监管政策核心目标 - 监管核心思路是通过管理“三差”来降低行业风险，具体包括调整生命表以管理死差、建立预定利率动态调整机制以管理利差、以及管控销售费用过高问题以管理费差 [3] - 政策出台背景是利率不断下行，监管旨在压降行业负债端成本 [3] 万能险监管（14号文） - 14号文允许保险公司在满足约束条件时，调整万能险新单的最低保证利率，以防范利差损风险 [6][7][8] - 万能险曾以高利率吸引市场，如保底3.5%、结算利率7%，部分险企借此实现规模快速扩张 [9][10] - 过往高利率万能险导致险企将资金投向高风险低流动性资产，引发利差损与偿付能力危机，如华夏人寿、安邦人寿等“万能险大户”最终被接管 [11][12][13] - 瑞众人寿承接的华夏人寿遗留万能险规模超百亿，保底利率高达3%以上，带来巨大资产端压力，公司已于今年4月停止所有保底3%及以上万能账户的保费追加 [13][15] - 和谐健康也在2024年宣布旗下21款产品停止“加保”，保险公司通常通过“保全规则”而非合同来限制追加，客户不满但公司有权操作 [16] 个险渠道改革（13号文） - 13号文是落实新“国十条”关于加快营销体制改革要求的具体措施，核心是从费差入手管控销售费用过高问题 [17][18] - 文件要求深化执行“报行合一”至个险渠道，此前银保和经代渠道执行“报行合一”后渠道成本大降30% [18][19] - 佣金大幅减少重创经代渠道，导致大量保险经纪人离职或转投个险，头部经代公司如明亚进行基本法改革以稳定队伍 [20][21] - 13号文规定“缴费期10年及以上的保单，佣金发放期不得少于5年”，旨在引导销售人员长期服务，但可能导致代理人当期收入下滑 [24] - 行业经历五年“清虚”，人力基本见底，中国平安2025年3月底寿险代理人数为33.8万，较去年末的36.3万人环比下降6.9% [4] 行业整体表现与影响 - 今年前3个月保险业人身险原保险保费收入为1.79万亿元，增速仅为0.24% [5] - “报行合一”对中小险企冲击更明显，其新单保费降幅显著，因过往费用和佣金政策更激进 [26] - 中小险企面临转型困境，早期高利率万能险产品（保证利率3.5%）要求资产端年化收益率达5%以上，当前投资市场难以实现 [26] - 有观点认为，险企过去依赖利差，但日本经验显示寿险公司利润来源可实现“三差”平衡，转型至保障型、分红型产品是可行方向 [26]

财务表现 - 2025财年上半年营业收入达1.464亿元人民币，同比增长73.7% [1] - 营业利润较上年同期增加1218万元 [1] - 总收入较2023年同期增加约6210万元，其中经纪业务增长6960万元，部分被MGU服务减少的750万元抵消 [2] - 营销费用由2023年同期的2100万元降至1860万元，主要因公司声誉提升减少广告支出 [2] 商业模式与市场定位 - 主要提供2B2C数字嵌入式保险经纪服务，开发40多种数字保险解决方案，覆盖旅游、体育、物流、公用事业和电子商务等场景 [2] - B端渠道数量同比增长33%至2000多家，C端客户数量增长100%至超2000万户 [2] - 亚洲嵌入式保险市场规模预计2030年达2700亿美元，66%增长来自传统渠道转移 [2] 增长策略 - 横向拓展B端合作场景，包括新能源车等蓝海领域；纵向拓展保险产品类型如中高端医疗 [3] - 收入来源多样化应对"报行合一"政策影响，包括技术服务费、咨询费及参与保险全环节（风险评估、TPA、理赔等） [4] - 马来西亚再保险子公司获批，旨在与经纪业务协同，拓展承保服务与收入来源 [5] 海外扩张 - 东南亚为优先市场，因文化相似性及数字化能力差距较小，已与新加坡保险公司签约 [6] - 计划布局美国市场，利用产品结构复杂性优势，已与当地经纪公司建立合作 [6] - 惠择（HUIZ.OI）海外收入占比从2023年1.6%升至2024年18.3%，反映行业出海趋势 [5] 行业痛点与机遇 - 2B2C模式解决B端场景转化效率低、C端服务流程繁琐等问题 [3] - 东南亚市场空间大但面临监管合规与本地竞争挑战 [1][5] - 再保险业务需强化风险管控，公司选择性承担风险并依赖历史数据与技术支撑 [6]

监管政策核心内容 - 金融监管总局发布《人身险产品"负面清单"(2025版)》，系统梳理了产品设计、条款、定价及报送环节的103项违规问题 [1] - "负面清单"旨在遏制误导销售、侵害消费者权益及市场无序竞争，倒逼保险公司回归保障本源 [1] - 监管部门连续第5年印发"负面清单"，从2021年版的73条增至2025版的103条，呈现监管动态治理、不断细化从严的趋势 [1][2] 负面清单演变与行业规模 - 首版"负面清单"发布于2018年，列明52条开发设计"红线"，并于2019年建立人身险产品通报制度 [2] - "负面清单"数量持续扩容，从2021版的73条到2022版的82条，2023版的90条，2024版增至94条，直至2025版的103条 [2] - 2024年中国保险业原保险保费收入约5.7万亿元，其中人身险业实现保费收入4.26万亿元，占据行业绝对大头 [2] 2025版负面清单新增重点 - 相较2024版，2025版"负面清单"新增9条内容，涉及产品条款表述2条、产品责任设计2条、费率厘定及精算假设3条、产品报送管理2条，另有6条表述进行调整 [4] - 新增内容集中围绕监管持续推进的"报行合一"、万能险条款设计、健康保险等方面 [4] - 在健康保险方面，2025版"负面清单"第24条明确健康保险的既往症定义，新增"且已知晓"的表述 [4] 报行合一监管强化 - 2025版"负面清单"新增内容要求严格落实"报行合一"，即保险公司条款报备时报备附加费用率与实际费用率应一致 [6][8] - 新增表述中"报行合一"相关内容有5项，包括指出交费期间10年及以上的长期险预定附加费用率集中在首年或前两年与实际情况相悖，以及银保渠道部分情况下佣金手续费比例较高 [6] - 监管将"报行合一"相关内容列入"负面清单"，要求备案材料与实际销售一致，防止保险公司通过多口径报送虚增费用或变相返佣 [7] 行业产品现状与挑战 - 人身险业产品同质化现象严重，多数公司产品集中在增额终身寿险、重疾险、医疗险等"老三样"，且产品形态、保障责任较为相似 [9] - 产品同质化导致保险公司陷入价格战，压缩利润空间，削弱创新能力，形成恶性循环 [9] - 保险产品开发周期长、投入成本高、市场风险大，许多公司倾向选择"跟随策略"，复制市场上已有成功产品 [9]

报告行业投资评级 - 行业维持“增持”评级 [1][2] 报告的核心观点 - 负债端、资产端均有改善机会，低估值+低持仓，攻守兼备 [2] - 新规落地持续推动寿险渠道深化转型，赋能长期业务增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 行业现状 - 市场储蓄需求旺盛，在监管引导和险企转型下，负债成本有望下降，利差损压力将缓解 [2] - 近期十年期国债收益率稳定在1.65%左右，未来伴随国内经济复苏，长端利率若上行，保险公司新增固收类投资收益率压力将缓解 [2] - 当前公募基金对保险股持仓处于低位，2025年4月18日保险板块估值0.50 - 0.80倍2025E P/EV，处于历史低位 [2] 政策内容 - 深化改革，完善以长期服务为导向的佣金激励机制，支持人员转换身份，建立佣金激励和递延发放机制 [6] - 强化监管，要求深化执行“报行合一”，加强费用管控，建立佣金追索扣回机制，统一各渠道监管要求 [6] - 夯实基础，实施分级销售，提升代理人社会保障，建立产品分类和人员分级标准、诚信信息管理机制，推动提升福利保障水平 [6] 上市险企情况 - 2024年末，A股五家上市险企代理人规模合计138.5万人，较2024年初下滑2.7%，较年中提升0.9%，已基本企稳 [6] - 各公司代理人渠道人均产能均明显提升，如中国人寿月人均首年期交保费同比+15%，中国平安可比口径下人均NBV同比+43%，中国太保核心人力月人均首年规模保费同比+18% [6] 上市险企估值及盈利预测 - 报告给出中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保、中国人保的价格、EV、1YrVNB、P/EV、VNBX、EPS、BVPS、P/E、P/B等指标在2022 - 2025E的数据 [12]

核心观点 - 金融监管总局发布2025版人身保险产品“负面清单”，这是连续第五年发布年度清单 [1] - 清单总条目自2021年版的73条增加至2025年版的103条，监管内容持续完善和强化 [1][4] - 新规旨在规范产品设计、强化“报行合一”，以提升行业产品供给质量和促进行业长期稳定健康发展 [2][5] 负面清单内容与范围 - 负面清单围绕产品条款表述、产品责任设计、产品费率厘定及精算假设、产品报送管理四方面展开 [1] - 清单内容源于监管检查中发现的具有共性、不合理、钻漏洞且可能损害消费者利益的产品设计 [4] 2025版负面清单主要变化 - 与2024年版相比，2025年版未删除整条内容，但新增9条内容 [2] - 新增内容重点体现在产品费率厘定及精算假设方面，强化了“报行合一”和规范产品设计等监管要求 [2] - 新增的9条内容中有5条与“报行合一”直接相关 [2] “报行合一”相关新增细则 - 备案材料中未列示总预定附加费用和总可用费用水平 [2] - 银保渠道部分保险期间和缴别下佣金手续费比例较高，产品设计审慎性不足 [2] - 交费期间10年及以上的长期险预定附加费用率集中在首年或前两年，与实际情况相悖 [2] - 销售渠道同时报送多个代理类型，不符合“报行合一”要求 [2] - 销售费用、总可用费用高于定价费用，各种费用缺乏内在逻辑一致性 [2] 其他新增监管要求 - 条款中约定的残疾定义评定标准缺乏明确的国家或行业标准依据 [3] - 健康保险的既往症未明确表述为“指在本合同生效日之前被保险人已患且已知晓的疾病” [3] - 万能保险追加保费条款描述不清晰，欠缺管理机制，产品设计审慎性不足 [3] - 对不予备案但已开展业务的产品未及时停止销售 [3] 监管要求与行业影响 - 监管机构要求各公司认真对照清单，持续加强对产品精算工作的管理，提升合规经营意识 [3] - 要求总精算师切实履职尽责，提升专业性、独立性和职业道德，做好产品全周期管理 [3] - 年度负面清单已成为险企精算、产品和渠道等部门开发产品的重要判断尺度 [4] - 清单对产品设计、条款撰写、产品报送和实际宣传销售等业务层面均有重要影响 [4] 行业长期发展意义 - 负面清单对存量产品进行规范整改，减少潜在风险和打击违法违规行为，从源头上消除潜在保单纠纷 [5] - 清单在延续监管持续性和一致性的同时，为行业未来产品开发提供思路和启发 [5] - 清单是监管部门产品报备管理的重要抓手，长期看有望提高行业产品供给质量和优化负债结构 [5]

文章核心观点 中国人保2024年经营业绩稳中有进，但核心业务财险市场份额逐年收缩，新能源车险业务面临市场分流风险，且人保财险合规难题有待攻克，当下亟待解决改善财险核心业务利润、创新优化新能源车险供给、加强内部合规文化建设三大困局 [2][5][11] 分组1：2024年业绩情况 - 公司实现营业收入6220亿元，同比增长12.5%；总资产达1.77万亿元，同比增长13.4%；净利润578.20亿元，同比增长83.8%；归属于母公司股东净利润428.69亿元，同比增长88.2% [2] - 实现保险服务收入5377.09亿元，同比增长6.7%；原保险保费收入26930.15亿元，同比增长4.7% [3] - 人保财险保险服务收入4852.23亿元，同比增长6.1%；人保寿险保险服务收入223.8亿元，同比增长23%；人保健康保险服务收入272.2亿元，同比增长6.2% [3] - 2024年人保财险、人保寿险、人保健康的承保利润率分别为104%、299%、153% [4] - 2024年是人保财险近年来大灾损失最大的一年，大灾净损失155.7亿元，比近五年平均大灾净损失高出52.5亿元，比2023年高出37.2亿元 [5] - 2024年人保车险业务实现保险服务收入2947.01亿元，同比增长4.5%，但增速较上一年同期下降0.8% [8] 分组2：市场份额情况 - 截至2024年12月31日，人保财险在财产保险市场份额为31.8%，人保寿险和人保健康在人身保险市场份额合计为3.8%，近三年来，人保财险在财产保险市场份额逐年下滑 [5] 分组3：新能源车险业务情况 - 新兴的新能源车主机厂在新能源车险市场竞争中，获客、产品设计与定价上有优势，未来财险公司面临市场分流风险 [8] - 2024年公司承保新能源汽车1159.05万辆，同比增长57.3%，承保数量占比11%，保费收入508.57亿元，同比增长58.7%，保费占比17.2% [8] - 公司将2025年新能源车险综合成本率目标设定在100%以内 [9] - 公司与各大主机厂等环节参与方建立良好渠道合作，开发了“人保分”用于新能源车定价，2025年计划将其打包成标准定价产品分享给中小保险同行免费使用 [9] 分组4：合规问题情况 - 2024年全年，人保财险累计收到罚单约170张，合计罚款超4500万元，违规行为涵盖车险数据造假等多项核心业务 [9] - 2025年开年不到三个月，国家金融监督管理总局及十余省市分局已对人保财险密集开出10余张罚单 [10]

文章核心观点 中国人保2024年度业绩增长显著，公司明确发展目标，各子公司有不同侧重点，投资端有规划，各业务板块有不同表现，同时公司关注分红和市值管理 [1][2][11] 业绩表现 - 2024年归属于母公司股东净利润428.69亿元，同比增长88.2%；原保险保费收入6930.15亿元，同比增长4.7% [1][2] - 2024年总投资收益821.63亿元，同比增长86.2%；总投资收益率5.6%，同比提升2.3个百分点 [6] 发展目标 - 扎实做好金融“五篇大文章”，坚守初心使命，走中国特色金融发展之路，建设世界一流保险金融集团 [2] - 人保财险巩固竞争优势，构建财险保障体系，建设全球领先财险公司 [2] - 人保寿险提升核心竞争力，构建寿险保障体系，进入国内寿险公司第一梯队 [3] - 人保健康强化健康险支撑作用，构建健康保障体系，建设一流健康险公司 [3] 投资规划 - 平衡收益稳定性与成长性，优化权益资产持仓结构，提升OCI权益占比以分散风险、稳定收益 [6] 财险业务 - 2024年末人保财险在财产保险市场份额为31.8%，保险服务收入4852.23亿元，同比增长6.1%，综合成本率98.5% [7] - 2024年大灾净损失155.7亿元，较5年平均损失高出52亿元 [7] - 非车险业务保险服务收入1905.22亿元，同比增长8.8%，占比39.3%，同比上升1个百分点 [7] - 推行商业非车险“报行合一”有利于提升行业和公司相关水平，规范市场秩序 [8] 寿险业务 - 2024年保险服务收入223.84亿元，同比增长23%；原保险保费收入1060.04亿元，同比增长5.3%；新业务价值50.24亿元，可比口径下同比增长114.2%；净利润170.98亿元 [9] - 2024年末整体寿险业务负债资金成本率降至3.2%，达历史最低水平 [9] - 从资产、负债两端降低负债成本，资产端做好资产配置，负债端聚焦成本管控 [10] 分红与市值管理 - 2024年度每股共派息0.18元，同比增长15.4%，未来研究以每股分红长期稳定增长为核心的分红政策 [11] - 从提升业绩、优化分红和丰富手段三方面加强市值管理，丰富市值管理“工具箱”，加强与投资者等互动交流 [11][12]

文章核心观点 中金维持中国财险“跑赢行业”评级，切换估值至2025年，略微上修公司净资产预期，上调目标价17.6%至14.7港元；虽2024年承保盈利因自然灾害承压，但对2025年展望乐观，公司利润表现符合预期，经营趋势向好支撑远期分红能力，可作为长期稳健持有的投资标的 [1][2][3][4] 2024年业绩情况 - 保费收入同比+4.3%至5381亿元，市场份额同比-0.7ppt至31.8% [2] - 综合成本率（CoR）同比+1.0ppt至98.8%，高于预期，综合赔付率同比+2.4ppt至73%，大灾净损失超过去5年平均水平50.9%，综合费用率同比-1.4ppt至25.8% [1][2] - 净利润同比+30.9%至322亿元，符合预期 [1][3] - 每股全年分红同比+10.4%至0.54元，略低于预期 [1][4] 分业务情况 - 车险CoR同比进一步改善0.1ppt至96.8%，得益于公司竞争优势稳固和行业恶性费用竞争被控制 [2] - 非车险整体CoR同比-2.8ppt至101.9%，责任险CoR同比-1.8ppt至105.2%，企财险受灾害影响明显，CoR同比+9.6ppt至113.4% [2] 投资收益情况 - 全年总投资资产同比增长4.3%，总投资收益率同比+2.0ppt至5.5%，投资相较寿险同业更平稳 [3] 2025年展望 - 预计公司车险CoR仍有改善空间，非车业务在无巨灾损失情况下承保盈利有望大幅修复 [2] 投资建议 - 公司长期经营向好趋势稳固，支撑远期分红能力，当前位置可作为长期稳健持有的投资标的 [4]

文章核心观点 - 公司2024年利润及分红表现大超预期，EV保持正增，NBV翻番，各渠道表现良好，投资表现大幅优化，重申“买入”评级并上调盈利预测 [1][2][3][4] 利润及分红情况 - 2024年公司归母净利润同比增长201.1%至262.29亿元，超业绩预增公告增速上限，4Q24实现归母净利润55.49亿元，同比提升63.79亿元 [1] - 全年每股股息合计2.53元，同比大增197.6%，股利支付率达30.1%，对应3月27日A/H股收盘价股息率为4.9%/9.5% [1] EV情况 - 公司下调非投资连结型寿险资金投资回报率假设50bps至4.0%，下调风险贴现率假设50bps至8.5% [1] - 受益于投资经验偏差正贡献，EV同比增长3.2%至2584.48亿元，不考虑经济假设变动影响，EV同比增长17.3% [1] NBV情况 - 经济假设调整后，2024年公司实现NBV 62.53亿元，同比增长106.8%，增速较前三季度进一步提升27.6pct，超出预期 [2] - 4Q24新单同比高增，虽24年新单同比下降4.6%至425.86亿元，但4Q24新单同比增长140.7%至51.7亿元 [2] - 经济假设调整后，首年保费口径下24年NBVM同比提升7.9pct至14.6%，新单交期及渠道结构显著优化推动NBVM优化 [2] 渠道表现 - 24年个险NBV同比增长37.2%至40.25亿元，新单和NBVM同比分别增长13.7%和4.6pct，队伍质态优化，月人均综合产能同比增长41% [3] - 受“报行合一”影响，银保渠道新单同比下降14.3%至249.19亿元，但NBVM同比提升8.7pct至10.1%，带动NBV同比高增516.5%，NBV贡献占比同比提升26.7pct至40.1% [3] 投资表现 - 24年公司实现净/总/综合投资收益率3.2%/5.8%/8.5%，同比分别变动-0.2pct/+4.0pct/+5.9pct [4] - 期末公司投资资产规模同比增长21.9%至1.63万亿元，股票及基金配置比例同比分别提升3.2pct和1.4pct [4] 投资分析意见 - 重申“买入”评级，上调盈利预测，预计25 - 27年归母净利润为269.02/305.71/348.57亿元，公司P/EV(25E)为0.57x，估值性价比高 [4]

文章核心观点 - 受益于“报行合一”政策和权益市场回暖，中国太平资负两端2024年共振改善，业绩亮眼，中信建投维持其“买入”评级，目标价16.14港元，预计2025/2026/2027年归母净利润分别为93.3/103.7/118.8亿港元 [1][11] 整体业绩 - 全年归母净利润同比+36.2%至84.3亿港元，由人寿、境内财险、再保险利润增长和资管业务扭亏为盈驱动 [2][3] - 2024年人寿、境内财险、再保险业务净利润分别同比+11.6%/+831.0%/+187.5%至105.0/8.0/9.6亿港元 [3] - 拟派发末期股息每股0.35港元，同比+16.7%，派息占归母净利润比重为14.9% [3] - 截至2024年末，合同服务边际余额为2077.7亿港元，归母总内含价值1745.8亿港元，可比口径下同比+12.9%至2292.4亿港元 [3] 人寿保险业务 业务指标 - 太平人寿将内含价值长期投资回报率假设、风险贴现率分别从4.5%、9.0%下调至4.0%、8.5% [4] - 可比口径下全年NBV同比+90.0%至142.7亿港元，创历史新高，人民币口径下同比+94.2%，新假设口径下为91.0亿港元 [4] - NBV增长由NBVM（可比口径）同比+16.6pct至32.5%驱动，NBVM提升受益于聚焦价值型产品和“报行合一” [4] - 2024年新单保费同比-23.2%至4765.2亿港元，下半年同比+3.7%至2195.6亿港元 [4] - 截至2024年末，归母内含价值为1552.7亿港元，同比-15.7%，可比口径下同比-13.9%至2063.3亿港元，人民币可比口径同比-14.4% [4] 新业务CSM - 全年新业务CSM同比+19.2%至197.1亿港元，人民币口径下同比+20.7%，因境内寿险业务盈利性提升 [5] - 全年保险服务业绩同比+18.4%至196.8亿港元，人民币口径同比+19.9%，CSM摊销同比+0.1%至174.4亿港元 [5] - 年末CSM余额为2069.4亿港元，人民币口径较上年末+0.5%至1916亿元 [5] 个人代理渠道 - 人均产能提升和价值改善驱动NBV快速增长，每月人均期缴保费同比+15.4%至16628元，NBVM可比口径下同比+10.4pct至32.6%，驱动NBV可比口径下同比+42.0%至87.4亿港元 [5] - 下半年新单保费同比+24.1%至134.7亿港元 [5] - 年末个人代理数量为22.6万人，百万人力数量同比+0.1%至4387人 [5] 银保渠道 - “报行合一”带动渠道销售费率优化，盈占比同比+19.1%，NBVM可比口径下同比+26.7pct至32.6%，驱动NBV可比口径下同比+400.2%至48.9亿港元，占比同比+21.6pct至34.5% [6] - 新假设下2024年NBV为31.8亿港元，NBVM为20.8% [6] - 下半年新单保费同比+81.7%至64.8亿港元 [6] - 年末银行保险销售网点数量为8.9万个，较上年末+12.5%，较上半年末+8.4% [6] 财险与再保险业务 境内财险业务 - 全年净利润同比+831.0%至8.04亿港元，综合成本率同比-0.3pct至98.1%，带动保险服务业绩同比+19.7%至6.29亿港元 [7] - 全年原保费同比+2.7%至333.87亿港元，车险、水险和非水险分别同比+2.2%、+11.9%、+3.1% [7] - 按人民币计，全年保险服务收入同比+3.5%，非车险同比+4.8%，非车险保费占比+0.4pct至36.7%，新能源车保费同比+35.4%至31.4亿元 [7] 境外财险业务 - 全年保险服务业绩同比+6.4%至6.92亿港元，太平新加坡财险保险服务业绩同比+70.9%至10.7亿港元，综合成本率同比+4.5pct至87.8%，保险服务收入同比+2.6% [7] 再保险业务 - 全年保险服务业绩同比+102.7%至5.8亿港元，综合成本率同比-2.9pct至92.7%，非寿险中非财产险保费占比同比+2pct至36% [7] 资产端 投资收益 - 全年净投资收益、总投资收益分别同比+12.0%、+98.2%至503.4亿港元、665.4亿港元，净、总、综合投资收益率分别+0.10/+1.91/+5.31pct至3.46%/4.57%/10.32% [8] - 下半年净投资收益、总投资收益分别同比+13.3%、+197.1%至258.4亿港元、293.0亿港元 [8] - 2024年港股综合投资收益率为27.65%，跑赢恒生含息指数4.73pct [8] 资产规模与配置 - 截至2024年末，保险资金投资组合规模为1.56万亿港元，较年初+15.8% [8] - 固收投资应对境内利率下行，加大长久期债券配置，交易美债增厚收益；权益投资配置高股息策略股票，2024年末FVOCI股票占比同比+16.8pct至36.6%，加大科技成长股配置 [9] 资管业务 - 2024年实现净利润5.4亿港元，同比扭亏为盈，因管理费收入同比增长和节省成本 [10] - 管理费收入同比+9.0%至30.0亿港元，管理资产规模同比+5.9%至2.58万亿港元，管理费率优化 [10] 投资建议 - 受益于政策和市场回暖，资负两端2024年共振改善，业绩亮眼 [11] - 截至3月25日10年期国债收益率较上年末上行14.31BP至1.8183%，有望给净资产贡献向上弹性，假设调整后内含价值计算基础夯实 [11] - 2025年1 - 2月个险和银保渠道分红险长险新单保费占比分别达89.8%、88.6%，有助于降低负债端成本，提升业绩长期稳健性和估值 [11] - 截至3月25日收盘，2025年PEV为0.22倍，股息率达3.4%，安全边际充足，看好估值修复投资机会 [11] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为93.3/103.7/118.8亿港元，给予未来12个月目标价16.14港元，对应2025年PEV为0.3倍，维持“买入”评级 [1][11]