市场数据与事件 - 美国私人企业在截至10月25日的四周内平均每周裁减约11,250个职位 [1] - ADP数据公布后美元指数应声大跌最低触及99.29 [1] - 疲软美元推动金价攀升至4147美元/盎司附近 [1] - 美国参议院通过妥协方案将结束政府关门该法案预计将于周三在众议院通过并送交总统签署 [1] 黄金市场分析与展望 - 美国政府停摆结束被视为数据回归前的平静期官方就业与通胀数据重新公布后若劳动力市场疲软持续美联储货币政策基调可能转向有条件宽松 [2] - 黄金未来数周或继续受益于降息预期与避险情绪的双轮驱动政治和金融市场风险若明显升高可能将金价推向4700美元/盎司 [2] - 黄金日线图技术面依然看涨但上涨趋势停滞形成十字星形态相对强弱指数显示金价仍有进一步上涨空间 [3] - 金价若突破4160美元/盎司下一个阻力位是4161美元/盎司之后是4200美元/盎司若跌破4000美元/盎司则可能下探3950美元/盎司及3886美元/盎司 [3] - 黄金日图K线呈现偏多日内方向阻力位为4143、4151、4171美元/盎司支撑位为4124、4116、4106美元/盎司动能显示动力强 [4] 外汇市场分析 - 欧元兑美元日图K线呈现偏空日内方向阻力位为1.1594、1.1622、1.1638支撑位为1.1566、1.1558、1.1557动能适中 [5] 关键日程事件 - 当日关键事件包括15:00德国10月CPI月率终值待确定的中国10月M2货币供应年率以及22:20纽约联储主席威廉姆斯23:00费城联储主席保尔森23:20美联储理事沃勒的讲话 [5]

汇率走势 - 印度卢比兑美元汇率维持在88.85附近窄幅波动，市场交投清淡 [1] - 美元指数在99.65附近持稳，整体波动有限 [2] 市场驱动因素 - 投资者密切关注美印贸易谈判进展，期待达成关键协议，但最终协议尚未落地使市场情绪偏谨慎 [1] - 美国总统特朗普表达对即将达成双边贸易协定的信心，并提到未来可能下调对印度商品的关税，但未给出具体时间表 [1] - 美国参议院通过临时拨款法案结束政府停摆，缓解了部分市场不确定性 [2] 资金流动与市场情绪 - 受美印贸易协议未落地影响，外国机构投资者净卖出价值约411.4亿卢比的印度股票 [1] 经济数据与政策预期 - 市场焦点转向印度10月份消费者物价指数，经济学家预测10月通胀率同比上升0.48%，较9月份的1.54%有所回落 [1] - 市场对美联储在12月会议上降息的预期概率为62.4% [2] - 美国政府恢复运转后，一批被推迟的经济数据将公布，投资者将重点关注就业市场表现以判断美联储政策动向 [2] 技术分析 - 美元兑卢比汇率维持在短期均线上方运行，关键技术指标显示若汇价突破近期交易区间可能测试前期高点 [4] - 当前重要阻力位参考历史高点89.12附近，下行支撑关注8月低点87.07区域 [4]

黄金市场近期表现 - 黄金市场近期波动剧烈，行情涨跌反复切换，多空博弈激烈且转换频繁 [1] - 金价周一迎来强势上涨，单日涨幅达2.8%，收于每盎司4111.39美元，创下两周多以来最高收盘水平 [3] - 行情重新回归极端情绪化看涨状态，日线收得实体饱和大阳线，贯穿突破20日线4080的关键压力位并站上4110上方 [5] 推动金价上涨的因素 - 美国经济数据表现疲软，10月就业岗位减少，消费者信心显著下滑，市场对美联储货币政策预期转向鸽派 [3] - 根据CME FedWatch工具，市场定价显示12月美联储降息概率为64%，明年1月概率攀升至77% [3] - 美国参议院周日推进结束政府停摆的法案，消除了一个关键不确定性因素，提升了黄金的避险吸引力 [4] - 地缘局势带来的避险情绪叠加，偏激看涨情绪在沉寂一段时间后突然被集中炒作 [5] 黄金价格展望 - 有分析师预计到今年年底黄金价格有望升至每盎司4200-4300美元区间 [4] - 认为明年第一季度金价达到5000美元仍是一个合理目标 [4] - 日线大阳线突破20日线后，行情大概率会就此重回偏激上涨状态 [5] 技术面分析与关键价位 - 上方需关注前期下跌破位窗口4150-4180一带的测试情况，若价格在此区间受阻需防范上涨为多头最后的疯狂 [7] - 日内下方着重关注20日线4080附近的回踩支撑，若回踩时不跌回20日线下则短线上涨情绪仍有延续空间 [7] - 若今日价格跌回4080之下，则昨日大阳线的有效性存疑，后续走势可能迎来反转 [7] - 小时图级别上方暂看4140/4150附近的压力争夺，下方关注隔夜首个高点4105-4100附近的回撤支撑情况 [7] 交易操作建议 - 操作上建议保守观望，规避极端情绪化行情，重点防范1小时、4小时图级别存在的顶部背离超买风险 [8] - 短期内可偏向看涨，但必须等待短线回撤动作，需对4100、4080一带进行测试且支撑有效后再考虑搏短线多单 [8] - 若不见回撤，不建议盲目入场追多 [8] - 亚盘时段若价格测试4140-4150区域，激进者可尝试极轻仓短空，严格设置4155止损 [9] - 日内若行情回撤至4080附近可尝试短多，短多单需带隔夜回撤低点4073下方止损 [9] - 若行情持续走高且不见回调，上方首次触及4180-4190区域时可适度尝试短空 [9]

报告行业投资评级 - 美股行业和美元债行业投资评级均为弱于大市 [1][5] 报告的核心观点 - 美国10月服务业活动显著回暖，通胀压力回升，该格局与制造业价格压力缓解的趋势形成反差为美联储抗通胀增添复杂性，就业指数下滑速度放缓 [1] - 美联储票委对未来降息路径分歧加剧，“鸽派”与“鹰派”鲜明对立，为货币政策走向带来不确定性，当前市场预期12月降息25bp概率达67% [2] - 美国政府即将结束停摆，流动性压力有望缓解，若政府重启，被冻结财政支出释放，TGA账户近万亿美元余额将回流市场 [3] - 建议利用中短久期策略把握收益和防范长期利率风险，核心配置2 - 5年期美债，对长债保持谨慎 [4] 根据相关目录分别进行总结 美债基准利率 - 涉及2年期与10年期美债利率、美债收益率曲线、各期限美债竞标倍数、2 - 30年期美债发行中标利率、美债月度发行额、联邦基金利率期货市场隐含的降息预期等图表 [12][16][18] 美国宏观经济与流动性 - 涉及美国通胀同比走势、联邦政府年度累计财政赤字、经济意外指数、ISM PMI、消费者信心指数、金融条件指数、房屋租金增速、申领失业金人数、时薪同比增速、非农就业数据、房地产新屋获批开工销售量同比增速、个人消费支出同比增速、盈亏平衡率通胀预期、新增ADP就业人数等图表 [24][26][36] 汇率 - 涉及非美货币近1年走势、非美货币近两周变化、中美主权债利差、美元指数与10年期美债利率、美元指数与人民币指数、美元兑人民币1年期锁汇成本变化等图表 [50][55][57] 中资美元债 - 涉及中资美元债回报率2023年以来走势（分级别和行业）、投资级和高收益级中资美元债收益率和利差走势、近两周回报（分级别和行业）等图表 [64][66][69] 调级行动 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取12次调级行动，包括5次撤销评级、3次首予评级、2次下调评级、2次上调评级，并列出具体调级情况 [72][73]

非农数据定义与重要性 - 非农数据是美国劳工部每月发布的就业报告，反映上月除农业以外所有行业的就业变化情况，是衡量美国经济健康程度的最权威指标之一 [3] - 该数据直接影响美元汇率，并深刻影响黄金、白银期货等全球大宗资产价格 [3] - 其意义在于判断美国经济景气度、预判美联储货币政策、以及指导短线交易方向 [3] 核心构成指标解读 - 非农报告中最关键的三项指标分别是新增就业人数、失业率和平均时薪 [4] - 新增就业人数高于预期表示就业强劲、经济活跃，通常导致美元上升、黄金下跌；低于预期则说明经济可能放缓，导致美元走弱、黄金上涨 [6][7] - 失业率下降意味着就业状况改善，是经济向好的信号，但需警惕因劳动参与率下降造成的“假降” [9][10] - 平均时薪增长率是通胀的前置指标，年率增速超过4%通常被视为“过热”，会强化加息预期；放缓至3%以下则利好金银和风险资产 [13][14][17] 综合分析组合信号 - 强就业、低失业率、快薪资增长的组合表示劳动力市场火热，通常导致美元大涨，黄金短线下跌 [18] - 弱就业、高失业率、薪资放缓的组合显示经济放缓，市场预期降息，通常导致美元下跌，金银上涨 [20] - 强就业、高薪资但失业率上升的组合代表市场结构性波动，通胀与经济信号矛盾，短期市场方向不明 [22] 对金融市场的连锁反应 - 非农数据强劲通常导致美元上涨，疲软则导致美元下跌 [24] - 黄金与白银价格与美元呈反向关系，非农强劲时金银短线急跌，疲软时强势反弹 [25] - 数据强劲则美债收益率上升、债价下跌；数据疲软则收益率下降、债价上涨 [26] - 数据好到一定程度会强化“加息延后”担忧，反而压制股市；弱于预期时，市场押注宽松，股指可能反弹 [27] 实战交易策略 - 提前布局法建议在数据公布前24小时观察市场预期，并可轻仓提前布局反向仓位，同时设置严格止损位 [29][30] - 公布后跟进法建议数据公布后1-2分钟内不急于入场，等待K线稳定，确认第一波反应方向是否延续后再顺势操作 [31][32] - 短线持仓时间不宜过长，通常建议1小时内完成止盈或止损 [33] 与其他指标的配合分析 - 单一非农数据需结合ADP就业数据、初请失业金人数、CPI通胀率等指标共同研判 [35] - 若ADP提前走强、初请失业金人数下降，则非农好于预期的概率大；反之则应防范利空风险 [35] - 建议建立系统化分析路径，如周三看ADP、周四看初请失业金、周五看非农，以提高判断的前瞻性 [35]

行业与公司 * 行业涉及全球资本市场、人工智能（AI）产业、半导体行业、贵金属及加密货币市场[1][2][8] * 公司涉及美股主要指数（标普500、道琼斯指数、纳斯达克指数）、MSCI新兴市场指数、中国沪深300指数相关上市公司[2][5][9][14] 核心观点与论据 全球资本市场驱动力与风险 * 全球资本市场表现与美联储货币政策松紧高度相关 宽松政策与AI产业趋势共振推动2025年市场强劲表现 例如韩国指数截至10月上涨71.18% 而政策收紧则导致市场表现欠佳[1][2][4] * 金融危机后全球资产定价逻辑从分子端（ROE）驱动转向分母端（流动性）驱动 因全要素生产率增长放缓和私人部门停止加杠杆[12] * 2025年10月起市场降温 流动性进入存量博弈状态 资产价格出现击鼓传花式波动 与美国政府关门及美联储态度转变（如9月议息会议低于预期的降息指引和鹰派缩表言论）有关[6][7] 美股泡沫与AI产业影响 * 美股可能接近泡沫临界点 判断依据包括标普500估值及其总市值占全球权益总市值比重 以及MSCI新兴市场指数与标普500比值未能从低位有效反弹[1][5] * AI被视为第四次工业革命 其快速扩张对传统产业产生侵蚀效应 例如AI芯片需求激增导致消费电子芯片价格上涨 美国电力需求增加推高制造业成本 可能引发滞胀[1][8] * AI泡沫破灭关键在于流动性变化 若2026年中期选举前后美国通胀持续高企且就业数据未恶化 美联储可能边际收紧货币政策从而刺破泡沫[11] * 判断美股崩盘前兆可参考互联网泡沫时期模式 即纳斯达克指数快速脉冲上涨而标普和道琼斯指数横盘 目前三大股指中枢上移 更像1999年而非2000年初[9][10] 中国资产展望与汇率因素 * 中国实际有效汇率受全要素生产率、私人部门杠杆率和PPI影响 若全要素生产率回升 PPI转正回升 则2026年实际有效汇率有望升值 沪深300指数也将同步上移 不再依赖流动性驱动而是基于企业竞争力提升[3][13][14][15] * 2026年预测基于全要素生产率回升 PPI转正且有上行风险 资源品价格中枢上移对生产国（中国）有利 预计人民币实际有效汇率和沪深300指数中枢上移[15] 美国政治与政策影响 * 美国最高法院对特朗普关税政策的辩论中 多名保守派大法官提出质疑 提高了对总统关税政策施加限制的可能性 可能裁决结果包括全面推翻、部分限制或全面认可 部分限制可能性较高[18][19][20] * 若最高法院推翻部分或全部关税 美国贸易政策将更稳定 国会将更关注通胀影响 但在战略安全及科技竞争领域保护主义色彩更浓[21] * 美国国内政治极化加剧 2026年中期选举临近 特朗普政府可能更聚焦国内经济议程以应对压力 联邦政府关门创纪录加剧市场不确定性[16][17] 其他重要内容 * 中欧关系方面 中国同意荷兰相关人员就安氏半导体问题来华磋商 是双方释放善意的重要表态 受中美经贸谈判结果和俄乌和谈缺乏进展影响[22] * 未来需关注中美经贸会谈实施、中欧经贸关系、美国内政（司法挑战、政府停摆风险）、与印度巴西贸易谈判、俄乌局势、美俄核武器限制协议到期前互动、加沙和谈、伊朗核谈判、美委冲突及美国在非洲行动等国际事务[23]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周贵金属价格震荡整理，虽美国10月私人就业数据超预期，但金银受一定支撑，市场情绪受美国政府持续停摆和最高法院对特朗普全面征收关税合法性质疑两大不确定因素影响 [3][6] - AI革命加速裁员潮，美国10月挑战者企业裁员人数同比暴增175.3%，10月非农转负，就业减少9100人 [3][7] - 美联储官员对货币政策表态存分歧，今年票委因政府关门不敢行动，12月降息方向不明，明年票委对通胀风险担忧加剧，货币政策可能维持紧缩立场更久 [3][7] - 当前金银价格维持震荡，等待更多信息指引，短期或因数据波动反弹，但反弹空间有限，维持金银价格处于阶段性调整的观点 [3][7] 各目录总结 上周交易数据 - SHFE黄金收盘价921.26元/克，跌0.66元，跌幅0.07%，总成交量136660手，总持仓量178255手 [4] - 沪金T+D收盘价917.64元/克，跌2.56元，跌幅0.28%，总成交量37088手，总持仓量254462手 [4] - COMEX黄金收盘价4007.80美元/盎司，跌5.60美元，跌幅0.14% [4] - SHFE白银收盘价11484元/千克，涨43元，涨幅0.38%，总成交量522479手，总持仓量634627手 [4] - 沪银T+D收盘价11480元/千克，涨38元，涨幅0.33%，总成交量619304手，总持仓量4294018手 [4] - COMEX白银收盘价48.23美元/盎司，跌0.02美元，跌幅0.05% [4] 市场分析及展望 - 美国政府“停摆”打破历史纪录，数名参议院民主党议员准备推进法案结束停摆；最高法院就特朗普大规模征收关税合法性辩论，多数大法官初步认为其越权，判决时间未确定 [6] - AI革命加速裁员潮，10月挑战者企业裁员人数同比暴增175.3%，10月非农转负，就业减少9100人 [7] - 美联储官员对货币政策有分歧，理事米兰呼吁激进降息，理事库克称12月可能降息但取决于后续信息；今年票委因政府关门不敢行动，12月降息方向不明，明年票委担忧通胀风险，货币政策或维持紧缩 [7] - 本周关注美国10月CPI、PPI数据、美联储讲话，以及美国政府停摆进展和最高法院对特朗普“关税裁决” [8] 重要数据信息 - 美国10月ADP就业人数增加4.2万人，超预期，上月修正后减少2.9万人，劳动力需求放缓，薪资增长停滞，为12月是否降息增添不确定性 [9] - 截至9月，美国企业宣布裁员人数近95万，创2020年以来同期最高，政府部门成裁员重灾区，今年削减近30万个职位 [9] - 美国10月ISM制造业PMI指数为48.7，连续八个月萎缩，不及预期，新订单连续两月下降，生产指数疲软，物价支付指数创年初以来新低 [9] - 美国10月ISM服务业PMI上升2.4点至52.4，创八个月新高，远超预期，新订单指数跳涨，服务业支付价格指标升至三年来最高，就业指标升至五个月来最高 [9] - 欧元区10月制造业终值PMI为50，与初值持平，略高于9月，新订单止跌未增、出口连续四个月下滑，企业加速裁员，德国和法国制造业PMI终值均在收缩区域 [10] - 欧元区10月服务业PMI终值为53%，好于初值，推动综合PMI终值升至2023年5月来新高，德国服务业强劲复苏，法国服务业连续14个月收缩 [10] - 证监会同意广州期货交易所铂、钯期货和期权注册，广期所同步发布相关合约及规则，我国是全球最大铂、钯消费国，全球消费占比超20% [10] - 印度黄金ETF迎来创纪录资金流入，今年购买量接近30亿美元，约合26吨黄金，2025年投资几乎与2020至2024年间总购买价值相当 [10] - 中国10月末外汇储备3.343万亿美元，黄金储备报7409万盎司（约2304.457吨），环比增加3万盎司（约0.93吨），为连续第12个月增持黄金 [11] 相关数据图表 - 展示了贵金属ETF持仓变化、SHFE和COMEX金银价格走势、COMEX金银库存变化、COMEX金银非商业性净多头变化、SPDR黄金和SLV白银持有量变化、沪期金与沪金T+D及沪期银与沪银T+D价差变化、黄金和白银内外盘价格变化、COMEX金银比价、美国通胀预期变化、金价与多种指标走势关系、美联储资产负债表规模、美国政府债务规模、铜金比价、美元指数与欧元兑美元走势等图表 [13][14][16]

黄金市场价格动态 - 国际现货黄金价格一度冲破4020美元/盎司，伦敦金现报价4002.22美元/盎司，单日上涨13.25美元，涨幅0.33% [1][5] - 纽约黄金期货主力合约收于4014.20美元/盎司，上涨23.20美元，涨幅0.59%，成交量18.4万手 [5] - 上海黄金交易所AU(T D)合约收盘报917.42元/克，上涨1.29元，涨幅0.14% [5] - 深圳水贝黄金市场牌价跳涨至993元/克，品牌金店首饰价格攀升至1268元/克，银行投资金条价格徘徊在930元/克左右 [1][3][5] 税收政策影响 - 财政部和国家税务总局11月1日实施新税收政策，将黄金用途区分为"投资性"与"非投资性"，导致用于首饰的黄金税收成本增加7% [1][7] - 税收成本增加被迅速转嫁至零售价格，杭州白马珠宝市场的足金999价格单日从928元/克连续三次涨价至1048元/克 [7] - 政策变化导致市场定价经历短暂混乱，上海黄金饰品行业协会下发通知要求会员单位规范税收操作 [7] 市场价差与回收 - 市场主流回收价维持在898元/克，与零售牌价价差拉大至超过100元/克 [1] - 品牌金店回收价报916元/克，但比零售价低352元，银行与品牌金店回收价低5-10%但透明度较高 [3] - 实物黄金变现存在困境，一位消费者在街头回收店卖出100克金条因"损耗"被扣费15%，最终损失上万元 [3] 机构与央行动向 - 2025年前三季度全球央行净购金量达634吨，第三季度单季购金220吨，环比增长28% [10] - 中国央行连续12个月增持黄金，10月末黄金储备达到2304吨，创历史新高 [10] - 全球黄金ETF连续五个月实现资金净流入，10月吸金82亿美元，推动其总资产管理规模增长6%至5030亿美元 [10] 投资渠道与策略 - 不同购买渠道成本差异显著，品牌金店饰金售价与银行投资金条价差达335元/克，相当于黄金原料价格的36% [15] - 银行投资金条价格相对亲民，工商银行如意金条报933.96元/克，建设银行龙鼎金条932.70元/克 [5] - 黄金ETF成为年轻投资者新选择，全球黄金ETF前三季度净流入644吨，提供更灵活的交易方式 [15] 国际因素与政策预期 - 美联储货币政策走向成为金价短期波动核心因素，市场预测美联储12月降息25个基点的概率为70.6% [12][13] - 地缘政治风险对金价的影响呈现脉冲特征，中东冲突暂未升级，俄乌谈判取得进展，短期避险需求有所降温 [13] - 伦敦金价从10月23日的4150美元高点回落约3.5%，部分避险资金选择卖出黄金兑现收益 [13]

全球资产表现 - 全球主要股市普遍下跌，美股标普500指数下跌1.6%，道琼斯指数下跌1.2%，纳斯达克指数下跌3.0%[4][8] - 商品市场普跌，WTI原油价格下跌1.9%，布伦特原油下跌2.5%，伦敦金价微跌0.1%[4][8] - 10年期美债收益率与上周持平，美元指数几乎无变动[4][8] 美国货币政策 - 美联储官员对12月降息存在分歧，古尔斯比主张谨慎，哈玛克更关注通胀，米兰认为利率有下调空间[5][10] - 政府关门导致关键通胀数据缺失，加剧了美联储内部的政策分歧[5][10] 美国经济与政治动态 - 美国最高法院多数法官质疑特朗普政府关税合法性，判决可能年底出炉，或涉及退回1000亿美元关税收入[14] - 民主党在新泽西州、弗吉尼亚州和纽约市地方选举中获胜，政治格局显现“转蓝”迹象[14] - 10月末有担保隔夜融资利率(SOFR)飙升至4.22%，与IORB利差创32个基点纪录，流动性紧张[15] - 美国10月ADP就业新增4.2万人，但科技等行业因AI应用裁员15.3万，同比增速达175%[5][16] - 政府关门持续影响民生，消费者信心指数降至50.3，接近历史低点[15] 欧元区经济动态 - 2025年9月欧元区零售销售环比下降0.1%，主要受燃料和非食品需求疲软拖累[5][24] - 10月欧元区制造业PMI为50%，持平荣枯线，新出口订单和就业下滑显示复苏基础脆弱[5][24] 风险提示 - 报告提示风险包括美联储货币紧缩超预期、美国经济下行超预期及美国关税政策超预期[5][30][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 进入11月，中国精炼铜产量预估企稳，消费预计季节性回升，废铜替代增加的情况下预计供需紧平衡；海外需求预期中性，冶炼厂检修减产增多将减轻供应压力，同时仍需关注美国进口的变化；宏观层面，中美经贸关系迎来缓和期，美联储货币政策宽松方向不变，尽管美国政府延续关门、美股高位回调，但预计仅是短期冲击，后续美国政府重新开门有望再次提振市场情绪；总体而言，矿端供应紧张格局下铜价重心将较之前抬升，若宏观悲观情绪缓和，铜价有望重新震荡走强；本月沪铜主力合约运行区间参考84000 - 90000元/吨，伦铜3M运行区间参考10400 - 11200美元/吨；操作建议为回调试多 [9] 根据相关目录分别进行总结 月度要点小结 - 供应：三季度海外铜矿产量不及预期，供应维持紧张，粗铜供应边际宽松；10月国内精炼铜产量减少，预计11月产量企稳 [9] - 需求：10月中国精炼铜表观消费预估同比下滑，11月预计延续同比下降；海外制造业景气度分化，需求预期中性 [9] - 进出口：10月沪铜进料加工出口窗口打开，美铜与伦铜价差缩小，美铜套利窗口关闭 [9] - 库存：10月上期所、保税区和COMEX库存增加，LME库存减少，总库存抬升；预估11月中国库存变化不大 [9] 期现市场 - 市场回顾：10月铜价震荡上行，受铜矿供应扰动、中美经贸谈判推进以及美联储降息预期带动冲击历史高位；月内沪铜主力合约上涨4.69%，伦铜3M合约上涨5.78%；当期美元指数上涨，离岸人民币微幅升值；11月初铜价从历史高位回落 [17] - 市场间价差：10月沪铜进口亏损先扩后缩，出口窗口一度开启，11月初进口亏损进一步缩窄；10月COMEX - LME铜价差震荡回落，COMEX持续累库使进口套利窗口逐渐关闭 [20] - 库存&基差：截至10月底，三大交易所加上海保税区库存约68.0万吨，较9月底增6.7万吨，总库存量处近几年偏高水平，但库存结构性问题仍存在（COMEX库存占比高，约47.5%）；LME铜库存减少，10月底约13.5万吨，环比降0.8万吨，COMEX铜总库存量继续升高，10月增加约2.9万吨，11月初库存延续攀升；10月LME市场Cash/3M冲高回落，国内基差先扬后抑，11月初现货小幅升水期货 [23][26] - 基金情绪：截至10月底，LME投资基金多头持仓占比抬升，情绪面维持相对积极；沪铜持仓冲高回落，当前持仓仍处相对高位，多空博弈较激烈；进入11月，市场情绪的影响预计主要来自库存和美国政策变化等 [29] 供需分析 - 供应 - 铜矿：17家中大型铜矿企业三季度铜矿产量约349.7万吨，同比下降2.2%，矿山事故、矿石品位问题等导致产量不及预期，且四季度矿山产量同比降幅预计进一步扩大；9月智利铜产量同比下降，环比有所回升，产量处于偏低水平；10月中国主要港口铜精矿库存先降后升，港口现货供应先紧后松；10月铜精矿现货TC震荡下滑，10月底现货TC报 - 42美元/吨左右，11月进入长单谈判时间，预计供需双方较为僵持 [34][37] - 供应 - 精炼铜：10月国内粗铜加工费转涨，精炼铜生产原料供应边际宽松；国内主流地区冶炼副产品硫酸价格震荡回升，维持相对高位，对冶炼收入形成正向贡献；10月冶炼厂检修活动增多，国内精炼铜产量环比延续下降；进入11月，铜冶炼检修影响仍在，但边际减小，叠加铜价走高废铜产粗铜/阳极板数量增多，预计精炼铜产量企稳 [42][44] - 供应 - 再生铜：10月国内精废铜价差均值约3580元/吨，环比扩大，在地方税收返还政策没完全落地的情况下，废铜替代优势较好；10月再生铜制杆企业开工率震荡回升，精废价差拉大以及部分地区政策影响边际缓和带动开工率回升，对精炼铜的替代增加 [48] - 需求 - 中国：净进口减少的假设下，10月国内精炼铜表观消费预估132.1万吨，同比微增0.3%，1 - 10月累计表观消费量约1367.4万吨，同比增8.8%；10月国内官方制造业PMI和财新制造业PMI均环比走弱，制造业景气度边际弱化；2025年前9个月我国铜材产量增长约9.6%，增速环比下滑；10月铜材开工率走弱，11月开工率预计回升；10月中国精铜制杆企业开工率偏弱运行，平均开工率低于去年同期，当前开工水平还没回到国庆节前；当月国内电线电缆企业开工情况弱于预期，预计11月开工率回升；9月电力投资（电源 + 电网）额同比延续下滑，降幅稍扩大，光伏新增装机延续同比下降，环比转增，风电新增装机环比下滑，临近年底相关需求有望边际改善；10月国内地产成交数据弱于去年同期，地产后端的家电排产维持偏弱；10月汽车销售高频销售表现较强 [51][54][57][60][65] - 需求 - 海外：10月海外主要发达经济体制造业景气度分化，印度、欧元区和英国改善，美国、日本制造业景气度弱化；按照ICSG数据，2025年8月全球精炼铜消费量环比下滑、同比维持增长，1 - 8月消费量增长约5.9% [68] 宏观分析 - 美国就业与通胀：美国政府关门导致非农数据推迟公布，近期公布的ADP数据和企业裁员人数显示，美国就业市场偏弱；9月通胀有所抬升、核心通胀下滑；由于数据缺乏，美联储12月降息概率有所降低，但降息概率仍接近70%，同时美联储将于12月1日停止缩表，政策边际宽松方向不变 [72] - 美元与通胀预期：10月美元指数回升，当前仍位于区间内震荡；美国10年期通胀预期偏弱运行，与铜价走势仍相对背离 [74]