五五”规划强调提升资本项目开放水平，温和偏强的人民币汇率有助于提升人民币资产吸引力，符合多重政策目标 [77] - 国际货币体系趋于重构，美元信用在对等关税压力下出现松动，市场对“强美元”的信仰动摇，这为非美货币提供支撑 [44][61]