报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 中自科技催化剂业务市场拓展成绩斐然，储能业务高速成长，高端复材业务有望成新增长点，2025年下半年复材结构件产能投产，未来有望开启新增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024全年营收15.65亿元，同比增1.35%；归母净利润-0.26亿元；2025年一季度营收4.03亿元，同比增7.52%；归母净利润0.08亿元，同比降46.91%；2024年研发投入1.10亿元，同比增26.44% [1] - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为0.57亿、2.38亿、3.02亿元 [3] 业务情况 - 催化剂业务：2024年内燃机尾气净化催化剂收入14.53亿元，同比下滑3.90%，毛利率9.30%，同比减1.33个百分点；汽油车尾气净化催化剂产品2024年销量首破百万套，新增获国内大客户多款平台项目定点并首次进入某合资品牌供应商体系；工业催化剂收入1387.86万元，同比增65.73%；2024年成功中标兰州石化项目并顺利投运，产品性能达行业领先水平；氢能产品收入732.06万元，2024年氢燃料电池电催化剂获三款燃料电池发动机开发定点并实现批量销售，2025年收入有望快速增长 [2] - 储能业务：2024年收入0.80亿元，同比增309.47%，为正在打造的第二业绩增长曲线 [2] - 高端复材业务：2023年初启动复材结构件项目建设，地点成都双流区，总产能规划为年产预浸料100万平米、航空复合材料80吨和航空复材零部件装配1万件；下游以航空航天领域为主，有望拓展至人形机器人领域；截至2025年1月，已完成预浸料中试线建设并投入使用，制造基地已进入建设阶段，预计2025年底达可使用状态；研发布局碳纤维PEEK预浸料技术，有望业内领先 [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,544|1,565|2,270|2,906|3,544| |营业收入增长率|245.07%|1.35%|45.07%|27.98%|21.96%| |归母净利润（百万元）|42|-26|57|238|302| |归母净利润增长率|/|-161.94%|/|315.21%|26.99%| |EPS（元）|0.35|-0.22|0.48|1.99|2.53| |ROE（归属母公司)（摊薄）|2.25%|-1.44%|3.04%|11.22%|12.47%| |P/E|57|/|42|10|8| |P/B|1.3|1.3|1.3|1.1|1.0|[4] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表呈现了2023 - 2027E各项目数据变化 [10][11] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|11.9%|9.5%|12.5%|16.2%|16.7%| |EBITDA率|4.8%|3.4%|6.4%|13.3%|13.7%| |EBIT率|2.6%|-0.3%|4.0%|11.0%|11.4%| |税前净利润率|2.5%|-2.5%|3.5%|10.6%|11.0%| |归母净利润率|2.7%|-1.7%|2.5%|8.2%|8.5%| |ROA|1.7%|-0.8%|2.1%|7.0%|7.9%| |ROE（摊薄）|2.2%|-1.4%|3.0%|11.2%|12.5%| |经营性ROIC|3.0%|-0.2%|3.6%|10.6%|12.2%| |资产负债率|28%|36%|37%|39%|37%| |流动比率|2.74|1.85|1.51|1.46|1.60| |速动比率|2.22|1.48|1.04|0.99|1.06| |归母权益/有息债务|8.03|4.15|3.13|2.93|3.57| |有形资产/有息债务|10.67|6.10|4.67|4.48|5.29|[12] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|2.99%|2.29%|2.29%|1.50%|1.50%| |管理费用率|2.63%|3.34%|2.50%|1.50%|1.50%| |财务费用率|0.10%|0.75%|1.64%|1.03%|1.02%| |研发费用率|5.26%|6.65%|5.00%|4.00%|4.00%| |所得税率|-15%|39%|20%|20%|20%| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|-3.00|-1.31|1.91|1.53|2.15| |每股净资产|15.68|15.27|15.75|17.74|20.27| |每股销售收入|12.84|13.09|18.99|24.30|29.64| |PE|57|/|42|10|8| |PB|1.3|1.3|1.3|1.1|1.0| |EV/EBITDA|28.3|46.8|17.6|7.0|5.5| |股息率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|[13]

报告公司投资评级 - 报告对公司维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司发布年报及一季报，业绩低于预期，主要因工程业务下滑和参股的高佳太阳能投资收益减少 [7] - 热电运营及环保运营稳健保障基本盘，工程业务下滑明显但装备销售回暖，在手订单规模同比大幅提升 [7] - 煤粉预热技术调试稳定，火改订单落地可期；氢能电解槽订单落地，有望贡献利润增量 [7] - 2024 年分红比例 61%，当前股息率达 4.9% [7] - 考虑工程业务承压及投资收益减少，下调公司 2025 - 26 年归母净利润预测，新增 2027 年预测，看好公司主业稳健、高分红及氢能和灵活性改造放量，给予公司 2025 年 14PEx，相比当前市值涨幅 16%，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 4 月 30 日收盘价 9.13 元，一年内最高/最低 12.00/8.05 元，市净率 1.0，息率 4.93，流通 A 股市值 86.04 亿元，上证指数 3279.03，深证成指 9899.82 [2] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日每股净资产 9.37 元，资产负债率 59.29%，总股本 956 百万股，流通 A 股 942 百万股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|9113|1965|10977|11627|12951| |同比增长率（%）|-13.3|-32.3|20.5|5.9|11.4| |归母净利润（百万元）|704|129|723|763|842| |同比增长率（%）|-5.0|-30.8|2.6|5.6|10.3| |每股收益（元/股）|0.75|0.14|0.76|0.80|0.88| |毛利率（%）|19.2|20.3|21.0|21.0|21.0| |ROE（%）|8.0|1.4|7.9|8.1|8.6| |市盈率|12|/|12|11|10|[6] 公司业务情况 - 热电运营：截至 2024 年末，控股热电联产项目装机量近 1.3GW，2024 年实现收入 45.99 亿元，同比增长 15.59% [7] - 环保运营：2024 年实现营收 6.38 亿元，同比增长 5.50% [7] - 工程业务：2024 年电站工程业务收入 6.75 亿元，同比下降 70%；环保工程收入 13.1 亿元，同比下降 37.59% [7] - 装备销售：2024 年全年收入 17.42 亿元，同比增长 20.18%，截止 2024 年底，在手订单规模 30.44 亿元，同比大幅提升 [7] 技术与订单情况 - 煤粉预热技术：兼具宽负荷率和低 NOx 排放特点，截至 2024 年底，调试锅炉已实现 20%低负荷稳定运行，负荷 0 - 110%灵活可调，NOx 排放较改造前下降 40%，已与意向客户深度沟通接洽并完成项目报价，今年订单落地可期 [7] - 氢能电解槽：2024 年建设完成首期 500MW 规模的制氢设备智能化生产基地，中标中能建松原氢能产业园总承包项目中部分制氢设备及系统，持续入围中能建 2025 年制氢项目短名单，今年有望实现订单出货 [7] 分红情况 - 2024 年公司实现三季度和年底两次分红，全年现金分红总额 4.3 亿元，分红比例达到 61%，按当前市值计算，股息率达到 4.9% [7] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|总市值（亿元）|归母净利（百万元）|PE| |----|----|----|----|----| | | |2025/4/30|2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |600875|东方电气|497.41|2922|4540|5155|/|17|11|10|/| |688501|青达环保|32.81|93|203|244|286|35|16|13|11| | |平均值|/|/|/|/|/|/|14|12|/| |600475|华光环能|87.28|704|723|763|842|12|12|11|10|[8] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|10513|9113|10977|11627|12951| |减：营业成本|8594|7365|8672|9185|10231| |减：税金及附加|61|58|70|74|83| |主营业务利润|1858|1690|2235|2368|2637| |减：销售费用|84|96|101|108|126| |减：管理费用|622|656|689|752|861| |减：研发费用|258|222|280|288|322| |减：财务费用|187|203|245|227|213| |经营性利润|707|513|920|993|1115| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-30|-13|-25|-25|-25| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-98|-16|-15|-15|-15| |加：投资收益及其他|301|243|243|243|243| |营业利润|1106|1083|1144|1216|1339| |加：营业外净收入|16|27|0|0|0| |利润总额|1123|1109|1144|1216|1339| |减：所得税|186|183|192|212|231| |净利润|937|927|951|1004|1108| |少数股东损益|195|222|228|241|266| |归属于母公司所有者的净利润|741|704|723|763|842|[10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩受电站工程业务收缩、联营企业亏损等影响承压，但净利润表现平稳，项目运营收入规模稳增，装备制造业务有增长但盈利短期承压，2025Q1业绩仍受联营企业和工程业务影响，实施股权激励计划期待业绩企稳回升，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“买入”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年4月30日收盘价9.13元，一年内最高12.00元、最低8.05元，总市值87.2797亿元，流通市值86.0417亿元，总股本9.5597亿股，资产负债率59.29%，每股净资产9.37元 [3] 投资要点 - 事件：公司发布2024年年报，营收91.13亿元同比降13.31%，归母净利润7.04亿元同比降4.98%，扣非归母净利润3.88亿元同比降24%；公告2024利润分配预案及2025年中期分红计划，2024年分红总额占归母净利润比例61.08%，2025年中期分红金额不超当期归母净利润30%；发布2025年一季度报告，营收19.64亿元同比降32.25%，归母净利润1.29亿同比降30.77%，扣非归母净利润1.17亿同比降35.23% [5] - 业绩承压原因：2024年受电站工程业务收缩、联营企业亏损致投资收益减少影响，整体毛利同比下滑1.78亿元，工程与服务板块受电站工程收入下滑拖累，联营企业高佳太阳能亏损使投资收益同比下滑1.15亿元 [5] - 净利润平稳原因：加强合同资产管理使资产减值准备计提减少0.82亿元，不动产搬迁致资产处置收益同比增加1.31亿元 [5] - 项目运营收入增长：项目运营管理板块毛利增长源于热电业务增长约0.9亿元，截至2024年末控股热电联产项目装机量近1.3GW，2024年供热量971.32万吨同比增18.76%，有325MW光伏项目在运，2024年增量20.1MW；环保运营服务方面，厨余垃圾处置二期项目投运带动收入增加，但毛利率下滑1.7pct至29.45%，毛利规模维持稳定 [5] - 装备制造业务：装备销量增长拉动营收同比提升20.18%，但受市场竞争影响毛利率下降6.74pct至10.23%，毛利下降约0.7亿元；能源装备加大国内外市场拓展，锅炉设备销量增长，环保装备垃圾焚烧炉和余热锅炉在手订单分别为1.38亿元、5.33亿元，布局氢能及火电灵活性改造领域，氢能已中标多个项目 [5] - 2025Q1业绩承压原因：参股企业约克空调分红减少0.3亿元及高佳太阳能亏损使投资收益同比减少0.36亿元，工程业务收入下降 [5] - 股权激励计划：2024年8月无锡市国资委批复同意实施限制性股票激励计划，9月向150人以7.55元/股授予1308万股，股票分三次解锁，对应2025 - 2027年业绩考核目标中扣非归母净利润较2023年复合增长率不低于8%，测算对应目标值分别达5.95/6.43/6.94亿元 [5] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为7.34/8.50/8.98亿元，同比增长4.25%/15.73%/5.67%，当前股价对应PE分别为11.9/10.3/9.7倍，假设2025 - 2027年每股分红金额维持2024年水平，当前股价对应股息率约5%，维持“买入”评级 [6] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10513|9113|10989|11955|12427| |同比增长率（%）|18.93%|-13.31%|20.58%|8.79%|3.95%| |归母净利润（百万元）|741|704|734|850|898| |同比增长率（%）|1.65%|-4.98%|4.25%|15.73%|5.67%| |每股收益（元/股）|0.78|0.74|0.77|0.89|0.94| |ROE（%）|8.90%|7.99%|8.05%|8.91%|8.97%| |市盈率（P/E）|11.77|12.39|11.89|10.27|9.72| [7] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目在2024 - 2027年的情况，以及成长能力、盈利能力、估值倍数等财务比率 [8][9]

报告公司投资评级 - 未提及投资评级 [1] 报告的核心观点 - 联美控股清洁能源主业稳中向好，高分红彰显股东回报，虽 2024 年业绩受减值影响短期承压，但未来盈利有望增长 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年总营业收入 35.09 亿元，同比增长 2.87%；归母净利润 6.59 亿元，同比减少 23.29%；扣非归母净利润 6.8 亿元，同比减少 19.21%；基本每股收益 0.2935 元/股，同比减少 22.69% [2] - 2025 年一季度总营业收入 16.98 亿元，同比减少 1.06%；归母净利润 6.18 亿元，同比增长 9.56%；扣非归母净利润 6 亿元，同比增长 3.54%；基本每股收益 0.2779 元/股，同比增长 11.38% [2] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 35.70 亿元、36.89 亿元、38.12 亿元，增速分别为 1.7%、3.3%、3.3%；归母净利润分别为 8.43、9.18、9.72 亿元，增速分别为 27.9%、8.9%、5.9% [3][4] 业务分析 - 清洁供热业务：2024 年主营业务供暖及蒸汽/发电/工程/接网/广告发布/物业、多种经营分别实现收入 22.75、1.31、1.86、2.15、6.71、0.3 亿元，分别同比 +4.05%、 - 1.47%、 - 2.47%、 - 20.64%、 +12.24%、 - 1.23%；整体毛利率为 33.35%，同比下降 1.28pct [3] - 氢能 + 热泵布局：战略投资入股爱德曼氢能装备有限公司，结合关键项目构建新型综合能源服务体系 [3] 股东回报 - 2024 年拟派发现金红利总额 4.45 亿元（含税），占 24 年归母净利润的 67.51%；累计回购金额 1.95 亿元，特别分红 2.67 亿元；利润分配总额合计 9.07 亿元，占 2024 年归母净利润的 137.60% [3] 研究团队 - 左前明、李春驰、高升等多位分析师组成研究团队，分别在煤炭、能源、环保等领域有丰富经验 [7][8][9]

报告公司投资评级 - 报告对公司维持“增持”评级 [2][4][6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，热电运营稳健提升，装备业务具备亮点，结合我国氢能行业投资现状，调整公司2025 - 2027年预测每股收益，维持“增持”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨跌幅分别为0.7%、 - 5.8%、 - 0.4%、 - 10.7%，相对上证综指涨跌幅分别为 - 0.1%、 - 3.8%、 - 1.6%、 - 16.3% [3] - 发行股数955.97百万，流通股942.41百万，总市值8,584.57百万人民币，3个月日均交易额48.76百万人民币 [3] 主要股东 - 无锡市国联发展(集团)有限公司持股51.95% [4] 财务数据 营收与利润 - 2023 - 2027E主营收入分别为10,513、9,113、10,287、11,587、13,123百万人民币，增长率分别为18.9%、 - 13.3%、12.9%、12.6%、13.3% [8] - 2023 - 2027E归母净利润分别为741、704、762、807、898百万人民币，增长率分别为1.7%、 - 5.0%、8.2%、5.9%、11.4% [8] 盈利指标 - 2023 - 2027E最新股本摊薄每股收益分别为0.78、0.74、0.80、0.84、0.94元，调整幅度（2025 - 2026）分别为 - 16.05%、 - 20.65% [8] - 2023 - 2027E市盈率分别为11.6、12.2、11.3、10.6、9.6倍，市净率分别为1.0、1.0、1.2、1.1、1.0倍，EV/EBITDA分别为10.7、9.6、9.9、9.4、7.2倍 [8] 股息情况 - 2023 - 2027E每股股息分别为0.4、0.5、0.5、0.3、0.3元，股息率分别为3.4%、5.0%、5.4%、2.8%、3.1% [8] 业绩分析 2024年业绩 - 全年营收91.13亿元，同比减少13.31%；归母净利润7.04亿元，同比减少4.98%；扣非归母净利润3.88亿元，同比减少24.00% [9] - 2024Q4归母净利润2.23亿元，同比减少1.34%，环比增长165.59%；扣非归母净利润1.59亿元，同比增长510.88%，环比增长521.32% [9] - 2024年综合毛利率19.18%，同比提升0.86pct；综合净利润10.17%，同比提升1.26pct [9] 2025年一季度业绩 - 一季度营收19.65亿元，同比减少32.25%；归母净利润1.29亿元，同比减少30.77%，环比减少42.14%；扣非归母净利润1.17亿元，同比减少35.23%，环比减少26.50% [9] - 2025年一季度综合毛利率20.34%，同比提升4.26pct；综合净利率9.33%，同比提升0.65pct [9] 业务亮点 - 热电运营：完成对濮院热电、徐联热电、南京燃机等3家热电厂的控股收购，2024年热电及光伏运营服务营业收入45.99亿元，同比增长15.59%，毛利率21.13%，同比减少0.90pct [9] - 装备业务：氢能方面，落地1500Nm³/h碱性电解槽制氢设备，具备批量化生产交付能力，产氢压力3.2MPa；新型环保装备方面，“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品”基本完成自有电厂试验，NOx排放较改造前下降40%，CCUS电厂尾气CO₂捕集中试装置预计2025年上半年完成评测实验 [9]

业绩表现 - 25Q1公司实现营收1003.71亿元，同比+3.05%，归母净利润16.12亿元，同比+8.83%，扣非净利润13.86亿元，同比+24.03% [1] - 一季度主要经营指标逆势增长，创历史同期新高 [1] - 新兴业务转型主引擎作用显现，科技创新成果加速转化，世界首套300兆瓦级压缩空气储能项目实现全容量并网发电 [1] - 氢能、AI赋能等新业务布局持续推进 [1] - 维持2025-2027年归母净利润预测87.9、94.1、101.7亿元 [1] 新签合同 - 一季度完成新签合同额3889亿元，同比+5.8% [1] - 核心业务工程建设新签合同3640.5亿元，同比+15.5% [1] - 传统能源、新能源及综合智慧能源、城市建设、综合交通新签合同分别为833.4、1680.3、738.9、119.4亿元，同比分别+6.1%、+20%、+57.8%、+96.7% [1] - 境内新签合同额2874.6亿元，同比+4.2%，境外新签合同额1014.4亿元，同比+10.5% [2] - 境外新能源及综合智慧能源项目签约同比+53.7% [2] 财务指标 - 25Q1毛利率11.18%，同比+0.47pct [2] - 期间费用率上升0.48pct至7.79%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.50%、3.77%、2.12%、1.4%，同比分别+0.01、+0.01、+0.46、0pct [2] - 投资收益1.2亿元，同比-48.9%，资产+减值损失合计冲回0.6亿元（上年同期计提3.3亿元） [2] - 净利率2.60%，同比+0.19pct [2] - 经营活动现金流量净额-145.1亿元，比上年同期少流出16.8亿元 [2] - 收现比105.97%，同比+11.98pct，付现比121.04%，同比+11.93pct [2] - 资产负债率76.98%，同比+0.4pct，短期借款同比+34.1%，长期应付款重新分类至流动负债致其他非流动负债下降37.4% [2]

报告公司投资评级 - 行业为建筑装饰/基础建设，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收1003.71亿元，同比+3.05%，归母净利润16.12亿元，同比+8.83%，扣非净利润13.86亿元，同比+24.03%，主要经营指标逆势增长且创历史同期新高，新兴业务增强转型主引擎作用显现，科技创新成果加速转化，新业务布局持续推进，维持2025 - 2027年归母净利润87.9、94.1、101.7亿元，维持“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 新签合同情况 - 一季度新签合同额3889亿元，同比增长5.8%，核心业务工程建设新签合同3640.5亿元，同比+15.5%，新能源业务持续高增；境内新签合同额2874.6亿元，同比增长4.2%，境外新签合同额1014.4亿元，同比增长10.5%，境外新能源及综合智慧能源项目签约同比增长53.7% [2] 毛利率与费用率情况 - 25Q1毛利率11.18%，同比+0.47pct，期间费用率上升0.48pct至7.79%，投资收益1.2亿元，同比-48.9%，资产+减值损失合计冲回0.6亿元，净利率为2.60%，同比+0.19pct；经营活动产生的现金流量净额为-145.1亿元，比上年同期少流出16.8亿元，收现比、付现比分别为105.97%/121.04%，同比+11.98、+11.93pct；截至一季度末，资产负债率达76.98%，同比+0.4pct，短期借款同比增长34.1%，其他非流动负债下降37.4% [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|406,031.85|436,712.76|466,178.81|497,251.79|530,607.40| |增长率(%)|10.82|7.56|6.75|6.67|6.71| |EBITDA(百万元)|41,256.23|44,868.81|37,264.58|41,599.79|46,140.74| |归属母公司净利润(百万元)|7,986.12|8,396.17|8,791.63|9,410.01|10,172.47| |增长率(%)|2.26|5.13|4.71|7.03|8.10| |EPS(元/股)|0.19|0.20|0.21|0.23|0.24| |市盈率(P/E)|11.59|11.02|10.53|9.84|9.10| |市净率(P/B)|0.84|0.80|0.74|0.70|0.65| |市销率(P/S)|0.23|0.21|0.20|0.19|0.17| |EV/EBITDA|4.12|4.53|5.95|5.66|5.56| [5] 财务预测摘要 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动负债合计|177,894.76|225,945.94|224,621.26|225,024.52|226,791.35| |负债合计|594,903.31|663,175.70|691,674.33|726,874.20|768,355.50| |股本|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16| |股东权益合计|188,252.88|205,829.08|217,426.75|229,840.17|243,278.31| |现金流量表(百万元)| | | | | | |营运资金变动|(40,147.06)|(30,222.28)|(7,594.16)|(4,277.64)|(14,309.12)| |长期投资|5,851.63|6,221.84|1,321.84|821.84|461.84| |股权融资|312.32|(1,533.23)|(767.49)|(821.47)|(889.29)| [10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表(百万元)| | | | | | |货币资金|77,288.54|91,162.21|93,235.76|99,450.36|106,121.48| |应收票据及应收账款|83,447.30|89,428.64|97,442.55|104,646.98|115,420.43| |预付账款|34,818.55|30,179.67|30,975.92|31,665.98|32,464.92| |存货|67,957.77|74,877.10|77,357.70|84,574.45|92,968.55| |其他|49,341.62|58,001.70|166,664.60|175,098.45|187,454.58| |流动资产合计|312,853.78|343,649.31|465,676.53|495,436.22|534,429.96| |长期股权投资|46,548.80|52,770.65|54,092.49|54,914.34|55,376.18| |固定资产|57,580.23|73,934.09|93,195.63|111,106.29|127,582.70| |在建工程|25,484.58|37,212.34|38,969.87|38,775.90|38,220.72| |无形资产|82,647.42|100,778.54|101,760.35|102,105.35|102,257.55| |其他|144,825.19|157,004.51|155,406.21|154,376.28|153,766.70| |非流动资产合计|357,086.22|421,700.13|443,424.55|461,278.15|477,203.85| |资产总计|783,156.19|869,004.78|909,101.08|956,714.37|1,011,633.81| |短期借款|35,014.89|40,192.55|59,591.92|75,500.27|98,192.07| |应付票据及应付账款|217,712.46|205,333.30|213,695.77|222,388.24|236,789.01| |其他|94,192.14|112,710.59|193,765.38|203,961.16|206,583.07| |流动负债合计|346,919.49|358,236.44|467,053.07|501,849.67|541,564.15| |长期借款|157,944.15|193,009.62|195,061.66|196,382.68|198,940.40| |应付债券|1,500.00|13,999.32|10,499.49|9,449.54|8,504.59| |其他|18,450.62|18,937.01|19,060.12|19,192.30|19,346.36| |少数股东权益|77,788.14|89,817.90|93,169.62|96,757.10|100,654.16| |股本|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16| |资本公积|17,677.81|17,662.31|17,662.31|17,662.31|17,662.31| |留存收益|39,373.64|45,932.17|54,178.11|63,004.05|72,545.13| |其他|11,722.13|10,725.55|10,725.55|10,725.55|10,725.55| |股东权益合计|188,252.88|205,829.08|217,426.75|229,840.17|243,278.31| |负债和股东权益总计|783,156.19|869,004.78|909,101.08|956,714.37|1,011,633.81| |利润表(百万元)| | | | | | |营业收入|406,031.85|436,712.76|466,178.81|497,251.79|530,607.40| |营业成本|354,726.61|382,529.76|407,703.96|433,674.71|461,742.49| |营业税金及附加|1,415.88|1,653.72|1,724.86|1,864.69|1,989.78| |销售费用|1,900.35|2,391.24|2,470.75|2,635.43|2,812.22| |管理费用|14,752.16|14,833.44|14,917.72|15,812.61|16,767.19| |研发费用|12,980.16|13,982.35|13,993.41|14,917.55|15,918.22| |财务费用|4,680.36|5,378.71|6,923.90|8,752.81|10,626.69| |资产/信用减值损失|(3,232.76)|(3,822.88)|(3,631.73)|(3,509.90)|(3,269.56)| |公允价值变动收益|331.11|44.69|4.21|4.25|4.29| |投资净收益|320.74|728.77|743.34|594.67|606.57| |其他|4,111.19|4,165.32|0.00|0.00|(0.00)| |营业利润|14,046.06|14,827.63|15,560.03|16,683.01|18,092.11| |营业外收入|308.80|647.99|654.47|661.01|667.62| |营业外支出|344.29|347.82|361.73|376.20|391.25| |利润总额|14,010.57|15,127.80|15,852.77|16,967.82|18,368.49| |所得税|2,755.06|3,304.03|3,487.61|3,732.92|4,041.07| |净利润|11,255.51|11,823.78|12,365.16|13,234.90|14,327.42| |少数股东损益|3,269.39|3,427.61|3,573.53|3,824.89|4,154.95| |归属于母公司净利润|7,986.12|8,396.17|8,791.63|9,410.01|10,172.47| |每股收益（元）|0.19|0.20|0.21|0.23|0.24| |主要财务比率| | | | | | |成长能力| | | | | | |营业收入|10.82%|7.56%|6.75%|6.67%|6.7

报告公司投资评级 - A股评级为买入（维持），当前价7.17元；H股评级为买入（维持），当前价2.54港元 [7] 报告的核心观点 - 公司2024年年报及2025年一季报显示，2024年营收1161.86亿元同比+1.21%，归母净利润7.52亿元同比-6.33%；2025Q1营收222.45亿元同比+8.06%，归母净利润2.92亿元同比+145.69%且环比扭亏 [1] - 能源装备收入规模创新高，工业装备和集成服务经营稳健，2025Q1毛利率环比提升1.29个pct至18.40%，盈利能力改善 [2] - 2024年新增订单1536.0亿元创近四年新高，同比增长11.9%，风电板块表现亮眼新增订单增长150.4%至173.8亿元 [3] - 关注公司在储能、氢能、机器人领域进展，有望成新业绩增长点，维持A/H股“买入”评级 [4] 公司财务数据总结 盈利预测与估值简表 - 预计25 - 27年营业收入分别为1202.74亿元、1253.47亿元、1294.38亿元，增长率分别为3.52%、4.22%、3.26% [6] - 预计25 - 27年净利润分别为13.71亿元、27.07亿元、32.39亿元，增长率分别为82.15%、97.51%、19.63% [6] 利润表 - 2025 - 2027E营业收入分别为1202.74亿元、1253.47亿元、1294.38亿元，营业成本分别为977.82亿元、1011.18亿元、1043.38亿元 [11] - 2025 - 2027E归属母公司净利润分别为13.71亿元、27.07亿元、32.39亿元 [11] 现金流量表 - 2025 - 2027E经营活动现金流分别为90.48亿元、142.14亿元、155.12亿元 [11] - 2025 - 2027E投资活动产生现金流分别为 - 80.10亿元、 - 80.10亿元、 - 80.10亿元 [11] - 2025 - 2027E融资活动现金流分别为 - 82.56亿元、6.02亿元、2.59亿元 [11] 资产负债表 - 2025 - 2027E总资产分别为3061.31亿元、3219.75亿元、3380.15亿元，总负债分别为2252.37亿元、2369.34亿元、2485.62亿元 [12] - 2025 - 2027E股东权益分别为808.94亿元、850.41亿元、894.53亿元 [12] 盈利能力 - 2025 - 2027E毛利率分别为18.7%、19.3%、19.4%，归母净利润率分别为1.1%、2.2%、2.5% [13] - 2025 - 2027E ROE（摊薄）分别为2.5%、4.8%、5.5% [13] 偿债能力 - 2025 - 2027E资产负债率均为74%，流动比率均为1.06，速动比率均为0.88 [13] 费用率 - 2025 - 2027E销售费用率分别为2.50%、2.50%、2.40%，管理费用率分别为6.80%、6.70%、6.50% [14] 每股指标 - 2025 - 2027E每股红利分别为0.05元、0.06元、0.07元，每股经营现金流分别为0.58元、0.91元、1.00元 [14] 估值指标 - 2025 - 2027E PE（A股）分别为81、41、34，PB（A股）分别为2.0、2.0、1.9 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][4][6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，盈利均实现同比增长；新签订单实现高增，氢能新业务具备亮点；结合氢能行业发展现状及公司新签订单规模，调整公司2025 - 2027年预测每股收益，考虑公司在手订单，维持“增持”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股票代码601226.SH，市场价格为人民币6.04，板块评级“强于大市” [2] - 发行股数1165.72百万，流通股1162.22百万，总市值7040.96百万元，3个月日均交易额144.92百万元，主要股东为中国华电科工集团有限公司，持股比例62.55% [3][4] 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月的绝对涨跌幅分别为-10.0%、-13.6%、-10.1%、2.5%，相对上证综指涨跌幅分别为-10.7%、-11.7%、-11.2%、-3.0% [3] 财务数据 历史数据 - 2024年全年营收75.41亿元，同比增长5.11%；盈利1.15亿元，同比增长18.11%；扣非盈利0.80亿元，同比增长24.48%；综合毛利率11.31%，同比增长0.58pct；综合净利率1.56%，同比提升0.19pct [9] - 2025年一季度营收14.97亿元，同比增长17.42%；盈利-0.82亿元，同比增长15.18%；扣非盈利-0.83亿元，同比增长17.80%；综合毛利率7.55%，同比下降0.55pct，环比下降2.49pct；综合净利率-5.64%，同比提升1.95个百分点 [9] 预测数据 - 2025 - 2027年预测主营收入分别为131.43亿元、143.62亿元、156.99亿元，增长率分别为74.3%、9.3%、9.3%；归母净利润分别为3.04亿元、4.15亿元、4.91亿元，增长率分别为164.3%、36.4%、18.3% [8] - 2025 - 2027年预测每股收益调整至0.26元、0.36元、0.42元，对应市盈率23.1倍、17.0倍、14.3倍 [6][8] 订单情况 - 2024年新签订单规模142.72亿元，同比增长54.19%；截至2024年末在手销售合同金额达到155.15亿元，同比增长79.63% [9] - 2025年1 - 3月新签销售合同39.00亿元，同比增加8.15% [9] 氢能业务亮点 - 新能源 + 氢储氨醇投建营一体化是公司氢能发展方向，氢气制醇氨可与公司物料输送、热能工程业务有机结合 [9] - 布局碱性电解槽、PEM电解槽技术，核心原材料自制；开发完成20万吨低温低压绿色合成氨工艺包技术、万吨级绿色甲醇工艺包技术 [9] - 积极开展绿氨和绿醇在清洁动力燃料、清洁电力燃料（火电掺烧）方面的试点研究及建设工作，探索新能源 + 氢储氨醇投建营一体化产业，跟进印尼巴淡、越南广治等风光氢储化大基地项目风光电制氢醇一体化项目 [9]

财务表现 - 2025年一季度总营业收入35.65亿元，同比增长7.85% [1] - 利润总额3.35亿元，同比增长13.61% [1] - 归母净利润2.26亿元，同比增长10.82% [1] - 经营活动现金流量净额4.24亿元，同比增长46.78% [1] 股权结构 - 第一大股东杭氧控股持股53.33%（524,754,485股），无质押或冻结 [1] - 控股股东获工商银行1.8亿元专项贷款支持，计划增持1-2亿元公司股票 [3][4] 业务布局 - 主营业务涵盖气体、工程与设备、高端装备三大板块 [1] - 全球空分设备龙头，6万及以上等级特大型空分产销量全球领先 [2] - 国内低温石化产品市占率领先，关键设备自给率超90% [2] - 国内外设立60余家气体公司，国内制氧量达350万Nm3/h [1] 技术优势 - 掌握深低温与分离技术，氢能全产业链、CCUS等新兴领域布局 [2] - 低温泵阀、液氦储罐、氧气压缩机等产品技术指标行业领先 [2] - 推动人工智能与工业机器人应用，探索低空经济等延伸产业 [2] 市场动态 - 中标新疆煤化工大型空分项目，设备业务受益于海外需求增长 [3] - 气体在手项目充裕，预计支撑未来3年业绩 [3] - 2024年行业压力测试后，2025年业绩拐点向上 [3] 战略规划 - 目标成为"气体产业世界一流企业"，强化创新与成本管控 [4] - 深化国企改革，优化运营管理以激发组织效能 [4] - 拓展氢能、生物质能、绿色化工等新兴产业 [2][4]