特朗普政府施压美联储降息的动机 - 美国财政部长贝森特需要推动利率下降以降低外汇对冲成本 从而安抚国际投资者并确保其美元计价资产回报免受货币贬值影响[2] - 白宫向美联储施压要求降息的一大动机是处理美元下跌问题 贝森特作为前外汇交易员深谙资本流动和对冲策略[2] 国际投资者对冲策略变化 - 2021年外国真实货币投资者已基本完全放弃货币对冲 亚洲人寿保险公司将对冲比率从90%减半至45%[2] - 许多大型海外机构不再通过卖出等额美元远期合约对冲 而是直接购买美国国债等美元资产[3] - 亚洲寿险公司外国债券投资组合的一半未对冲 若美元一天内下跌2%可能抹掉一整年全部收益率优势[3] 利率与对冲成本对投资回报的影响 - 平坦收益率曲线意味着利率差被对冲成本吞噬 10年期美债收益率仅比德债高160基点时对冲成本约2%导致交易无利可图[3] - 更便宜的对冲可以改善对冲后回报 可能吸引国际买家重返美国长期资产[6] 外国资本流动与债券购买压力 - 外国资本流动一直为美国贸易逆差提供资金 但当前面临长期美债购买者缺失问题[5] - 日本结束收益率曲线控制后其政府债券收益比2024年1月高出100基点 正拉高美债收益率[5] - 降低联邦基金利率可缩小美日利差 利差缩小意味着更便宜的对冲成本[5] 市场事件与投资者行为 - 特朗普4月2日关税声明让超配美国资产且未对冲的国际投资者措手不及[2] - 关税威胁叠加政府主张美元走弱 迫使国际投资者直接平仓美元资产风险敞口[4]

智通财经APP获悉，投资者们将在周四关注有关英国央行债券抛售前景的线索。目前市场有猜测称，该 央行将放缓减持英国国债的速度。预计英国央行将在周四公布货币政策决定的同时，发布有关其所 谓"量化紧缩"进程的评估报告。虽然英国央行不太可能明确指出在10月之后将削减资产负债表的规模， 但会透露官员们对于当前每年 1000 亿英镑抛售规模的看法。 债券策略师预计将出现放缓态势。英国央行 6 月份的一项调查结果显示，多数人预计债券减持规模将在 600 亿至 800 亿英镑之间。若实际削减规模超出预期，这将有助于支撑市场，尤其是对于那些近年来因 政治动荡和养老基金需求减少而遭受重创的长期债券而言。 市场参与者中有人呼吁英国央行减少长期债券的主动抛售量。此前的多次抛售导致英国 30 年期债券的 借贷成本在今年早些时候升至 1998 年以来的最高水平，这让英国财政大臣雷切尔·里夫斯颇为头疼。其 中一次动荡时期导致英国央行推迟了长期债券的抛售计划。 今年，英国央行计划通过让 870 亿英镑到期债务自然结清以及进行 130 亿英镑的主动抛售来减少其债券 持有量——后者使其在全球央行中显得与众不同。官员们希望通过通过回购操作提供现金 ...

美联储政策预期 - 美国非农就业报告显示美联储理事沃勒一派的降息观点可能正在获得更多支持 [1] - 7月降息机会可能已错过 但9月降息可能性大幅提升 [1] 市场反应 - 收益率曲线前端出现大幅走低现象 [1]

日本央行政策立场 - 央行密切关注物价上行风险 强调独立性对物价和宏观稳定性的关键作用 [1] - 食品通胀走势需持续观察 判断是否符合预期放缓趋势 [1] - 当前物价趋势呈上升态势 但整体水平仍低于2%目标区间 [1] 货币政策导向 - 宽松政策维持不变 主要考量通胀水平未达目标 [1] - 收益率曲线控制政策风险处于可控范围 未出现显著滞后 [1]

日本央行行长植田和男：我们目前没有落后于收益率曲线，落后于曲线的风险也不高。 ...

美联储发布声明后，美国2年期/10年期收益率曲线趋陡，最新利差报46.3个基点。 ...

市场表现 - 30年国债ETF价格上涨0.01%至122.41元 流动性活跃 盘中换手率达23.73% 成交金额52.95亿元 近1周日均成交101.37亿元 [1] - 基金规模达222.50亿元创成立以来新高 份额达1.82亿份同步创新高 [1] - 近7天持续资金净流入合计45.25亿元 单日最高净流入14.45亿元 [1] 债市分析 - 近期债市调整明显 债券利率上行主因商品价格超预期连续上涨 而非通胀预期提升 [1] - 当前收益率曲线处于历史偏平坦状态 但自然变陡动力不足 R007资金利率维持在1.5%左右 高于中短端国债利率 [1] - 收益率曲线形态受长端利率影响程度提高 因缺乏套利力量推动短端利率下行 [1] 流动性展望 - 短期资金价格运行依赖央行逆回购操作节奏 预计央行维持流动性"呵护态势" 市场体感稳健 [2] - 资金绝对价格或小幅回落 但利率中枢仍高于7月初水平 中期波动区间可能扩大 [2] - 建议投资者关注利率整体中枢位置 而非锚定具体点位 [2] 产品特性 - 30年国债ETF紧密跟踪中债-30年期国债指数 成分券为境内公开发行且待偿期25-30年的记账式国债（不含特别国债） [2] - 该指数可作为投资30年期国债的业绩基准和标的指数 [2]

报告核心观点 近期债市调整明显，10年国债利率短时间上行幅度超10BP达1.75%左右，主要因商品价格超预期连续上涨带来情绪冲击，虽通胀预期提升，但央行政策呵护，预计短时间债券利率上行空间有限，8月存在交易性机会，10年国债利率运行空间或在1.65%-1.80%，投资者交易性买入时应关注下行赔率，短时间可关注反弹机会；后续若收缩产能，商品价格和通胀预期或冲高，债券利率年内可能还有高点，需观察时间窗口，减产措施落地后，需观察四季度和明年一季度需求及通胀情况，届时利率有再度下行至低点的可能 [1][12][51] 债市行情及指标跟踪分析 债市周度回顾 过去一周债券利率调整明显，因反内卷逻辑带来通胀预期提升，权益和商品表现强，债券利率跟随上行，周中央行回笼资金使流动性收敛助推利率上行，周五央行大额净投放，流动性放松，体现政策对资金面的关注和呵护 [24] 机构持债成本跟踪 按过去一个月交易数据滚动测算，当前基金持有10年国债成本约1.72%，保险约1.66%，近期10年国债利率调整至1.75%左右，保险短期浮亏近10BP，反映债券利率近期超调 [28] 国债期货多空比 构建国债期货多空比指标（多头成交量/空头成交量），近期国债期货高位回落，多空比下降明显，目前处于历史偏中枢位置 [30] 利率预测模型看法 利率预测模型（动态的NS模型）认为7月25日利率运行偏震荡，国开强于国债，预测未来一个月10年国债利率约1.74%，国开利率稍强；从曲线结构维度，认为收益率曲线整体会小幅变陡，国开表现强于国债，仅国债在较短端位置更强，模型对未来月度变化方向预测准确度在65%-70%左右 [35] 大类资产比较 横向对比，债券资产相对性价比不高，价格高、利率低、估值不便宜、收益率曲线平坦，且近期权益和商品赚钱效应提升，债券利率吸引力不强；纵向对比，沪深300市盈率倒数 - 10年国债利率为5.67，处于过去五年50%分位点，沪深300股息率/10年国债利率为1.63，处于过去五年87%分位点，相对债市，股市依然偏便宜 [40][41] 债券组合配置及个券选择思路 收益率曲线及组合应对 过去一周长短端上行，长端上行更多，收益率曲线变陡，国债期限利差（10 - 1Y）上行3BP至35BP左右；当前收益率曲线形态偏平坦，自然变陡动力不强，受长端利率影响程度提高；未来变陡可能路径有央行公告买债、资金利率进一步宽松、经济出现明显超预期表现；投资组合构建建议首选哑铃型组合（2 - 3Y信用 + 长端赔率高的活跃券和少量信用），预期收益率曲线有较大变陡空间时关注3 - 5Y子弹型位置 [49][53][54][55] 债券择券思路 - **长端利率债**：7月27日，从曲线静态及持有性价比看，国债在4Y、10Y稍好，国开各期限较均衡，6 - 8Y凸点优势减弱，农发关注7Y位置，口行关注7Y和10Y；10年国开250210 - 250215利差1.75BP左右，250215存量规模2280亿元左右，流动性好，赔率较好；10年国债250004 - 250011利差2.5BP左右，8.22将发行新的10年国债，250011难有明显更强表现，新老券利差短时间偏震荡，2 - 3BP合理，240004、240011等凸点且性价比好的个券可继续持有；30年国债2500005 - 2500002利差3BP左右，25T5近期表现偏弱，后续观察两种情景，短时间25T5赔率稍高于25T2，利差走扩可关注25T5，230023更稳定；20年国债新券25T4大概率成主力券，个券间区别在1BP以内合理定价，利率定价或参考流动性相当的30年老券，50年 - 30年老券利差1 - 2BP左右，50年国债性价比一般；短时间交易可关注230023，1 - 2周可关注25T5，赔率较好的个券关注250215、240011等凸点 [16][74][76][77][78] - **中短端债券**：3 - 5年利率债持有价值较好的个券有250003、250405、250415 [4][79] - **浮息债**：宽松预期不强，相对价值不高，仅建议货币基金关注，LPR浮息债关注240213、230409，DR007浮息债关注240214、25农发清发09 [4][79] - **信用债**：近期信用利差回升，持有价值提高，长端信用若担心利率上行可规避，但需观察利率上行是否持续，后续反弹信用利差可能下行修复，建议组合中继续少量持有，7 - 8Y左右位置性价比更强，修复后是否减仓需观察资金情况和利率下行赔率 [4][20][79] 国债期货 过去一周债市调整压力大，国债期货套保价值好，整体下跌幅度高于现券，从单边维度，当前国债期货IRR水平普遍不高，低于存单水平，其中TL2509合约IRR更低，国债期货整体相对现券不贵 [5][21][119]

投资评级 - 建议做空美元 做多欧元 英镑和日元 [2] 核心观点 - 预计2025年10年期国债收益率达4% 2026年进一步下降 收益率曲线将陡峭化 主要驱动因素是美联储大幅降息 预计明年降息175个基点 远超市场预期 [1] - 美国和欧洲两年期收益率差异显著影响美元走势 美国收益率下降将削弱美元 当前美元交易水平偏离基于收益率差异的预期 可能反映负面政策因素 [1] - 期限溢价受多重因素影响 包括海外投资者抛售美国国债及美联储政策 降息时期限溢价倾向于上升 因投资者预期宽松政策有效 需更多补偿承担久期风险 加息时则相反 [1] - 经济刺激政策对实际GDP增长影响甚微 可忽略不计 关税收入减少了美国财政部的融资需求 短期内美国财政部无需提高长期国债发行票面利率 对长端期限溢价影响有限 [1] - 央行决策分歧影响货币市场 了解哪些央行在会议前保持市场定价模糊状态 以及在定价不明朗时的倾向性行动 对外汇投资者至关重要 [1] 国债收益率曲线分析 - 预计未来18个月内国债收益率会下降 2025年10年期国债收益率将达到4% 2026年进一步下降 随着国债收益率下降 收益率曲线将变得更陡 [3] - 美联储2026年将降息175个基点 比市场当前预期高出50到75个基点不等 不仅因为美联储政策超出市场预期 还因为投资者预期也随之发生变化 风险溢价会在同一方向上移动得更多 [3] - 预测的收益率曲线形状类似于大金融危机之前 即在美联储或其他全球央行开始实施量化宽松政策之前的形状 [3] 美元走势影响因素 - 美国和欧洲两年期收益率差异是影响美元走势的重要因素 美国收益率下降将拖累美元 但美元交易水平偏离了基于收益率差异的预期 可能反映了一些负面政策因素 [4] - 期限溢价受多方面因素影响 例如4月份海外投资者大量抛售美国国债 这导致市场期限溢价上升 美联储政策也是重要因素 [4] 财政政策影响 - 经济刺激带来的实际GDP增长约为20个基点 可以忽略不计 关税收入显著减少了美国财政部的融资需求 [5] - 美国财政部在6月从进口商那里收到了约300亿到330亿美元 在7月则收到了约400亿美元 因此不预期美国财政部需要提高长期国债发行票面利率 [5] - 未来12个月内 这不会真正给长期国库券带来挑战 对长端期限溢价也不会增加 [5] 货币市场策略 - 新西兰储备银行在会议前定价结果常常出现分歧 但最终采取下调决策 澳大利亚储备银行则倾向于设定较高费率 [6] - 建议做空美元头寸 对欧元 英镑和日元进行空头操作 美日交易反映了预期美国收益率将下降 欧元可能走高 因为欧洲投资者未对冲大量美国资产 英镑因议会休会至9月且其相对有利的估值状况可能上涨 日元尽管存在评级下调担忧 但其财政动态积极 [6]

英国央行行长贝利：收益率曲线陡峭也反映了财政政策的不确定性。 ...